aylık bülten - Turkborsa.net

AYLIK BÜLTEN
“Trade Zamanı “
MAYIS 2011
Yıl:5 Sayı:54
İÇİNDEKİLER
BAKIŞ AÇISI..
1
TRADE ZAMANI
1
EMTİALARIN PERFORMANSI
6
GLOBAL PİYASALARDAKİ GERÇEKLEŞMELER
10
DÜNYA BORSALARININ 2011 YILI PERFORMANSI
10
ABD DOLARININ 2011 YILI PERFORMANSI
13
İMKB FİNANS SEKTÖRÜ GLOBAL KARŞILAŞTIRMA
16
GELİŞMEKTE OLAN ÜLKELER ve TÜRKİYE BANKACILIK SEKTÖRÜ
16
P/BV KARŞILAŞTIRMASI
GELİŞMEKTE OLAN ÜLKELERİN ORTALAMA
18
F/K ORANI KARŞILAŞTIRMASI
İMKB SEKTÖR VE ŞİRKETLER
20
ANADOLU SİGORTA 1Ç11
20
ARÇELİK 1Ç11
22
EMLAK GYMO 1Ç11
24
EREGLİ 1Ç11
26
HALKBANK 1Ç11
29
TOFAŞ FABRİKA 1Ç11
32
NİSAN YABANCI İŞLEMLERİ
34
M. Baki ATILAL
Araştırma, Müdür
m.baki@turkishyatirim.com
+ 90 212 315 1071
Selin Rena
s.rena@turkishyatirim.com
+ 90 212 315 1061
Araştırma Bölümümüzün Hazırladığı Diğer Raporlarımıza
www.turkborsa.net
www.turkishyatirim.com
adreslerinden ulaşabilirsiniz.
TRADE ZAMANI ...
Yurtdışındaki pozitif seyre bir süredir IMKB eşlik etmiyordu. Banka bilançoları beklentileri karşılamayacak dendi, beklentilerin üzerinde geldi. Ekonomi yavaşlayacak dendi sanayi üretimi %14’e geldi. Kredi verme yavaşlayacak dendi yıllık %36’a çıktı. Batmış olan Yunanistan 4,88’le borçlanıyor bizde faiz yüksek dendi reel faiz “0” olsun tartışması gündeme yerleşti. Emtia fiyatlarındaki yükseliş bizi vuruyor dendi Emtiaların düştüğü günlerde bizde düştük ama yurtdışı toparlandı. Merkez Bankası YP munzam karşılıklarını arttırdığından beri dolar/TL’nin yavaş yavaş yukarı trendi başlattığını görüyorduk, faizlerde ise ciddi bir sıçrama da yoktu, Yunanistan Portekiz sorunları AB’de artarak devam ediyordu. Seçim rallisi mi? Mayıs ayında sat çık mı? derken 70.000’lerden 67,500 desteğinin kırılmasını izledik. Bankacılık sektörüne güven yoktu ciddi çıkış yapamıyordu , sanayi sektörü zaten 2010’dan beri güçlü gidiyordu oda benden bu kadar dedi. Mayıs ayı sat ve çık ise neden yurtdışında bunu görmedik ? Dolayısıyla biz kendi içsel VE yabancıların bize bakış açılarını değiştirmeleri sonucunda ayrışma gösterdik. 2011 yılının Mart ayında 9,8 milyar dolarlık cari açık aylık bazda, 60,5 milyar dolara yükselen 12 aylık kümülatif cari açık ise yıllık bazda rekor kırmamızı sağladı. Ekonomimizdeki büyüme yavaşlama gösterse de yıl sonunda cari açık rekoru kırmamamız ve 74 milyar dolarlık bir açıkla ki GSYH’nın %9,3’üne denk gelmektedir ulaşmamızda bir engel görmüyoruz. Merkez bankasının aldığı tedbirlerin tek başına yetersiz olduğu görülmekte hem Nisan kapasite kullanım oranındaki artış hem de otomobil sektörünün ilk dört aylık verileri hem de bankacılık sektörü kredi artışının yıllık %36’lara çıkması iç talebin yavaşlamaktan oldukça uzak olduğunu göstermekte, dolayısıyla TCMB’nin bu ayki toplantısında döviz’de 100, TL’de ise 200 ,baz puanlık munzam karşılıklarında artış yapmasını ve Merkez Bankası’na desteğin sadece BDDK tarafından gelmesini beklemekteyiz. Normal şartlarda hem faiz artışı hem de vergi artışlarıyla maliye politikaların devreye girmesi beklenirken, Başbakan Erdoğan’ın faizin enflasyon kadar olması gerekir açıklamasından bu yönde bir adımın gelmesini beklememekte ve kurdaki artışa müdahale edilmeden ithalatın önünü geçilmeye çalışılacağını düşünmekteyiz. Dolar/TL
Burada emtia fiyatlarından dolayı belki sınırlı bir faiz artımı gelebilir ama önemli olan tüketim azaltılmasıdır. Not artırımı mı ? Bu kadar yüksek cari açıkla başka bahara kaldı artık. 1
TRADE ZAMANI ... IMKB mi? 67,500 ana destek ve stop‐loss seviyesinin kırılması, bankacılık sektörüne yönelik faiz marjı baskısı, sanayi sektörünün 1,5 yıllık performansı sonrasında yorulma ve risk iştahında azalmaya neden oldu. 65,000’den yeniden 70,000’lere çıkmamız için itici güç görünürde yok, çıksak bile bu ralli mi sayılır mehter marşı mı? Artık resmen trade devri başladı. XU100 2011 yılında anlaşılan sakin geçecek bir ay göremeyeceğiz. Nisan ayının sakin geçmesini bekliyorduk. Fakat ; Yunanistan başta olmak üzere İrlanda ve Portekiz’in borç yapılandırmalarının gün geçtikçe daha fazla dile getirildiği, hatta Merkel’in Yunanistan’ın daha fazla beklemesine gerek yok açıklaması, ABD’nin S&P tarafından görünüm notunun indirilmesi, ABD’de QE3 gelecek mi tartışmaları, ECB’nin emtia fiyatlarındaki artış dolayısyla yaptığı faiz artırımı ki bu beklenen gelişmeydi, piyasalardaki volatilitenin artmasına imkan sağladı. Parasal genişlemeye devam ettiği sürece... S&P’nin ABD’nin görünümünü negatif’e indirmesi en büyük ama kısa süreli şokdu. ABD 1Ç şirket karlarının beklentilerin üzerinde gelmesi, parasal genişleme ile ilgili bir sorun olmaması bu şokun süresinin çok kısa süreli olmasını sağladı. Zaten doların global çapta kullanılması, hem ABD’nin kamu borcunun geri ödenmesi sorununu hem de cari açık finansmanı problemini! ortadan kaldırmaktaydı. Dolayısıyla S&P’nin açıklaması ABD’nin kamu açıklarının kısılmasına yönelik adımların atılmasını hızlandıracak bir gelişme olarak alğılandı Ayın ortasından itibaren, gündem FED toplanrısındaydı. Açıklama piyasa beklentilerini karşıladı. Fed'in teşvik programı için sıradışı araçlar deneyeceğini açıklayan Bernanke; para poltikası için yeni yollar yarattıklarını belirtirken, düşük faiz oranlarını "genişletilmiş bir periyoda" yaymasının anlamının "birkaç toplantı daha olmadan " para politikasında sıkılaştırma olmayacağı olduğunu açıkladı. 2011'in ilk çeyreğinde büyümenin yavaş olması ki dünkü yazımızda bununda nedenini belirtmiştik. büyüme tahminini indirdi.
2
TRADE ZAMANI ... Konut sektörünün hala baskı altında olduğunu, istihdam sektöründeki büyümenin ise çok yavaş kaldığını, işsizliğin savaş sonrası dönemden daha kötü durumda olduğunu tekrar etti. FED "enerji sektörü ve diğer mallardaki fiyat artışının enflasyonu yukarı çekmesinin geçici bir durum olacağı ve uzun vadeli enflasyonun sabit kalacağı" öngörüsü ile geçen toplantısından farklı olarak enflasyona atiıfda bulundu. Ama enflasyondaki tırmanmanın dönsemsel olduğunu açıklayarak "genişletimiş bir sürede" faiz oranlarını düşük tutacağını söyledi. ABD’de açıklanan 1Ç11 GSYIH rakamının düşük gelmesi zaten bekleniyordu. Hem mevsim şartlarının ağırlığı hem de MENA bölgesindeki sorunlar nedeniyle petrol fiyatlarındaki artış, bunu absorve etti. Zaten ABD’nin 2011 yılı büyümesi halen %2,7 ‐ 3 seviyelerinde bulunmaktadır. AB tarafında odak noktası ise büyüme değil enflasyon. Gıda ve petrol fiyatlarındaki artış enflasyonu olumusz etkileyince ECB Nisan ayında 25 baz puanlık artırıma yöneldi. Ve petrol fiyatlarında gevşeme görülmemesi ECB’nin önümüzdeki dönemde de aralıklarla 25’er baz puan artışa gitmesinin beklenmesine neden olmaktadır. Buda hem yunanistanın borçlanmasının yeniden yapılandırılması tartışmasına hem Portekiz ve İspanya’nın kısa vadeli ihalelerinde hem düşük miktarda hem de yüksek faizle borçlanmasının yarattığı olumsuzlukların göz ardı edilmesine neden olmaktadır. Olaya iki kıtanın gecelik faizi açısında baktığımızda ABD’deki %0,1’e karşılık, EURO’da %1,13 olması bile neden Euro’nun tercih edildiğini açıklamaktadır. Euro/dolar Diğer taraftan CFTC verileri de piyasa oyuncularının yılbaşından buyana euro‐long vadeli sözleşme sayısında ciddi artış olduğunu , kar satışları ile karşılaşılsa bile pozisyonların bozulmadığını göstermektedir. Merkez politikamızda değişiklik yok dedi...PPK tutanaklarında TCMB’nin bir süre daha zorunlu karşılıklarında artışlara devam edeceği ama faiz artırımının en erken yılın son çeyreğinde olacağı izlenimi mevcuttu. Çünkü faizlerin arttığı, mevcut likidite bolluğunun olduğu bir ortamda TL değer kazanacaktı. Bunun yerine Merkez Bankası munzam karşılıkları ve APİ işlemleri ile TL likitidesini ayarlamayı ve TL faizini yönlendirmeyi tercih ediyordu. Mart ayındaki 400 puanlık TL munzam karşışılık artışı ile 19 milyar TL piyasadan çekilirken, Yeni başkan Başçı’nın ilk toplantısındaki 100 puanlık artışla piyasadan çekilecek olan 1,5 milyar TL ile piyasalara politikamızda değişiklik yok mesajı
veriliyordu.
3
TRADE ZAMANI ... Genel olarak baktığımızda Merkez bankası Zorunlu karşılıklarla çektiği likiditeyi APİ penceresinden piyasalara vermektedir. Dolayısıyla net etki kaynak maliyetinde oluyor. Bu gelişmenin açıklamasınıda repo ihaleleri ile piyasa sağlanan likiditenin 20 milyar TL’lerden 55 milyar TL’lere yükselmesinden görmekteyiz. Bunuda bankalar yavaş yavaş kredi faizlerine yansıtmaya başladılar. Tahvil piyasasında ise kredilerde yavaşlama olmadığı takdirde faiz artırmak yerine Merkez’in daha agresif munzam karşılık artışına yöneleceğinin anlaşılması, Ekonomideki toparlanma ve emtia fiyatlarındaki artış nedeniyle Merkez’in faiz artırımına gideceğini düşünen yatırımcıların fikir değiştirmeleri ile 9,15’lerden 8,27’ye gerileme gösteriyordu. Döviz munzam karşılıklarındaki artış ise döviz likitidesini azaltacaktır. Fakat 1,4 milyar dolarlık meblağ piyasa açısından önemli değil, fakat daha önceleri de belirtiğimiz gibi döviz kredilerindeki artışı frenleme açısından güçlü bir sinyal ve bunun devam etmesini beklemekteyiz bu da döviz likiditesinin azalmasına neden olacaktır. Fakat burada da global likitide bolluğu ilr ülkemize giren yabancı paranın yarattığı baskı bulunmaktadır. Dolayısıyla döviz munzam karşıklarında artışın gerekli etkiyi yapabilmesi için, döviz alım ihalelerinde miktarı artırmasının gerektiğini düşünmekteyiz. Merkez Bankasının yeni başkanı Başçı yayımladığı ilk Enflasyon Raporunda TCMB'nin 2011 yıl sonu enflasyon tahmininin orta noktasını 100 baz puan yukarı yönde revize ederek, % 6.9'a yükseltti. Bu revizyonla, baz senaryodaki enflasyon tahminini, son beklenti anketinde %6.9 düzeyine gelen piyasa beklentileriyle aynı düzeye getirmiş oldu. 2011 yılına ait GSYİH ‘deki büyüme hedefimiz %6,5 , 2010 yılındaki %8,9’luk rekor büyümenin yavaşlayacak olması doğal olarak karlılıkları da olumsuz etkileyecek. Bizim tahminimiz %20’lik kar büyümesinin %5 seviyesine gerilemesi yönünde. Buradaki ana etmen ise Merkez bankasının kredi büyümesini sınırlamak için aldığı tedbirlerin Bankacılık sektöründe %12’lik kar daralmasına neden olacağını hesaplamamızdan kaynaklanmaktadır. XBANK 4
TRADE ZAMANI...
Bankacılık sektörünü zor bir ilk yarı beklemektedir. Bu dönemde hem baz etkisi minimum seviyeye düşecek hem de marj daralmaları sonlandırılmış olacaktır. Dolayısıyla yılın ilk yarısında sanayii sektörünün ön plana çıkmasını beklemekteyiz. Yılın ikinci yarısında ise sanayiideki büyümenin yavaşlaması ve TL’nin değeri sanayii sektörünü zorlamasını beklemekteyiz. Dolayısıyla yılın ikinci yarısından itibaren sanayii sektöründeki agırlığımızı bankacılık sektörüne yönlendirmekte sakınca görmemekteyiz. Şu anda 2011 birinci çeyrek mali tablolarının açıklandığı döneme girdik. Yine 2011 beklentilerimiz kapsamında baktığımızda bankacılık sektörünün karının 1Ç10 göre %18 azalma kaydetmesini ama 4Ç10’a görede %11 üzerinde gerçekleşmesini beklemekteyiz. 2010’un son çeyreğine göre karlılık artışı beklememizdeki etmenler ; kur farkı zararlarının kara dönmüş olması, temettü gelirleri, kredi risk maliyetinde gerileme ve , Satılmaya hazır menkul değer portföyünün satışlarından elde edilen alım/satım karlarının mali tablolara dahil edilmesindedir. Borsalarda F/K oranlarının belirli seviyelere ulaşması ve şirket karlarının çoğunluğunun açıklamasından dolayı yeni bir yükseliş dalgası için daha fazla ve yeni haber akışı gerekiyor. MENA bölgesi ve Kuzey Afrika’nın yeni pazarlar olarak karşımıza çıkması dünya ticaretinin gelişimi açısından önemli, ve bu pazarlardaki karışıklığa karşılık en büyük destekçileri olarak gösterilen El Kaide liderinin öldürüldüğü haberi hem bu bölgenin önündeki en büyük engelin ortadan kaldırıldığını hemde ABD’de askeri harcamaların azaltılması için yeni ve güçlü bir neden olarak karşımıza çıkmaktadır
IMKB-100 F/K
Reel faiz kalıcı sıfır olur mu ? Global likiditedeki bolluk sayesinde geçen yıl, reel faiz zaman zaman sıfır seviyesinde hatta negatif bile olmuştu. Reel faiz sıfır olduğunda yabancı yatırımcıların tavri ne olur, sorusunun cevabınıda hemen hemem hiç bir değişiklik görmeyerek almıştık. Fakat reel faizde ne sıfır da ne de negatif seviyede kalıcı olmadığını da hatırlatmakta fayda var. Daha düşük reel faiz için cari açık azaltılmalı ( açığın şu durumda bile rekor üstüne rekor kırdığını görmekteyiz) , enflasyon daha da düşmeli ( emtia fiyatlarındaki artışın etkisi bu aydan itibaren görülmeye başlanacak) , daha çok tasarruf edilmeli( hangi zaman diliminde oldu?) Ekonomimizde bu iyileşmeler görülmeden reel faizin sıfır olması, aynı geçen yıl ki gibi suni bir gelişme olarak kalacaktır. Şu anda cari açığın finansmanını borçlanma ve portföy yatırımları sürüklemektedir. Reel faiz sıfır olduğunda yeniden bir tüketim patlaması ile karşı karşıya kalma riskimiz de bulunmaktadır. Çünkü bu ortamda tasarruf yapmanının faydası bulunmadığından tüketime yönelim olacaktır. Bunu durdurmanın yolu da yeni ek tedbirlerlerle olacaktır 5
EMTİALARIN PERFORMANSI
Nisan ayında petrol fiyatları Ortadoğu’daki gelişmeler, ABD’nin ekonomik görümüne ilişkin açıklanan datalar ve petrol stoklarındaki değişimlere bağlı olarak dalgalı bir seyir izledi. ABD’nin ham petrol stoklarının arttığını açıklanması ve 1,8%’lik GSYH’nın beklentilerin altında gelmesi ile petrol talebinin azalacağının öngörülmesi, Goldman Sachs Group’un hazırladığı bir raporda petrole olan talebin azaldığını ve fiyatlardaki düşüş riskinin arttığını yazması, Suudi Arabistan’ın piyasaların talebini karşılamak amacıyla üretimini artıracağı haberleri Brent petrol varil fiyatlarını 119$ seviyelerine kadar çekti. Ancak Suriye’deki protestoların artması, Yemen’de ki çatışmaların devam etmesi, Libya’da ki günlük 1 milyon varil kayıp durumunun devam ediyor olması ve Suudi
Arabistan’ın petrol üretiminin artırılacağına yönelik haberleri yalanlamasıyla petrol fiyatları yukarı yönlü trendini sürdürdü. FED’in geçtiğimiz ayda faiz artırımı kararı’nın en erken 2011’in son çeyreğinde gelebileceğinin algılanması ve gevşek oara politikasının orta vadede devam edeceği sinyallerini vermesiyle Doların zayıflığının devam etmesinden de destek alan Brent petrol fiyatları Nisan ayında 7% artarken, 31 ayın zirvesi olan 126,910$/varil’e kadar yükseldi. Mayıs ayı başında ise, Ladin’in ölümüyle doların değerlenmesi ve El‐Kaide’nin misilleme yapması sonucunda ABD’nin ekonomik büyümesinin olumsuz etkileneceği endişeleriyle bir miktar geriledi. CME’nin spekülasyonların önüne geçebilmek amacıyla, petrol kontratları teminat oranlarını 10.05.11 kapanışı itibariyle artırması ise petrol fiyatlarını 113$ seviyelerine çekti. 6
EMTİALARIN PERFORMANSI
FED’in enflasyon endişelerine karşın, esas olarak çekirdek enflasyona odaklanıp, faiz artırımına gitmemesi ve gevşek para politikasına bir süre daha devam edeceğini açıklaması, ABD’de işsizlik oranının 8,8%’e inmesine rağmen hala FED’in hedeflediği 5‐6% ‘nın üzerinde olması; Nisan ayında doların 3% oranında değer kaybetmesine neden olurken, güvenli liman primiyleriyle kıymetli metallerde fiyat artışları devam etti. Altın ve gümüş başta olmak üzere nisan ayı boyunca bu yükselişi devam ettiren metaller, mayıs ayı başında Ladin’in öldürülmesiyle doların değer kazanması, ABD’de ki ekonomik büyümenin yavaşlayacağı endişelerinin artması, büyük fon şirketlerinin varlık satışları ve çeşitli spekülasyonlar emtiaların değer kaybederek dalgalı bir seyre başlamalarına neden oldu. ALTIN
1600
1550
1500
1450
1400
1350
1300
1250
06.05.2011
29.04.2011
22.04.2011
15.04.2011
08.04.2011
01.04.2011
25.03.2011
18.03.2011
11.03.2011
04.03.2011
25.02.2011
18.02.2011
11.02.2011
04.02.2011
28.01.2011
21.01.2011
14.01.2011
07.01.2011
1150
31.12.2010
1200
Altın, dolardaki zayıflıktan destek alarak nisan ayında yeni tarihi rekor seviye olan 1576,60’a kadar yükseldi. Başta Çin, Bolivya ve Şubat‐Mart dönemindeki 100 tonluk alımıyla Meksika olmak üzere, ülkelerin merkez bankalarının altın rezervlerini artırması, ABD ve Çin’de TÜFE’nin beklentilerin üzerinde gelmesi ve Çin’in büyüme oranının 9,7% ile gene beklentilerin üzerinde kalması bu yükselişi hızlandırırken, S&P’nin ABD’nin kredi notu görümünü “durağan” dan “negatife” indirmesi, doları daha da geri çekti ve kıymetli metalleri alternatif yatırım aracı olarak öne çıkardı, altın ve gümüşe yeni tarihi rekorlar getirdi. Fed toplantısı öncesi kar realizasyonlarının gerçekleştirilmesiyle bir miktar değer kaybeden altın, nisan ayında 9% değerlendi. Mayıs ayı başında Usame bin Ladin’in ölüm haberiyle, dolarında değer kazanmasının ardından bir miktar daha değer kaybeden altında, destek noktalarından alımlara başlandı. Ancak Soros’un altın ve gümüş varlıklarını sattığı spekülasyonları Altın fiyatlarının bir miktar daha geri çekilmesine neden oldu. Doların değer kaybının devam etmesi ise altını 1500$ seviyesinin üzerinde tutmasına neden oldu. 7
EMTİALARIN PERFORMANSI
GÜMÜŞ
60
50
40
30
20
10
06.05.2011
22.04.2011
08.04.2011
25.03.2011
11.03.2011
25.02.2011
11.02.2011
28.01.2011
14.01.2011
31.12.2010
0
BAKIR
10500
10000
9500
9000
8500
06.05.2011
29.04.2011
22.04.2011
15.04.2011
08.04.2011
01.04.2011
25.03.2011
18.03.2011
11.03.2011
04.03.2011
25.02.2011
18.02.2011
11.02.2011
04.02.2011
28.01.2011
21.01.2011
14.01.2011
07.01.2011
8000
31.12.2010
Gümüş fiyatının altından daha düşük olması ve fiyat artışının devam edeceği spekülasyonlarıyla, altına oranla nisan ayında daha iyi bir performans gösterdi. Global enflasyon endişeleri, küresel ekonomik toparlanma ve büyüme, Ortadoğu’daki karışıklıkların sanayi sektörüne olan talebi artıracağı beklentileri, doların zayıflığı Gümüş fiyatlarını yükselten ana sebepler oldu. Bunların yanında Hindistan’ın bu yıl ki alımını yaklaşık olarak ikiye katlayacağını açıklaması, merkez bankalarının ekonomik büyümeyi destekleme programlarına dair endişelerde gümüşteki ralliyi destekleyen etkenlerdi. Nisan ayı içerisinde psikolojik sınır olan 50 ons/$’ı zorlasada kıramadı. Nisan ayında ise 27% değer kazanarak en iyi performans gösteren emtialardan oldu. Ancak mayıs ayı başında; Ladin’in ölüm haberi, Comex’in ana şirketi CME’nin traderların spekülatif pozisyonlar için ödenmesi gereken asgari tutarı 1 ay içinde 5 kez artırması ve Soros’un gümüş varlıklarını elden çıkardığı spekülasyonları sonucunda; en hızlı çıkışı yapan gümüş en set tepkiyi vererek 33,10$’a kadar geriledi. ABD’de açıklanan istihdam verisiyle, ekonomik yavaşlamanın duracağı endişelerinin azalması ve doların değer kaybetmeye devam etmesi, yatırımcıları tekrar emtialara yöneltti. Gümüş kayıplarını bir miktar azaltarak 37,9$/ons seviyelerine geldi. Nisan ayında değerli metaller genel olarak değerlenirken bakır, Çin’in sıkılaştırıcı para politikasına aktif bir şekilde devam edeceğine yönelik sinyaller vermesi ve Çin merkez bankasının zorunlu karşılık oranını 0,5% artırması sonucunda talebin düşeceği endişeleri sonucu bakır değer kaybetti. 8
EMTİALARIN PERFORMANSI
Ayrıca Çin’de ki bakır üretiminin rekor seviyelere çıkarak stokların artması ve arzın talebi geçmesi, hükümetin enflasyona karşı alacağı tedbirlerin tüketimi kısacağı beklentileri ve Mart’ta 52.4 olan İmalat Sektörü PMI endeksinin, Nisan ayında 52.9’a gerilemesi bakır fiyatlarındaki düşüşü hızlandırdı ve bakır nisan ayını 1,2%’lik değer kaybıyla kapadı.
Ayrıca Telvent DTN Inc’in yayınladığı hava durumu tahminlerinde bu bölgelerde sel görülebileceği uyarısını yapması, mısır ekili bu alanları tehdit edeceğinden dolayı mısır kontratları yükseldi. Nisan ayında 7% değer kazanan mısır vadeli kontratları, mayıs ayı başında kazaçlarını geri vermeye başladı. Çin’nin zorunlu karşılıkları artırmasının emtialara olan talebi düşüreceği endişeleri ve Çin’in sıkı para politikası çerçevesinde ek tedbirler almaya devam edeceği haberleri vadeli Pamuk kontralrının nisan ayı kazancının tümünü geri aldı. TEMMUZ 11 MISIR KONTRATLARI
900
800
700
600
500
400
06.05 .2011
22.04 .2011
08.04 .2011
25.03 .2011
11.03 .2011
25.02 .2011
11.02 .2011
28.01 .2011
14.01 .2011
300
31.12 .2010
Nisan ayında tarım emtialarına baktığımızda ise, genel olarak normal mevsim şartlarının altında seyreden hava sıcaklıklarından ve stoklarıdaki değişimlerden, arz‐talep beklentilerinden etkilenerek fiyatlandığını görüyoruz. Yükseliş trendinde olan mısır nisan ayına da bu seyrini devam ettirerek başladı. Gelişmekte olan ülkelerde et tüketiminin artacağının beklenmesi, msırın yem olarak kullanımını artaracağından ötürü fiyatları yukarı götürdü. Mısır stoklarının azalacağı, tüketimin ise artacağı haberleri ve Çin’in son 15 yılın en yüklü mısır alımını yapacağını açıklaması mısırın yukarı yönlü trendini destekledi. ABD’nin mısır ekili alanların yoğun olduğu ortabatı bölgesinde hava şartlarının kötü ve yağışların sert olması mısır arzının azalacağı sinyallerini verdi. ABD’de iç savaştan beri en yüksek seviyelere gelen pamuk fiyatları, nisanda geriledi. Pamuk fiyatlarının artışıyla çok fazla pamuk ekiminin yapılması ve Çin’in pamuk alımlarının bir kısmını iptal etmesi sonucu, 17% değer kaybeden pamuk, bu düşüşünü, ABD’deki stokların da arttığı ve Hindistan hükümetinin pamuk ile ilgili yaptığı sınırlamaları kaldırmasıyla mayıs ayı başlarınada taşıdı. Nisan ayında en iyi performans gösteren tarım emtialarından biri de kahve oldu. Kahve fiyatları nisanda Orta Amerika’da kaliteli kahve arzının azalması ve diğer emtia fiyatlarının yükselişinden destek alarak fiyatların daha da artacağı yönündeki beklentilerle 12% değer kazandı. 9
DÜNYA BORSALARININ 2011 PERFORMANSI
Nisan ayında dünya borsaları Ortadoğu’da ki gerginliklerin gidişatını, merkez bankalarının enflasyonu kontrol altında tutma amaçlı izledikleri politikaları ve özellikle gelişen ülkelerde faizlerin yüksek seyrini, FED ve ECB’nin politikalarına nasıl devam edeceği konusunda verdikleri sinyalleri izledi. Gelişen ülke piyasaları hızlı enflasyona karşı faiz oranlarını artırmaları ve ek sıkı para politikası tedbirleri beklentileri piyasları olumsuz etkiledi. Brezilya ve Çin borsaları nisan ayında sıkılaştırma tedbirlerinin artacağı endişeleriyle satış baskısı yaşadılar. Brezilya’nın önde gelen şirketlerinin karlarının beklentilerin altında kalması piyasalarda ki olumsuz havayı artırdı. Brezilya’nın en büyük ticaret yaptığı ülke Çin’de de enflasyon verilerinin 4 aydır istenilen seviyenin üzerinde olmasıyla öngörülen sıkılaştırma tedbirleri ve yapılan faiz artırımları iki ülke açısındanda piyasalarda satış baskısı yarattı. Brezilya hükümetinin bankaların kredi hacmini azaltmak amacıyla tüktici kredileri vergisini iki katına çıkarması sektör hisselerini önemli ölçüde aşağı çekti. Bovespa endeksi nisan ayındaki bu gelişmelerle 6%’ya yakın geriledi ve yılbaşı itibariyle 6,39% değer kaybetmiş oldu. 2011’in ilk üç ayında en iyi performans gösteren endekslerden biri olan RTSI, nisan ayında kan kaybetti. Nisan ayı başındaki emtialarda yaşanan ralli ve petrol fiyatlarının artışı, RTSI nın önemli oranda enerji hisseleri içeriyor olması nedeniyle emtia ve petrol bakımından zengin olan Rusya piyasalarına olumlu yansıdı. 10
DÜNYA BORSALARININ 2011 PERFORMANSI
Ancak mayıs ayı başında Ladin’in öldürülmesiyle doların değer kazanması, ABD’nin ekonomik büyümesinin zayıfladığı sinyallerini veren veri akışının hızlanması, büyük fon yönetimi şirketlerinin altın ve gümüş varlıklarını sattığı haberleriyle gerileyen emtia fiyatları, RTSI’yıda aşağı çekti. Ayrıca Rusya Merkez Bankası’nın yaptığı stress testi sonucunda, Rus bankalarının üçte birinin olabilecek bir krize karşı hazır olmadığının anlaşılması ve Rusya merkez bankasının politika faizini 25 baz puan artırarak 8,25 yapması ile yüksek seyreden faiz oranının hisse senetlerinin kazanç profilini düşüreceği endişeleri piyasalardaki satış baskısını artırdı ve RTSI nisan ayı itibariyle 7,8%’lik değer kaybetti. Böylece endeks yılbaşı itibariyle mart ayı itibariyle 18% yukarıdayken kazançlarının bir kısmını geri vererek 9% artıda. Euro Bölgesinin sorunlu ülkelerinden İrlanda, Yunanistan ve Portekiz’de nisan ayında gerileryen endekslerden oldu. Almanya bakanı Wolfgong Schaeuble’nin borç krizinde olan Yunanistan’ın borçlarını yeniden yapılandırmaya ihtiyaç duyabileceğini açıklamasıyla piyasalar Yunanistan’ın borçlarını ödeyememesi veya ödese bile vadenin uzaması senaryolarını fiyatladı ve Avrupa piyasaları değer kaybetti. Bu gelişmelerle Yunanistan’ın 5 yıllık CDS’leri rekor seviyelere tırmandı.. S&P’nin ülkenin kredi notunu iki kademe aşağı çekerek görünümünü negatifte tutması ve Moody’s’inde ülkeyi gözlem altına aldığını açıklaması Euro bölgesi piyasalarına satış getirdi. Euro bölgesinin diğer bir borç krizinde olan ülkesi Portekiz’inde IMF ile 78 milyar Euro’luk yardım için anlaşması sıradaki ülkenin kim olucağı sorularını akla getirdiği için Euro Bölgesindeki tedirginliği artırdı. Portekiz nisan ayında 1,1% değer kaybederek, Yılbaşından bu yana 1,7% artmış durumda. FED’in nisan ayında’da faiz artırmaması ve gevşek para politikasına orta vadede devam edileceğini açıklaması, IMF’nin Amerika’nın 2011 yılı için büyüme beklentisini 3%’ten 2,8%’e düşürmesi ve S&P’nin kredi notu görümünü durağandan negatife indirmesi Amerikan piyasalarını olumsuz etkiledi S&P‐500 11
DÜNYA BORSALARININ 2011 PERFORMANSI
Ancak S&P’nin bu kararının piyasalara etkisi kısa sürdü. Açıklanan 1. çeyrek şirket karlarının genel olarak iyi gelmesi piyasalara olumlu yansıdı ve ABD hisse piyasalarında ve Avrupa piyasalarında yükselişe neden oldu. Ardarda beklentilerden yüksek gelen karlar ve açıklanan verilerin beklentilerden iyi gelmesi sonucu ileriye dönük beklentilerin yükselmesiyle ABD'de hisse senetlerini son 3 yılın zirvesine geldi. MSCI gelişen piyasalar göstergesi son 10 ayın en hızlı sıçramasını yaparken Almanya Dax endeksi gibi gelişmiş ülke endeksleri de bu karlarla 2.5%'in üstünde yükseldiler. Mayıs ayı başında doların değer kazanması ve emtialardaki hızlı gerileme hisse senedi piyasalarınada yansıyarak, kazançların bir kısmını geri aldı. S&P‐500 nisan ayında 1,6% yükselirken, Dow Jones 2,6% değer kazandı. MSCI‐ Gelişen Ülkeler Yurtiçi piyasalarda genel olarak Avrupa ve ABD’den gelen haberlerle fiyatlandı. IMKB‐100 Avrupa piyasalarında, borç krizindeki ülkelerin haberleriyle yaşanan değer kaybında yatay bir seyirde hareket ederken, iyi gelen bilançolar ile yukarı yönlü harekete katıldı, ancak yükselişi ABD ve Avrupa borsalarına göre sınırlı oldu. IMKB’de açıklanan bilançolarda yatırımcılar tarfından izlendi ve piyasalarda etkili oldu. Ancak Mayıs ayı başındaki emtialardaki gerileme global olarak hisse senedi piyasalarına yansımasıdı ve IMKB‐100ün üstüste 6 gün değer kaybetmesine neden oldu. Nisanda en iyi performans görteren sektörler mevsimsel etkiden dolayı Tekstil,Deri oldu. Onu izleye sektör ise Bilişim sektörü oldu. En kötü performansı ise iltişim ve ticaret sektörleri gösterdi. Böylece IMKB‐100 endeksi nisan ayında 2% değer kaybederek 67259 seviyelerine geriledi. XU‐100 12
ABD DOLARININ 2011 YILI PERFORMANSI
ECB’nin faiz oranlarını 0,25 baz puan artırmasına karşın, FED’in faizleri olduğu düzeyde bırakarak, çekirdek enflasyonu baz alıp enflasyon tehlikesi görmeyip herhangi bir tedbir almaması ve uygulan an gevşek para politikasına orta vadede devam edileceğini açıklaması, ABD’de açıklanan verilerin ülkenin ekonomik büyümesinin yavaşladığı sinyallerini vermesi; doların nisan ayında da değer kaybetmesinin temel nedenleri oldu. Dolar endeksi nisan ayında 3,9% gerilerken, mayıs ayı başında Ladin’in öldürülmesiyle bir miktar değer kazanan dolar, emtia piyasalarında yaşanan satış baskısını destekledi. Yunanistan ve İrlanda’nın ardından Portekiz’inden IMF’den 78 milyar euroluk yardım alması, Euro bölgesinde tedirginliği artırarak sıradaki ülkenin hangisi olacağı sorularını akla getirdi. Ancak yatırımcıların borç krizinden çok faiz kararlarına odaklanması ve bunun yanında IMF’nin ABD’nin 2011 yılı için olan büyüme tahminini 3%’ten 2,8%’e çekmesi, S&P’nin ABD’nin kredi notu görünümünü negatif’e indirmesi Euro’ya dolar karşısında değer kazandırdı. Nisan ayında dolara karşı 4% değerlenen Euro, Mayıs ayı başındaki ECB toplantısından sonraki Trichet’in açıklamaların faiz artırımının hazirandan sonraya kalacağının sinyallerini vermesi, ABD dolarının değer kaybetmesine neden oldu. S&P’nin Yunanistan’ın Kredi notunu 2 kademe indirmesi ve negatif izlemede tutmaya devam etmesi, Mood’s’in de ülkeyi izlemeye aldığını açıklamasıyla parite 1,4268 seviyelerine kadar geriledi.
13
ABD DOLARININ 2011 YILI PERFORMANSI
İngiltere’de Mart ayı işsizlik oranının beklentiden kötü gelmesi ve mart ayı TÜFE’nin yıllık bazda 4%’e, çekirdek enflasyonunda 3,4%’ten 3,2%ye gerilemesiyle değer kaybeden pound, Hane Halkları Harcamasının beklentilerin çok üzerinde gelmesi, Kamu Borçlanması verisininde beklentilerden iyi gelmesi ve merkez bankasının faiz artıracağı beklentilerinin oluşmasıyla GBPUSD paritesi nisan ayında 1,6746 seviyesine kadar yükseldi.
Nisan ayında dolar karşısında 4,1% değer kazanan pound, Mayıs ayı başında Ladin’in ölümü ve BOE’nin faizlari sabit bırakmasıyla kan kaybetti. Güney Kore’de , Nisan ayında ihracatlarının rekor seviyeye tırmanmasıyla Won, ABD Doları karşısında 32 ayın en yüksek seviyesini gördü. USDKRW paritesi 1062,25’e kadar geriledi. Mayıs ayı başında doların güçlenmesiyle kazançların bir kısmını geri veren Won, nisan ayında dolara karşı 2,6% değerlendi. Çin’de merkez bankasının ithal maliyetleri düşürme ve enflasyonu kontrol altında tutmak adına yuanın değerlenmesine izin vermesi ve FED’in ekonomiyi teşvik paketini sürdüreceğini açıklamasıyla Yuan ABD doları dolar karşısında nisan ayında 1% değer kazandı. Mayıs ayı başından itibaren ise yatay seviyede olan parite 6,46‐ 6,50 bandında seyrediyor. Doların nisan ayında ki değer kaybıyla yatırımcılar diğer bir güvenli liman olan İsviçre Frangına yöneldi. Nisan ayında, İsviçre Frangı, ABD dolarına karşı 5,4% değerlendi. Euro bölgesinde ki ülkelerin durumunun belirsizliğini korumasıyla değer kazanan dolar mayıs ayında USD/CHF paritesinin artmasına neden oldu. NOT: Veriler 09.05.2011 tarihinde güncellenmiştir.
14
ABD DOLARININ 2011 YILI PERFORMANSI
Nisan ayında emtiaların yaptığı ralli ve petrol fiyatlarında ki yükseliş, emtia ve enerji bakımından zengin olan Rusya’ya yaradı. Emtia ve petrol fiyatlarının yükselmesiyle nisan ayında 3,7% değer kazanan Rus Rublesi, Mayıs ayı başındaki emtiaların ve petrol fiyatlarının gerilemesiyle değer kaybeden para birimlerinden oldu. İsveç merkez bankasının enflasyonu hedeflediği 2% seviyesinde tutmak ve kaynak kullanımının çok yüksek değerlere ulaşmaması için faizleri 25 baz puan artırarak 1,75’e çıkarması İsveç Kronunun değerlenmesine neden oldu. İsveç Kronu, ABD doları karşısında nisan ayında 4% değerlenirken, Mayıs ayı başında doların güçlenmesiyle USDSEK paritesi bir miktar arttı. Doların nisan ayında ki değer kaybıyla yatırımcılar diğer bir güvenli liman olan İsviçre Frangına yöneldi. Nisan ayında, İsviçre Frangı, ABD dolarına karşı 5,4% değerlendi. Avustralya doları, ülkede vergi indiriminin yapılacağına yönelik haberlerin duyulmasıyla, son 29 yılın en yüksek seviyesine çıktı. Ayrıca, Avustralya'da tüketici fiyatlarının ilk çeyrekte beklentileri aşan oranda hızlanmasıyla ülkedeki büyümenin de hız kazandığına ilişkin sinyallerin artması 1.0550 seviyesinde bulunan AUDUSD paritesini 1.1011 seviyesini görerek rekora taşıdı. ABD dolarının zayıflığıda Kanada dolarının değerlenmesine destek oldu.
Nisan ayında ABD’nin ekonomik büyümesinin yavaşladığı sinyalini veren veriler ve FED’in gevşek para politikasına devam etmesi doları zayıflatan nedenler olurken, mayıs ayında Euro bölgesinde ki ülkelerin borç krizinin tekrar gündeme gelmesi ve ülkelerin borçlarını ödeyememe ve ya yeniden yapılandırmaya gidecekleri endişeleri dolardaki daha büyük değer kayıplarını önlemekte. 15
GELİŞMEKTE OLAN ÜLKELER ve TÜRK BANKACILIK SEKTÖRÜ P/BV KARŞILAŞTIRMASI
Nisan ayında Gelişmekte olan ülkelerin enflasyonla mücadele adına faiz oranlarında ve munzam karşılıklarında yaptığı artışlar bankacılık sektörlerinin gelişmesi açısından kısıtlayıcı oldu. Nisan ayında merkez bankasının döviz cinsi mevduat oranlarını arttırması ve yeni merkez bankası başkanı Erdem Başçı’nında uygulanan politikaya devam edileceği sinyallerini vermesi bankacılık sektörü açısından, kar majlarının daralacağı ve kredi hacimlerinin düşeceği sebepleriyle olumsuz bir gelişmeydi. Diğer taraftan, bankaların açıklanan bilançolarının beklentilerden iyi gelmesi ve diğer bilançolarında beklentilerin üzerinde kalacağı düşüncelerini oluşturması sektöre olumlu yansıdı ve mart ayı sonunda 1,79x olan ortalama bankacılık sektörü P/BV oranımız 1,83x’e yükseldi., Böylece, Türk bankacılık sektörü gelişmekte olan ülkelerin bankacılık sektörü ortalama P/BV değerine göre Nisan ayı sonu itibariyle 1,83 P/BV oranıyla %6,4 oranında iskontolu hale gelmiştir. Mart ayına göre P/BV oranı en çok artan bankaların başında 22%’lik artışla FINBN ve 11%’lik artışla ALTNF olurken, P/BV oranı en fazla düşen bankalar; 9%’luk düşüşle AKBNK ve 8%’lik gerilemeyle SKBNK oldu. Macaristanda ülkenin bankalara uygulayacağı vergilerde indirime gideceği haberleri ve bankaların açıklanan karlarının beklentilerin, üzerinde gelmesi ve merkez bankasının faiz oranlarına dokunmaması sektörü olumlu etkiledi ve ülkenin mart ayı sonunda 1,31 olan bankacılık sektörü ortalama P/BV değeri; 4% artarak, 1,36’ya yükseldi.
NOT: 06 Mayıs Kapanışları Kullanılmıştır.
Gelişmekte Olan Ülkeler ve Türkiye Bankacılık
Sektörü Ortalama P/BV Karşılaştırması
2,40
2,20
1,60
1,72
1,601,62
1,46
1,74
1,80
1,95
1,79
1,75
1,71
2,0
2,09
2,08
2,21
2,04
1,76 1,98
1,78 1,79
1,84
1,62
1,40
2,01
1,89
2,00
1,80
2,09
1,92
1,73
1,90
1,80
1,76
1,96
1,83
1,62
1,50
1,53
1,52
1,49
1,46 1,53
1,20
1,00
Eki.09 Oca.10 Nis.10 Tem.10 Eki.10 Oca.11 Nis.11
Gelişmekte olan ülkeler
Türkiye
16
GELİŞMEKTE OLAN ÜLKELER ve TÜRK BANKACILIK SEKTÖRÜ P/BV KARŞILAŞTIRMASI
Çin’in de enflasyonla mücadele adına izlediği sıkı para politikası ve Amerika’nın ekonomik toparlanmasının yavaşladığı yönündeki endişeler Çin piyasaları genel olark olumsuz etkildi. Çin merkez bankasının borçlanma maliyetlerini ekimden beri 4 kere artırması ve enflasyon oranının kritik seviyelerde olduğunu açıklayarak, sıkı para politikasının devam edeceği sinyalini vermesi ve ek tedbirlerin alınacağı endişelerini oluşturması, ülkenin bankacılık sektörü üzerindeki satış baskısını artırıyor. Ayrıca Çin’deki en büyük 5 bankanın sermaye yeterlilik oranını artırması ve nisan ayında, bu yıl içindeki 4. kez bankaların munzam karşılık oranlarını artırması da sektör üzerinde ki baskıyı artırdı. Bunlarla beraber mart ayı sonunda 2,01 olan ülkenin ortalama bankacılık sektörü P/BV oranı 21% gerileyerek 2,13 geldi ve nisan ayında en çok gerileyen bankacılık sektörü P/BV oranına sahip oldu. Mayıs ayında S&P’nin Yunanistan’ın kredi notunu iki kademe düşürmesi başta ülkenin en büyük bankası olan OTP Bank’ın hisse senetlerini 1,4% oranında olmak üzere geri çekti. Ayrıca ülkenin mart ayı sonunda 264 olan 5 yıllık CDS’i 243’e kadar gerilemiş durumda.
Brezilya’nın ekonomik büyümesinin yavaşlaması ve 2011 büyüme beklentilerinin düşürülmesi ülkenin bankacılık sektörünüde olumsuz etkiledi. Merkez bankasının enflasyonu kontrol altında tutma amaçlı 2011 yılı içinde üçüncü kez gösterge faiz oranlarını artırması bunun temel nedeni olarak görülüyor. Ayrıca hükümetin kredi hacminin hızlı artmasının önüne geçmek ve enflasyona karşı ek önlem olarak; tüketici kredileri vergilerini iki katına çıkarması bankacılık hisselerinin değer kaybına neden oldu. Böylece mart ayı sonunda ülkenin 2,23 olan bankacılık sektörü ortalama P/BV oranı, 10%’luk değer kaybıyla 2,01’e geriledi. 17
GELİŞMEKTE OLAN ÜLKELERİN ORTALAMA F/K ORANI KARŞILAŞTIRMASI
Gelişmekte Olan Ülkeler
Fiyat/Kazanç
Çin
16,97
Hindistan
16,77
Malezya
16,72
Meksika
16,45
Tayvan
15,93
Güney Afrika
15,07
Macaristan
14,14
Tayland
13,97
Filipinler
13,59
Güney Kore
13,04
Polonya
13,01
Çek Cum.
12,14
Türkiye
12,11
Brezilya
9,83
Rusya
8,46
0,00
2,00
4,00
6,00
8,00
10,00
12,00
14,00
16,00
18,00
IMKB-100 F/K ORANI
18
16
14
12
10
8
6
4
2
03.04.2011
03.02.2011
03.12.2010
03.10.2010
03.08.2010
03.06.2010
03.04.2010
03.02.2010
03.12.2009
03.10.2009
03.08.2009
03.06.2009
0
03.04.2009
TCMB nisan ayında risklerin arttığı düşüncesiyle ek tedbir olarak piyasaların beklentilerinin aksine döviz cinsi mevduatlarda munzam karşılıklarını artırdı. Bu karar piyasaları çok fazla etkilemezken Merkez bankası başkanı Erdem Başçı’nın petrol fiyatlarının artmasından kaynaklanan endişeyle 2011 yılı için olan enflasyon hedefini 1 puan yükselterek 6,9%’a çıkarması piyasaların beklediği bir olaydı. Emtiaların nisan ayındaki rallilerinin, hisse senedi piyasalarına da alım baskısı yaratması ve şirketlerin açıkladığı ve beklentilerden iyi gelen bilançolarda piyasaları olumlu etkiledi. Mart ayı sonunda 158,0 olan 5 yıllık CDS oranımız, 152,16’ya gerilerken, Mart ayında 12,1x olan F/K oranımız Mayıs ayında aynı seviyede kaldı. Ancak Brezilya ve Rusya ile olan F/K oranı farkımız artmış durumda. Nisan ABD’nin ekonomik büyümesine yönelik endişelerin artması sonucu doların zayıflaması ve petrol fiyatlarının yükselmesi, yatırımcıların emtialara yönelerek, değerli metaller başta olmak üzere emtiaların ralli yapmasına neden oldu. Emtia fiyatlarındaki bu yükseliş trendi Enerji ve emtia zengini olan Rusya’yı olumlu etkiledi. Ancak Mayıs ayında emtia ve petrol fiyatlarının geri çekilmesi ve doların bir miktar düzeltme hareketi yapması, Altın ve gümüş başta olmak üzere, haftalık büyük kayıpların yaşanması, Rusya piyasalarında tedirginlik yarattı. Ayrıca Rusya merkez bankasının enflasyonu kontrol altında tutma amacıyla bu yıl içindeki ikinci faiz artırımını yapması ve faizleri 8,25%’e yükseltmesininde etkisiyle Mart ayında 9,87x olan ülke P/E oranı, 8,46x’ya geriledi. Ayrıca ülkenin mart ayı sonunda 128 olan 5 yıllık CDS oranı mayıs ayı başı itibariyle 132’ye yükselmiş durumda. 18
GELİŞMEKTE OLAN ÜLKELERİN ORTALAMA F/K ORANI KARŞILAŞTIRMASI
Brezilya Merkez bankasıda enflasyonun hükümetin beklediği oranların üzerinde olması nedeniyle, hızlı enflasyona tedbir olarak faizleri 11,75%’den 12,00%’ye çıkardı. Ülkede yüksek seyreden faiz oranları hisse senetlerinin kazanç profilini olumsuz olarak etkilemekte. Ayrıca Bovespa hisselerindeki büyümenin yavaşlaması ve enflasyon hızının artmasıyla, sıkı para politikasının ek tedbirlerle devam edeceği endişeleri piyasalarda satış bakısı yaratıyor. Brezilya’da ki önemli şirketlerin açıkladığı karların beklentilerin altında kalmasıda bu durumu destekliyor. Brezilya’nın en çok ticaret yaptığı ülke konumundaki Çin’de de sıkı para politikasının devam etmesi ve faizlerin artacağı beklentileri Brazilya piyasalarındaki endişeleri artırdı. Ülkenin mart ayında 11,75x olan F/K oranı 9,83x’e geriledi. Çin’de mart ayı TÜFE, 5,4% artarak 5,2% olan beklentilerin üzerinde kaldı. Enflasyon endişelerinin artması ve yüksek seyreden emtia fiyatlarının şirket karlarına olumsuz yansayacağına dair endişeler, Çin piyasalarında satış baskısı oluşturdu. Çin merkez bankasının gösterge faiz oranını 25 baz puan artırması hisse senetlerinde sert satışlara neden oldu. Mart ayında 18,69x olan F/K oranı, 16,9x’e geriledi ve birincilik koltuğunu Mısır’a kaptırmış oldu. Hindistan’da da enflasyonist korkuların devam etmesiyle faiz artırımına gidilmesi, piyasaların kar profili düşürüyor. Ülkenin mart ayı sonunda 17,41 olan F/K oranı 16,7’ye gerilemiş durumda. Genel olarak gelişmekte olan ülkelerin hızlı enflasyon endişeleriyle faiz oranlarını yüksek tutmaları, F/K oranlarını olumsuz etkiliyor. Bu durumun devam etmesi gelişen piyasalarda yaşanan 14 yılın en büyük rallisini sonlandırabilir. Genel olarak gelişen ülkelerinin F/K oranlarının düştüğü nisan ayında Türkiye’nin bu gerilemeye katılmaması, yatırımcıların ileriye dönük beklentilerinin olumlu olduğunu gösteriyor. 19
ANADOLU SİGORTA 1C11
Anadolu Sigorta 2011 yılının ilk çeyreğinde açıkladığı 4,5 mn TL’lik kar yıllık bazda %13’lük gerileme işaret edereken, 10 mn TL olan piyasa beklentisinin çok altında kalması hem şirketin hem de sektörün karlılık sorununun devam ettiğini göstermektedir. Yatırım gelirlerindeki gerileme, hem %28’lik prim üretimi artışı hem de teknik karın %99’luk artışını gölgelemiştir. Detaya baktığımızda ise 30 mn TL’lik yatırım gelirinin 8 mn TL’lik kısmının Anadolu Hayattan gelen temettü gelirinden geldiğini görmekteyiz. Yatırım gelirleri hariç baktığımızda teknik karın 11 mn TL zarara döndüğünü görmekle birlikte hasar rasyosunun 2010 yılının son çeyreğindeki %73,6’dan %74,9’a gerilemesine karşın halen yüksek seyretmesi de dikkat çekicidir Faaliyet giderlerini kontrol altına alma çabaları sonucunda ki olumlu gelişmeyi faaliyet gider rasyosu %29 seviyesinde gerçekleşmesi ile görmekteyiz, sağlık ve trafik segmentindeki olumsuz gidişat yavaşlamasına ragmen devam etmiş, kombine rasyo 2010 yılının ilk çeyreğindeki 105,4’den 1Ç11’de 103,9’a gerilemiştir. Sonuç olarak ; Yatırım gelirlerindeki azalma, hasar rasyosunun yüksek seyri, karlılığı olumsuz etkilemiştir. Sigorta şirketleri içerisinde 2011 tahmini değerlerlerimize göre 13.2x net kar ve 0.8x defter değeri en ucuz çarpanlarla işlem görmesine karşın 1,46 olan hedef fiyatımıza göre %9 iskontolu işlem görmesinden dolayı TUT yönünde tavsiyede bulunmaktayız. 20
ANADOLU SİGORTA 1C11
21
ARÇELİK
Hızlı büyüme’ye devam .. Arçelik’in 1Ç11 döneminde açıklamış olduğu 126 mn TL’lik dönem karı 1Ç10 dönemine göre %14,6 ve 4Ç10 dönemine göre ise %27,5’lik artışa işaret etmektedir. 126 mn TL’lik kar hem bizim beklentimiz 105 mn TL hem de piyasa beklentisi 100 mn TL’nin üzerinde gerçekleşmiştir. Bu başarılı performasın arkasındaki etmenler ise; güçlü operasyonel performans ile marjlardaki artış, maliyetlerdeki iyileşme ve faaliyet giderlerindeki azalmadır. Şirketin konsolide net cirosu hem iç pazardaki yüksek beyaz eşya talebi hem de euro’nun değer kazanması ile artan ihracat gelirleri sayesinde 1Ç10’a göre %14’lük artışla 1,699 mn TL’ye ulaştı. İhracat gelirleri %14’lük artışla 859 mn TL’ye ulşamasına karşın toplam gelir içindeki %51’lik payını korurken, yurtiçi satışlar ise %15’lik büyüme kaydederek 841 mn TL’ye çıkmıştır. Segment bazında ise beyaz eşya’da %11’lik büyüme ile 1,099 mn TL ve elektronikte ise %22 büyüme ile 319 mn TL’lik cirolara ulaşılmıştır. Satışlarda, Doğu Avrupa ve CIS ülkelerinin payı %10,5’den %11,7’ye yükselmiş, MENA bölgesindeki olaylar bu bölgesinin payı %8,6’dan %6,5’a gerileme kaydetmiştir. . Klima satışlarının dahil olduğu diğer segmentindeki brüt kar marjının yüksekliği hammadde maliyetlerindeki artışın baskısını absorve edinc, Arçelik 1Ç11’de geçen yılın aynı dönemine göre FAVÖK’ünü %5 ve 4Ç10’a göre ise %41’lik artışla 202 mn TL’ye yükseltmiştir. 1C11
Yıllık bazda hammadde maliyetlerindeki artış FAVÖK marjının 1 puanlık gerileme ile %11,9 düşmesine neden olurken, 4Ç10’a göre ise FAVÖK marjı 4,1 puanlıklık artış kaydetmiştir. Özkaynak yöntemiyle değerlenen yatırımlardan sağlanan karların 355 mn TL’den 6,7 mn TL’ye çıkması ve 92 mn TL’lik döviz açık pozisyonunun 21,5 mn TL pozitife dönmesi ile elde edilen kur farkı gelirleri, başarılı operasyonel performansa destek verilince karlılık artışının beklenden üzerinde gelmesindeki diğer önemli etmendi. Şirketin ilk çeyrek sonuçlarından sonra revize ettiği 2011 yılına göre %12‐16 aralığındaki ciro artışı, yurtiçi beyaz eşya pazarındaki %8‐12’lik büyüme ve %11,5’lik FAVÖK marjı, sırasıyla bizim güncellediğimiz verilerimize göre yeni beklentilerimiz %15, %12 ve %12’lük beklentilerimizele hemen hemen paraleldir. Arçelik için 10,10 olan hedef piyasa değerimiz %16 iskonto içerdiğinden dolayı ALIM yönündeki tavsiyemizi korumaktayız. 22
ARÇELİK
1C11
23
EMLAK GYO 1C11
Emlak Konut 1Ç11 döneminde açıkladığı 73 mn TL’lik net dönem karı piyasa beklentisi 76 mn TL’ye paralel geçen yılın aynı dönemindeki 150 mn TL’lik kara göre de %51 gerilemeye işaret etmektedir. Şirket %47’si gelir paylaşımı ( 81 mn TL) , %33’u hazır konut satışı ( 56 mn TL) ve %20’si de arsa satışlarından ( 35 mn TL) elde ettiği 2011 yılının ilk çeyreğindeki 171 mn TL’lik satış geliri de 229 mn TL olan piyasa beklentilerini karşılayamazken, 1Ç10 dönemine göre de %20 gerileme kaydetmiştir. Bunda yılın ilk çeyreğinde sadece Ağaoglu My towerland’ın teslim edilebilmesinin etkisi bulunmaktadır. Zaten şirketin 81 mn TL olarak kaydettiği gelir paylamışı geleri buradan elden edilmiştir. Segment gelirlerinin yıllık bazlı değişimlerine baktığımızda ise gelir paylaşımının %41, arsa satış gelirlerinin %39 azaldığını, konut satış gelirlerinin ise %196 artış kaydettiğini görmekteyiz. Burada dikkat çekmek istediğimiz nokta ise 2010 yılınında 7,763 bağımsız ünite satışı yapan Emlak Konut’un yılın ilk çeyreğinde 3,812 bağımsız ünite satışı gerçekleştirmiş olduğudur. 2010 yılının ilk çeyreğinde elde edilen 142 mn TL’lik FAVÖK ise 1Ç11’de %56’lık azalışla 62 mn TL’ye inerken, Bu sonuçlar neticesinde operasyonel marj’da 1Ç10’daki %66’dan 1Ç11’de %36 düşmüştür. Bu ciddi daralmanın etmeni ise yüksek marjlı ve hasılat paylaşımlı projelerin teslimatındaki zayıflıktır. Emlak konutun 2010 yılının son çeyreğindeki 38 mn TL’lik finansal gideri 1Ç11’de 14 mn TL net finansal gelire dönerken, temettü dağıtımı sonrasında 371 mn TL’lik net nakiti de 1Ç11’de 68 mn TL’ye gerilemiştir. Burada dikkat çekmek istediğimiz nokta ise finansal gelirlerin halka arzdan sağlanan nakitten elde edildiğidir. Emlak Konut’un portföy değer tablosuna baktığımızda temettü dağıtımından dolayı Net Aktif değerinin %2 azalışla 5,565 mn TL seviyesine gerilediğini görmekteyiz. Her ne kadar sonuçlar karşılaştırmalarda beklentileri karşılayamamış olsa da konut teslimleri ve arsa satışlarına göre gelir tablolarının değişkenlik arz ettiğini de hatırlatmak isteriz. Proje geliştiren Gayrimenkul şirketlerinin, proje ön satışından elde ettikleri gelirleri proje teslim edildiğinde gelir tablolarına yansıttığını bu durumda da projenin ortalama 2 yılda teslim edildiğini düşürsek şirketin karşılaştırma performanslarının yıllık bazda değişim göstermesini olağan karşılamaktayız 24
EMLAK GYO 1C11
25
HALKBANK 1C11
Halkbank 2011 yılının ilk çeyreğinde karını hem bizim beklentimiz olan 465 mn TL hem de piyasa beklentisi olan 463 mn TL’nin üzerinde 525 mn TL olarak açıklamıştır. Karın beklentilerin üzerinde gelmesinin nedenlerine baktığımızda; bekletilerimizn üzerinde alım satım faaliyetleirinden elde edilen ticari kar , yüksek temettü geliri ve komisyon gelirlerindeki artışı görmekteyiz. Halkbank kredilerini yılın ilk çeyreğinde %7,5 artırırken, mevduatlarında ise %2,92luk büyüme gerçekleştirince 2010 sonunda %81 olan kred/mevduat oranı %84,4’e yükselmiştir. Halkbank kredi büyümesinin ağırlıklı olarak YP kredilerinden sağladığını bununda YP kredilerdeki sektör ortalaması %92lık büyüme karşın halkbankın %18,1 büyümesinden görmekteyiz. Bankanın büyümesi daha çok KOBI ve bireysel kredilerdedir. Tüketici kredilerinde %9 olan sektör ortalamasın karşın Halkbank bu segmentte %10,3’lük artış kaydetmiştir. Burada bankanın stratetijisinin düşük getirili spot kredi yerine daha yüksek getirili bireysele yönelim olduğunu düşünmekte ve bunu olumlu bulmaktayız. Diğer taraftan tüketici kredilerindeki artış, komisyon gelirlerinin çeyrek bazlı %19 artış kaydetmesine ve operasyonel gelirlere katkısının %11’den %13,6’ya çıkmasına yardımcı oldu. Halkbank net faiz marjındaki daralma nedeniyle baskı altında olan net faiz gelirlerini, komisyon gelirlerindeki artışla gidermeye çalışmıştır. Takipdeki krediler oranı sektör ortalamsı olan %3,2’nin hafif üzerinde %3,5 olmasına karşın önceki çeyreğe göre 35 puanlık azalış göstermiş, bankanın takipdeki kredilere karşılık ayırma oranı ise 1,1 puanlık artışla %84,4’e çıkmıştır. Bankanın aktif kalitesindeki iyileşme kredi temettü oranının %3,5’e gerilemesine neden olurken, bankanın kredi fonlamasında repo işlemlerinden sağladığı fonlardaki artış, munzam karşılıklarını bu yolla fonlamayı tercih ettiğini düşünmemize neden olmaktadır ki para piyasasından sağlanan fonların pasif içindeki payı da %7,7’ye çıkmıştır. Mevduat tarafında da Halkbank sektör ortalaması olan %1,3’ün oldukça üzerinde %2,9 seviyesinden büyüme kaydetmiştir. Mevduatın kırılımına baktığımızda TL mevduatta %0,2’lik daralma görmemize karşın bankanıın vadesiz mevduatının toplam içindeki payının %16,3 yükseldiğini görmekteyiz. Menkul kıymet getirlerindeki gerileme net faiz marıjının %4,4’e düşmesine neden oldu. Buradaki etmenleri ise enflasyona endeksli tahvillerin getirilerindeki dönemsel düşüş, kredi getirileri/mevduat maliyeti’ndeki daralma olarak görmekteyiz. (Yılı ikinci çeyreğinde enflasyona endeksli tahvil getirisinde 1Ç11’e göre 51 mn TL’lik daha fazla getiri elde etmesini beklemekteyiz
2010 yılının üçüncü çeyreğinde 163 mn olan ticari karın yılın son çeyreğinde Türev ve kambiyo zararlarından dolayı 114 mn TL’ye gerilemesinin ardından, 2011 ilk çeyreğinde 98 mn olarak gerçekleşen alım satım karı ve 43 mn TL olarak gerçekleşen temettü geliri ki 24 mn TL’lik kısmı halkhayat ve emeklilikten sağlanmıştır, 25 yeni şube açılmasına karşın gider/gelir oranını %36’da sabit kalması ve halen sektördeki en düşük seviyelerden biri olması’da karlılığı desteklemiş olan diğer gelişmelerdir. 29
HALKBANK 1C11
Özel ve genel karşılıkların azalması neticesinde karşılık giderlerinde %34 azalma görülmüş ve risk maliyeti ise en düşük değeri olan 50 baz puan olarak gerçekleşmiştir. Basel II standardlarına uyum için BDDK’nın yeni sermaye yeterlilik hesaplama yönetimi ile peşin ödenen giderlerin sermaye hesabından çıkarılması v.b Halkbank’ın sernaye yeterlilik oranının 8 baz puanlık artışla %16,02’ye yükselmesine neden olmuştur. Halkbank 2011 hedefleri ise ; Kredilerde %25, mevduatta %17, aktif’te %20, menkul kıymet %8 büyüme, %17 komisyon gelirinde ve %15 faaliyet giderinde artış, 16 sermaye yeterlilik oranı ve %24 seviyesinde özkaynak karlılık hedefi bulunmaktadır. Bizim tahminlerimiz ise kredilerde %28, mevduatta %19, aktifte %19, komisyon gelirlerinde %20 ve %25 özkaynak karlılığıdır. Dolayısıyla banka tahminleri iel bizim tahminlerimiz hemen hemen uyumludur. Halkbank munzam karşılık artışından en fazla etkilenen bankalardan biridir. Dolayısıyla net faiz marjındaki daralma diğer bankalara göre daha fazla olacaktır, banka buradaki daralmayı komisyon gelirlerinde artışla karşılamak isteyecektir. Halkbank için 15,10 hedef fiyatımızı açıklanan 1Ç11 verileri dogrultusunda 15,60’a yükseltirken, %16’lık iskonto içeren hedef fiyatımıza göre TUT yönündeki tavsiyemize devam etmekteyiz. 30
HALKBANK 1C11
31
TOFAŞ FABRİKA 1C11
Tofaş 2011 yılının ilk çeyreğinde Rekabet kurumunun 47,8 mn TL’lik cezası için ayırdığı 35,8 mn TL’lik karşılık nedeniyle beklentilerin altında 82 mn TL’lik net kar açıkladı. Adetsel Satış ve satış gelirler rakamlarına baktığımızda ile son derece olumlu performans görmekteyiz. Tofaş 2011’in ilk çeyreğinde kapasite kullanım oranını %81’e çıkararak 81,133 adet araç üretimi gerçekleştirmiştir. 2011 yılının son çeyreğinde Opel için üretime başlayacak Tofaş’ın kapasite kullanımını daha da artacak fakat an etki 2012 mali tablolarında görülecektir. Şirket toplam satış hacmini %10’luk artışla 86,443 adede ulaştırırken, yurtiçi satışlardaki %93’lük artış 33,469 adetlik satış hacmine ulaşılmasını sağlarken, italya’daki teşviklerin kalkması ihracat hacminin %13’lük azalma ile 52,955 adette kalmasına neden oldu. Satış gelirlerine baktığımızda ise yıllık bazda %18’lik artışla 1,8 milyar TL’ye ulaştığını görmekteyiz. Yurtiçindeki adetsel %93’lük artış yurtiçi gelirlerin %69 artmasına imkan verirken, ihracat gelirlerinde ise %8’lik gerime kaydedilmiştir. Satışlardaki bu güçlü performans şirketin FAVÖK’ünün hem bizim 178 mn TL hem de piyasa beklentisi olan 173 mn TL’nin üzerinde 202 mn TL olarak gerçekleşirken, FAVÖK marjınında %10,1 yükselmesine imkan vermiştir. Elde edilen FAVÖK marjı yılın en zayıf çeyreği için son derece güçlüdür. Tofaş’ın al yada öde anlaşmaları şirketin yılın ilk çeyreğinde kur farkı giderinin 14,8 mn TL’de kalmasına yardımcı olurken, güçlü nakit pozsiyonu nedeniyle 17 mn TL’lik faiz geliri elde edilence yılın ilk çeyreğinde 2 mn TL’lik finansal gelir kaydedilmiştir. . Ümraniye’deki arsa takas işlemi nedeniyle 17,5 mn TL diğer gelirler kaleminde yer almaktadır. İlk çeyrekteki güçlü sonuçların ardında şirketin revize ettiği hedefleri incelediğimizde; 2011 için yurtiçi pazardaki 850 ve yurtiçi satış adedinin 145 bine çıkarılması bizim Pazar için 855 bin ve şirket için 147 binlik beklentimize paraleldir. Hem yeni doblo’nun etkisi ki ABD’ye ihra. Fizibilite çalışmları da devam etmekledir, hem de Avrupa ticari araç piyasasındaki %’5’lik büyüme beklentisinin korunması sonucunda şirket ihracatının 205 seviyesinde gerçekleşmesini beklemektedir. Rusya’daki CDK satışlarının devam etmesi ile satış hacminin artması haricinde açıklanan bu değerde beklentilerimizle uyumludur. Diğer taraftan euro/TL kurunundaki euro lehine olan gelişmeler şirketin ihracat gelirlerinin bekletilerin üzerinde gerçekleşmesine neden olabilir. Şirketin 2011 yılında 7,107 mn TL’lik ciro, 732 mn TL FAVÖK ve 400 mn TL’lik kar beklentilerimiz doğrultusunda Tofaş için bulduğumuz hedef fiyatımız 10,25 TL ve mevcut 7,68 fiyata göre %25 iskonto içerdiğinden ALIM yönünde tavsiyede bulunmaktayız. 32
TOFAŞ FABRİKA 1C11
33
NİSAN AYI YABANCI YATIRIMCI İŞLEMLERİ
Nisan ayında yabancıların İMKB’de ki işlem hacimler geçen sene Nisan ayına göre 30,3% oranında artarak 12 milyar 571 milyon doları çıktı. Geçtiğimiz ay yabancıların İMKB’de ki alışları 34% atarak 6 milyar 514 milyon dolara yükselirken, yabancı satışlarıda 26,6% artarak 6 milyar 57 milyon dolara yükseldi. Yabancıların nisan ayında en çok aldıkları hisse net 243 milyon dolarla BIM oldu. Bu hisseyi net 170 milyon dolarlık alım ile İş Bankası ve net 86 milyon dolarlık alım ile Emlak Konut GMYO izledi. Migros net 101 milyon dolarlık net satışla nisan ayında en çok satılan hisse senedi olurken, Türk Hava Yolları net 89 milyon dolarlık satış ve Turkcell 71,5 milyon dolarlık net satışla onu izleyen hisse senetleri oldu. Ülker Bisküvi nisan ayında BİM’deki 10%luk payını; hisse başına 50,75TL’den sattı. Toplamda ise; 775 milyon TL’lik BIM Hissesi satmış oldu. Bu satışlardan 5% hissenin Yıldız Holding’e, kalan 5% hissenin de 5 yabancı yatırımcıya yapılması BİM’im nisan ayında en çok alınan hisse senedi olmasının nedeni oldu. İş Bankası ise; sabit getirili portföy ağırlığının fazla olması ve bunun bilançosunu olumlu yansıması, bununla birlikte munzam karşılık oranlarının artırılmasından en az etkilenen banka olması sıfatıyla nisan ayında yabancılar tarafından tercih edildi. Emlak Konut 2010 yılında toplam 7.763 bağımsız ünite satışı yapmasına karşılık, 2011’in ilk çeyreğinde 3.812 bağımsız ünite satışını gerçekleştirmesi , şirketin bilançosuna yönelik beklentileri artırdı. Ayrıca, gelir paylaşımlı projelerinin gelecek dönemlerde artması da hisse senedinin nisan yabancılar tarafından tercih edilmesinde önemli rol oynadı. 34
NİSAN AYI YABANCI YATIRIMCI İŞLEMLERİ
Garanti Yatırım’ın Migros’un ortaklarından MH Perakendecilik ve Ticaret A.Ş’nin sahip olduğu 1 milyon 200 bin lira nominal bedelli hisse senedinin hisse başına 0,25TL fiyatla satılmasıyla yabancıların nisan ayında en çok sattığı hisse senedi oldu. Petrol fiyatlarının nisan ayında ki yükselişi, THY için maliyet artışına sebep olduğundan, şirket olumsuz etkilendi ve nisan ayında yabancılar tarafından en çok satılan ikinci hisse senedi oldu. Turkcell’in nisan ayında yapılan genel kurul toplantısında daha önce yasal denetçiler, denetim komitesi ve Yönetim Kurulu tarafından onaylanmış ve bağımsız denetim firması tarafından denetlenmiş 2010 faaliyet yılı bilançosu ve kar‐zarar hesabı ile Yönetim
Kurulunun 2010 yılı karından yüzde 75 oranında kar dağıtım teklifinin onaylanmaması sonucu sürecin, hukuki boyutlara taşınması nisan ayında şirket hisselerinde satış yaşanmasına sebep oldu. 2011 yılının Ocak‐Nisan döneminde yabancıların İMKB'de yaptıkları alış işlemleri geçen senenin aynı dönemine göre 27 % artarak 26 milyar 854 milyon dolaroldu. Aynı dönemde satış işlemleri 34.6% artışla 27 milyar 788 milyon dolara yükselince, yabancıların işlem hacmi de yüzde 30.8 artarak 54 milyar 643 milyon dolara ulaştı. Geçen yıl Ocak‐Nisan döneminde 489.3 milyon dolar net alımla sonuçlanan yabancı işlemleri, bu yıl aynı dönemde 933.4 milyon dolarlık net satım olarak gerçekleşti.
35
M. Baki ATILAL
Araştırma, Müdür
m.baki@turkishyatirim.com
+ 90 212 315 1071
Araştırma Bölümümüzün Hazırladığı Diğer Raporlarımıza
www.turkborsa.net
www.turkishyatirim.com
adreslerinden ulaşabilirsiniz.
ÇEKİNCE :
Bu rapordaki bilgi ve fikirler Turkish Yatırım tarafından güvenilir olduğuna inanılan kaynaklardan
derlenerek hazırlanmıştır. Turkish Yatırım bu bilgilerin doğruluğu veya bütünlüğü konusunda bir garanti
veremez. Raporda yer alan yatırım, bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir.
Yatırım danışmanlığı hizmeti; aracı kurumlar, portföy yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar
ile müşteri arasında imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır. Bu
rapordaki görüşler, tahmin ve projeksiyonlar raporu hazırlayan analistlerin fikirlerini yansıtmaktadır.
Analist/ler görüş ve tahminlerini haber vermeksizin değiştirme hakkına sahiptirler. Bu rapor sadece bilgi
vermek amacıyla hazırlanmıştır. Turkish Yatırım ve personeli bu rapordaki bilgilerin eksikliğinden veya
yanlışlığından dolayı hiçbir şart altında sorumlu tutulamaz.