ekonomi notları

No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
EKONOMİ NOTLARI
Faiz Koridoru bir Makro İhtiyati Araç Olabilir mi?*
Mahir Binici
Özet:
Hasan Erol
Hakan Kara
Pınar Özlü
Deren Ünalmış
Kredi arzının konjonktürel genişleme ve daralma dönemlerindeki davranışı iktisadi
çevrimlerin dalga boyunu artıran bir unsur olmaktadır. Nitekim geleneksel makro ihtiyati
politikaların amaçlarından biri de finansal aracıların borç verme iştahındaki aşırı oynaklığı sınırlayarak
çevrimleri yumuşatmaktır. Bu çalışma, TCMB’nin son yıllarda geliştirdiği araçlardan biri olan asimetrik
faiz koridorunun benzer bir amaç için kullanılabileceğini göstermektedir. Bu doğrultuda, çalışmada
bankaların kredi verme iştahına ve kredi arzına dair önemli bir gösterge niteliğinde olan kredi-mevduat
faiz farkının faiz koridoru ile etkileşimine odaklanılmaktadır. Elde edilen bulgular, asimetrik faiz
koridoru ve likidite politikasının bir arada aktif olarak kullanılmasıyla kredi ve mevduat faizlerinin farklı
kanallardan etkilenebildiğini göstermektedir. Dolayısıyla faiz koridoru, gerektiğinde kredi-mevduat faiz
farkını etkileyebilecek makro ihtiyati bir araç olarak kullanılabilme potansiyeli taşımaktadır.
Abstract:
The procyclical behavior of credit supply amplifies the business cycles. One of the
aims of the traditional macro-prudential policies is to smooth the business cycle
fluctuations by mitigating the excessive volatility in the risk appetite of financial intermediaries. This
study shows that asymmetric interest rate corridor, a new policy instrument designed by CBRT, can be
used for such a purpose. In this respect, this study focuses on the interaction of the interest rate
corridor with the credit-deposit spread which is an important indicator of banks’ appetite for lending
and hence credit supply. Our findings suggest that through the use of an asymmetric corridor policy
together with an active liquidity management strategy, monetary policy is able to affect credit and
deposit rates via different channels. Therefore, the interest rate corridor has the potential to affect the
credit spread and hence to be used as a macro-prudential policy tool.
*
Değerli katkılarından dolayı Erdem Başçı, Murat Çetinkaya, Mehmet Yörükoğlu, Ahmet Faruk Aysan, Mustafa Kılınç, Oğuz Arslaner, Hakan
Atasoy ve çalışmanın hakemlerine teşekkür ederiz.
Ekonomi Notları
1
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
I. Giriş ve Motivasyon
Gelişmiş ülkelerde uygulanan genişletici para politikalarının etkisiyle artan küresel likidite ve
küresel ekonomide devam eden belirsizlik ortamı gelişmekte olan ülkelere yönelik sermaye
akımlarının oynak bir yapı sergilemesine neden olmaktadır. Söz konusu küresel koşullar
Türkiye’de de kredi büyümesinde ve döviz kurlarında aşırı dalgalanmalara yol açma riski
taşımaktadır. Bu gelişmelerin yol açtığı makro finansal riskleri sınırlamak amacıyla Türkiye
Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB), 2010 yılı sonlarından itibaren yeni bir politika çerçevesi
uygulamaya koymuştur. Bu çerçevede krediler ve döviz kuru gibi değişkenler yakından takip
edilmekte ve finansal istikrarın önemli bir bileşeni olarak özellikle kredi büyümesine özel önem
atfedilmektedir. Kredi büyümesinin iktisadi dinamiklerle uyumlu gerçekleşmesi amacıyla da likidite
yönetimi, zorunlu karşılıklar ve faiz politikaları bir arada kullanılmaktadır.
TCMB’nin fiyat istikrarından ödün vermeden finansal istikrarı desteklemek amacıyla geliştirdiği
yeni politika araçlarından biri de asimetrik faiz koridorudur. Asimetrik faiz koridoru, kısaca TCMB
borçlanma ve borç verme faizinin politika faizine olan uzaklığının ek bir politika aracı olarak
kullanılması anlamına gelmektedir. Faiz koridorunun bu şekilde kullanımı geleneksel enflasyon
hedeflemesi uygulayan merkez bankalarından ayrışmaktadır. Geleneksel uygulamada faiz
koridoru politika faizi etrafında simetrik ve (genelde değişmeyen) dar bir bant olarak
tanımlanmakta ve piyasa faizlerinin politika faizinden belirgin şekilde sapmasını engellemek
amacıyla kullanılmaktadır. Diğer bir ifadeyle, standart uygulamada faiz koridoru pasif bir rol
üstlenmektedir. TCMB’nin mevcut sisteminde ise faiz koridoru aktif bir araç olarak
kullanılmaktadır. Faiz koridorunun parametreleri gerekli görüldüğünde TCMB tarafından
ayarlanabilmekte ve politika faizi etrafında asimetrik bir yapı oluşturulabilmektedir. Tasarlanan bu
sistemde faiz koridoru daha çok kısa vadeli sermaye hareketlerindeki oynaklığa karşı daha hızlı
ve esnek tepki verilebilmesini sağlamak amacıyla kullanılmaktadır.1
Bu çalışma faiz koridorunun kredi-mevduat faiz farkını ve dolayısıyla kredi arzını
etkileyebilecek makro ihtiyati bir araç olarak da kullanılabileceğine dair ampirik bulgular
sunmaktadır. Bu kapsamda, zaman serisi ve panel verileri kullanılarak faiz koridorunun kredi faizi,
mevduat faizi ve bu iki faizin farkı üzerindeki etkileri incelenmektedir. Çalışmanın sonuçlarına
göre, faiz koridoru sisteminde birden fazla kısa vadeli faizin likidite politikası ile etkileşim halinde
bir arada kullanılması, TCMB’nin kredi-mevduat faiz farkını etkilemesine olanak tanımaktadır.
Diğer bir ifadeyle, asimetrik faiz koridoru geleneksel enflasyon hedeflemesi rejimindeki kısa vadeli
Öte yandan, rezerv opsiyonu mekanizmasının zaman içinde kademeli olarak daha etkin bir şekilde devreye girmesi, faiz koridorunun
sermaye akımları ve döviz kurundaki oynaklıklara karşı kullanılmasına olan gereksinimi büyük ölçüde azaltmıştır. Ayrıntılar için, bakınız
Alper, Kara ve Yörükoğlu (2013).
1
Ekonomi Notları
2
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
faizden farklı olarak makro ihtiyati bir politika aracı olarak da değerlendirilebilme potansiyeline
sahiptir.
Çalışmanın iktisadi yazına katkısı iki boyutta ele alınabilir. Öncelikle, faiz koridorunun aktif bir
politika aracı olarak kullanılması merkez bankacılığında yeni bir yaklaşım olduğundan çalışmanın
ana sorusu iktisadi yazında daha önce ele alınmamıştır. Ayrıca, ampirik yazında kredi-mevduat
faiz farkının modellenmesine dair diğer çalışmalardan farklı olarak bu çalışmada faiz farkı
hesaplanırken kredi ve mevduatın vade yapısının uyumu gözetilmiştir. Bu doğrultuda, çalışmanın
bütününde kredi-mevduat faiz farkı incelenirken kısa vadeli ve değişken yapısı nedeniyle ticari
kredi faizleri esas alınmıştır.
Kredi-Mevduat Faiz Farkı, İş Çevrimleri ve Para Politikası
Kredi-mevduat faiz farkı bankaların kredi standardına dair önemli bir göstergedir. Bu farkın
fazla olması bankaların kredi riski alma iştahının az, kredi standartlarının ise sıkı olduğunu
göstermektedir. İktisadi faaliyetin güçlü olduğu genişleme dönemlerinde kredi standartları
gevşemekte, risk alma iştahı ile bankalar arası rekabet güçlenmekte ve kredi-mevduat faiz farkı
azalmaktadır. Yavaşlama dönemlerinde ise tam tersi bir döngü ortaya çıkmaktadır (Bernanke ve
diğerleri, 1996; Gilchrist ve Zakrajsek, 2011). Bu durum kredi çevrimlerinin dalga boyunu artırıcı
etki yaparak ekonomideki oynaklığı beslemektedir.2
Küresel kriz sonrasında akademik yazında yer alan birçok çalışma merkez bankalarının veya
diğer otoritelerin ellerindeki araçlarla faiz farkına doğrudan tepki vermesini desteklemektedir.
Curdia ve Woodford (2009) faiz farkındaki dalgalanmaların politikalarla azaltılmasının toplam
refahı olumlu yönde etkileyeceği sonucuna ulaşmıştır. Söz konusu bulguya paralel olarak
Fendoğlu (2011) özellikle belirsizliğin yüksek olduğu dönemlerde ekonomiye olumsuz bir şok
geldiğinde kredi faiz farkındaki dalgalanmaların yumuşatılmasının ekonomideki refahı arttırdığını
göstermektedir. Gilchrist ve Zakrajsek (2011) çalışması da para politikasının faiz farkındaki
dalgalanmalara tepki vermesinin potansiyel faydalarını tartışmaktadır. Gertler ve Karadi (2011)
kredi-mevduat faiz farkındaki hareketlerin ekonomide verimsiz döngülere sebep olduğunu
göstermektedir. Gertler ve diğerleri (2012) ve Ünsal (2013) çalışmaları ise bankaların iyi
zamanlarda daha çok risk alacağını ve faiz farkını daraltacağını, daralma dönemlerinde tam tersi
olacağını, dolayısıyla bu sorunun makro ihtiyati politikalarla azaltılabileceğini teorik olarak ve
simulasyonlarla göstermektedir.
Türkiye özelinde bakıldığında da son yıllarda kredi-mevduat faiz farkının iş çevrimleri ile
genelde ters yönde hareket ettiği bilinmektedir (TCMB, 2012). Dolayısıyla kredi-mevduat faiz
2
Bakınız IMF(2012).
Ekonomi Notları
3
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
farkına ve kredi arzına dengeleyici yönde etki edebilecek araçlar makroekonomik istikrara katkıda
bulunma potansiyeli taşımaktadır. Nitekim mevcut makro ihtiyati çerçeve kredi büyümesindeki
aşırı dalgalanmaların azaltılmasını zımni bir amaç olarak benimsemiştir. Bu kapsamda gerek
BDDK’nın kullandığı risk ağırlıkları ve kredi/değer oranları gibi araçlar gerekse TCMB’nin zorunlu
karşılıklar aracılığıyla yaptığı düzenlemeler kredi çevrimlerinin yumuşatılmasına yönelik makro
ihtiyati politikalara örnek teşkil etmektedir. Bu politikalar temelde bankaların kredi verme iştahını
ve dolayısıyla kredi-mevduat faiz farkını etkilemek suretiyle kredi büyümesindeki oynaklığı
sınırlamaktadır.
Yukarıda bahsedilen araçlar finansal çevrimleri yumuşatmak amacıyla hali hazırda birçok
ülkede kullanılmaktadır. Öte yandan Türkiye’ye özgü bir araç olan asimetrik faiz koridorunun,
gerektiğinde kredi döngüsü karşıtı bir makro ihtiyati araç olarak kullanılıp kullanılamayacağı
sorusu henüz iktisadi yazında yer bulmamıştır. Bu çalışma, faiz koridorunun uygun likidite
stratejisi ile birlikte kullanılması halinde kredi ve mevduat faizlerini farklı kanallardan
etkileyebileceği gözleminden yola çıkmaktadır. Eğer bu mekanizma ile kredi-mevduat faiz farkı
amaçlanan yönde değiştirebiliyorsa, faiz koridoru makro finansal istikrara yönelik bir araç olarak
kullanılabilme potansiyeli taşıyacaktır. Dahası, faiz koridorunun tamamen para politikasının
inisiyatifi dahilinde ve oldukça esnek bir araç olması, geleneksel makro ihtiyati çerçeveden farklı
olarak, fiyat istikrarından ödün vermeden kısa vadeli kredi hareketlerine tepki verilebilmesini
mümkün kılacaktır. Ayrıca, faiz koridoru ile piyasa faizleri arasındaki etkileşimlerin yakından
incelenmesi, TCMB’nin uyguladığı politikaların aktarım kanallarının daha iyi anlaşılması açısından
da büyük önem taşımaktadır. Bütün bu sorulara ışık tutmak amacıyla bu çalışma TCMB’nin yeni
politika çerçevesinde uyguladığı asimetrik faiz koridoru ve likidite politikalarının ticari kredi faizi,
mevduat faizi ve bu iki faiz arasındaki farkı nasıl etkilediğini incelemektedir.3
Yeni Para Politikası Araçlarının Kullanımı
Ampirik bulgulara geçmeden önce, çalışmanın ana sorusunun motivasyonunu desteklemek
açısından son yıllarda faiz koridorunun kullanımına dair özet bilgi sunulması faydalı olacaktır.
Türkiye’de 2010 yılının Mayıs ayına kadar politika faizi olarak TCMB gecelik borçlanma faizi
kullanılmakta iken, zaman içinde piyasadaki likidite koşullarının değişmesi ile birlikte politika faizi
bir hafta vadeli repo faizi olarak belirlenmiştir. Yapılan operasyonel değişiklik, TCMB’nin faiz
koridorunu aktif kullanmak yoluyla gecelik borçlanma, borç verme ve haftalık repo faiz oranlarını
birbirinden farklı amaçlarla kullanabilmesinin önünü açmıştır.
TCMB’nin aynı amaç doğrultusunda zorunlu karşılıkları da kullanabileceği savunulabilir, ancak zorunlu karşılığın maliyet etkisi sınırlı olabilmektedir (Kara,
2012). Makul bir faiz farkı artışı için çok yüksek miktarlarda zorunlu karşılık artışı gerekmektedir. Bu durum çok yüksek miktarda likiditeyi piyasadan çekmeyi
gerektireceğinden pratikte uygulaması zor olabilmektedir. Politika araçlarının göreli etkileri çalışmanın ilerleyen kısmında ampirik olarak sınanmaktadır.
3
Ekonomi Notları
4
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
TCMB, 2010 yılının sonlarından itibaren asimetrik faiz koridorunu aktif bir politika aracı olarak
kullanmaya başlamıştır. Başlangıç döneminde faiz koridoru döviz kurunun iktisadi temellerle daha
uyumlu hareket etmesine katkıda bulunmak amacıyla kullanılmıştır. Bu kapsamda 2010 yılının
sonlarına doğru aşırı değerlenen Türk lirasının finansal istikrarı tehdit etmesi nedeniyle, TCMB
kısa vadeli sermaye akımlarını caydırmak amacıyla faiz koridorunu aşağı yönlü genişletmiştir
(Grafik 1). Aynı dönemde kredi hacminde gözlenen yüksek artışın sınırlanması amacıyla da
zorunlu karşılıklar kademeli olarak artırılmıştır.
Grafik 1. Faiz Koridoru ve Ortalama Fonlama Maliyeti
22
Faiz Koridoru
1 Hafta Vadeli Repo Faiz Oranı
17
BİST Gecelik Faiz (10 günlük ortalama)
TCMB Ortalama Fonlama Maliyeti
12
7
2
05/13
02/13
11/12
08/12
05/12
02/12
11/11
08/11
05/11
02/11
11/10
08/10
05/10
02/10
11/09
08/09
05/09
02/09
11/08
08/08
05/08
02/08
-3
Kaynak: TCMB.
2011 yılının sonlarından itibaren ise faiz koridorunun üst sınırı (TCMB gecelik borç verme faizi)
daha aktif olarak kullanılmıştır. Bu doğrultuda, TCMB 2011 yılı Ekim ayında faiz koridorunun üst
sınırını yükseltmiş ve dönem dönem likiditeyi sıkılaştırmıştır (Grafik 1). Faiz koridoru ve likidite
politikasının aktif olarak kullanılması 2012 yılında kredi büyümesinin finansal istikrarla uyumlu ve
makul seviyelere inmesinde önemli bir rol oynamış ve faiz koridorunun kredi arzına yönelik makro
ihtiyati bir araç olarak da değerlendirilebileceğine işaret etmiştir.
Ekonomi Notları
5
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
II. Ampirik Bulgular
Kredi ve Mevduat Faizinin Vade Yapısı ve Bazı Gözlemler
İktisadi yazında kredi-mevduat faiz farkının belirleyicileri üzerine yapılan çalışmalar genelde
toplulaştırılmış kredi değişkenlerini esas almaktadır.4 Ne var ki kredilerin genelde uzun vadeli,
mevduatın ise daha kısa vadeli olması nedeniyle, iki faiz arasındaki farkın büyük ölçüde orta
vadeli makroekonomik beklentiler ve piyasa faizlerinin vade yapısı tarafından şekillenmesi söz
konusu olmaktadır. Kredi-mevduat faiz farkı analizinin toplulaştırılmış kredi verileri ile yapılması,
faiz koridoru ve likidite politikasının doğrudan etkilerinin ayrıştırılmasını güçleştirecektir. Ayrıca
faiz koridoru ve likidite politikası daha çok kısa vadeye yönelik tasarlanmış araçlardır. Bu
nedenlerden dolayı, bu çalışmanın ana sorusuna sağlıklı bir yanıt verilebilmesi için kredi ve
mevduat faizlerinin benzer vade yapısına sahip olması önem taşımaktadır.
Vade farklılığından kaynaklanan sorunu çözmek için bu çalışmada toplulaştırılmış kredi faizleri
yerine sadece ticari kredi faizleri kullanılmıştır. Bunun sebebi, Türkiye’de ticari kredilerin
mevduata benzer şekilde çok kısa vadeli bir yapıya sahip olmasıdır. Bankalar tarafından
raporlanan ticari kredi faizleri “bir yıldan kısa” ve “bir yıldan uzun” olarak sınıflandırılmakta, vade
yapısına dair daha detaylı bilgi yer almamaktadır. Ticari kredilerin büyük bir çoğunluğunu
oluşturan Türk lirası ticari kredilerin vade yapısı incelendiğinde yeni açılan kredilerin çoğunlukla
bir yıldan kısa vadede yoğunlaştığı göze çarpmaktadır (Grafik 2). Öte yandan, anektodal bilgiler
kısa vadeli ve sık yenilenen ticari kredi kullandırımlarının yeni açılan kredi hacminde yüksek paya
sahip olduğunu göstermektedir. Bu durum ticari kredilerin ortalama vadesinin aslında bir yıldan
çok daha kısa vadeli olarak kabul edilebileceğine işaret etmektedir. Dolayısıyla ticari kredi
faizlerinin kısa vadeli faizlere ve likidite politikasına duyarlı olması beklenmektedir. Benzer
şekilde, akım verilerle incelendiğinde mevduatın da üç aydan daha kısa vadelerde yoğunlaştığı
gözlenmektedir.
4
Saunders ve Schumacher (2000), Maudos ve Fernández de Guevara (2004), Özdinçer ve Özyıldırım (2010).
Ekonomi Notları
6
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
Grafik 2. Ticari Krediler ve Mevduatın Vade Yapısı
1 Yıla Kadar
1 Yıldan Uzun
3 Aya Kadar
2012
2011
2010
2009
2008
0
2007
0
2006
10
2005
20
10
2012
30
20
2011
40
30
2010
50
40
2009
60
50
2008
70
60
2007
80
70
2006
90
80
2005
100
90
2004
100
2004
Akım Verilerle Türk Lirası Mevduat Vadelerinin
Gelişimi (yüzde)
Akım Verilerle Türk Lirası Ticari Kredi Vadelerinin
Gelişimi (yüzde)
3 Aydan Uzun
Kaynak: TCMB.
Sonuç olarak, bu çalışmada, faiz koridorunun kredi-mevduat faiz farkı üzerindeki etkisini daha
sağlıklı ölçebilmek amacıyla ticari krediler ile mevduat faizleri kullanılmış; daha uzun vadeli olan
tüketici kredileri büyük ölçüde piyasa faizlerinin vade yapısından etkilenebileceğinden kapsam
dışı tutulmuştur. Diğer bir ifadeyle, kredi ve mevduat faiz farkının TCMB likidite politikaları ile
etkilenebilme potansiyeli yüksek olan kısmına odaklanılmıştır. Bu yaklaşım, sonraki bölümlerde
de görüleceği üzere, kredi-mevduat faiz farkını incelerken orta-uzun vadeli faktörleri bir kenara
bırakarak doğrudan likidite politikasına odaklanılabilmesine olanak tanımakta ve faiz koridorunun
etkisinin daha iyi ayrıştırılabilmesini sağlamaktadır.
Grafik 3’de koridor ve likidite politikası dâhilinde kullanılan bazı değişkenlerin kredi ve mevduat
faizleri ile ilişkisi incelenmektedir. Soldaki grafik, koridorun üst sınırı ile ticari kredi faiz oranını
göstermektedir. İlk bakışta, özellikle son dönemde her iki faiz arasındaki yakın hareket dikkat
çekmektedir. Sağdaki grafik ise mevduat faizi ile TCMB ortalama fonlama faizini göstermektedir.
Aynı şekilde her iki serinin oldukça yakın hareket ettiği izlenmektedir. Bu gözlemler TCMB’nin
koridorla ilgili farklı parametreleri kullanarak ticari kredi-mevduat faiz farkını etkileyebileceğini
düşündürmektedir. Çalışmanın kalan kısmında asimetrik koridor politikasının kredi ve mevduat
faizleri ile ilişkisi ampirik olarak analiz edilecek ve yeni politika çerçevesine geçildikten sonra bu
ilişkilerin zaman içinde nasıl değiştiği incelenecektir. Bu doğrultuda, ticari kredi ve mevduat
faizinin politika araçları ile ilişkisi irdelendikten sonra bu iki faiz arasındaki farkın koridor ile
etkileşimi mercek altına alınacaktır.
Ekonomi Notları
7
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
Grafik 3. Ticari Kredi, Mevduat Faiz Oranları ve Geleneksel Olmayan Politika Araçları*
TCMB Gecelik Borç Verme Faizi (koridorun üst bandı) ve
Ticari Kredi Faizi (yüzde)
30
TL Ticari Kredi Faiz Oranı
TCMB Ortalama Fonlama Faizi ve Mevduat Faizi (yüzde)
3 ay vadeli TL Mevduat Faiz Oranı
24
TCMB Gecelik Borç Verme Faizi
25
TCMB Ağ.Ort.Fonlama Faizi
19
20
14
15
9
10
0413
0712
1011
0111
0410
0709
1008
0108
0407
0706
1005
0413
0712
1011
0111
0410
0709
1008
0108
0407
0706
1005
0105
0105
4
5
Kaynak: TCMB.
*Grafiklerde gölgeli alanlar TCMB’nin yeni politika yaklaşımını benimsediği Kasım 2010 ve sonrasını belirtmektedir.
Zaman Serisi Analizi
2010 yılının son çeyreğinde asimetrik faiz koridorunun ve zorunlu karşılıkların aktif olarak
kullanılmaya başlanması ile beraber araç çeşitliliği artmıştır. Bu dönemden itibaren para
politikasının kredi ve mevduat faizlerine olan aktarımında bir değişim olup olmadığı sorusu önem
taşımaktadır. Bu konu, iki alt dönem için (Ocak 2005-Mayıs 2010 ve Kasım 2010-Aralık 2012)
basit VAR analizlerinden elde edilen etki-tepki fonksiyonları kullanılarak analiz edilmiştir (Grafik
4).
Kısıtlanmamış VAR tahminlerinden elde edilen sonuçlara göre,5 Mayıs 2010 öncesini
kapsayan ilk dönemde hem ticari kredi faizinin hem de mevduat faizinin politika faizi olan gecelik
borç alma faizine anlamlı, güçlü ve benzer ölçüde tepki verdiği görülmektedir (Grafik 4, panel(a)
ve panel(b)). Dolayısıyla bu dönemde politika faizinin değiştirilmesi ile ticari kredi - mevduat faiz
farkının belirgin şekilde etkilenmesi mümkün görünmemektedir. Grafik 4 panel(c) ve panel(d)’de
ise yeni politika çerçevesine geçildikten sonraki dönem için etki tepki fonksiyonları
sunulmaktadır.6 Bu dönemde ticari kredi faizinin politika faizi olan bir haftalık repo faizine verdiği
5
VAR tahmininde politika faizi, üç aya kadar vadeli akım mevduat faizi ve akım ticari kredi faizi birlikte yer almakta, haftalık frekansta veri ve dört adet
gecikme kullanılmaktadır. VAR etki tepki fonksiyonlarının oluşturulmasında Choleski ayrıştırması yapılmış, bunun için politika faizi-mevduat faizi-ticari kredi faizi
sıralaması seçilmiştir. Bu sıralamada, diğer faizlerinin politika faizinden, ticari kredi faizinin de mevduat faizinden eşanlı olarak etkilendiği; sistemdeki diğer
etkilerin ise bir hafta gecikmeli olarak gözlendiği varsayılmıştır. Koridorun üst bandının ve BIST gecelik faizinin etkisine bakılırken politika faizi yerine söz konusu
değişkenler kullanılmıştır.
6
Mayıs 2010-Kasım 2010 arasında TCMB kullandığı aktif para politikası araçlarını aşamalı olarak çeşitlendirmiştir. Kasım 2010’dan itibaren ise yeni bir politika
yaklaşımı benimsendiği Para Politikası Kurulu toplantılarında daha somut bir şekilde ifade edilmiştir. Bu nedenle Grafik 4 panel(c) ve panel(d)’de Kasım 2010
ve sonrasındaki etki tepki fonksiyonları sunulmaktadır.
Ekonomi Notları
8
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
tepkinin istatistiksel olarak anlamsız hale geldiği, mevduat faizinin ise anlamlı olmakla beraber
önceki döneme göre daha zayıf tepki verdiği görülmektedir.
Grafik 4. Politika Faizine Birikimli Tepkiler*
(a)
Ticari Kredi Faizi (Mayıs 2010 Öncesi)
(b)
0,8
0,7
0,7
0,6
0,6
0,5
0,5
0,4
0,4
0,3
0,3
0,2
0,2
0,1
0,1
0
0
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
Hafta
(c)
Hafta
Ticari Kredi Faizi (Kasım 2010 sonrası)
0,3
Mevduat Faizi (Mayıs 2010 Öncesi)
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
0,8
(d)
Mevduat Faizi (Kasım 2010 sonrası)
0,3
0,2
0,2
0,1
0,1
0,0
-0,2
-0,1
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
-0,1
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
0,0
Hafta
Hafta
Kaynak: TCMB.
*Grafiklerde düz çizgi, finansal piyasa değişkeninin 1 standart sapmalık para politikası şokuna birikimli tepkisini, kesikli
çizgiler ise artı/eksi 2 standart hata bandını göstermektedir.
İncelenen dönemde ticari kredi faizinin politika faizine verdiği tepkinin istatistiksel olarak
anlamsız hale gelmesi, mevduat faizinin tepkisinin ise azalması bu dönemde temel olarak araç
çeşitliliğinin artmasından kaynaklanmaktadır. Nitekim analizlerde politika faizi yerine koridorun üst
bandı (TCMB gecelik borç verme faizi) kullanıldığında ticari kredi faizinin bu değişkene güçlü ve
anlamlı tepki verdiği görülmektedir (Grafik 5, panel(a)). Mevduat faizinin ise politika faizinin yanı
sıra Borsa İstanbul (BIST) piyasasında oluşan gecelik piyasa faizine anlamlı tepki verdiği dikkat
çekmektedir (Grafik 5, panel(d)). Bu durum, büyük ölçüde TCMB’nin piyasaya sağladığı kısa
vadeli likiditenin azalması ve kısa vadeli faiz oynaklığının yükselmesi ile beraber gecelik piyasa
faizlerinin bankaların fonlama maliyetleri açısından öneminin artmasından kaynaklanmaktadır.
Ekonomi Notları
9
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
Grafik 5. TCMB Borç Verme ve BIST Gecelik Faizlerine Birikimli Tepkiler (Kasım 2010 sonrası)*
(a)
Ticari Kredi Faizinin TCMB Borç Verme
Faizine Tepkisi
(b)
Mevduat Faizinin TCMB Borç Verme
Faizine Tepkisi
0,3
0,5
0,4
0,2
0,3
0,2
0,1
0,1
0
0,0
-0,1
-0,2
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
-0,1
Hafta
(c)
Hafta
Ticari Kredi Faizinin BIST Gecelik Faizine
Tepkisi
(d)
Mevduat Faizinin BIST Gecelik Faizine
Tepkisi
0,3
0,4
0,3
0,2
0,2
0,1
0,1
0
-0,1
-0,2
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
1
2
3
4
5
6
7
8
9
10
11
12
13
14
15
16
17
18
19
20
0,0
Hafta
Hafta
Kaynak: TCMB.
*Grafiklerde düz çizgi, finansal piyasa değişkeninin 1 standart sapmalık para politikası şokuna birikimli tepkisini, kesikli
çizgiler ise artı/eksi 2 standart hata bandını göstermektedir.
Yukarıda bahsi geçen bulgular yeni politika stratejisi kapsamında para politikası araçlarının
piyasa faizlerine aktarımının ve dolayısıyla ticari kredi-mevduat faizi farkı üzerindeki etkisinin
yakından analiz edilmesinin faydalı olacağına işaret etmektedir. Yeni politika çerçevesinde
incelenen dönemin kısa olması nedeniyle, söz konusu ilişkilerin daha sağlıklı olarak
değerlendirilmesi açısından zaman serisi tahminlerinin panel veri analizi ile desteklenmesi önem
taşımaktadır.
Panel Bulguları
Panel veri analizinde, incelemeye konu olan Kasım 2010-Aralık 2012 dönemi için sektörde
önemli ağırlığa sahip olan 13 mevduat bankasının verileri esas alınmıştır.7 Söz konusu bankaların
7
Bu bankaların sektör mevduatı ve sektör kredilerindeki ağırlığı yüzde 90’ın üzerindedir.
Ekonomi Notları
10
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
ticari kredi faizinin, mevduat faizinin ve her iki faiz arasındaki farkın para politikası araçlarına olan
tepkisi incelenmektedir. Kredi ve mevduat faizleri için akım veriler kullanılmıştır. Akım faizler
haftalık bazda yeni açılan kredi ve mevduat hesaplarına uygulanan faiz oranlarını gösterdiğinden
politika kararlarındaki değişimlerin fiyatlama davranışlarına etkisini daha hızlı yansıtabilmektedir.
İncelenen dönemin göreli olarak kısa olduğu dikkate alındığında akım veri kullanmanın önemi
daha da artmaktadır.
Akım verilerin haftalık bazda raporlanması nedeniyle, model tahmini için ilgili aydaki haftalık
faizlerin ortalaması alınmak suretiyle aylık bazda ticari kredi ve mevduat faizleri hesaplanmış, faiz
farkı olarak da ilgili dönem için hesaplanan aylık ticari kredi ve mevduat faizlerinin farkı alınmıştır.
Para politikası değişkenleri için günlük verilerin aylık ortalaması, takibe giren alacaklar için ise
aylık bilanço değerleri kullanılmıştır. Bu değişkenler temel alınarak aşağıdaki şekilde bir dinamik
panel modeli tahmin edilmiştir:
(
Bu modelde,
oranlarını göstermekte,
)
ticari kredi veya mevduat faizlerini ifade etmekte,
(1)
zorunlu karşılık
vektörü ise politika faizi, koridorun üst bandı, koridorun alt bandı gibi
para politikası değişkenlerini içermektedir. İncelemeye konu olan dönemde zorunlu karşılık
oranları vadeye göre farklılaştığı için bankadan bankaya farklılık gösterebilmektedir. Ticari kredi
ve mevduat faizindeki kalıcı etkiyi ve dinamik düzeltmeyi dikkate almak amacıyla tahmin edilen
modelde bağımlı değişkenin gecikmeli değeri açıklayıcı değişken olarak kullanılmış ve
katsayılardaki uyumsuzluğun giderilmesi amacıyla Arellano ve Bond (1991) tarafından geliştirilen
genelleştirilmiş momentler yöntemi (Generalized Method of Moments-GMM) kullanılmıştır.
Bağımlı değişkenin gecikmeli değeri nedeniyle oluşan içsellik probleminin giderilmesi için ise ilgili
değişkenin gecikmeli değerleri araç olarak kullanılmıştır.
Dinamik panel modeline ilişkin analiz sonuçları Tablo 1’de yer almaktadır. TCMB’nin son
dönemde aktif olarak kullandığı faiz koridoru ve zorunlu karşılık oranının ticari kredi faizi
üzerindeki etkisinin pozitif yönde ve istatiksel olarak anlamlı olduğu görülmektedir. İncelenen
dönemde TCMB’nin zaman zaman gecelik piyasa faizlerinin koridorun içerisinde kalacak şekilde
dalgalı bir seyir izlemesine izin vermesi bankalar açısından faiz riski oluşturmaktadır. Elde edilen
bulgular, bankaların kısa vadeli faiz riskini fiyatlarken temkinli davrandığına ve ilgili dönemde ticari
kredi faizlerinin koridorun üst sınırına olan duyarlığının yüksek olduğuna işaret etmektedir. Buna
ek olarak zorunlu karşılıkların da kredi faizleri üzerinde istatistiksel olarak anlamlı bir etkisi
bulunmaktadır. Zorunlu karşılık oranlarındaki artış maliyet ve likidite kanalıyla bankaların kredi
verme iştahını azaltıcı yönde etki edebilmekte ve faiz riskini sınırlamak isteyen bankaların ticari
kredi faizlerini artırarak kredi arzını daraltmalarına yol açabilmektedir. Benzer şekilde, zorunlu
karşılık oranının mevduat faizi üzerinde de etkili olduğu görülmektedir. Zorunlu karşılıkların arttığı
Ekonomi Notları
11
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
dönemlerde bankaların kendilerine daha kalıcı kaynak sağlama eğiliminde olmasının mevduat
faizlerini artırabileceği düşünülmektedir.
Tablo 1. Ticari Kredi ve Mevduat Faizi Tahmin Sonuçları
(Kasım 2010-Aralık 2012)
Ticari Kredi Faizi (t-1)
*
Ticari Kredi Faizi
Mevduat Faizi
(1)
(2)
-0.013
(0.068)
Mevduat Faizi (t-1)
0.384***
(0.037)
Politika Faizi
0.673
0.915***
(0.455)
(0.113)
Koridor Alt Bant
0.128**
-0.003
(0.050)
(0.011)
Koridor Üst Bant
0.768***
0.267***
(0.182)
(0.022)
Zorunlu Karşılık
0.090**
0.042***
(0.045)
(0.011)
Sabit Terim
0.136***
0.027***
(0.045)
(0.008)
338
338
Gözlem Sayısı
*Dinamik panel (Arellano ve Bond, 1991; GMM) tahmin sonuçları sunulmuştur. Bütün
değişkenlerin aylık değişimleri (baz puan) dikkate alınmıştır. Değişen varyansa göre
ayarlanmış standart hatalar parantez içinde verilmiştir. *** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1.
Tablo 1’de dikkat çeken bir husus, ticari kredilerin büyüklük olarak en fazla koridorun üst
sınırından etkilenirken mevduat faizlerinin daha çok politika faiz oranına duyarlı olmasıdır. Bu
bulgular bir önceki bölümde sunulan zaman serisi analizi ile de uyumludur. Faiz koridorunun ticari
kredi ve mevduat faizlerini farklı şekilde etkilemesi, yeni para politikası çerçevesinde TCMB’nin
gerektiğinde iki faiz arasındaki farkı da etkileyebileceğini düşündürmektedir. Faiz farkının politika
değişkenlerine ve diğer bazı aracılık maliyeti unsurlarına duyarlılıklarının sınanması amacıyla da
dinamik bir panel modeli tahmin edilmiştir (Tablo 2). Ticari kredi ve mevduat faiz modelleri için
yukarıda belirtilen ekonometrik yöntemin benzeri faiz farkı modeli için de kullanılmış, ancak kredimevduat faiz farkının tanım gereği durağan bir değişken olduğu göz önüne alınarak modele dahil
olan değişkenlerin aylık farkları yerine seviyeleri kullanılmıştır.
Modelde kullanılan politika değişkenleri Tablo 1’deki sonuçlar dikkate alınarak seçilmiştir.
Ticari kredi ve mevduat faizi ile koridor politikasının etkileşiminin daha çok kısa vadeye yönelik
olması nedeniyle, iktisadi yazında bu iki faiz arasındaki farkı açıklamaya yönelik olarak kullanılan
orta-uzun vadeli faktörlerin regresyona dahil edilmesine gerek duyulmamıştır. Bu çerçevede,
kredi-faiz farkı tahmin edilirken sadece para politikası ve koridora ilişkin parametreler ile
Ekonomi Notları
12
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
bankaların kısa vadede önemli bir performans ve risk göstergesi olarak takibe giren alacaklar
(TGA) kullanılmıştır.8
Tablo 1’deki sonuçlar dahilinde, para politikası değişkenleri olarak bankaların fonlama
maliyetlerine ve fonlamaya ilişkin belirsizliği temsil edebilecek olan “koridorun üst bandı ile politika
faizinin farkı” ve “koridor genişliği” dikkate alınmıştır. Diğer taraftan bankaların doğrudan aracılık
maliyetlerine etki eden bir politika aracı olarak zorunlu karşılıklar da açıklayıcı değişken olarak
kullanılmıştır.
Bulgularımız, gerek faiz koridoru gerekse zorunlu karşılıkların ticari kredi ve mevduat faiz
farkı üzerinde etkili olduğunu göstermektedir (Tablo 2). Grafik 5’de verilen zaman serisi analizi ile
Tablo 1’de sunulan sonuçlardan da bekleneceği gibi, koridorun üst sınırı ile politika faizi
arasındaki fark kredi-mevduat faiz farkı üzerinde anlamlı bir etki yapmaktadır. Bunun sebebi,
Tablo 1’de görüldüğü gibi, ticari kredi faizlerinin daha çok koridorun üst sınırına, mevduat
faizlerinin ise politika faizi ile gecelik piyasa faizlerine tepki vermesidir. Kredi faizinin likidite
koşullarına daha duyarlı olmasının ticari kredilerin büyük ölçüde kısa vadeli ve sürekli çevrilen
kredilerden oluşmasından kaynaklandığı düşünülmektedir. Diğer bir ifadeyle, ticari kredi faizleri
kısa dönem gelişmelere ve fonlama maliyetlerindeki belirsizliğe daha duyarlıdır. Bu sonuçlar, faiz
koridorunun gerektiğinde krediler ve toplam talep üzerinde etkili bir araç olabileceğini
göstermektedir.
Tablo 2. Ticari Kredi-Mevduat Faiz Farkı Tahmin Sonuçları*
(Kasım 2010-Aralık 2012 )
(1)
(2)
Ticari Kredi ve Mevduat Faiz Farkı (t-1)
0.758***
0.768***
(0.035)
(0.032)
Koridor Üst Bandı - Politika Faizi Farkı
0.128**
0.113***
(0.049)
(0.041)
Koridor Genişliği
-0.044
(0.047)
Zorunlu Karşılık
TGA Oranı
Sabit Terim
Gözlem Sayısı
0.085***
0.079***
(0.026)
(0.025)
0.546**
0.540**
(0.255)
(0.261)
-0.041
-0.223
(0.309)
(0.244)
338
338
*Dinamik panel (Arellano ve Bond, 1991; GMM) tahmin sonuçları sunulmuştur. TGA oranı
hariç bütün değişkenler düzey olarak, TGA oranının ise akım veri için bir gösterge olması
amacıyla aylık değişimi (baz puan) dikkate alınmıştır. Değişen varyansa göre ayarlanmış
standart hatalar parantez içinde verilmiştir. *** p<0.01, ** p<0.05, * p<0.1.
TGA oranı toplam TGA’ların brüt kredilere (TGA+canlı krediler) oranı olarak hesaplanmış ve bunun için aylık bilanço değerleri dikkate
alınmıştır. Kredi ve mevduat faiz farkının akım olarak incelenmesi ve aylık bilanço değerlerinin stok verileri yansıtması nedeniyle, TGA
oranındaki aylık değişim dikkate alınarak akım TGA oranları için bir gösterge oluşturulmaya çalışılmış ve bu değişken modelde
kullanılmıştır.
8
Ekonomi Notları
13
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
Ticari Kredi Faizlerinin Faiz Koridoruna Duyarlılığı Değişti mi?
Önceki bölümlerde ticari kredi faizlerinin incelenen dönemde koridorun üst bandına oldukça
duyarlı olduğu bulunsa da, yeni politika araçlarının daha sağlıklı değerlendirilmesi açısından bu
duyarlılığın zaman içinde değişip değişmediği sorusu önem taşımaktadır. Bu doğrultuda, ticari
kredi faiz oranları ile faiz koridorunun üst bandı arasındaki ilişkinin zaman içindeki değişimini
göstermek amacıyla iki değişkenli bir panel modeli tahmin edilmiştir. Söz konusu model 12 aylık
kayan pencere ile tahmin edilmiş ve yeni politika çerçevesinin belirginleşmeye başladığı 2010 yılı
Kasım ayı başlangıç olarak alınmıştır. Koridorun üst bandındaki değişimin katsayısı (beta) ve bu
katsayıya ait yüzde 95 güven aralığı Grafik 6’da gösterilmiştir. 2011 yılı sonlarına kadar ticari
kredi faizi ile koridorun üst bandı arasında anlamlı bir ilişki gözlenmemektedir. Bu döneme kadar
koridorun üst bandında önemli bir değişim olmaması sonucun yorumlanmasını güçleştirmektedir.
Ancak 2011 sonlarından itibaren ticari kredi faizleri ile koridorun üst bandında pozitif ve
istatistiksel olarak anlamlı bir ilişki bulunması koridorun üst sınırının aktif olarak kullanılmaya
başlandığı bu dönemde kredi faizlerinin fiyatlanmasında koridorunun üst sınırının belirleyici
olduğuna işaret etmektedir. Nitekim bu dönemde TCMB aktif bir likidite politikası izleyerek
likiditeyi zaman zaman kısmış ve fonlama belirsizliğini artırmıştır. Piyasa faizlerinin sık sık
koridorunun üst sınırına yaklaşmasının bankaları kredi faizlerinde daha temkinli bir fiyatlamaya
sevk ettiği düşünülmektedir. Nitekim, Binici ve diğerleri (2013) çalışmasında da gösterildiği gibi
koridorun üst sınırındaki artışlar kredi büyümesindeki yavaşlamaya önemli katkıda bulunmuştur.
Grafik 6. Ticari Kredi Faizinin Koridorun Üst Bandına Duyarlılığı
(Kayan Pencere Analizi)*
3
2
1
0
-1
-2
-3
Beta
12/12
11/12
10/12
09/12
08/12
07/12
06/12
05/12
04/12
03/12
02/12
01/12
12/11
11/11
10/11
09/11
08/11
07/11
06/11
05/11
04/11
03/11
02/11
01/11
12/10
11/10
-4
Beta±1.96*Std.
Kaynak: TCMB.
*Panel sabit etkiler yöntemiyle ticari kredi faizleri ve koridorun üst bandı değişkenlerini içeren
iki değişkenli model 12 aylık kayan pencere ile tahmin edilmiş ve koridorun üst bandının
katsayıları (beta, düz çizgi) ve yüzde 95’lik güven aralığı (kesikli çizgiler) raporlanmıştır.
Ekonomi Notları
14
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
III. Sonuç ve Değerlendirmeler
Küresel kriz sonrasında finansal istikrara verilen önemin artmasına paralel olarak, TCMB
para politikası stratejisini yeni dönemin özelliklerine göre şekillendirmiş ve politika araçlarını
çeşitlendirmiştir. Bu çalışmanın sonuçları, TCMB’nin birden fazla araç kullanarak piyasada oluşan
farklı faizler üzerinde farklı etkiler yapabildiğine işaret etmektedir. Bu çerçevede, TCMB’nin kredi
arzı açısından önemli bir değişken olan kredi-mevduat faiz farkını da gerektiğinde etkileyebildiği
görülmektedir.
Kredi-mevduat faiz farkının bir makro ihtiyati araç olarak kullanılabilme potansiyeli taşıması,
elde edilen bulguların önemini artırmaktadır. Zira hızlı ekonomik büyüme dönemlerinde genellikle
faiz farkı daralmakta, bankalar arası rekabet artmakta ve bu durum kredilerin hızlı genişlemesine
yol açmaktadır. Böyle dönemlerde faiz farkının daralmasının önlenmesi (veya sınırlanması) kredi
hacmindeki artışı sınırlayarak finansal istikrara önemli katkıda bulunabilmektedir. Sonuç olarak,
çalışmada ulaşılan bulgular, TCMB’nin geliştirdiği araçlardan biri olan asimetrik faiz koridorunun,
geleneksel enflasyon hedeflemesi rejimlerinden farklı olarak, kredi-mevduat faiz farkını etkilemek
yoluyla gerektiğinde makro ihtiyati bir politika aracı olarak kullanılabileceğine işaret etmektedir.
TCMB’nin faiz farkını ve dolayısıyla kredi arzını ayrı bir kanaldan etkileyebilecek bir politika
aracına sahip olması fiyat istikrarı ve finansal istikrar arasındaki ödünleşimi de hafifletmekte; diğer
bir ifadeyle TCMB’nin fiyat istikrarından ödün vermeden finansal istikrara katkıda bulunmasını
sağlamaktadır.9
Kaynakça
Alper K., H. Kara ve M. Yörükoğlu (2013), “Reserve Options Mechanism”, Central Bank Review,
13 (1), 1-14.
Arellano, M. ve S. Bond (1991), “Some Tests of Specification for Panel Data: Monte Carlo
Evidence and An Application to Employment Equations”, Review of Economic Studies,
58: 277-297.
Başkaya S., E. Gülşen ve H. Kara (2012), “Inflation Expectations and Central Bank
Communication in Turkey”, Central Bank Review, 12 (2), 1-10
Bernanke, B., M. Gertler ve S. Gilchrist, (1996), "The Financial Accelerator and the Flight to
Quality," The Review of Economics and Statistics, MIT Press, 78(1), 1-15.
Binici, M., Erol, H., Özlü, P. ve D. Ünalmış (2013), “Unconventional Monetary Policy Tools and
Credit Growth", devam eden çalışma.
Başkaya, Gülşen ve Kara (2012), TCMB’nin finansal istikrarı da gözeten yeni politika bileşimine geçtiği dönemden sonra orta vadeli
enflasyon beklentilerinin oluşumunda bir bozulma olmadığını göstermektedir.
9
Ekonomi Notları
15
No: 2013-20 / 19 Temmuz 2013
Curdia, V. ve M. Woodford (2010), “Credit Spreads and Monetary Policy”, Journal of Money,
Credit and Banking, 42, 3-35.
Fendoğlu, S. (2011). Optimal Monetary Policy Rules, Financial Amplification, and Uncertain
Business Cycles, TCMB Tartışma Tebliği, No.1126.
Gertler, M., N. Kiyotaki ve A. Queralto (2012), "Financial crises, bank risk exposure and
government financial policy," Journal of Monetary Economics, 59(S), S17-S34.
Gertler, M. ve P. Karadi (2011), “A Model of Unconventional Monetary Policy”, Journal of
Monetary Economics, 58, 17–34.
Gilchrist, S. ve E. Zakrajšek (2011), “Monetary Policy and Credit Supply Shocks”, IMF Economic
Review, 59(2), 195-232.
IMF (2012), “The Interaction of Monetary and Macroprudential Policies”, Background Paper,
December 2012.
Kara, H. (2012), “Küresel Kriz Sonrası Para Politikası”, İktisat, İşletme ve Finans, 26 (302), 9-25.
Maudos, J. ve J. Fernández de Guevara (2004), “Factors Explaining the Interest Margin in the
Banking Sectors of the European Union”, Journal of Banking and Finance, 28, 22592281.
Özdinçer, B. ve C. Özyıldırım (2010), “Türkiye Bankacılık Sektöründe Net Faiz Marjlarının
Belirlenmesinde Etkin Faktörler: Türkiye analizi”, İktisat İşletme ve Finans, 25(292), 9-27.
Saunders, A. ve L. Schumacher (2000), “The Determinants of Bank Interest Rate Margins: An
International Study”, Journal of International Money and Finance, 19, 813–832.
TCMB (2012), “Türk Bankacılık Sisteminde Faiz Marjı ve Belirleyicileri”, Finansal İstikrar Raporu,
Özel Konu IV.2., Kasım 2012, sayı 15.
Ünsal, F. (2013), “Capital flows and financial stability: Monetary policy and macroprudential
responses”, International Journal of Central Banking, Volume 9 (1).
Ekonomi Notları, ekonomik gelişmelere dair tartışmalara zamanlı bir katkıda bulunmak ve TCMB bünyesinde Türkiye
ekonomisi ve para politikası üzerine yapılan çalışmaların sonuçlarını kamuoyuyla paylaşmak amacıyla hazırlanan bir
yayındır. Burada sunulan görüşler tamamıyla yazarlara aittir, dolayısıyla TCMB’nin ya da çalışanlarının görüşlerini temsil
etmeyebilir. Bu seri Yusuf Soner Başkaya’nın editörlüğünde yayımlanmaktadır. Burada yer alan metnin tamamının başka bir
yerde yayımlanabilmesi için TCMB’den yazılı izin alınması gerekmektedir. Görüş ve öneriler için:
Editör, Ekonomi Notları, TCMB İdare Merkezi, İstiklal Cad, No: 10, Kat:15, 06100, Ulus/Ankara/Türkiye.
E-mail: ekonomi.notlari@tcmb.gov.tr
Ekonomi Notları
16