Reel Kur - Halk Yatırım

Reel Kur: Ekonomik Şanzıman
REEL EFEKTİF DÖVİZ KURU
Kazanımların Sürdürülmesi
2012 yılı Türk ekonomisi için önemli kazanımların elde
edildği bir sene oldu. Kredi büyümesine dayalı iç talep
üzerinden büyüme modeli net ihracata dayalı dış
ticaret odaklı büyüme modeline geliştirildi. Önceki
senelerde GSYİH büyümesine dış ticaretin katkısı
negatif olurken ve büyümeye zarar verirken; 2012
yılında ilk defa bir kriz senesi olmadığı halde dış
ticaretin GSYİH büyümesine katkısı pozitif yönde oldu.
Verileri açıklanan ilk üç çeyrek için sırasıyla net ihracat
%5, %6, ve %4 oranlarında GSYİH büyümesine katkı
yaptı.
22 Ocak 2013 Salı
Şekil Paneli
Şekil 1: Reel Kur Farklı Bileşenleri Dengeleyebilir
Finansal istikrarın bozulması, cari açığın riskli
seviyelere ulaşması kurda değer kaybı üzerinden fiyat
istikrarının bozulmasına neden olabilir. Reel Kur,
bileşenler arasında doğru aktraımları sağlayacka bir
mekanizma işlevi görebilir...
Büyüme Modeli:
Dış Ticaret
Ekonominin iç denge hedeflerinden fiyat istikrarı
tarafında yıllık enflasyon sene başı ve ilk çeyrektki çift
haneli seviyelerden (Ocak %10,6; Nisan en yüksek
%11,1) senenin son çeyreğindeki keskin düşüş ile
Aralık ayında %6,2 seviyesine geriledi.
Dış denge hedefi olarak finansal istikrar üzerinde
önemli etkisi olan cari açık sene başındaki %10
oranından güncel Kasım ayı verilerine göre %6,5
oranına kadar iyileşirken, mutlak değer olarak 12 aylık
kümüle toplam sene başında USD 76,8 milyar
değerine kadar yükselmişken sene sonunda USD 51,8
milyar değerine kadar düzeldi.
1
Bora Tamer Yılmaz, Ekonomist
Fiyat İstikrarı:
Enflasyon
Finansal İstikrar:
Cari Açık
Kaynak: HLY Araştırma, Google Görseller
Şekil 2: 2012 Kazanımları
Finansal istikrar ve fiyat istikrarı birbirleri ile etkileşim
içinde. Finansal istikrar ve kur stabilizasyonu fiyat
istikrarına destek olan unsurlar.
12%
Türk ekonomisinin tüm bu farklı bileşenlerinin
merkezinde bir aktarım mekanizması (şanzıman) işlevi
ile kur bulunuyor. (Şekil 1) Çünkü “açık ekonomi”
yapısından ötürü uluslararası ticaret ve sermaye
piyasa dinamiklerine maruz olan Türkiye için kur;
otomatik dengeleme unsuru olarak işlev görüyor. 2012
yılında TCMB’nin uyguladığı politikalarla yılın ilk
yarısında kur istikrarının tesis edilmesi yılın ikinci
yarısındaki tablonun olumlu hale gelmesinde önemli rol
oynadı. (Şekil 2 ve 3)
10%
8%
6%
4%
CA / GSYİH (%)
2%
Çekirdek Enflasyon (YoY, %)
0%
Kur seviyesi, nominal ve reel bazda değişik ölçüm
teknikleri ile takip edilebilir:
 Nominal kur, iki para biriminin birbirine karşı değeri
olarak faiz seviyesi, enflasyon, cari açık, sermaye
akımları ve benzeri makro parametrelere bağlı
kalarak değerini oluşturuyor. Bu değerler arasında
özellikle uzun vadelerde ülke kurlarının cari
açıklarına
göre
kendilerini
dengelediklerini
söyleyebiliriz. (Şekil 4)
2011
2012
Kaynak: TCMB, Bloomberg, IMF, HLY araştırma Hesapları
Şekil 3: Kur’un “FX Pass-Through” Etkisi
Fiyat istikrarı, kur hareketlerine karşı hassas...
10%
Çekirdek Enflasyon (sağ eksen)
USD/TRY (yıllık %, sağ eksen)
8%
40%
30%
20%
6%
10%
0%
4%
 Reel kur ise ülkelerin mal fiyatlarını temsilen tüketici
fiyat endeksleri (TÜFE) ve nominal kur ile
hesaplanan sentetik bir değer. Temeli tüm ülkelerde
mallar tek bir fiyattan ticareti yapılır teorisi olan reel
kurun amacı bir ülkenin mal fiyatlarını bir başka
ülkenini mal fiyatları cinsinden oluşturabilmek.
50%
-10%
-20%
2%
-30%
0%
2007
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
-40%
2008
2009
2010
2011
2012
Kaynak: TÜİK, Bloomberg, HLY Araştırma Hesapları
Reel Kur: Ekonomik Şanzıman
22 Ocak 2013 Salı
2
REEL EFEKTİF DÖVİZ KURU
Reel Kur Hesaplaması
Şekil Paneli
Reel kur, mal ticaretine bağlı bir enstrüman olduğu için
haliyle bir ülkenin reel kur değerinin hesaplanabilmesi
için ticaret yapılan ülkelerin değerlendirilip dış ticaret
içindeki paylarına göre ağırlıklandırılmaları gerekiyor.
Şekil 4: Nominal TL, Cari Açığı Takip Ediyor
TCMB, 2010 yılı Temmuz ayında araştırmacılar Hülya
Saygılı, Mesut Saygılı, ve Gökhan Yılmaz tarafından
yayınlanan “Türkiye İçin Yeni Reel Efektif Döviz Kuru
Endeksleri” isimli rapordaki metodolojiyi uygulayarak
2003 yılını baz sene kabu edip reel kur
hesaplamaktadır.
-2
2
110%
105%
0
100%
95%
90%
-4
85%
-6
80%
75%
-8
-10
70%
CA (aylık, milyar USD)
65%
İlgili çalışmada Türkiye’nin dış ticaretinde öneme sahip
Nominal TRY (Endeks, sağ eksen)
60%
36 ülke belirlenerek 2006 – 2008 yıllarındaki ticaret -12
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
hacimlerine göre ağırlıklandırılmıştır. Ağırlıklara göre
Kaynak: TCMB, BLoomberg
sıraladığımızda Almanya %16,4; Çin %10,9; İtalya
%8,0; ABD %7,2; Fransa %7,0; İngiltere %5,4; İspanya
Şekil 5: Ülke Grup Ağırlıkları
%4,1; Rusya %3,9; Belçika %3,7; Hollanda da %3,6
ağırlığa sahip ilk 10 ülke.
Dış ticaretimizde ağırlığı olan coğrafyalar kur üzerinde
belirleyici rol oynuyorlar...
Analizlerimizi daha isabetli oluşturabilmek için ülkeleri
coğrafi ve ekonomik karakter olarak grupladığımızda;
İran











Euro Bölgesi’nden 13 ülkenin toplam %48,6
BRIC ülkelerindne Çin, Hindistan, Rusya’nın %16,3
ABD’nin %7,2
Asya’dan 5 ülkenin toplam %6,1
Doğu Avrupa’dan 4 ülkenin %5,8
İngiltere’nin %5,4
Japonya’nın %3,0
Orta Doğu’dan 4 ülkenin toplam %2,9
İskandinavya’dan 2 ülkenin toplam %2,1
İsviçre’nin %1,9
İran’ın da %0,7
Orta D.
2.9% Japonya
İngiltere
5.4%
İsk.
2.1%
İsviçre
1.9%
0.7%
3.0%
Doğu Av.
5.8%
Euro B.
48.6%
Asya
6.1%
ABD
7.2%
(B)RIC
16.3%
Kaynak: TCMB – Saygılı, Saygılı, Yılmaz, 2010
Şekil 6: Reel Efektif Kur (“REK”) Formülü
oranında ağırlıklara sahip olduğunu görüyoruz. (Şekil
5)
Reel kur hesaplama formülünü incelediğimizde ise
Türkiye’de üretilen malların fiyatlarının (PTUR) tek tek
her ülkenin mal fiyatları (Pi) ile oranlanıp elde edilen
değer nominal kur (ei, TUR) ile işleme alınıyor. Daha
sonra her ülke için hesaplanan reel kur, bahsettiğimiz
36 ülkeden oluşan sepet içinde ağırlıklandırılıp (wi)
geometrik ortalama alınıp nihai kur değeri ortaya
çıkıyor. (Şekil 6)
Uygulamada mal fiyatlarını temsilen ilgili ülkelerin
Tüketici Fiyat Endeksleri (“TÜFE”) kullanılıyor. Nominal
kur ise yurt dışı ülke para birimi cinsinden ifade edildiği
için e’nin artması kurun değer kaybetmesi; e’nin
azalması ise kurun değer kazanması anlamına geliyor.
𝑁
𝑅𝐸𝐾 =
𝑖=1
𝑃𝑇𝑈𝑅
𝑃𝑖 ∗ 𝑒𝑖, 𝑇𝑈𝑅
𝑤𝑖
wi = i ülkesinin ağırlığı
PTUR = Türkiye TÜFE
Pi = i ülkesinin (tüketici) fiyat endeksi
ei, TUR = i ülkesinin para birimi: 1i = xTL
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
Kaynak: TCMB – Saygılı, Saygılı, Yılmaz, 2010
Reel Kur: Ekonomik Şanzıman
22 Ocak 2013 Salı
3
REEL EFEKTİF DÖVİZ KURU
Reel Kur Eşik Seviyeler
Şekil Paneli
Aynı yöntemi elimizdeki veri setine uyguladığımızda
TCMB’nin ürettiği serinin %97,8 oranında benzerini
elde ediyoruz. (Şekil 7).
Şekil 7: Halk Yatırım / TCMB REER Karşılaştırması
y = 0.8441x + 13.612
R² = 0.9783
130
120
TCMB
Aradaki farkın sebebini incelediğimizde, aynı verileri
kullanıyor olsak da TCMB ile farklı kaynaklardan veri
elde ediyor olmamız ufak sapmalara neden oluyor.
140
110
TCMB, enflasyon için IMF ve kurlar için kendi
bünyesinde Elektronik Veri Dağıtım Sistemi (“EVDS”)
sisteminde oluşturup yayınladığı kurları kullanarak
REER serisini oluşturuyor. Biz ise enflasyon için
ağırlıklı olarak ThomsonReuters DataStream ile
EuroStat, kurlar için de Bloomberg verilerini
kullanıyoruz.
Türk ekonomisinin 2012 yılında elde ettiği kazanımları
sürdürebilmesi için 2013 yılında kur istikrarının
korunması
gerektiği
görüşünde
olduğumuzu
yineleyerek argümanımızın sebeplerini inceleyelim.
100
90
Halk Yatırım
80
80
100
120
140
160
Kaynak: TCMB, HLY Araştırma Hesapları
Şekil 8: REER Gelişimi
Güncel veriler REER’in 120 eşik seviyesine çok yakın
olduğuna işaret ediyor...
140
Kur istikrarı “FX pass-through” etkisi(zliği) ile iç denge
hedefi fiyat istikrarının sağlanabilmesi için enflasyona
olumlu etki yaparken, dış denge açısından da ürünlerin
uluslararsı pazarlarda fiyat rekabeti için önem
kazanıyor. Geçtiğimiz sene Kasım ayında Türkiye’nin
kredi notunun yatırım yapılabilir seviyeye çıkarılmasını
takiben TCMB Başkanı Sayın Erdem Başçı
açıklamalar sözlü müdahalede bulunarak reel kur için
bazı eşik seviyeleri kamuoyu ile paylaşmıştı. (Şekil 9)
Biz, bu sene TCMB önceliğinin kur istikrarı olacağı
görüşündeyiz.
TCMB
HLY
130
120
110
100
90
2013
2012
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
Kaynak: TCMB, DataStream, Bloomberg, EuroStat, HLY Araştırma
Şekil 9: Eşik Seviyeler
TCMB Başkanı Sayın Erdem Başçı’nın açıkladığı
politika tepkisi gerektiren eşik seviyeler...
1
140
0
Güçlü Tepki
Tepki
-1
-2
130
120
-3
110
-4
100
-5
90
-6
Altın Hariç CA 3 Aylık Ortalama
(USD milyar, sol eksen)
REER (TÜFE bazlı)
-7
-8
80
70
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
Eki 12
Eki 11
Nis 12
Eki 10
Nis 11
Eki 09
Nis 10
Nis 09
Eki 08
Nis 08
Eki 07
Nis 07
Eki 06
Nis 06
Eki 05
60
Nis 05
-9
Eki 04
TCMB politikalarının ne yönde şekilleneceğini
anlayabilmek için de reel kurun seyrini incelemek
faydalı olacaktır. Daha önce bahsettiğimiz tek fiyat
teorisi ticarete konu olan ürünler için geçerli olması,
hizmet
fiyatları
perspetkifindne
incelediğimzde
gelişmekte olan ülkelerin gelişmiş ülkelerin refah
seviyesini yakalamak için hizmet enflasyonuna maruz
kaldıklarını biliyoruz (Balassa-Samuelson Etkisi). AA
Finans kanalında açıklamalarını yaparken Sayın Başçı
da bu faktörü göz ardı etmemişti. Bu nedenle yine
Sayın Başçı’nın da belirttiği gibi reel kurda senelik
%1,5 ila %2,0 oranında değer kazanımı tolere
edilebilir. İlaveten, GSYİH büyümesi daha hızlı olan
ülkelerin reel kurlarının değerlenmesini de normal
karşılamak gerekiyor. Örneğin 2002 – 2007 döneminde
Türkiye yıllık ortalama %6,8 oranında büyürken reel
kur endeksi de %22 oranında değer kazanmıştı.
Türkiye’nin yumuşak inişi takiben 2013 yılından itibaren
tekrar %4 - %5 bandında bir büyüme performansına
ulaşacak olması kur üzerindeki değerlenme baskısının
geri döneceğine ilişkin bir gösterge. (Şekil 10)
2003
80
Kaynak: TCMB, HLY Araştırma Hesapları, AA Finans
Reel Kur: Ekonomik Şanzıman
22 Ocak 2013 Salı
4
REEL EFEKTİF DÖVİZ KURU
2012 yılı itibariyle üst bant 119,5 (!) değerine işaret
ederken, 2013 yılı için bant aralığı 116,0 ile 121,9
değerleri arasında oluşuyor. Geçtiğimiz sene başında
reel kur 112 seviyesindeydi. Yıl içinde enflasyon farkı
ile (Aktif Kur Politikası, 13 Kasım 2012) hızlı bir şekilde
değer kazanan reel kur sene sonunda 119,4
seviyesine kadar ulaştı. Ortalama olarak bant sınırları
dahilinde 116,7 olarak oluşan reel kura karşılık TCMB
cephanesini 2013 yılına saklamayı tercih ederek Aralık
ayındaki toplantıda politika faizini 25 baz puan
indirirken koridorun alt bandında değişikliğe gitmedi.
Bu seneye 119 civarında bir değerle başlaması
muhtemel olan TCMB’nin politikalarını belirlerken reel
kura daha hassas davranmasını bekleyebiliriz.
2012
2011
2009
2008
2007
2010
GSYİH (YoY, %)
REER (YoY, %)
2006
TCMB, reel kuru hesaplarken bir yılın (12 ayın) 15%
ortalamasını kullanıyor. Örneğin baz sene olarak kabul
edilen 2003 yılı Ocak ayında kur 89, Eylül ayında 110, 10%
ve Aralık ayında 102 seviyesinde olmasına karşılık yıl
5%
genelinde ortalama 100 değeri elde ediliyor. Bu
nedenle
senelik
ortalamaları
ilgili
oranlarda
0%
artırdığımızda alt bandı %1,5; üst bandı da %2,0
değerlenme oranından oluşan bir koridor elde -5%
edebiliyoruz. Koridoru ve reel kur seviyesinin gelişimini
tarihsel olarak incelediğimizde; reel kurun koridoru -10%
aştığı dönemlerde dış dengenin bozulduğunu
-15%
görebiliyoruz. (Şekil 11)
2005
Saydığımız bu iki neden reel kurun doğal değerlenme
sürecine işarete ediyorlar. Sayın Başçı’nın belirttiği
oranlarda değerlenme senaryosu oluşturduğumuzda
aslında dile geitirlen 120 eşik seviyesinin de nasıl elde
edilmiş olduğunu anlıyoruz.
Şekil Paneli
Şekil 10: Ekonomik Büyüme ve Reel Kur
Reel kur serisinin geçmişi sınırlı (başlangıç 2003)
olması nedeniyle çok iyi gözükmese de 2001 sonrası
reel kurdaki artış Türkiye’de üretilen mallara göreceli
olarak talebin artması bir başka ifadeyle de güçlü
ekonomik büyümeden kaynaklanıyor...
2004
Reel Kur’un Doğal Seyri
Kaynak: TÜİK, TCMB
Şekil 11: REER Değerlenme Patikası
130
REER
2.0%
1.5%
125
120
115
110
105
1. Nominal kur üzerinde dış dengede kaydedilen
iyileşme ile değerlenme baskısı olduğunu takip
ettik. (Şekil 4) Nominal kur; formülün payda
bölümünde olduğu için ve değerlenme yazım
tekniği gereği “e” parametresini küçülttüğünden
nominal kurdaki değer artışları reel kura değer
artışı olarak etki ediyor. Ülke gruplarına göre analiz
ettiğimizde TL’nin sepette ağırlığı orta derece olan
(%5,8) Doğu Avrupa ülkeleri hariç tüm ülke
gruplarına karşı değer kazandığını görüyoruz.
2013
2012
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
2004
2013 yılında reel kurun nasıl seyredeceğini
kestirebilmek TCMB poltikalarına ışık tutacaktır. Bunun
için de reel kur parametreleri enflasyon ve nominal kur
gelişmelerine bakmak gerekiyor.
2003
100
Kaynak: TCMB, HLY Araştırma Hesapları
Şekil 12: Dünya’da Enflasyon Beklentileri
8%
7%
6.5%
6.2%
6%
5%
4%
3.1%
2.5%
3%
2%
2.2% 2.0%
1.9% 1.9% 1.7%
1%
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
Fransa
ABD
Almanya
İtalya
İspanya
İngiltere
Çin
Türkiye
Rusya
0%
2. Enflasyon tarafında baktığımızda Türkiye’de
enflasyonun bu sene yeniden artışma geçmesini
bekiyoruz. Bizim beklentimiz %7’lerde enflasyon,
TCMB anketinde ise yılsonu beklentisi için %6,2
değeri ile karşılaşıyoruz. (Şekil 12)
Kaynak: TCMB, Bloomberg
Reel Kur: Ekonomik Şanzıman
22 Ocak 2013 Salı
5
REEL EFEKTİF DÖVİZ KURU
Reel Kur’u Etkileyecek Parametreler: Enflasyon
 Yurt
dışında
ise
enflasyon
dinamiklerine
baktığımızda sepetteki ağırlığı en fazla olan Euro
Bölgesi’nde gerileme beklendiğini görüyoruz. Bunun
sebebi Euro Bölgesi’ndeki sınırlı talep, ekonomik
büyüme sıkıntıları, ve para birliği içinde farklı
ülkeleirn birbirlerine karşı dengelenme süreçleri.
2012 Aralık ayı itibariyle %2,2 oranındaki
enflasyonun yıl sonunda %1,6 değerine doğru
gerilemesi mümkün. Bloomberg piyasa beklentisi
ECB hedefi %2 değerinde. (Şekil 13)
Şekil Paneli
Şekil 13: Dünya’da Enflasyonun Seyri
Dünya genelinde fiyat seviyelerinde önemli bir artış
beklenmiyor...
7%
6%
5%
4%
3%
2%
0%
1 Yıl Önce
Enflasyon
Beklenti
İsviçre
İsk.
Orta D.
Japonya
İngiltere
Doğu Av.
Asya
ABD
-1%
(B)RIC
 Diğer ülke gruplarını incelediğimizde para birimi
yasaklanan ve altın ticaretine zorlanan İran dışında
(altın standardı dönemi dinamiği gereği ülkeye altın
girişleri enflasyona neden olur) enflasyonun
Türkiye’nin altında olduğunu anlıyoruz.
1%
Euro B.
 ABD’de geçtiğimiz sene gerileyen enflasyonun bu
sene yatay seyretmesi olası. FED hedefi %2 ile
uyumlu olarak piyasa beklentisi %1,9.
Kaynak: DataStream, Bloomberg, EuroStat, HLY Araştırma
Şekil 14: Enflasyonun Reel Kur Etkisi
Daire büyüklükleri kur sepetindeki ağırlıkları ifade etmektedir
7%
Bölge I
Bölge II
6%
5%
4%
3%
2%
1%
(B)RIC
Enflasyon Beklentisi
 Asya (%6,1 sepet ağırlığı) ülkelerinde bu sene
enflasyonun Çin ekonomisinin hızlanması ile bir
miktar yükselmesi mümkün. Benzeri şekilde BRIC
ülkelerinde
enflasyon
yüksek
seyredecektir.
Aralarında ağırlığı en fazla olan Çin’de enflasyonun
hızlanması beklense de bu değerin Türkiye
enflasyonu altında kalması olası. Enflasyonun
yüksek seyrettği Hindistan (>%10) ise sepette
ağırlığı düşük bir ülke (%1,6). Faiz artırmakta olan
Rusya ise bir miktar daha fazla ağırlığıa sahip olsa
da enflasyonun %6,5 civarında yataylaşması ve
yılın ilerleyen bölümlerinde sıkı para politikası ile
gerilemesi mümkün.
Orta D.
Asya
İngiltere
Doğu Av.
Euro B.
ABD
Japonya
İsk.
0%
-1%
Bölge IV
-2%
-3%
İsviçre
Bölge III
2012 Yılı Enflasyon Değişimi
-2%
-1%
0%
1%
Kur Artışı
Analizimizde enflasyon farkı için ülke gruplarını
Kaynak: DataStream, Bloomberg, EuroStat, HLY Araştırma
koordinat sisteminde dört bölgeye ayırabiliriz. Üst
Şekil 15: Nominal Kurun Reel Kur Etkisi
grafikte I. ve II. bölgeler enflasyon beklentisi
Türkiye’nin üzerinde olan (TCMB anketi %6,2) ülkeleri,
Daire büyüklükleri kur sepetindeki ağırlıkları ifade etmektedir
III. ve IV. bölgeler ise enflasyon beklentisi daha düşük
olan ülkelerin yer aldığı bölümler. I. ve II. bölgede ülke 20% Bölge I
Japonya
grubu olmadığnı görüyoruz. Ülke bazında ise İran ve
Hindistan dışında bu bölgede yer alan ülke 15%
Bölge II
bulunmuyor. Bunun anlamı Türkiye’de TÜFE diğer
10%
ülkelere göre daha hızlı artacağı için reel kur üzerinde
Asya
değerlenme baskısı oluşturacak. Diğer ülke grublarına
(B)RIC
Orta D.
ABD
5%
baktığmızda tercih edilen ülkelerin III. Bölgede yer
İsviçre
almaları yani enflasyonlarının artış eğiliminde olmaları
Euro B.
0%
olacaktır. Ancak yukarıda saydığımız argümanlar
İsk.
Doğu Av.
İngiltere
neticesinde sepetteki ağırlığı önemli ölçüde olan
ülkelerin IV. bölgede yani hem Türkiye’den daha az -5%
enflasyona sahip olan hem de enflasyonu yavaşlama /
2012 Yılı Enflasyon Değişimi
Bölge III
Bölge IV
yataylaşma eğiliminde olan ülkeler olduğunu anlıyoruz. -10%
-3%
-2%
-1%
0%
1%
(Şekil 14)
Kaynak: DataStream, Bloomberg, EuroStat, HLY Araştırma
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
Reel Kur: Ekonomik Şanzıman
22 Ocak 2013 Salı
6
REEL EFEKTİF DÖVİZ KURU
Günlük Reel Kur
Şekil Paneli
Şekil 16: Günlük Bazda Reel Kur
Geçtiğimiz ay 118,3 olarak açıklanan reel kurun bu ay
içinde hem nominal kurdaki değerlenme ile hem de
tütün zammı ile ortaya çıkacak ek enflasyon göz önüne
alındığında eşik değer 120’ye oldukça yaklaşmasını
öngörüyoruz...
Nominal kur tarafında da aynı analizi yaptığımızda
TL’nin nominal olarak diğer ülke kurlarına karşı
değerlenme
eğiliminde
olduğunu
görüyourz.
Enflasyonu yavaşlama eğiliminde olan ülkelere karşı
TL değer kazanırken (I. Bölge), enflasyonu artış
eğiliminde olan Japonya, İsviçre ve Doğu Avrupa
ülkelerinden yalnızca Doğu Avrupa ülkelerine karşı 119.5
TL’nin değer kaybettiğini görüyoruz. IV. Bölgede ise 119.4
ülke bulunmuyor. (Şekil 15)
119.3
119.2
119.1
119.0
118.9
118.8
118.7
 Bono / tahvil piyasasına etkileri göz önüne alırsak;
verim eğrisinin kısa vadeli bölümünde hareketlerin
kur hareketlerine bağlı gerçekleşmesi mümkün
olabilir. Böyle bir ortamda TCMB politikalarının kur
etkisi üzerinden dolaylı olarak faizlere geçişini
değerlendirmek doğru olabilir. Kurun aşağı yönlü
hareketlerini kısıtlamasını beklediğimiz TCMB’nin,
faizleri düşüreceği karar veya düşürmeye yönelik
piyasaya vereceği sinyaller kur üzerinde değer
kaybına yol açarsa kısa vadeli bono / tahvil
faizlerinde yukarı yönlü hareketler gözlemlenebilir.
Kasım ayında kredi notunun artırılmasını takiben
piyasanın 2013 yılı için olası politika faiz indirimlerini
fiyatladığını düşünüyoruz. 2013 yılında TCMB’nin
politika kararlarındaki aşağı yönlü hareketler bono /
tahvil piyasasında yukarı yönlü hareketlere neden
olabilir. (Şekil 17)
21 Ocak
19 Ocak
17 Ocak
15 Ocak
13 Ocak
11 Ocak
09 Ocak
07 Ocak
Kaynak: TCMB, DataStream, Bloomberg, EuroStat, HLY Araştırma
Şekil 17: Kur ve Gösterge Tahvil Faizi
1.80
6.6%
USD/TRY
Gösterge Tahvil Faizi (sağ eksen)
1.79
6.4%
1.78
6.2%
1.77
6.0%
1.76
5.8%
Aralık PPK
1.75
5.6%
18 Aralık
20 Aralık
22 Aralık
24 Aralık
26 Aralık
28 Aralık
30 Aralık
1 Ocak
3 Ocak
5 Ocak
7 Ocak
9 Ocak
11 Ocak
13 Ocak
15 Ocak
17 Ocak
19 Ocak
21 Ocak
 USD/TRY için 1,74 – 1,80 bandında hareket
bekliyoruz. 1,79 üzeri bölgelerde Dolar satış, 1,75
altında alış öneriyoruz. Aşağı yönlü hareketlerin
TCMB politikaları ile yönetilmesi, yukarı yönlü
hareketlerin de Rezerv Opsiyon Mekanizması
(“ROK”) ile otomatik olarak dengelenmesi
beklenebilir.
05 Ocak
Piyasa etkisi olarak incelediğimizde;
03 Ocak
118.6
01 Ocak
2003 yılı 100 değerine denk gelerek baz olara
alındığında %2 oranında değer artışı ile sınırlandırma
yaptığımız takdirde bu sene TCMB’nin reel kuru hem
finansal hem de fiyat istikrarı açısından 121,9 dğerinin
altında tutmaya çalışacağı görüşündeyiz. Bunun için de
120 sınırında seyreden reel kurdaki değerlenme
baskısını hem politika hem de borç alma faizindeki
ayarlamalarla yönetmesini bekleyebilriz.
Çekince için lütfen arka sayfaya bakınız.
Kaynak: Bloomberg
Reel Kur: Ekonomik Şanzıman
22 Ocak 2013 Salı
KÜNYE
7
Azmi DÖLEN
G. Müdür Yrd.
(212) 314 81 07
adolen@halkyatirim.com.tr
Işık ÖKTE
Stratejist
(212) 314 81 82
iokte@halkyatirim.com.tr
Bora Tamer YILMAZ
Ekonomist
(212) 314 81 86
btyilmaz@halkyatirim.com.tr
Nurcihan AŞIK
Uzman Yardımcısı
(212) 314 81 83
nasik@halkyatirim.com.tr
Mustafa Oğuz ACIKARAOĞLU
Uzman Yardımcısı
(212) 314 81 84
macikaragolu@halkyatirim.com.tr
Orçun SEYREK
Uzman Yardımcısı
(212) 314 81 85
oseyrek@halkyatirim.com.tr
ÇEKİNCE: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul
etmeyen bankalar ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların kişisel
görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi
beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir. Bu sayfalarda yayınlanan görüş, yorum, haber veya öneriler nedeniyle ortaya çıkacak ticari kazanç veya kayıplardan Halk Yatırım Menkul
Değerler A.Ş. sorumlu değildir. Buradaki yazı, görüş ve yorumlar sayfa ziyaretçilerini bilgilendirme niteliği taşımaktadır. Rapor sayfalarında yayınlanan hiçbir yazı, görüş, resim, analiz ve diğer
sunumlar izin alınmadan yazılı veya görsel basın organlarında yayınlanamaz.