küresel finansal krizin altın spot ve future piyasalara etkisi üzerine
advertisement
T.C. SELÇUK ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ İKTİSAT ANABİLİM DALI İKTİSAT BİLİM DALI KÜRESEL FİNANSAL KRİZİN ALTIN SPOT VE FUTURE PİYASALARA ETKİSİ ÜZERİNE BİR UYGULAMA: TÜRKİYE ÖRNEĞİ M. Levent YILMAZ DOKTORA TEZİ Danışman Doç. Dr. Haldun SOYDAL Konya, 2013 i T.C. SELÇUK ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ BİLİMSEL ETİK SAYFASI Bu tezin proje safhasından sonuçlanmasına kadarki bütün süreçlerde bilimsel etiğe ve akademik kurallara özenle riayet edildiğini, tez içindeki bütün bilgilerin etik davranış ve akademik kurallar çerçevesinde elde edilerek sunulduğunu, ayrıca tez yazım kurallarına uygun olarak hazırlanan bu çalışmada başkalarının eserlerinden yararlanılması durumunda bilimsel kurallara uygun olarak atıf yapıldığını bildiririm. M. Levent YILMAZ ii T.C. SELÇUK ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER ENSTİTÜSÜ DOKTORA TEZİ KABUL FORMU M. Levent YILMAZ tarafından hazırlanan Küresel Finansal Krizin Altın Spot Ve Future Piyasalara Etkisi Üzerine Bir Uygulama: Türkiye Örneği başlıklı bu çalışma 21/05/2013 tarihinde yapılan savunma sınavı sonucunda oybirliği ile başarılı bulunarak, jürimiz tarafından doktora tezi olarak kabul edilmiştir. iii ÖNSÖZ / TEŞEKKÜR Doktora tez konumu Küresel Finansal Kriz’in etkilerinin en fazla hissedildiği yıllarda aldım. O tarihten bu yana gelişen bütün olayları teorik, politik ve metodolojik olarak inceledim. Gerek küresel krizin çıkışı, gerekse daha sonrasında yaşanan gelişmeleri tarihin canlı bir şahidi olarak gözlemledim. Bu bakımdan bu tez çalışması teorik bir incelemenin yanı sıra pratik bilgilerin de bir ürünü niteliği taşımaktadır. Kuşkusuz büyük krizlerin etkileri büyük olur. Tarih bizi bir kez daha haklı çıkarttı. Tüm dünya bir kez büyük bir kriz yaşadı ve etkilendi. Ancak bu krizi diğerlerinden ayıran en temel özellik krizin hızlı yayılması ve yarattığı domino etkisinin yıkıcı gücüydü. Böylesi bir ortamda tarih boyunca bireylerin ve kurumların güvenli bir liman olarak algıladıkları altın, bu kez bilinenin aksine kurtarıcı rolü özelliğini kaybetti ve güvenli liman olmaktan çıktı. Bu yeni durumun tespiti açısından bu tezin büyük bir önem taşıdığını düşünüyorum. Böylesi bir tezi hazırlamam için gerekli alt yapıyı değerli hocalarım sayesinde kazandım. Başta danışmanım Selçuk Üniversitesi öğretim üyesi Doç. Dr. Haldun SOYDAL olmak üzere akademik hayata atılmamı sağlayan Gazi Üniversitesi öğretim üyesi Prof. Dr. Serdar ALTINOK ve tezimin analiz kısmında bana büyük destek veren TOBB-ETÜ öğretim üyesi Doç. Dr. Talha YALTA hocalarıma sonsuz teşekkürlerimi sunarım. Ayrıca tüm akademik hayatım boyunca yanımda olan ve beni destekleyen ailem ve değerli eşime de teşekkürü bir borç bilirim. M. Levent YILMAZ Ankara, 2013 iv T.C. SELÇUK ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER Öğrencinin ENSTİTÜSÜ Adı Soyadı Ana Bilim / Bilim Dalı Danışmanı Tezin Adı M. Levent YILMAZ Numarası 074126002002 İKTİSAT / İKTİSAT Doç. Dr. Haldun SOYDAL Küresel Finansal Krizin Altın Spot Ve Future Piyasalara Etkisi Üzerine Bir Uygulama: Türkiye Örneği ÖZET ABD’deki mortgage piyasasında başlayan ve ardından ABD’nin tüm bankacılık ve finans piyasasını etkisi altına alan kriz, finansal liberalizasyonun ve küreselleşmenin etkisi ile kısa sürede tüm dünyaya yayılmıştır. Geçmişten beri kriz anlarında güvenli bir liman olan altın da bu krizden etkilenmiş ve diğer finansal enstrümanlar gibi dalgalanmalar yaşamıştır. Kuşkusuz bu dalgalanmalardan Türkiye’deki spot ve future altın piyasaları da etkilenmiştir. Bu tezde, öncelikle finansal kriz kavramı ele alınmış, ardından da küresel finansal kriz tüm boyutları ile ele alınmaya çalışılmıştır. Daha sonra Dünya’da ve Türkiye’deki altın piyasalarının işleyişi hakkında genel bir bilgi verilmiş ve son olarak da küresel finansal krizin Türkiye’deki altın spot ve future piyasalarına etkisi incelenmiştir. Sonuçta kriz dönemlerinde altının eskisi gibi bir güvenli liman olmadığı tespit edilmiştir. Ayrıca altının talebine etki eden diğer parametrelerle arasındaki korelasyonu kaybettiği ve daha spekülatif hale geldiği gözlemlenmiştir. v T.C. SELÇUK ÜNİVERSİTESİ SOSYAL BİLİMLER Öğrencinin ENSTİTÜSÜ Adı Soyadı Ana Bilim / Bilim Dalı Danışmanı Tezin İngilizce Adı M. Levent YILMAZ Numarası 074126002002 İKTİSAT / İKTİSAT Doç. Dr. Haldun SOYDAL An Application for the Effect of Global Financial Crisis on Spot and Future Gold Markets: Turkey Case SUMMARY Financial crisis, initiated in mortgage markets in USA and affected all banking and financial markets of USA, shortly spreaded all around the world due to the financial liberalization and globalization. Gold, a safe haven during crisis, was also affected from this crisis like other financial instruments. Certainly, spot and future gold markes were affected by the float of gold in Turkey. In this dissertation, financial crisis concept is described and then all dimension of the financial crisis is examined. Then a general information is given about the functions and processes about the gold markets in Turkey and the World. Lastly, the effect of the global financial crisis on spot and future gold markets in Turkey is examined. Finally, it is established that gold is no more a safe haven during financial crisis period. It is also observed that, the gold have lost it’s correlation between other parameters and it is being more speculative. vi İÇİNDEKİLER BİLİMSEL ETİK SAYFASI ....................................................................................... i DOKTORA TEZİ KABUL FORMU ......................................................................... ii ÖNSÖZ / TEŞEKKÜR .............................................................................................. iii ÖZET ......................................................................................................................... iv SUMMARY .................................................................................................................v İÇİNDEKİLER .......................................................................................................... vi KISALTMALAR ....................................................................................................... ix ŞEKİLLER ................................................................................................................ xi TABLOLAR ............................................................................................................. xii GRAFİKLER ........................................................................................................... xiii GİRİŞ ...........................................................................................................................1 BİRİNCİ BÖLÜM – KAVRAM OLARAK FİNANSAL KRİZ ............................4 1.1. Finansal Kriz Tanımları .................................................................................. 5 1.2. Finansal Kriz Türleri ....................................................................................... 7 1.2.1. Döviz/Para Krizleri .................................................................................. 8 1.2.2. Bankacılık Krizleri ................................................................................. 15 1.2.3. Dış Borç Krizleri .................................................................................... 17 1.2.4. Sistemik Finansal Krizler ....................................................................... 19 vii 1.2.5. İkiz Krizler ............................................................................................. 20 1.3. Finansal Krizlerin Nedenleri Ve Göstergeleri .............................................. 22 1.3.1. Sürdürülemeyen Makro Ekonomik Yapı ............................................... 23 1.3.2. Ters Seçim Ve Ahlaki Yapının Yozlaşması .......................................... 23 1.3.3. Finansal Serbestleşme ............................................................................ 24 1.3.4. Sürü Psikolojisi ...................................................................................... 25 1.4. Küreselleşmenin Finansal Krizlere Etkisi ..................................................... 29 1.5. Finansal Krizlerin Sonuçları ......................................................................... 31 1.6. Dünya’da ve Türkiye’de Yaşanan Finansal Krizlerin Kısa Tarihi ............... 33 1.6.1. Dünyada Yaşanan Finansal Krizlerin Kısa Tarihi ................................. 34 1.6.2. Türkiye’de Yaşanan Finansal Krizlerin Kısa Tarihi .............................. 39 İKİNCİ BÖLÜM – KÜRESEL FİNANSAL KRİZ ..............................................44 2.1. Kriz Öncesi Genel Dünya Ekonomik Görünümü ......................................... 45 2.2. Dünya’yı Krize Götüren Yapısal Değişimler ................................................ 46 2.2.1. Likidite Bolluğu ve Kullandırılan Özensiz Krediler .............................. 47 2.2.2. Menkul Kıymetleştirme ......................................................................... 48 2.2.3. Saydamlık Eksikliği ............................................................................... 49 2.2.4. Derecelendirme Kuruluşları ................................................................... 50 2.2.5. Düzenleyici Ve Denetleyici Kuruluşlar ................................................. 50 2.3. Küresel Finansal Krizin Ortaya Çıkışı Ve Gelişimi ...................................... 51 2.4. Küresel Finansal Krizi Karşısında Ülkelerin Aldıkları Önlemler ................. 54 2.5. Küresel Finansal Krizin Türkiye’ye Yansımaları ve Alınan Önlemler ........ 66 2.6. Küresel Finansal Krizin Sonuçları ................................................................ 76 ÜÇÜNCÜ BÖLÜM – ALTIN, DÜNYA’DA VE TÜRKİYE’DE ALTIN PİYASALARI ....................................................................................................79 viii 3.1. Altın ve Özellikleri ........................................................................................ 79 3.2. Altının Uluslararası Para Sistemi İçindeki Yeri ve Önemi ........................... 81 3.2.1. Merkantalist Dönemde Altın .................................................................. 82 3.2.2. Altın Standardı Dönemi ......................................................................... 82 3.2.3. Dünya Savaşları Arası Dönem: Ekonomik Buhran Dönemi ................. 84 3.2.4. Bretton Woods Dönemi ......................................................................... 85 3.2.5. Bretton Woods Sonrası Dönem ............................................................. 88 3.3. Dünya’da Altın Piyasaları Ve Özellikleri ..................................................... 88 3.3.1. Dünya’da Altın Arz Ve Talebi ............................................................... 89 3.3.2. Dünya’da Altın Piyasalarının İşleyişi Ve Fiyat Oluşumu ...................... 93 3.3.3. Dünya’daki Altın Piyasaları ................................................................... 97 3.4. Türkiye’deki Altın Piyasaları Ve Özellikleri ................................................ 99 3.4.1. Türkiye’de Altın Arzı Ve Talebi ............................................................ 99 3.4.2. Türkiye’de Altın Piyasalarının İşleyişi ve Fiyat Oluşumu .................. 104 3.4.3. Türkiye’deki Altın Piyasaları ............................................................... 105 DÖRDÜNCÜ BÖLÜM – KÜRESEL FİNANSAL KRİZİN TÜRKİYE ALTIN SPOT VE FUTURE PİYASALARINA ETKİSİNİN EKONOMETRİK MODELLER YARDIMIYLA İNCELENMESİ ..............................................111 4.1. Literatür ....................................................................................................... 111 4.2. Araştırmanın Amacı .................................................................................... 114 4.3. Araştırmada Kullanılan Yöntem ve Veri Seti ............................................. 115 4.4. Araştırmanın Bulguları ............................................................................... 117 5. SONUÇ…………………………………………………………………………141 6. KULLANILAN KAYNAKLAR ........................................................................144 ix KISALTMALAR ABD – Amerika Birleşik Devletleri FED- Amerikan Merkez Bankası IMF – Uluslararası Para Fonu GATT - Gümrük Tarifeleri Ve Ticaret Genel Anlaşması ERM - Avrupa Döviz Kuru Mekanizması NAFTA – Kuzey Amerika Serbest Ticaret Anlaşması GSYİH – Gayri Safi Yurtiçi Hasıla GSMH – Gayri Safi Milli Hasıla TEFE – Toptan Eşya Fiyatları Endeksi TÜFE- Tüketici Fiyatları Endeksi ASEAN - Güneydoğu Asya Milletleri Birliği HBOS – İskoçya Merkez Bankası FME - İzlanda Finansal Denetleme Kurumu FDIC - ABD Tasarruf Sigorta Mevduat Fonu BOE - İngiltere Merkez Bankası TÜİK – Türkiye İstatistik Kurumu TCMB – Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası İMKB – İstanbul Menkul Kıymetler Borsası VOB – Vadeli İşlemler Borsası BDDK – Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu x TBMM – Türkiye Büyük Millet Meclisi COMEX - New York Altın Borsası WGC – World Gold Council İAB – İstanbul Altın Borsası EVDS – Elektronik Veri Dağıtım Sistemi TL – Türk Lirası xi ŞEKİLLER Şekil 1. Finansal Kriz Türleri .................................................................................................. 8 Şekil 2. Gelişmekte Olan Ülkelerde Finansal Krizlerin İzlediği Yol .................................... 26 xii TABLOLAR Tablo 1. Finansal Krizler Öncesinde Bazı Makroekonomik Göstergelerdeki Değişiklikler 27 Tablo 2. Finansal Krizler Öncesinde Bazı Finansal Sektör Göstergelerindeki Değişiklikler 28 Tablo 3. Kaminsky, Lizondo ve Reinhart’ın Çalışmasına Göre Kritik Değerler .................. 29 Tablo 4. Dünya Üretimi ........................................................................................................ 46 Tablo 5. Mortgage Kredi Krizinin Likidite Krizine Dönüşüm Süreci .................................. 53 Tablo 6. Kurtarma Paketlerinin Maliyetleri .......................................................................... 66 Tablo 7. Türkiye'de Karşılıksız Çek Gelişmeleri: 2006 – 2009 ............................................ 72 Tablo 8. Türkiye’de Protestolu Senet Gelişmeleri (2007-2009) ........................................... 73 Tablo 9. Yıllara Göre Dünya’da Altın Arzı (2007-2012) ..................................................... 90 Tablo 10. Resmi Kurumların Altın Rezervleri (Mart, 2013 itibariyle) ................................. 91 Tablo 11. Yıllara Göre Dünya’da Altın Talebi (2007-2012) ................................................ 93 Tablo 12. Yıllar İtibariyle Dünya Altın Fiyatları (2006-2012) ............................................. 96 Tablo 13. Yıllar İtibariyle Madenlerin Cevher Altın Üretimi (2008-2013) ........................ 100 Tablo 14. Yıllara Göre Türkiye Altın Rezervleri ................................................................ 101 Tablo 15. Yıllar İtibariyle Türkiye Altın İthalatı (2006-2013) ........................................... 102 Tablo 16. Yıllar İtibariyle Cumhuriyet Altını Talebi (2006-2013, Adet) ........................... 103 Tablo 17. Yıllar İtibariyle Cumhuriyet Altını Talebi (2006-2012, Gram) .......................... 104 Tablo 18. Yıllar İtibariyle İstanbul Altın Borsası Altın Fiyatları ........................................ 107 Tablo 19. Yıllar İtibariyle İstanbul Altın Borsası Altın İthalatı ve İşlem Hacmi (2005-2013, Ton) ..................................................................................................................................... 108 Tablo 20. Vadeli İşlemler Borsası’nda İşlem Gören Sözleşmeler ...................................... 109 Tablo 21. Yıllar İtibariyle Vadeli İşlemler Borsası Altın Futures İşlemleri ....................... 110 Tablo 22. Modelde Kullanılan Parametreler ....................................................................... 117 Tablo 23. Spot Altın Piyasası Talebine İlişkin Meboot Tabanlı Yüzde 90 Güven Aralığında Parametre Tahminleri .......................................................................................................... 118 Tablo 24. Future Altın Piyasası Talebine İlişkin Meboot Tabanlı Yüzde 90 Güven Aralığında Parametre Tahminleri .......................................................................................................... 119 xiii GRAFİKLER Grafik 1. Türkiye’nin Yıllar İtibariyle Büyüme Rakamları .................................................. 67 Grafik 2. Türkiye’nin Yıllar İtibariyle İmalat Sanayi Kapasite Kullanım Oranları (%, 20072011) ..................................................................................................................................... 68 Grafik 3. Türkiye’nin Yıllar İtibariyle İşsizlik Oranları (%) ................................................ 68 Grafik 4. Yıllar İtibariyle Enflasyon Rakamları (%, 2005-2011) ......................................... 69 Grafik 5. Türkiye’nin Yıllara Göre İthalat ve İhracat Oranları (%, 2003-2013) ................... 70 Grafik 6. Yıllara Göre Türkiye’deki Sermaye Hareketleri ................................................... 71 Grafik 7. Yıllara Göre İMKB 100 Endeksi (Puan) ............................................................... 72 Grafik 8. Yıllar İtibariyle Dünya Altın Fiyatları (2006-2012) .............................................. 96 Grafik 9. Yıllara Göre Türkiye Altın Rezervleri Seyri ....................................................... 101 Grafik 10. Yıllar İtibariyle İstanbul Altın Borsası Altın Fiyatlarının Seyri ........................ 107 Grafik 11. Spot Altın Piyasasındaki Fiyatlarının Zaman Serisi (2006-2012) ..................... 120 Grafik 12. Spot Altın Piyasasındaki Talebin Zaman Serisi (2006-2012) ........................... 120 Grafik 13. Future Altın Piyasasındaki Fiyatlarının Zaman Serisi (2006-2012) .................. 122 Grafik 14. Future Altın Piyasasındaki Talebin Zaman Serisi (2006-2012) ........................ 122 Grafik 15. Türkiye’nin Yıllar İtibariyle Milli Geliri Zaman Serileri (2006-2012) ............. 123 Grafik 16. Türkiye’de Yıllar İtibariyle Risksiz Faiz Oranları (%, 2006-2012) .................. 124 Grafik 17. Yıllar İtibariyle Dolar Kuru Zaman Serisi (Dolar/TL, 2006-2012) ................... 125 Grafik 18. Yıllara Göre Petrol Fiyatlarının Zaman Serisi (2006-2012) .............................. 126 Grafik 19. Spot Altın Talep Fonksiyonu İçin Sabit Terim Tahminleri* (2006-2012) ........ 127 Grafik 20. Spot Altın Talebinin Fiyat Esnekliği* (2006-2012) .......................................... 128 Grafik 21. Spot Altın Talebinin Gelir Esnekliği* (2006-2012) .......................................... 129 Grafik 22. Spot Altın Talebinin Faiz Oranı İle Olan İlişkisi*(2006-2012) ........................ 130 Grafik 23.Spot Altın Talebinin Dolar Kuru İle Olan İlişkisi* (2006-2012) ....................... 131 xiv Grafik 24. Spot Altın Talebinin Petrol Fiyatları İle İlişkisi* (2006-2012) ......................... 132 Grafik 25. Spot Altın Talebine Ait Zaman Eğilimi* (2006-2012) ...................................... 133 Grafik 26. Future Altın Talep Fonksiyonu İçin Sabit Terim Tahminleri* (2006-2012) ...... 134 Grafik 27. Future Altın Talebinin Fiyat Esnekliği* (2006-2012) ....................................... 135 Grafik 28. Future Altın Talebinin Gelir Esnekliği* (2006-2012) ....................................... 136 Grafik 29. Future Altın Talebinin Faiz Oranı İle Olan İlişkisi*(2006-2012) ...................... 137 Grafik 30. Future Altın Talebinin Dolar Kuru İle Olan İlişkisi* (2006-2012) ................... 138 Grafik 31. Future Altın Talebinin Petrol Fiyatları İle İlişkisi* (2006-2012) ...................... 139 Grafik 32. Future Altın Talebine Ait Zaman Eğilimi* (2006-2012) ................................... 140 1 GİRİŞ Bilgi ve iletişim teknolojilerinin hızlı gelişiminin en önemli sonuçlarından birisi de küreselleşmedir. Kuşkusuz küreselleşmenin en çok etkilediği alanların başında da hem teorisi hem de pratiği bütün dünyayı yakından ilgilendiren iktisat bilimi gelmektedir. İktisat metodolojisinin artık vazgeçilmez bir parçası olan kriz kavramı da küreselleşme ile beraber her zamankinden daha fazla ortak bir ilgi alanı haline gelmiştir. Zira küreselleşmenin en büyük yan etkisi, tıpkı 2007 yılında Amerika Birleşik Devletleri’nde (ABD) başlayan olumsuz bir ekonomik gelişmenin diğer ülkede bambaşka ve daha büyük sonuçlar doğuruyor olabilmesidir. 2007 yılının ortalarında ABD’de konut piyasasında başlayan sürdürülebilirlik sorunu önce ekonominin kendi iç dinamiklerini etkilemiş ardından da gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelere de sirayet ederek küresel bir boyuta ulaşmıştır. ABD’de uzun yıllar devam eden likidite bolluğu, özellikle konut piyasasında kredibilitesi zayıf olan kişilere geri dönüş riskli krediler verilmesine sebep olmuştur. Değerinin çok üzerinde menkul kıymetleştirme, verilen kredilerin içeriklerinin yeterince şeffaf olmaması, gayrimenkullerin değerlerini belirleyecek objektif kriterlerin eksikliğinin getirdiği keyfilik ve sorumlu kuruluşların denetlemedeki özensizlikleri ile beraber sadece dar gelirlilerin kullandığı ve subprime olarak adlandırılan ‘yüksek riskli krediler’in boyutu 1,5 trilyon dolara ulaşmış mortgage sistemi kendi içindeki kısır döngüsünü bile devam ettiremez hale gelmiştir. Bu durumda, ABD’de o zamana kadar son derece düşük olan ve özellikle alt ve orta gelir gruplarının kullandığı değişken faizli kredilerin tercih edilmesi ve son dönemde artan faiz oranları ile beraber söz konusu kredi kullanıcılarının borçlarını ödeyemez hale gelmesi etkilidir. Mortgage kredilerinin yapısındaki bozulma, konut fiyatlarında balon artışlar, 2007 yılı verilerine göre yaklaşık 10 trilyon dolarlık büyüklüğü ile dünyanın en büyük piyasası konumunda olan ABD Mortgage sisteminin aksaması ve hatta durması ile beraber başlayan finansal problemler giderek derinleşmiş, konut kredilerinde ikincil piyasaların gelişmesi için kurulan kuruluşlar ardı ardına iflas ederek devletin eline geçmiştir. ABD’de bankalar konut kredileri için gerekli finansmanı yatırım bankalarından ihraç ettikleri tahviller ile borçlanarak 2 sağlamaktadır. Kredilerin geri dönüşündeki bu aksama yatırım bankalarını da zora sokmuş, ABD’nin en büyük yatırım bankası olan Lehman Brothers’ın iflası ile beraber başlayan silsile, Merrill Lynch’in oldukça az sayılabilecek bir değerle Bank Of Amerika’ya devredilmesi ve bu konut kredilerini sigortalayan AIG’nin de FED’den (Amerika Merkez Bankası) çok yüksek miktarlarda kredi talep etmesi ile devam etmiştir. Mortgage piyasasında yaşanan tüm bu olumsuzluklar takip eden süreçte ciddi bir likidite sorunu oluşturdu. Mortgage piyasasındaki krizin, finans, sigorta ve inşaat sektörünü olumsuz etkilemesi, genel ekonominin de büyüme hızının azalmasına neden oldu. ABD piyasalarında yaşanan bu krizler silsilesinin dünyayı etkilemesi ise kaçınılması zor bir durumdu. Öden(e)meyen konut kredileri kısa bir sürede tüm dünya ekonomilerini etkisi altına alan “Küresel Finansal Kriz”in nedeni oldu. Nitekim 1929 Ekonomik Buhranı’ndan bu yana görülen en büyük kriz olan ve ABD’de mortgage kredileri kökenli başlayan “Küresel Finansal Kriz”in dünya ekonomilerine etkisi kalıcı hasarlar bırakacak düzeyde olmuştur. Pek çok ülke iflasın eşiğine sürüklenmiş, pek çok ülkede de telafi edilemez sonuçlar doğurmuştur. Bu ülkelerden bir tanesi de gelişmekte olan ülke statüsünde yer alan Türkiye’dir. Türkiye ekonomisi de bu krizin etkilerine pek çok alanda maruz kalmıştır. Türkiye’nin makroekonomik göstergeleri incelendiğinde daha net anlaşılabilinecek olan krizin etkileri, sadece serbest piyasayı değil aynı zaman da sermaye piyasalarına da hasar vermiştir. Her ne kadar alınan önlemlerle krizin etkileri hafifletilmeye çalışılsa da Türkiye bu krizin etkilerini piyasalarda ve pek çok sektörde derinden yaşamıştır. Türkiye’de başta reel sektör ve sermaye piyasaları olmak üzere pek çok sektör yaşanan küresel krizden olumsuz etkilenmiştir. Kriz, sadece finans ve sermaye piyasalarını değil aynı zamanda emtia piyasalarında da kalıcı etkiler bırakmıştır. Küresel Finansal Kriz ile beraber petrol, altın, bakır ve demir gibi pek çok emtianın fiyat oynaklığı artmıştır. 3 Bu emtialardan en önemlilerinin başında kuşkusuz altın gelmektedir. Altın asırlar boyunca değer saklama ve değişim aracı olarak kullanılan ve son dönemde de teknoloji ve endüstriyel alanda kullanımı ile giderek önemli hale gelen bir emtiadır. 20. Yüzyılın ortalarına kadar başlı başına para sisteminin temelini oluşturan altın, Bretton Woods sistemi ile beraber dolara tam konvertibl olan bir rezerv aracı olmuştur. Bu bakımdan Küresel Finansal Kriz’in altın piyasalarına etkisi etraflıca araştırılması gereken bir konu olarak karşımıza çıkmaktadır. Bu tez, 2007 yılı ortalarında ABD mortgage piyasasında başlayan konut kredisi kaynaklı krizin, nasıl küresel bir kriz haline geldiğini, Türkiye’ye etkilerini ve önemli bir emtia olan altının spot ve future piyasalarının küresel finansal krizden nasıl etkilendiğini teorik ve ekonometrik modeller aracılığıyla tespit etmeyi amaçlamaktadır. Çalışmanın birinci bölümünde finansal kriz kavramı ve türleri ele alınarak, küreselleşmenin finansal krizlere etkisi örneklerle açıklanmaya çalışılacaktır. İkinci bölümde ise 2008 Küresel Finansal Kriz’i tüm yönleri ile ele alınacak ve krizin dünya ekonomisine etkileri ve sonuçları ile ilgili bilgi verilecektir. Üçüncü bölümde ise, dünya ödemeler sistemi açısından da son derece önemli bir emtia olan Altın’ın dünya ve Türkiye ekonomisindeki yeri ve piyasa olarak işleyişi ele alınacaktır. Çalışmanın son bölümünde ise, Küresel Finansal Kriz’in Türkiye altın spot ve future piyasalarına etkisi ekonometrik bir model aracılığıyla analiz edilecektir. 4 1 BİRİNCİ BÖLÜM – KAVRAM OLARAK FİNANSAL KRİZ Kriz kelimesi Yunanca bir kelime olup, ‘krisis’ kelimesine dayalı olan ve ‘krit’ kelimesi ile de bağlantılı olarak “karar, hüküm, hastalığın dönüm noktası anlamına gelmektedir (Sözlerin Soyağacı, 2013). Sosyal bilimlerde çoğu zaman “buhran” ve “bunalım” kelimeleri ile eş anlamlı olarak “kriz” kelimesinin anlamı Türk Dil Kurumu tarafından “Bir ülkede veya ülkeler arasında, toplumun veya bir kuruluşun yaşamında görülen güç dönem.” olarak tanımlanmaktadır (TDK, 2013). Tanımı ne olursa olsun kriz, olması istenmeyen ve beklenmeyen bir durumdur. Bu bakımdan krizlerin öngörülmesi genellikle pek mümkün olmadığından kriz her ne alanda olursa olsun hazırlıksız yakalanılan bir durum setidir. Kriz kavramının bu genel geçer tanımındaki negatif algı, iktisat metodolojisinde de kelimeye temkinli yaklaşmayı gerektirmiştir. Kapitalizmin etkilerinin hissedilmesi ile beraber günlük ekonomi yazınını en çok meşgul eden kavramların “ekonomik kriz” ve “finansal kriz” olmuştur. Aktan (2004) ekonomik krizi, “Kriz, önceden bilinmeyen ya da öngörülemeyen bazı gelişmelerin makro düzeyde devlet; mikro düzeyde ise firmaları ciddi olarak etkileyecek sonuçlar çıkarmasıdır. Sadece ani ve beklenmedik bir anda ortaya çıkan olumsuz gelişmeleri kriz olarak adlandırmak doğrudur. Yoksa normal süreç içerisinde ortaya çıkan her sorun kriz demek değildir. Kriz, bu açıdan beklenmedik biçimde ortaya çıkan ciddi bir sorun olarak düşünülmelidir.” olarak tanımlamaktadır (Aktan, 2004.) Ekonomik krizler; herhangi bir mal, hizmet, üretim faktörü veya döviz piyasasındaki fiyat ve/veya miktarlarda, kabul edilebilir bir değişme sınırının ötesinde gerçekleşen şiddetli dalgalanmalar olarak tanımlanabilir (Kibritçioğlu, 2001, s.174). 5 Literatürde ekonomik kriz ve finansal kriz kavramları çoğu zaman birbirlerinin yerine kullanılsa da gerçekte birbirleri ile ilintili olmalarına rağmen farklı kavramlardır. Ekonomik krizlerden farklı olarak finansal piyasalardaki kriz algısı Kindleberger’in çalışmalarında 17. Yüzyıl ve öncesine dayanmaktadır. Mishkin (2001), finansal krizi; “Finansal kriz, ters seçim ve ahlaki riziko problemlerinin artığı finansal piyasalardaki bir bozulmadır. Finansal piyasalardaki bu bozulma, yatırım fonlarının en üretken yatırım fırsatlarına aktarılmasını etkisizleştirmektedir.” şeklinde tanımlamaktadır. Çalışmanın bu bölümünde, kapitalizmin yumuşak karnı olan finansal kriz kavramı tüm boyutları ile ele alınmıştır. Bu bölümde, finansal kriz tanımlamasının ardından, türleri ele alınacak, nedenleri hakkında bilgi verilerek Dünya’da ve Türkiye’de yaşanan finansal krizler hakkında bilgi verilecektir. 1.1. Finansal Kriz Tanımları Finansal krizler kapitalist ekonomi tarihi boyunca en çok ilgi gören akademik çalışmaların başında gelmektedir. Karl Marx ve takipçileri kapitalizmin doğasında ekonomik kriz yaratmaya meyilli bir hal olduğunu ve sistemin sonunu da bu özelliğinin problematiğinin hazırlayacağı iddia ederken, öte yandan liberal iktisatçılar ekonomik krizlerin sistem için yarattığı tehlikenin boyutlarını görerek bunların nasıl engellenebileceği ile ilgili pek çok çalışma yapılmıştır. 1929 Büyük Buhranı’nın hemen ardından krizin çözüm yolu olarak doğmuş Keynesyen model de uzun zaman kapitalizm ile devletçi ekonomi modelleri arasında bir denge mekanizması olarak görev yapmıştır. Finansal krizleri incelemeden önce iktisat yazınında finansal istikrarsızlık, finansal düzensizlik, finansal kırılganlık ve sistematik risk kavramlarının çoğu zaman birbirlerinin yerine kullanıldığı görülmektedir. Bu kavramlar genel olarak, finansal piyasalarda varlık fiyat ve miktarlarında beklenilmeyen değişmelere neden olan bozulmaların ortaya çıkma olasılığı ve tehlikesi olarak tanımlanmaktadır. Bazı durumlarda ise bu kavramlara atfedilen anlam salt finansal piyasalar ile sınırlı kalmamakta ve ekonominin diğer kesimlerine yansıyan tüm yıkıcı etkileri de 6 kapsamaktadır. Bu bağlamda, iktisat yazınında bu kavramlar finansal kriz kavramı yerine de kullanılmaktadır. Finansal kriz kavramı ise, bankacılık, döviz, dış borç, sermaye hareketleri ve ödemeler dengesi ilişkilerinden doğan ve yine aynı sonuçları doğuran krizler olarak tanımlanabilir (Girdap, 2007: s.51). Finansal kriz kavramı ile ilgili belli başlı literatüre yerleşmiş tanımlardan bazıları şunlardır; Finansal kriz, finansal piyasalarda ortaya çıkan ve doğrusal olmayan bozulmalardır (Mishkin, 1999: s.710). Finansal kriz, beklentilerdeki bir değişim, bazı finansal kurumların iflasından duyulan korku, gayrimenkul ya da likit olmayan varlıkların paraya çevrilme teşebbüsüdür (Bordo, 1987: s.9). Finansal kriz, çok sayıda finansal kurumun borçlarının, varlıklarının piyasa değerlerini aşırı derecede aştığı, iflaslar ve portföy kaymalarının olduğu, bazı finansal kurumların çöktüğü, devlet müdahalesinin zorunlu olduğu bir durumdur (Sundarrajan ve Balino, 1991: s.7). Finansal kriz, kredi dağılımının veya ödemelerin yapılmasının mümkün olmadığı, finansal sistemdeki büyük çöküş olarak açıklanmıştır (Davis, 1995: s.117). Herhangi bir fiyattan ödemelerinin yapılmayacağı korkusuna dayanan, nakit bulmak için, aşırı kamu müdahalesinin yapıldığı, bankacılık sistemindeki rezerv sıkışıklığının ortaya çıktığı, bankaların verdiği kredileri geri çağırıp yeni kredileri vermediği ve varlıklarını sattığı duruma finansal kriz denir (Schwartz, 1995: s.7). Yazında oldukça fazla finansal kriz tanımı olmakla birlikte en belirgin anlamda finansal kriz; yanlış seçim veya ahlaki tehlike sorunlarının ileri boyutlara ulaşması nedeniyle, finansal piyasalardaki fonların ekonomik birimlere aktarılmasındaki etkinliğin kaybedilmesi sonucu, finansal piyasalarda ortaya çıkan doğrusal olmayan bir bozulmadır (Çetinkaya, vd., 2008: s.219). 7 Finansal sektör krizi, mali sektör krizi olarak da adlandırılmaktadır. Burada mali sektör deyimiyle kastedilen bankalar, sigorta şirketleri, leasing, faktoring şirketleri, yatırım fonu yönetimi şirketleri gibi kuruluşların bulunduğu sektördür. Bu tür krizler daha çok bankacılık sektöründeki paniklere ya da dövizlere yönelişle doruk noktası ile devletlerin veya kuruluşların borçlarını ödeyemez noktaya gelmesine kadar ulaşmaktadır. Örneğin, bankaların yaptıkları yanlış yatırımlar sonucunda uğradıkları zararlar sonucunda batmaları bir mali (finansal) sektör krizinin tipik bir görünümüdür (Eğilmez, 2009: s.51). 1.2. Finansal Kriz Türleri Her ne kadar yıkım boyutu açısından benzer sonuçlara neden olsa da, her krizin başlangıcında, kendisine ya da çıktığı ülkeye göre değişen farklı dinamikler vardır. Bu bakımdan her finansal krizi aynı şekilde ele almak, finansal krizin engellenmesi ya da tahribata uğrayan sistemin restore edilmesi sürecinde rasyonel bir yaklaşım olmayacaktır. Bu yaklaşımın bir sonucu olarak finansal krizleri farklı alt başlıklarla analiz etmek amacı ile 1998 yılında Uluslararası Para Fonu (IMF), finansal sistemin temel unsurları ve değişkenlerine göre finansal krizleri dört gruba ayırmıştır (IMF, 1998: s.74). IMF’nin gruplandırmasına göre finansal krizler, Döviz/Para Krizi (Currency Crisis), Bankacılık Krizi (Banking Crisis), Sistemik Finansal Krizler (Systemic Financial Crisis) ve Dış Borç Krizi (Foreign Debt Crisis) olmak üzere dört grupta incelenmektedir. Döviz/Para Krizleri ise kendi içinde Birinci Nesil Krizler, İkinci Nesil Krizler ve Üçüncü Nesil Krizleri olmak üzere üç gruba ayrılır. 8 Şekil 1. Finansal Kriz Türleri Kaynak: Delice, 2003: s.63. 1.2.1. Döviz/Para Krizleri Finansal kriz türlerinden ilki ülkedeki yabancı para hareketlerine bağlı olarak sermaye akımlarına etki eden ve paranın ani değer kayıpları ile sonuçlanarak ülke ekonomisi açısından bir tehdit oluşturan Döviz/Para krizleridir. 2008 yılında Nobel Ekonomi Ödülü’nü alan iktisatçı Krugman (1999: s.32), tanım yapmanın zorluğuna dikkat çekerek, “Para krizlerinin genel olarak üzerinde anlaşılmış bir tanımı yoktur fakat onları gördüğümüzde mutlaka tanırız.” demektedir. Özellikle sabit döviz kuru sistemlerinde piyasa katılımcılarının taleplerini aniden yerel para ile birimlendirilmiş aktiflerden yabancı para cinsinden aktiflere kaydırmaları sonucu, Merkez Bankasının döviz rezervlerinin tükenmesi seklinde ortaya çıkan krizlerdir. Bir ülke parasının üzerindeki spekülatif saldırı devalüasyonla veya şiddetli değer kaybı ile sonuçlanırsa veya Merkez Bankası büyük miktarlarda rezerv satmak veya faiz oranlarını önemli oranlarda yükseltmek suretiyle parayı korumaya zorlanırsa bir döviz veya para krizi oluşur (Delice, 2003: s.57). 9 Genel bir tanımla para krizleri; ekonomik aktörlerin portföy bileşimlerini ülke parasından yabancı para yönünde değiştirmelerine neden olan, ülke parası üzerine yapılan spekülatif ataklardır (Chiodo, Owyang, 2002: s.7). Para krizlerinin en önemli özelliği yayılma mekanizmasının ortaya çıkarttığı yıkıcı etkidir (Demirgüç ve Detragiache, 1997: s.2). Para krizlerinde genel olarak yabancı para karşısında değeri düşen yerli para, tüm ekonomik sistemin bir anda olumsuz etkilenmesine neden olur. Bu etki ile beraber, en başta reel sektör olmak üzere ülke ekonomisindeki tüm sektörler domino etkisi altında kalarak yıkıcı etkilere maruz kalır. Kibritçioğlu (2001: s.2-3), para krizlerinin belirleyicilerini beş grupta incelemiştir; Zayıf makroekonomik göstergeler ve hatalı iktisat politikaları, Finansal alt yapı yetersizliği, Ahlaki tehlike ve asimetrik bilgi, Piyasadaki kreditörlerin ve uluslararası kuruluşların hatalı his ve sezgileri, Beklenmedik olay ve tesadüfler. Genellikle reel işlemlere konu olmayan ve ekonomik sisteme kalıcı yatırım şeklinde girmeyen büyük miktarlardaki sıcak paranın bulunduğu ekonomilerde makroekonomik şoklarla karşılaşılması artık alışılagelmiş bir durumdur. Parasal şokların yaşanmaması için söz konusu ülkelerde finansal ve siyasal istikrarın eş zamanlı sağlanması, söz konusu şoklar için en bilinen önlemdir. Tıpkı finansal krizlerin her birinin sebeplerinin bir diğerinden farklı olması gibi, yaşanan para krizlerinin de kendi içerisinde incelenmesi üç farklı şekilde incelenmektedir. Para krizleri, birinci nesil, ikinci nesil ve üçüncü nesil kriz modelleri olarak incelenmektedir. 10 Para krizlerinin temel nedenleri (Yılayaz, 2011: s.19-21) tarafından; Sermaye akımlarından aşırılık ve cari açık, sabit döviz kuru (nominal çıpa) ve yanlış makro ekonomik politikalar olarak belirtilmiştir. 1.2.1.1. Birinci Nesil Kriz Modelleri Birinci nesil para krizleri temeli Salant ve Henderson (1978)’e dayanmakla birlikte, Krugman tarafından 1973-1982 Meksika krizleri ile 1978-1981 Arjantin’deki para krizlerini açıklamak amacı ile ortaya atılmıştır. Spekülatif Atak Krizleri de denilen, Meksika ve Arjantin ‘deki finansal krizleri açıklayabilmek adına ortaya çıkan bu geleneksel kriz modellerinin teorik temellerini atan Krugman, Flood ve Garber’e göre finansal krizler, uygulanan makro politikalar ve sabit kur rejimi arasındaki uyumsuzluktan kaynaklanır. Bu modele göre hükümetin verdiği bütçe açığı, iç borçlanma veya emisyon yardımıyla finanse edilmektedir. Bu durum da yani makro politikaların para arzının artırılması yoluyla finansmanı enflasyona, sermayenin kaçışına ve beklentilerin olumsuza dönmesine yol açmaktadır. Bu durum da ödemeler dengesinde bir açığın oluşması sonucunu doğurur. Sabit kur sisteminin devam ettirilmesi konusunda ısrarcı olan para otoritesi bu kez ödemeler dengesi açığını kapatmak için rezervlerini kullanmak durumunda kalır. Gelişmekte olan bir ülke ekonomisi açısından da bakıldığında sınırlı miktarda rezervlere sahip olunması nedeniyle sabit kur rejimi konusunda çok fazla ısrar edilmesi söz konusu olmayacaktır. Bu noktada para ya devalüe edilir ya da dalgalanmaya bırakılır. Birinci nesil modele göre kriz, yanlış makroekonomik politikaların bir sonucudur ve paranın reel olarak aşırı değerlenmesi, cari işlemler bilânçosundaki artan açık ve rezervlerdeki ciddi azalma ile birlikte öngörülebilir (Karaçor ve Alptekin, 2006: s.238). Bu modele göre ortaya atılan fikirlere göre, devletlerin sabit döviz kuru sistemi ile tutarlı olmayan maliye ve para politikaları yürütmesi ödemeler dengesi problemlerine yol açmaktadır. Merkez bankalarının döviz kuru politikasını sürdüremeyeceği endişesine kapılan spekülatörlerin parasal ataklara girmesi ve genişletici maliye politikalarının etkisi ile başlayan kriz döviz kuru sisteminin 11 çökmesi ile sonuçlanır. Birinci nesil kriz modellerinde krizin kaynağı bireylerin sabit döviz kuru rejimindeki davranışlarından daha ziyade dış kaynaklı spekülatif hareketlerdir. Bu bakımdan bireylerin davranışlarının sisteme etkisi olmayacağı varsayımı altında model oluşturulmuştur. Modeli ortaya atan ve değerlendiren iktisatçıların ortak düşüncesi, hükümetin uyguladığı maliye politikaları ile Merkez Bankası tarafından uygulanan para politikaları arasındaki tutarsızlıktan kaynaklanan açığın spekülatörler tarafından doldurulmasıdır. Bu modellerde hükümet bütçe açığı vermektedir ve bu açık iç borçlanma ya da para basımı ile finanse edilmektedir. Aşırı genişletici mali politikaların para yaratılmasıyla finanse edilmesi, enflasyona, beklentilerde olumsuzluğa ve sermaye çıkışına neden olarak ödemeler bilançosunda bir açığa yol açar. Sabit kur sistemini korumak isteyen hükümetler, yabancı rezervlerini kullanmak durumunda kalır ve rezervlerde azalma görülür. Spekülatörlerin paradan kaçışı rezerv kaybını hızlandırır. Sonuçta sınırlı rezervlere sahip merkez bankasının sabit kur sistemini sürekli olarak koruması mümkün olamaz. Bu noktada para ya devalüe edilir ya da dalgalanmaya bırakılır. Birinci-nesil modele göre kriz, yanlış makroekonomik politikaların bir sonucudur ve paranın reel olarak aşırı değerlenmesi, cari işlemler bilançosundaki artan açık ve rezervlerdeki ciddi azalma ile birlikte öngörülebilir (Erkekoğlu ve Bilgili, 2005: s.17). Her ne kadar 1980’li yılların sonuna kadar para krizlerini başarılı bir şekilde açıklasa da ilerleyen yıllarda, Birinci Nesil Krizlere ilişkin pek çok eleştiri ortaya atılmıştır. Bunlardan bir tanesine göre; Spekülatif parasal atak sırasında döviz rezervini yükseltmek için Merkez bankasının dışarıdan döviz alması gerektiği halde, almamasıdır. Bir diğer eleştiri ise, bu tarz parasal krizlerde sabit döviz kuru rejiminden dalgalı kura geçilmesi bir gereklilik olduğu varsayımı altında Merkez bankasının geç kaldığıdır. 12 1.2.1.2. İkinci Nesil Kriz Modelleri 1990’lı yılların başından itibaren para krizlerinin açıklanmasında Birinci Nesil Kriz modellerinin başarısız olmaya başlaması ile beraber İkinci Nesil Kriz modelleri gündeme gelmiştir. Para krizlerinin sebebi spekülatif para hareketlerinden cari açık ve aşırı değerli paraya kayması ile beraber yetersiz kalan Birinci Nesil Kriz modellerinin yerini İkinci Nesil Kriz modelleri almıştır. İkinci nesil kriz modelleri, 1992-1993 Avrupa Döviz Kuru Mekanizması Krizi’nden sonra geliştirilmiştir. İkinci nesil modellerin çıkış noktası; para krizlerinin, ülkenin ekonomik tutarsızlıklarından mı kaynaklandığının yoksa keyfi olarak mı çıkarıldığının ortaya konmasıdır. Bu modellerde ekonomik büyüklüklerdeki sorunlardan kaynaklanmayan para krizleri incelenmekte ve rassal krizler açıklanmaya çalışılmaktadır. İkinci nesil modellerde ekonomik temellerde dikkat çekici bir değişme olmasa dahi krizin oluşabileceği öne sürülmektedir (Krugman, 1997, s.1). İkinci Nesil Krizler, birinci nesil krizlere göre farkı; krizin oluşma zamanının bilinememesi, sabit döviz kurunu sürdürmek gibi bir amacının olmaması ve sabit döviz kuru uygulamasının kalkmasının istihdam üzerinde olumsuz bir etkisinin olmayacağıdır (Erdoğan, 2006: s.39). İkinci nesil modellere göre kriz, tutarlı kendi kendini besleyen beklentiler, sürü davranışı ve bulaşma nedeniyle ortaya çıkmaktadır (Tay, 2007: s.48). Kendi kendini besleyen beklentiler yaklaşımına göre, beklentilerdeki kötüleşme yüksek ücret ve işsizlik nedeni ile hükümetlerin parite uygulamasını terk etmesine sebep olmaktadır. İkinci nesil kriz modellerinde beklentilerin kötüleşmesi sebebiyle yaşanan faiz oranı artışları hükümetlerin kamu borcu ödeme maliyetlerini artırarak pariteyi terk etmelerini teşvik etmektedir (Kaminsky vd., 1997: s.5). Sürü psikolojisi, en iyi şekilde 1987 krizini araştıran bir çalışmada Shiller tarafından açıklanmıştır. Shiller satılan hisse senetlerinin tek sebebini fiyatların daha da düşeceği şeklinde piyasada var olan yaygın kanaate bağlamaktadır. Para krizleri 13 açısından bakılırsa başlangıç sebebi ne olursa olsun bir satış dalgası, sürü psikolojisi ile çok daha büyük miktarlara ulaşabilmekte ve o paradan toplu çıkışlara yol açabilmektedir (Yılayaz, 2011: s.25). Bulaşma nedeniyle ortaya çıkan krizlerin en temel açıklaması dünyadaki finansal sistemin tamamen birbirine bağlı hale gelmesidir. Özellikle küreselleşmenin bilgi ve iletişim teknolojilerine paralel olarak hız kazanması, dünyayı hemen hemen herkesin istediği bilgiye kolayca erilebileceği bir hale getirdi. Çoğu zaman olumlu olarak karşılanan bu gelişme ise kriz zamanları açısından değerlendirildiğinde ise ülke ekonomileri açısından ciddi bir risk oluşturmaktadır. Sürü modelleri, küçük yatırımcının tüm bilgileri edinme maliyetleri üzerine kurulmuştur. Bu modelde küçük yatırımcılardan oluşan piyasanın büyük çoğunluğu, iyi bilgilenmiş ya da geçmişte iyi deneyimi olmuş büyük katılımcıların yatırımlarını izlemektedir (Babic ve Zigman, 2001: s.4). Bu riskin temelinde ise ülke ekonomilerinin birbirlerine etkileme potansiyellerinin artması vardır. Ülkeler arasındaki ekonomik bağlar ve ilişkiler arttıkça, ülkelerin birbirlerini etkileme oranları artmaktadır. Örneğin bir ülkede başlayan para krizi diğer bir ülkenin ekonomisini etkilemektedir. Hatırlanacağı üzere Tayland para birimi Baht’ta yapılan devalüasyon, komşu ülke Malezya’nın ihracatını baskılamış zamanla ülkeyi krizi sokmuştur. Aynı şekilde, tezimizin de konusu olduğu üzere, Birleşik Devletler’de mortgage piyasalarında başlayan kriz, önce ABD’yi etkisi almış daha sonra da bütün dünyaya bulaşmıştır. 1.2.1.3. Üçüncü Nesil Kriz Modelleri Üçüncü nesil para kriz modellerinde, asimetrik bilginin sonuçları olan ahlaki tehlike ters seçim problemleri ve ülkeler arasındaki ticari ve finansal ilişkilerin etkisinin görüldüğü yayılmacı etkiler üzerinde durulmaktadır (Topallı, 2006: s.18). 1994 yılındaki Latin Amerika ülkelerindeki ve 1997 yılında Güney Asya gelişmek olan ülkelerinde yaşanan para ve finansal çalkantılar akademisyenlerin ve politikacıların dikkatini çekmiştir. Özelde, bu krizler üçüncü nesil olarak bilinen ve ahlaki tehlike ile asimetrik bilgiye odaklanmış yeni kriz modellerinin ortaya 14 atılmasına neden oldu (Cipollini ve Kapetanios, 2009, s.188). Üçüncü nesil kriz modelleri, 1997 yılında Asya Krizi’nin baş göstermesinin ardından İkinci nesil kriz modellerinin yetersiz kalması üzerine geliştirilmiştir. Asya Krizi’nin piyasalara verdiği en önemli ders, krizin her zaman ekonomik göstergeler üzerinden çıkmayabileceğidir. Çünkü Asya’da ortaya çıkan ekonomik krizlerin temelini, politika uygulayıcılar ile büyük şirketler arasındaki etik ve kanun dışı ilişkiler oluşturmaktadır. Bu bakımdan standart ekonomik göstergeler üzerine bina edilen krizi modelleri Asya Krizi’ni açıklamakta yetersiz kalmıştır. Bu durum Üçüncü Nesil Kriz modellerinin geliştirilmesinin en önemli nedenidir. Finansal piyasaların giderek bütünleştiği günümüz dünyasında, üçüncü nesil kriz modelleri, istikrarsızlıkların herhangi veya bir krizin ülkenin bir finans başka yerde piyasasında meydana makroekonomik gelen temellerle açıklanamayan bir krizi başlatabilmesi gerçeğinden hareket etmektedir. (Pıçak vd., 2009). Üçüncü nesil krizlerin incelenmesinde ele alınan konulardan bir tanesi asimetrik bilgi sorunudur. Finansal piyasalar ekonomi için önemli bir role sahiptir. Çünkü finansal piyasalar fonların ekonomik birimler arasında aktarımını sağlayarak verimli yatırımların yapılmasına fırsat verir. Ancak finansal piyasaların etkin islemesini engelleyen çeşitli nedenler vardır. Bunlardan biri asimetrik bilgi durumudur. Asimetrik bilgi sorunu, finansal sözleşmelerde bir tarafın diğer tarafa göre daha az bilgiye sahip olmasından kaynaklanmaktadır. Diğer bir ifadeyle kredi ilişkilerinde kredi verenlerin kredi alanlar hakkında daha az bilgiye sahip olmasını ifade eden asimetrik bilgilenme, finansal sistemlerde ters seçim (adverse selection) ve ahlaki tehlike (moral hazard) sorunlarına neden olmaktadır (Topallı, 2006: s.19). Modelde ele alınan bir diğer konu da ahlaki tehlike sorunudur. Mishkin’e (2001) göre, ahlaki tehlike problemi taraflar arasında anlaşmaya söz konusu işlem gerçekleştikten sonra oluşan asimetrik bilgi sorunudur. Borç alan kişiler borç verenlerin görüşü dışında istenmeyen faaliyetlerde bulunabilme ihtimali borç verenleri ahlaki açıdan tehlikeye sokmaktadır. Yapılan faaliyetler borcun geri 15 ödenme olasılığını azaltmakta ve borç alanlar yüksek riskli yatırım yapma güdüsüyle hareket etmektedirler. Bunun dışında Üçüncü Nesil Krizlerde Krugman (2001); Ahlaki tehlike kaynaklı yatırımlar, Banka hücum modellerinin açık ekonomilere uygulanması, paranın devalüasyonunun bilançolar üzerinde yarattığı baskı olmak üzere üç temel değişken üzerinde durmaktadır. Asya Krizi’ni açıklamaya yönelik üçüncü nesil kriz modellerinde yayılma etkisi (contagion effect) üzerinde durulmaktadır. Yayılma etkisinde, bir bölgede görülen para krizinin diğer ülkelere, bölgesel ticaret ve/veya finansal ilişkilerle (tahvil, senet, portföy kaynaklı) yayılması üzerinde durulmaktadır. Krizin bir ülkeden bir ülkeye sıçraması ‘yayılma’ kavramı ile açıklanmaktadır. Bu kavram gelişmekte olan piyasalardaki sermaye hareketlerinin açıklanmasında kullanılan bir argümandır (Babic ve Zigman, 2001: s.4). 1.2.2. Bankacılık Krizleri Bankalar ekonomik sistemlerin devamlılığı açısından kritik öneme sahip olan, tasarruf sahiplerine tasarruflarının güvende olabileceği bir ortam sağlayan ve bunun yanı sıra bu mevduatları da kredi talep edenlere ulaştıran bir mekanizmaya sahip kurumlardır. Gelişmiş ve gelişmekte olan pek çok ülkenin ekonomik ve finansal sistemi bankaları üzerinden yapılan işlemlerle sürdürülebilirliğini korumaktadır. Bu bakımdan bankacılık sistemi ülke ekonomileri açısından önemli bir unsur olarak karşımıza çıkmaktadır. Özellikle küreselleşmenin etkilerinin hızla hissedilmeye başlaması, bankacılık sektörünün her zamankinden daha dikkatle izlenmesinin gerekliliğini arttırmaktadır. Çünkü birbiri ile hızlı ve sık etkileşen ekonomilerin birisine meydana gelebilecek bir bankacılık krizi, bir diğerinde yapısal sorunlara belki de krizlere neden olabilir. 2008 Küresel Finansal Krizi bu durum için son derece iyi bir örnek olarak karşımıza çıkmaktadır. Caprio ve Kligebiel (2003), 117 sistematik bankacılık krizi üzerinde yaptıkları araştırmada bankacılık krizini, banka sermayesinin tamamen ya da büyük ölçüde yol olması olarak tanımlamışlardır. 16 Bankacılık krizleri; genelde banka bilançolarının kötüleşmesinden ve bilanço aktif yapılarının bozulmasından kaynaklanmaktadır. Daha net bir ifade ile geri dönmeyen kredilerin artması, menkul değerlerin piyasalarındaki dalgalanmalar ve reel sektörün küçülmesi nedenleriyle bankaların aktif yapılarının bozulmasıdır (Gedikli, 2009: s.43). Bir diğer tanıma göre bankacılık krizleri; Bankacılık krizleri; mevduat bankalarının piyasa araçları üzerindeki yenileme kabiliyetlerini (roll over) kaybetmeleri ya da ani fon çekilişleri nedeniyle likitide sıkıntısı ve geri ödeme güçlüğüne düşmeleri seklinde tanımlanmaktadır (Varlık 2002: s163). Coşkun (2001: s.46), bankaların finansal aracı olarak temel işlevlerini şu şekilde tanımlamaktadır; Kısa dönemli likit tasarrufları likit olmayan yükümlülüklere çevirerek yatırımlara aracı olmak, Tasarruf sahipleri ile borç almak isteyenler arasında fon transferi sağlamak ve potansiyel borç alacakları seçmek, Ekonomik birimler arasında ödeme faaliyetlerinde bulunmak. Bankacılık sistemi bu temel işlevlerini gerçekleştirirken karşı karşıya kaldığı bazı riskleri yönetememesi yüzünden kriz yaşamaktadır. IMF (2002) göre, bankacılık krizleri; aktif ya da potansiyel olarak bankadan kaçışların ve banka iflaslarının bankaların yükümlülüklerini yerine getirememelerine neden olması ya da hükümetlerin bunu önlemek amacıyla aracılık faaliyetleri ile büyük ölçekte finansal destek sağladığı durumlarda oluşmaktadır. Bunun dışında Caprio ve Klingebiel’e (1996) göre, bankacılık krizleri aşağıdaki durumların her birinin ortaya çıkması ile tanımlanır; Bankacılık sisteminin sermayesi pratik olarak olması, Geri dönmeyen kredilerin toplam banka kredilerine oranı %15-20’si civarına çıkması veya aşması, 17 Bankacılık sektöründe sıkıntıların giderilmesinin maliyetinin GSYİH’nın en az %3-5’ine ulaşması. Bunun dışında bankacılık krizlerinin temel nedenlerinden birisi de makroekonomik istikrarsızlıktır. Ülke iç piyasalarında yaşanan olumsuz gelişmelerden öncelikle reel sektör ve hemen ardından da bankacılık sektörü etkilenmektedir. Ülkelerin kredi notları da bankacılık sistemleri açısından bir risk oluşturmaktadır. Çünkü ülkelere ait kredi notları, o ülkede faaliyet gösteren bankaların dış piyasalardan uygun koşullarda kredi bulması açısından önemlidir. Görece olarak düşük kredi notuna sahip bir bankanın yabancı kredi bulması zorlaşır ya da maliyeti yükselir. Bu durumda kalan bir bankacılık sisteminin kriz tehdidi oldukça yüksektir. Yay (2001: s.1237), bankacılık krizlerinin oluşumunun üç aşamalı bir durum seti şeklinde gerçekleştiğini ifade etmektedir. İlk durum, bankaların başarısızlıkları ve iflasları nedeniyle yükümlülüklerini yerine getirememeleri ve yükümlülüklerini erteledikleri durumdur. İkinci olarak, mudilerin bankalara olan güvenlerini kaybetmeleri nedeniyle panikleyerek mevduatlarını bir ya da daha fazla bankadan çekmeye yöneldikleri durumdur. Üçüncü olarak, hükümetlerin bu durumu önlemek amacıyla kurtarma ve kamulaştırma politikalarını uygulaması ve dönmeyen kredilerin miktarında önemli artışların yaşandığı durumdur. Bankacılık krizlerinin yaşanmasını önlemek ya da krizin en az zararla atlatılmasını sağlamak için, güçlü bir denetim mekanizmasının oluşması ve regülasyon sisteminin sürekli kontrol altında tutulması gerekmektedir. 1.2.3. Dış Borç Krizleri Genellikle hükümetlerin dış borçlarının çevrilmesi ve yeni dış kredi bulma konusunda sıkıntı yaşamaları sebebiyle dış borcun yeni ödeme planlarına bağlanması veya yükümlülüklerin ertelenmesi şeklinde ortaya çıkmaktadır. Borç alanların borçlarını ödeyememesi veya borç verenlerin tahsil etme ihtimalinin düşmesini 18 düşünerek yeni krediler vermeyip, mevcut kredileri geri almaya çalıştıklarında dış borç krizleri meydana gelmektedir. Bu krizler özel veya kamu borcundan kaynaklanabilir. Kamu sektörünün geri ödeme yükümlülüklerini yerine getiremeyeceği şeklindeki risk algılamaları özel sermaye girişlerinde şiddetli bir düşüşe ve bir para krizine yol açabilmektedir (IMF, 2002: s.4). Dış borç krizleri, ülkenin kamu veya özel kesime ait dış borçlarını ve/veya borçluların anapara ve faiz ödemelerini zamanında ödeyememesi olarak tanımlanmaktadır. Borç krizleri; ticari kredi verenlere karşı dış yükümlülükler üzerindeki anapara ya da faiz borcunun, toplam ticari kredi verenlere karşı dış yükümlülükleri üzerindeki anapara ya da faiz borcunun, toplam ticari borç kalanına oranının %5’i aşması ve/veya ticari kredi verenlerle borcun yeniden yapılanmaması ve ödeme zamanının ayarlanamaması şeklinde tanımlanmaktadır (Ishıhara, 2005: s.4). Dış Borç krizleri, bir ülkenin kamu veya özel kesime ait dış borçlarını ödeyememe durumu olarak ifade edilmektedir. Özellikle hükümetlerin dış borçlarının çevrilmesi ve yeni dış kredi bulmaları konusunda sıkıntı yapmaları nedeniyle dış borcun yeni ödeme planlarına bağlanması veya yükümlülüklerin ertelenmesi şeklinde ortaya çıkmaktadır. Dış borç krizleri, dış borçlarını düzenli olarak ödemekte olan bir ülkenin borcunun anapara ve faizlerini ödeyemeyeceğini ilan etmesi olarak da tanımlanabilir (Sachs,1998: s.244). Dış borç krizlerinin dünya ekonomisine oluşturduğu en büyük risk bir ülkenin dış borcunu ödeyememesi ile başlayacak olan domino etkisidir. Uluslararası ödemeler sistemi, küreselleşmenin etkisi ile beraber eskisinden daha çok birbirine bağlı bir hale gelmiştir. Daha önce de belirtildiği gibi, yayılma etkisi bir ülkedeki sistematik bozulmanın kısa bir sürede bir diğerine etki etmesine neden olabilmektedir. Ülkelerdeki kamu ve/veya özel sektör kendi iç borçlanma kanalları yetersiz kaldığında diğer ülkelerden borç tahsil etmek isterler. Bu borçların geri ödenmesi de bir takvime bağlanır. Aynı şekilde borç veren ülkenin de kamu ve/veya özel sektörü 19 de buna benzer bir uygulama içerisinde olabilir. Bu bakımdan dış borç ödemeler sisteminin devamlılığı alının borçlarının zamanında ödenmesine bağlıdır. Dış borç krizleri, nedenleri her ne olursa olsun, yayılma etkisi diğer kriz türlerine göre daha fazla olan krizlerdir. 1.2.4. Sistemik Finansal Krizler Sistematik finansal krizler genel olarak, ekonomik, politik ve sosyal yaşam yapısındaki değişkenliklerden kaynaklanır (Fernandez and Schumacher, 1997: s.25). Sistemik finansal krizler, Marshall (1998: s.13) tarafından finansal piyasaların etkin olarak çalışmasını engelleyerek reel ekonomi üzerinde ciddi derecede olumsuz etkilere sahip finansal bozulmalar olarak tanımlanmaktadır. Finansal krizler birkaç asamadan meydana gelmektedirler (Mishkin, 1996: s.60). Finansal ve finansal olmayan bilançolarda bozulmanın olduğu başlangıç aşamasını2 ikinci aşamada bir para krizi takip eder. Üçüncü aşama, para krizinin bir sonucu olarak ortaya çıkan finansal ve finansal olmayan bilançoların daha ileri bozulmasıdır. Bu aşama ekonominin yıkıcı sonuçları olan tam bir finansal krize girme aşamasıdır (Mishkin, 2001: s.7). Finansal ve finansal olmayan bilânçolarda bozulmanın olduğu başlangıç aşamasının, ikinci aşamada bir para krizi takip etmektedir. Üçüncü asama ise para krizinin bir sonucu olarak ortaya çıkan finansal ve finansal olmayan bilânçoların daha da bozulmasıdır. Bu aşamada ekonominin yıkıcı sonuçları olan sistemik bir finansal krize girme aşamasıdır. Genellikle gelişen piyasa ekonomilerinde, bir spekülatif atak başladığında ve paranın değerinde bir düşüş ortaya çıktığında borç piyasalarının kurumsal yapısı ile ulusal paranın devalüasyonu arasında karşılıklı bir etkileşim ortaya çıkmakta ve ekonomi sistemik finansal krize doğru sürüklenmektedir (Başyiğit, 2010: s.19). Bireysel finansal kuruluşların yaşadıklarının aksine bütün sisteme etki eden finansal krizler genel olarak makroekonomik dengesizliklerden doğarlar. Bu tür dengesizlikler sistemik krizleri başlatabilmekle birlikte, bunların tekrarlanması ve 20 derinleşmesi düzenleyici unsurların olmamasından etkilenir. Bu unsurlar; asimetriler, rijitlikler ve kısmi rezerv bankacılığının dışsallıkları; yetersiz muhasebe ve denetleme standartları; ihtiyatlı düzenlemelerin uygulanmasındaki yetersizlik ve problemli bankalara zamanında müdahale edilmemesidir. (Garcia, 1997: s.97). 1.2.5. İkiz Krizler Son dönemde yaşanan krizlerin her birisi sistematik açısından daha önce yaşanan krizlerden farklı bir şekilde meydana gelmiştir. Önceki ülke krizleri örneklerinden farklı olarak Meksika 1994, Asya 1997, Arjantin 1982 ve 1995 ile Venezuella 1994 Krizleri’nde para krizi ve bankacılık krizlerinin birlikte yaşandığı görülmüştür. Bu farklı durum önceden geliştirilmiş kriz modellerine uymadığı için de yeni bir tanımlama çalışması yapmak gerekmiştir. Finansal krizler tarihi boyunca para krizi bankacılık krizi olarak adlandırılan iki kriz türü ya eş zamanlı yaşanmış ya da birbirlerini tetiklemiştir. Bu iki kriz türünün arasında bir ilişki olduğunu üzerine geliştirilen teoriler uzun süredir ortaya atılmakla birlikte, genel geçer bir ampirik çalışma 1999 yılına kadar yapılmamıştır. 1999 yılında Kaminsky ve Reinhart yayınladıkları “The Twin Crisis: The Causes of Banking and Balance of Payments Problems” başlıklı eserlerinde bu konudaki boşluğu doldurarak “İkiz Kriz” kavramını literatüre kazandırmışlardır. Bankacılık krizleri ile para krizlerinin es zamanlı olarak çıktığı ve/veya birbirini beslediği kriz türü, ikiz krizler (twin crises) olarak tanımlanmaktadır (Delice, 2003: s.60). Özellikle 1997-98’de Asya’da yaşanan krizin arkasından para ve bankacılık krizlerinin ortak bazı faktör ve olgular tarafından yaratıldığını vurgulayan ve problemlerin kaynağının banka ve finans sektörü olduğunu belirten çok sayıda model geliştirildi. Bu modellerin büyük bir kısmında 1990’lardaki krizlerin bütün sorumluluğu serbest sermaye akımlarına yüklenmektedir. Ancak sermaye kontrolü uygulayan ülkelerde özellikle para krizlerinin çok daha olası olduğunu ortaya koyan çalışmalar, bu teze dikkatli yaklaşılmasını gerektirmektedir. Söz konusu modellere göre finansal liberalizasyonun arkasından iyi düzenlenmemiş bir bankacılık sistemi ve mikro ekonomik bozukluklar, gizli mevduat sigortası ve 21 gizli kamu garantileri gibi unsurlar ahlaki tehlike ve aşırı borçlanma yaratarak ciddi krizlere yol açmaktadır (Yay, 2001: s.1239). Kaminsky ve Reinhart (1999: s.474), çalışmalarında finansal serbestleşme ve ikiz kriz arasında güçlü bir ilişki olduğunu tespit etmişlerdir. 1970’li yıllara kadar finansal piyasaların devlet tarafından düzenlendiği ve kontrol altında olduğu dönemde yaşanan bankacılık krizleri ile para krizleri arasında açık bir ilişki olmadığı bilinmektedir. Ancak finansal serbestleşmenin başladığı 1980’li yıllardan itibaren, bankacılık krizleri ile para krizleri birbirleri ile daha ilişkili bir hale geldiği görülmektedir. Yine Complementarities Goldstein and The (2003: Twin s.4), Crises” kaleme başlıklı aldığı “Strategic çalışmasında, finansal serbestleşmenin yaşandığı yükselen piyasaların, sanayileşmiş ülkelere ve finansal serbestleşmenin başlamadığı gelişmekte olan ülkelere oranla ikiz krizlere daha müsait bir ekonomik yapıda olduğunu belirtmiştir. Yine Kaminsky ve Reinhart (1999: s.474), ikiz krizlerin nedenselliği açıklamaya çalışırken, para krizinin bankacılık krizine yol açabildiğini ve bazı durumlarda da bankacılık krizlerinin para krizine dönüşebileceğini ifade etmiştir. Goldstein da (2003: s.19) ikiz krizlerin maliyetinin, tek bir bankacılık veya tek bir para krizinin maliyetinden daha yüksek olduğu sonucuna ulaşmıştır. Kaminsky ve arkadaşları ampirik çalışmalarında gelişmekte olan ülkelerde 1970-1995 yılları arasındaki 25 yıllık süreçte meydana gelen 78 para ve 26 bankacılık krizini incelemektedir. Makalelerinde bu olayların kronolojik sıralamasını yaparak, finansal liberalizasyon, ödemeler dengesi problemleri ve bankacılık sisteminin sorunları arasındaki nedensel ilişki kalıbını ortaya çıkarmaya çalışmışlardır. Makroekonomik göstergelerin davranışlarının da ayrıntılı olarak incelendiği çalışmada ‘ikiz krizler’ ile ilgili dört temel sonuca ulaşılmaktadır (Karaçor ve Gökmenoğlu, 2011: s.56-57): 1970’li yıllarda uygulanan sıkı finansal düzenlemeler döneminde bankacılık ve para krizleri arasında anlamlı bir bağlantı gözlemlenmemektedir. Fakat 1980’li yıllarda ortaya çıkan liberalizasyon sonucunda bu iki tür kriz 22 arasındaki bağ kuvvetli hale gelmiştir. Genel olarak para krizleri bankacılık sisteminde yaşanan bir problemi takip etmiş olsa da, yine de aralarındaki nedensellik tek yönlü değildir. Ekonomik kriz bazı problemler sonucunda bir kez tetiklediği zaman, para piyasası ve bankacılık sektörünün problemleri birbirlerini besleyip, kuvvetlendirerek bir kısır döngüye yol açmaktadır. Her ne kadar bankacılık krizleri bir para krizi tarafından takip edilmekte olsa da mutlaka bankacılık krizinin diğerinin sebebi olduğu anlamına gelmemektedir. Bazen ortak bir sebep bu iki kriz türünü eş zamanlı olarak tetikleyebilmektedir. Her iki kriz türünün de sebebi resesyon ya da en azından ekonomik aktivitenin normalin altında bir seviyeye düşmesi olabilmektedir. Krizler dış ticaret haddindeki bozulma, ulusal paranın aşırı değerlenmesi, kredi maliyetlerindeki artış gibi sebeplere bağlı olarak da ortaya çıkabilmektedir. Genellikle krizler zayıf makroekonomik temellerin sonucu olarak ortaya çıkmaktadır. Bazı zamanlarda sağlıklı bir ekonomi de sürü davranışı, spekülatif ataklar gibi sebeplerle krizlerin hedefi haline gelebilse de bu tür durumlar nadir olarak görülmektedir. İki krizlerin ekonomi de yarattığı tahribat, bankacılık ya da para krizlerinin tek başına yarattığı tahribata oranla çok daha ağır olduğu söylenebilir. 1.3. Finansal Krizlerin Nedenleri Ve Göstergeleri Zamanları, nedenleri ve türü her ne olursa olsun finansal krizlerin ortaya çıkmasında gözlemlenen bazı nedenler yapılan çalışmalarla tespit edilmeye çalışılmıştır. Özellikle küreselleşmenin finansal serbestleşmenin yayılmasına yardımcı olması ile beraber de krizlerin birbirini takip eden ya da tetikleyen belirli bir sistematiğe oturduğu da yapılan çalışmalarla ortaya konulmuştur. Bunun dışında ülkelerin krize giden yolda bazı göstergelerinin de kriz sinyali verdiği teorisinden yola çıkılarak yapılan çalışmalarla da, göstergelerle ilgili de sistematik oluşmasına ön ayak olacak çalışmalar yapılmıştır. Finansal krizlerin nedenlerine ilişkin yerli ve yabancı literatürdeki çalışmalar incelendiğinde finansal krizlerin ortaya çıkmasında 23 bazı nedenler üzerinde durularak ortak bir nedenler seti oluştuğu da iddia edilebilir. Bu nedenler aşağıda kısaca açıklanmaya çalışılacaktır. 1.3.1. Sürdürülemeyen Makro Ekonomik Yapı Finansal liberalizasyonla beraber gelişmekte olan ülkeler büyüme yolunda kendi iç kaynakları yetersiz olduğu için dış kaynaklara yönelmişlerdir. Bu da yabancı sermayeye dayalı hareketlerin bir bakıma serbest bırakılmasını gerektiren para ve maliye politikaları gerektirmektedir. Böylesi bir sermaye hareketlerinin serbest olduğu durumlarda piyasadaki faiz oranlarını ve döviz kurlarını eş zamanlı kontrol etmek mümkün değildir. Bu durumlarda politika yapıcılar faiz oranlarını ya da döviz kurlarını kontrol etme seçeneklerinden bir tanesini tercih etmek durumunda kalırlar. Uygulamada genellikle sıcak paranın ülkeye çekilebilmesi açısından döviz kurunu kontrol altına alarak faizi serbest bırakma politikası tercih edilmektedir. Ancak bu uzun vadede sürdürülebilen bir sistem değildir. Eninde sonunda dövizi baskılamanın maliyeti, sıcak paranın gelişinden elde edilen çıkarları ve faizine ödenen miktarı domine edecektir. Bu tarz durumlarda ise, genellikle sabit döviz kuru politikasından esnek kur ya da dalgalı kur sistemine geçilir. Yaşanan ülke örnekleri göstermektedir ki; bu geçiş çoğu zaman kırılmalara neden olmaktadır ve kriz ile sonuçlanmaktadır. 1.3.2. Ters Seçim Ve Ahlaki Yapının Yozlaşması Finansal sistemin en önemli unsurlarından birisi olan bankaların politika tercihleri krizleri önlemede ya da tetiklemede son derece önemlidir. Müşteri portföyünün iyi analiz edilemediği durumlarda bankalar verdikleri kredinin ödenmemesi riski ile karşı karşıya gelirler. Bir bankanın müşterinin finansal durumunu analiz etmeden, risk primini yüksek tutması ya da yüksek faiz uygulayarak kredi vermesi de bir önlem olarak kabul edilemez. Çünkü zaten borcu geri ödememek niyetiyle ala kötü niyetli banka müşterisi açısından faiz oranı önemli değildir. Banka ile müşteri arasındaki bu tarz bir durum “ters seçim” olarak adlandırılmaktadır. 24 Ters seçim, finansal işlemden önce oluşan istekli kredi müşterisinin potansiyel kötü borçlu olduğu asimetrik bilgi problemidir ve finansal piyasalarda arzu edilmeyen sonuçlara neden olmaktadır. Kredi alan tarafın kredi veren tarafa ahlakim olmayan faaliyetlerde bulunarak, kredi verenin çıkarına zarar verme tehlikesine yol açan bir asimetrik bilgi sorunudur (Dursun ve Vardarevi, 2010: s.67). Ters seçim neticesinde geri ödenmeyen kredilerin oranı ve miktarı artar bu da sistemin devamlılığı açısından büyük tehlike oluşturur. Ülke içerisindeki finansal sistemin devamı ve ekonomik istikrarın sağlanması için finans kurumlarının sürekli desteklendiği, vergilerinin ve borçlarının silindiği bir sistem, finans kuruluşlarına zor durumlarda bir şekilde kurtarılacaklarına ilişkin üstü kapalı bir güven vermektedir. Bu afaki güven mekanizması, finans kuruluşlarına daha rahat hareket etmelerine ilişkin yersiz bir güdü sağlamaktadır. Krugman (2001: s.69), ahlaki tehlikenin finansal kurumların “nasıl olsa kurtulacağım” inancından doğduğunu ifade etmektedir. Finans kuruluşları, başlarına bir şey gelirse hükümetin kendilerini kurtarmak zorunda olduğunu düşündüklerinden her türlü riskli pozisyonları almaktadırlar. Açık pozisyonlar artarak yabancı yatırımcı için kriz beklentisinin doğmasına neden olmaktadır. Ahlaki tehlike, tasarruf sahiplerinin, bankaların devlet güvencesinde olduğu mantığı ile mevduatları izlememesi ve bu konuda tedirginlik duymaması ile de iyice artmaktadır (Mishkin, 1996: s.56). 1.3.3. Finansal Serbestleşme Günümüzde dünya ekonomisinin temel problem alanlarının başında ulusal ve uluslararası finansal sisteme ilişkin düzenlemeler gelmektedir. Özellikle 1990 sonrası dönemde sıklaşan ve derinleşen finansal kriz olgusu “finansal liberalizasyon süreci krizlere kapı mı aralamaktadır?” sorusu etrafında yoğun bir tartışmayı gündeme getirmiştir. Birçok ülkede genellikle ekonomide kamu kesimine kaynak aktarılması isteği veya zorunluluğu çerçevesinde fiyatların piyasa koşulları tarafından belirlenmesine izin verilmez. Finansal baskı olarak adlandırılan bu durum faiz kontrolleri ve sermaye hareketlerine kısıtlamalar indirgenebilir (Williamson ve Mahar, 1998: s.7). şeklinde iki kategoriye Ülkelerin finansal baskıdan 25 kurtulmak için uyguladıkları politikaların çoğu zaman krize neden olduğu geçmişte yaşanan krizler incelendiğinde açıkça görülmektedir. Williamson ve Mahar’ın (1998) 34 ülkenin finansal liberalizasyon derecelerini incelendiği “A Survey of Financial Liberalization” çalışmasında ulaştığı bulgulardan en önemlisi; finansal liberalizasyon sürecinin kısa dönem hariç, sürecin parasal kontrol zayıflattığı konusunda çok az kanıt olmakla birlikte, çok sayıda finansal kriz üretebileceğine inanmak için yeterli sebep olduğudur. 1.3.4. Sürü Psikolojisi Bir ülkenin kriz potansiyelini ölçme açısından makroekonomik göstergelerinin büyük önemi vardır. İktisadi karar mekanizmaları bu verilerden elde ettikleri bilgiler ışığında yorumlar yaparak rasyonel bir karar verme eğilimindedir. Bu süreçte makroekonomik verilerdeki olumsuz durumların krize neden olabilmesi beklenilen bir sonuçtur. Ancak bazı durumlarda, makroekonomik veriler pozitif bir görünüm sergilese bile, iktisadi karar birimleri bu verileri rasyonel olarak yorumlayamadığından, ani davranışlar sergilerler. Böylesi bir durum davranışın şiddetine göre, kriz ile sonuçlanabilmektedir. Ekonominin dengesinin ne yönde olacağı noktasında net bilgiye sahip olmayan bireylerin veya kurumların sürecin seyrinin beklentiler üzerinden takip ettiği durumlarda, krizlerin çıkması veya spekülatif atakların meydana gelmesinin nedeni “sürü psikolojisidir”. Bütün iktisadi birimler aynı anda aynı bilgiye sahip olmadığından, diğer iktisadi aktörlerin davranışlarını izlerler. Örneğin bir spekülatörün, otoritelerin veya bankaların finansal durumlarıyla veya kararlarıyla ilgili önemli bir bilgiye sahip olduğunu varsayalım. Buna bağlı olarak portföyünde bir değişmeye giderse, diğer yatırımcılar da bu spekülatörün kendilerinin bilmediği bir bilgiye sahip olduğunu düşünüp, aynı eğilimi gösterirler. Belli bir süre sonra bu katlanarak devam eder (Metinsoy, 2010: s.25). Bu durum iktisadi birimlerin sürü psikolojisi ile hareket ettiklerinin göstergesidir. Mishkin (2000: s.208), finansal istikrarsızlığı başlatan faktörleri, faiz oranlarındaki artış, banka bilançolarında bozulma, borsada düşüş gibi banka dışı 26 bilançolarda negatif şoklar ve belirsizlikteki artış olarak belirtmiştir. Buraya kadar anlatılanlar ışığında gelişmekte olan ülkelerde finansal krizlerin nasıl bir yol izlediği aşağıdaki şekilde gösterilmiştir. Banka bilançolarında kötüleşme, faiz oranlarında artış, borsada görülen düşüş, belirsizdeki artış ve mali dengesizlik gibi faktörler, finansal krizlerin başlamasında ayrı ayrı etkili olduğu gibi, bu olumsuz gelişmelerden bir kısmı da eş zamanlı olarak meydana gelerek krizin başlamasına neden olabilmektedir. Şekil 2. Gelişmekte Olan Ülkelerde Finansal Krizlerin İzlediği Yol Kaynak: Frederic S. Mishkin, The Economics of Money, and Banking, Financial Markets, Addison Wesley, 6.th. ed., 2000, s. 206. Finansal krizlerin nedenleri kadar finansal krizlerin başlamasından önce bazı göstergeler de ilgililerin dikkatini çekmektedir. Bu göstergeler her ne kadar kötü sonu engelleyemese de etkilerini hafifletmek adına önemli olabilmektedir. Peter 27 Pauly tarafından yapılan bir analizde birçok ülkede finansal kriz öngörücüsü olarak ele alınabilecek makroekonomik ve finansal değişkenler Meksika ve Güneydoğu Asya ülkeleri bağlamında incelenmiş ve aşağıdaki tablolar oluşturulmuştur (Harris, 1999’dan aktaran Delice, 2003: s.69). Tablo 1. Finansal Krizler Öncesinde Bazı Makroekonomik Göstergelerdeki Değişiklikler NOT: X işareti kriz öncesinde söz konusu alanda problem yaşandığını göstermektedir. Tablodaki numaralara karşılık gelen göstergeler şunlardır: 1. Reel döviz kuru, 2. GSYİH artış oranındaki düşüş, 3. Yüksek enflasyon oranı, 4. Faiz oranı farklılığının yüksek olması, 5. Faiz oranı farklılığındaki artış hızı, 6. Yüksek reel faiz oranı, 7. Düşük yurtiçi tasarruf oranı, 8. Büyük ticari açık, 9. Büyük cari hesap açığı, 10. Yabancı portföy yatırımının dolaysız yatırımlara oranının yüksekliği, 11. Kısa vadeli dış borcun yüksekliği, 12. ABD Doları Cinsinden (korunmamış) borcun yüksekliği, 13. Emlak alımlarının sabit yatırımlara oranının yüksekliği, 28 Tablo 2. Finansal Krizler Öncesinde Bazı Finansal Sektör Göstergelerindeki Değişiklikler NOT: X işareti kriz öncesinde söz konusu alanda problem yaşandığını göstermektedir. Tablodaki numaralara karşılık gelen göstergeler şunlardır: 14. Yetersiz gözetim, 15. Raporlama ve denetleme prosedürlerinin yetersizliği, 16. Ciddi yapılmayan kredi risk değerlendirmesi, 17. Sınırlı banka rezerv yeterlilikleri, 18. Finansal sektör ve politikacılar arasındaki yakın bağ, 19. Finansal sektörün bölünmüşlüğü, 20. Yüksek oranda geri dönmeyen krediler, 21. İsteksiz yapılan hesap kapamalar/birleşmeler, 22. Yabancı finansal kurumların sisteme girişleri üzerinde kısıtlamalar, 23. Finansal araç portföylerinin gelişmemiş olması, 24. Etkin olmayan kaynak dağılımı. Yukarıdaki tablolarda, finansal kriz yaşamış bazı ülkelerin krizlerden önceki seçilen bazı göstergeleri incelenmiştir. Söz konusu göstergeler tam bir kesinlik belirtmese de finansal krizlerden önce bazı makroekonomik göstergelerin, krizin başlayacağı ile ilgili sinyaller verebildiğini anlatmak açısından önemlidir. Yukarıdaki kapsamlı çalışmaya ek olarak Kaminsky, Lizondo ve Reinhart’ın (1997) krizin öncü göstergeleri üzerine yaptığı çalışmaya da yer vermek faydalı olacaktır. 29 Kaminsky, Lizondo ve Reinhart’ın yaklaşımına göre, (KLR) her bir değişken analiz edilerek optimal eşik değerleri hesaplanır. Herhangi bir gösterge kritik değerin üzerine çıktığında takip eden 24 aylık süre zarfında bir finansal krizin oluşabileceği ihtimalini ifade etmektedir. Göstergelerdeki değişmeler bir yıl önceki değerleri göz önüne alınarak hesaplanmakta ve yüzde olarak değerlendirilmektedir. Göstergelerin herhangi birindeki değişme, kritik değeri %10 ile %20 arasında asıyorsa bu bir kriz sinyali olarak algılanmakta ve gelecek 24 ay içerisinde bir kriz ihtimali öngörülebilmektedir (Karaçor ve Alptekin, 2006: s.243). Bu çalışmaya göre belirlenen kritik değerler aşağıdaki tabloda gösterilmiştir. Tablo 3. Kaminsky, Lizondo ve Reinhart’ın Çalışmasına Göre Kritik Değerler Gösterge Uluslararası Döviz Rezervleri (USD) İhracat (USD) Dış Ticaret Haddi Reel Döviz Kuru (%) Aşırı Reel M1 M2 Çarpanı Yurtiçi Kredi/GSYİH Reel Mevduat Faiz Oranı M2/Brüt Uluslararası Rezervler Üretim Endeksi Kritik Değer %10 (-) %10 (-) %11 (-) %10 (+) %17 (+) %17 (+) %19 (+) %15 (+) %10 (+) %10 (-) Not: Rakamların yanında yer alan (-) ve (+) işaretleri ilgili değişkene göre artışın mı yoksa azalışın mı dikkate alınacağını göstermektedir. Yöntem her ne olursa olsun, krizin sinyallerini önceden tespit etmeye yönelik çalışmaların tamamında amaç, bazı değişkenlerin hareketleri üzerinden elde edilecek sinyaller yardımıyla krizleri önceden hissedebilmektir. 1.4. Küreselleşmenin Finansal Krizlere Etkisi 21. yüzyılın, bilim ve teknolojideki baş döndürücü gelişmeleri ve bunun sonucunda bilişim ve iletişim teknolojilerinde kaydedilen ilerlemeler bütün ülkeleri birbirine yaklaştırmakta ve başta mal ve finans piyasaları olmak üzere toplumsal ve siyasal yapılanmalarda büyük bir değişimi beraberinde getirmektedir. Başka bir ifadeyle, bu gelişmeler dünyada ekonomik, teknolojik, siyasi ve kültürel alanlarda 30 yeni bir oluşumu zorunlu kılmaktadır. Küreselleşme olarak adlandırılan bu dönüşüm süreci, özellikle dünya ekonomisi üzerinde önemli değişikliklere neden olmaktadır. Bilim ve teknolojide kat edilen mesafeler, Batı Avrupa ülkelerinin birlik oluşturma süreci, Sovyet bloğunun dağılması, ABD’nin tek süper güç olarak dünyanın ekonomik, siyasi ve sosyo-kültürel yapısında belirleyici görevler üstlenmesi gibi başlıca nedenler küreselleşme sürecini tüm boyutlarıyla hayatımızın bir parçası haline getirmiştir. Küreselleşme dünyayı tek yer olarak kavrayan, yeni bir bilincin şekillenmesi olarak ele alınılabilir. Bu doğrultuda “bir bütün olarak dünyanın somut yapılaşması” şeklinde yani dünyanın sürekli yeniden kurulan bir çevre olduğu düşüncesinin küresel düzeyde yayılması ekseninde tarif edilmiştir (Marshall, 1999: s.449). Küreselleşme; uzak yerleşimleri birbirlerine, yerel oluşumların millerce ötedeki olaylarla biçimlendirildiği ya da bunu tam tersinin söz konusu olduğu yollarla bağlayan dünya çapındaki toplumsal ilişkilerin yoğunlaşmasıdır (Giddens, 1994: s.62). Küreselleşme, hemen hemen hayatın bütün alanlarını yakından ilgilendirse de bu çalışmada sadece kavramın ekonomik ve finansal yönü konu edilecektir. Ekonomik küreselleşme, dünya ölçeğinde karşılıklı ekonomik etkileşimlerin yoğunlaşmasını ve yaygınlaşmasını ifade etmektedir. Muazzam sermaye ve teknoloji akışları, mal ve hizmet ticaretini teşvik etmiştir. Çağdaş ekonomik küreselleşmenin başlangıcı, II. Dünya Savaşı’nın sonlarına doğru sakin bir New England kasabası olan Bretton Woods’da toplanan bir ekonomi konferansında oluşturulan yeni bir uluslararası ekonomik düzeninin tedrici olarak ortaya çıkmasına kadar uzanır (Manfred, 2004: s.61-62). Ulaşım, haberleşme ve bilişim teknolojilerindeki gelişmelere bağlı olarak mekânsal uzaklıkların ortadan kalktığı, nihai mal, hizmet ve bilgilere daha kolay ulaşılabilen bir dünyanın elbette pek çok açıdan eskisine göre daha iyi olduğu söylenebilir. Fakat aynı olumlu gelişmeler, faydalı unsurların yayılımı kadar risk ve/veya tehdit içeren unsurların da dağılımını kolaylaştırmaktadır. 31 Dünya tarihinin en büyük yıkımlarından birisi olan II. Dünya Savaşı’nın ardından finansal liberalizasyon ve küreselleşme kavramları telaffuz edilinceye kadar geçen sürede, uluslararası anlamdaki sermaye hareketleri sadece resmi nitelikte genel geçer uluslararası kuruluşların desteklediği projelerin finansmanından ibaretti. Bu ekonomik ve finansal faaliyetler ABD’nin baskın güç olduğu Dünya Bankası, IMF ve GATT (Gümrük Tarifeleri ve Ticaret Genel Anlaşması) tarafından yürütülmekteydi. Bu sistemin temel dayanağını ise, II. Dünya Savaşı’nın ardından hayata geçen Bretton Woods sistemi oluşturmaktaydı. Altın standardına dayanan bu sistem ABD’nin Vietnam Savaşı’nı finanse etmek için para arzını aşırı artırması üzerine çökmüştür. Uluslararası bir standart sağlayarak, uluslararası finansal güvenliği sağlamak adına kurulan sistemin çökmesi de sisteme geçen ülkeleri ciddi zararlara uğratmıştır. Sistemin çökmesi, uygulanmakta olan sabit kur sisteminin yerini dalgalı kur sistemine bırakmasına neden olmuştur. Bunun doğal sonucu olarak da döviz piyasaları küreselleşmeye başlamıştır. Dünya borsalarına eş zamanlı işlem yapma yeteneği kazandıran internet teknolojisinin de gelişmesi ile beraber zaten küreselleşme eğiliminde olan piyasalar giderek birbirleri ile entegre hale gelmiştir. Görüldüğü üzere Dünya piyasalarını birbirine entegre eden sistemlerin gerekliliğini artıran küreselleşmenin belirgin faydaları olmakla birlikte tıpkı Bretton Woods Sistemi’nin çökmesinin ardından yaşananlar gibi pek çok sakıncası da bulunmaktadır. Benzer bir şekilde 2002’de ABD’deki mortgage piyasasında başlayan krizin önce ABD’nin tümünü ardından da bütün dünyaya “yayılarak”, etkisi altına alması da küreselleşmenin sunduğu faydaların acı faturası olarak değerlendirilebilir. Tüm bu bilgiler ışığında küreselleşmenin dünya finansal sistemine en olumsuz etkisinin “yayılma etkisi” olduğunu söylemek yerinde olacaktır. 2008 Küresel Finansal Krizi, 1997 Güneydoğu Asya Krizleri ile 1994 Meksika Krizi savımızı güçlendiren örneklerdendir. 1.5. Finansal Krizlerin Sonuçları Dünya ekonomi tarihi nedenleri birbirlerinden farklı olsa da sonuçlar bakımından genellikle benzer yıkımlara yol açan pek çok krize tanık olmuştur. 32 Nedeni ne olursa olsun, finansal kriz yaşanan bir ülke veya bölgede telafisi uzun zaman alan ciddi tahribatların meydana geldiği yapılan pek çok çalışma ile belirtilmektedir. Bilgi ve iletişim teknolojilerinin gelişmesine paralel olarak ortaya çıkan yayılma etkisi ile beraber, krizler artık eskisinden daha büyük maliyetli hale gelmiştir. Finansal krizlerin neden olduğu maliyetler esas itibariyle üç farklı yoldan ortaya çıkmaktadır (Atik, 2005: s.84): Krizle bağlantılı şekilde, kamu borçlarında yaşanan son derece büyük artışlar, Üretimde meydana gelen bozulma ve kayıplar, Gelir ve refahın, toplumsal bakımdan tartışmalı biçimde yeniden dağıtılması ihtimali. Finansal krizlerin özellikle reel sektördeki etkilerinin hissedilmeye başlanması ile beraber, iç ve dış piyasadaki azalan talep neticesinde ilk olarak üretimde azalmalar yaşanmaktadır. Zira kriz ortamında ekonomik birimlerin ihtiyat saikiyle para talebinde bulundukları ve tüketim alışkanlıklarını değiştirdikleri bilinmektedir. Azalan toplam üretim miktarına paralel olarak reel sektörde kısa ve orta vadede işten çıkarmalar artar ve işsizlik oranında bir artış görülür. Bu durum görece olarak toplam talebin azalmasına neden olan bir diğer tetikleme mekanizması gibi çalışarak krizi derinleştirir. İşte bu durumlarda hükümetler, iç piyasayı canlandırmak adına bazı önlemler almak zorunda kalabilirler. Finansal krizlerin bir diğer önemli sonucu da iç piyasayı canlandırmak adına vergi indirimi ve teşviklerde bulunan hükümetlerin borcunun artan bir artış grafiği izlemesidir. Hükümetler, belirli bazı ürünler üzerindeki vergileri geçici bir süre kaldırarak veya azaltarak bütçe gelirlerinden feragat etmekte ve iç piyasanın işleyişine katkı sağlamak adına bazı sübvansiyonlar yapmaktadır. Bu durum, bütçe açıklarına neden olmakta ve kamu açısından son derece maliyetli bir sonuç yaratmaktadır. 33 Finansal krizlerin bir türü olan bankacılık krizlerinin sonuçlarından bir tanesi de devlet garantisindeki mevduatların büyüklüğünden kaynaklanan bütçe açıklarıdır. Bu açığın nedeni, batan veya sekteye uğrayan bankacılık sisteminin müşterilerinin mevduatlarının belirli bir miktarının devlet garantisinde olmasıdır. İlgili mevzuata göre batan bir bankada mevduatı olan bir müşterinin mevduatının belirli kısmının kendisine geri ödenmesi kamu tarafından yapılmak zorundadır. Bu maliyetin yanı sıra bankacılık sisteminin rehabilitasyonunun da ayrıca bir maliyeti olacağı açıktır. Bir ekonomide finansal krizlerin olası sonuçları genellikle aşağıdaki gibidir; Enflasyon artar, Cari açıkta artış meydana gelir, Kamu borçlarında artış meydan gelir, Bazı finans kurumlarında iflaslar yaşanır, Kapasite kullanım oranlarında düşüş yaşanır, İşsizlik artar, Döviz kurunda artışlar yaşanır, Gelir dağılımı adaleti olumsuz etkilenir, Negatif büyüme yaşanır, Yabancı yatırımcıların ülkeden çıkarlar, Borsada düşüşler yaşanır, Faiz oranları artar, Belirli piyasalarda telafisi zor çöküşler yaşanır, İhracat olumsuz etkilenir, Piyasalarda güvensizlik yaşanır, Gayrimenkul değerlerinde düşüş yaşanır, Bazı olumsuz sosyal sonuçlar meydana gelir. 1.6. Dünya’da ve Türkiye’de Yaşanan Finansal Krizlerin Kısa Tarihi Buraya noktaya kadar bahsedilen finansal krizler ve türleri nedenleri ne olursa dünya tarihi boyunca hem çeşitli dünya ülkelerinde hem de Türkiye’de pek çok kez meydana gelmiş ve bazı değişimler geçirerek de yinelenmiştir. Bu krizlerin 34 her birinin farklı nedenleri ve krizi tetikleyen kendine has iç ve dış dinamikleri olması itibariyle tek başlarına birer çalışma konusu olmasında rağmen, bu tezde ulaşılmak istenen esas sonuca ait konuyu dağıtmamak adına söz konusu krizler ile ilgili kısa bilgilere yer verilmiştir. 1.6.1. Dünyada Yaşanan Finansal Krizlerin Kısa Tarihi Finansal liberalizasyon süreci ile beraber finansal krizlerin yaygınlaştığı ve giderek daha da küresel bir hal aldığı bilinmektedir. Bununla beraber kapitalizmin gelişme süreci içerisinde yaşanan en büyük kriz olan 1929 Ekonomik Burhan’ının ardından geçen yaklaşık yarım asırlık süreç içerisinde sonuçları itibariyle büyük ve küresel sayılabilecek bir krize rastlanmamaktadır. 1990’lı yıllarla beraber, ekonomilerin önemli ölçüde dışa açılmış buna bağlı olarak finansal krizlerin ortaya çıkma frekansı artmış ve yayılma etkisi de giderek güçlenmiştir. 1.6.1.1. Avrupa Döviz Kuru Mekanizması (ERM) Krizi Gelişmekte olan ülkelerde 1990’lı yıllardan itibaren şiddetli ve sonucunda kapsamlı restorasyon gerektiren finansal krizler yaşanmıştır. Bunlardan ilki finansal serbestleşme sonrasında 1992-1993 yıllarında Avrupa Birliği ülkelerinde ortaya çıkan Avrupa Döviz Kuru Mekanizması (ERM) krizidir. Bu kriz, yaygınlık açısından uluslararası temelli ilk büyük krizdir. ERM krizinin çıkmasından özellikle ABD faiz oranlarına göre yüksek olan Avrupa ülkeleri faiz oranlarının yabancı sermayeyi bu istikrarlı bölgeye çekmesi, ülke paralarının aşırı değerlenmesi ve cari açıkların artması en önemli faktördür (Fratzscher, 2002: s.15). Bununla birlikte krizden önce Avrupa Birliği ülkelerinde uygulanan gevşek maliye politikaları ile sıkı para politikalarının da krizi tetiklediği bilinmektedir. Uygulanan sıkı para politikaları neticesinde yüksek tutulan faiz oranları ile yabancı sermayenin cari açığın finanse etmesi hedeflenmişse de, bu durum sabit sermaye yatırımlarından daha çok sıcak paranın girişine dönüşmüştür. Bu tutarsız politika da resesyonla neticelenmiştir. 35 Bütün bu faktörlere bağlı olarak ERM Krizi, sabitlenmiş döviz kurunun, aşırı değerli paraların, finansal liberalizasyonun, çelişkili politikaların ve uluslararası sermaye piyasalarındaki spekülatif davranışların bir sonucu olarak oluşan bir para krizidir (Yay vd., 2001: s.32). Krizi önlemek adına yapılan müdahalelerin sadece döviz kuru üzerinden olması ve döviz rezervlerine duyulan güven üzerinden yapılması da krizi önlemeye yetmemiştir. 1.6.1.2. Meksika Krizi (1994-1995) ERM Krizini takip eden dönemde yaşanan en önemli ve karakteristik krizlerden bir tanesi de Meksika’da baş gösteren finansal krizdir. Esasen Meksika’da yaşanan krizin temel sebebi başlarda çekici olan sıcak paranın giderek risk haline gelmesidir. Meksika’daki sıcak para; siyasi istikrarsızlığa bağlı olarak ülke parasının ani değer artışı, cari açığın finanse edilemez artışı ve tasarrufların giderek artması nedeniyle ülkeden ani çıkışı krize neden olmuştur. Yanı sıra, bankacılık sektöründeki yaşanan sorunlar ve kamu borç yükünün de krizin başlamasına etki ettiği bilinmektedir. 1990-1993 arası dönemde ülkeye özel yabancı sermaye girişi 72,5 milyar dolar düzeyine çıkmıştır. 1994 yılına girildiğinde kimse bir kriz öngörmemiştir. Aksine 1993 sonunda NAFTA’ya girişin Amerikan Kongresi’nde onaylanması ile birlikte yabancı sermaye ile ilgili beklentiler daha fazla artmıştır. Ancak 1994’ün sonuna doğru oluşan panik havası ile ülke döviz rezervleri 26 milyar dolardan 6 milyar dolara gerilemiştir. Bu olayı 20 Aralık 1994 tarihinde büyük bir devalüasyonun takip etmesi ise finansal krize ortam oluşturmuştur (Dorukkaya ve Yılmaz, 1999: s.122). 1.6.1.3. Güneydoğu Asya Finansal Krizi (1997) Güneydoğu Asya Krizi’ni de tetikleyen mekanizma tıpkı Meksika’da olduğu gibi paranın aşırı değerlendirmesini bertaraf etmek için Tayland para biriminin yüzde 40 oranın da devalüe edilmesidir. Tayland da yaşanan bu beklenmeyen gelişme bir anda bölgesel bir nitelik kazanarak bölgedeki yabancı sermayenin güveninin 36 azalmasına neden oldu. Kısa sürede özellikle Güney Kore ve Endonezya’ya yayılan ve Hong-Kong, Malezya, Filipinler ve Singapur’da kriz bölgenin yatırım güvenliğinin yeniden sorgulanmasına neden oldu. Bölgede daha önceden yabancılar tarafından yapılan, hisse senedi, hazine bonosu ve devlet tahvili gibi yatırım araçlarına yapılan yatırımın bir anda elden çıkarılıp dolara çevrilmesi de krizi derinleştirmiştir. IMF (2002), Asya Krizi’nin kökeninde, özel sektör dengesizliğinin yattığını belirtmektedir. Asya Krizine nedenlerinden birisi olan cari işlemler açığı ile ölçülen dış dengesizliğin nedeni sürdürülemeyen yatırım genişlemesidir. Asya Krizi’ni açılmaya yönelik ilk yaklaşımlar, Asya Krizi’nde bölge ülkelerindeki yapısal ve politik bozulmalara dikkatleri çekmektedir. Güney Kore, Endonezya, Malezya, Filipinler, Tayland, Singapur, Hong Kong, Çin ve Tayvan’da makroekonomik dengesizliğin kaynağı yapısal faktörlerden kaynaklanmaktadır. Bu faktörler; cari hesap açıklarında, yurt dışı borçlanmalarda, büyüme ve enflasyon oranlarında, tasarruf ve yatırım oranlarında, bütçe açıklarında, reel döviz kurlarında, yabancı rezerv miktarında, borç ve karlılık oranlarında, bütçe açıklarında, bankaların aşırı borç vermelerinde, kredi genişlemelerinde, finansal kırılganlıklarda, sermaye giriş ve çıkışlarında ve politik istikrarda görülen olumsuzluklardır (Corsetti vd., 1998: s.1). Buna ilaveten krize, bankacılık sektörünün ani ataklarının da piyasalarda paniğe neden olduğu ve kriz öncesinde piyasalarda gözle görünen makroekonomik bir sıkıntı olmamasına rağmen yaşanan kötümser beklentilerin neden olduğu da belirtilmektedir. 1.6.1.4. Rusya Finansal Krizi (1998) Sovyetler Birliği’nin dağılmasının ardından belki de en çok etkilenen alanlardan bir tanesi ekonomi olmuştur. Sosyalist ekonominin getirdiği hantal yapıdan kurtulabilmek adına Rusya’da pek çok ekonomik reform yapılmaya başlanmıştır. Her ne kadar yapılan reform uygulamaları Rusya ekonomisinin iyileşmesinde belirli bir fayda sağlasa da bu reformlar ekonominin temelindeki yapısal kırılganlıkları gidermeye yetmemiştir. Bu kırılganlıklar ülkenin ekonomik 37 yapısını krize meyilli hale getirirken öte yandan Güneydoğu Asya’da baş gösteren kriz de kırılganlıkların artmasına neden olmuştur. Yapısal reformlara rağmen Rusya, ekonomik istikrarı sağlamada ve ekonomik dengeleri kurmada başarılı olamamıştır. Bu süreçte Rusya; GSYİH’da ve üretimde düşüşler, sürekli ve yüksek oranlı enflasyon, mali gelirlerde görülen gerileme, uygun kur politikalarının uygulanamaması, dış mali yardım sorunları, finansal sektör reformunda karşılaşılan güçlükler, özelleştirme ve işletmelerin yeniden yapılandırılması, hükümet harcamalarının sağlıksız durumu, reel ücretlerde yaşanan düşüş, kişi basına doğrudan yatırımlarım seviyesinin düşük kalması gibi sorunlarla karşılaşmıştır (Malkoç, 1998: s.5). Her ne kadar piyasalardaki güven kayıpları ve finansal sistemin yetersizliği de krizin nedenleri arasında yer alsa da, Rusya krizinin temel nedenli olarak bütçe açıkları gösterilmektedir. Rusya’nın maaş ve ücretleri dahi ödeyememesine neden olan kriz şu şekilde gelişmiştir: 1997 Kasım ayında Doğu Asya Krizi’nin başlaması ile birlikte Ruble spekülatif atağa maruz kalmıştır. Rusya Merkez Bankası parayı savunma amacıyla yaklaşık 6 milyar Dolar rezerv kaybına uğramıştır. Mart ayının sonlarına doğru politik ve ekonomik durum daha kötü hale gelmiştir. ABD’deki ve Almanya’daki yüksek faiz oranları, yatırımcıların ihtiyatlı davranmasına neden olmuş ve hükümet üzerindeki gerilimi artırmıştır. 1998 Nisan ayında Ruble üzerine başka bir spekülatif atak gerçekleşmiştir. Mayıs ayında Rusya Merkez Bankası başkanı Dubin’in borç krizi konusunda hükümeti uyarması, devalüasyon kararı alınacağı yönünde algılanmıştır. Devlet başkanının, vergi gelirlerinin amaçlanan hedeften %26 oranında aşağıda gerçekleştiği ve hükümetin “çok fakir” olduğu açıklaması, insanlarda Ruble’nin devalüe edileceği beklentisini artırmıştır. 19 Mayıs’ta Rusya Merkez Bankası, ödünç oranlarını %30’dan %50’ye yükseltmiş ve Ruble’yi 1milyar ABD Doları ile savunmuştur. 27 Mayıs’ta Rusya Merkez Bankası ödünç oranını %150’ye artırmıştır. 1998 Mayıs’ta Rus tahvil ve hisse senedi piyasalarında %39 değer kaybı yaşanmıştır. Faiz oranları yükselişi ilk olarak, Rusya’nın gelirler problemini artırmış ve faiz borçlarının hızlı bir şekilde artmasına neden olmuştur. Bu ise, yatırımcılarda 38 borçların finansmanı için hükümetin devalüasyona gideceği korkusu yaratarak döviz kuru üzerinde baskı yaratmıştır. İkinci olarak yüksek hükümet borcu, firmaların yeni sermaye için ödünç elde etmelerini engellemiştir (Chiodo; Owyang, 2002: s.9). Krizin etkilerinden kurtulmak için Rusya’nın aldığı önlemler yetersiz olmuş ve 1998 yazına gelindiğinde piyasalar çökmüş ve iflas etmiştir. Elindeki tüm yabancı rezervi kullanarak etkilerini hafifletmeye çalıştığı kriz neticesinde çaresiz kalan Rusya Ağustos ayının ortalarında Ruble’yi devalüe etmek zorunda kalarak pes etmiştir. 1.6.1.5. Arjantin Krizi (2001) Arjantin ekonomisi büyük yıkıma neden olan 2001 yılında yaşadığı krizden önceki 20 yıllık zaman dilimini başarısız olmuş istikrar programları, yapısal yüksek enflasyon ve yoğun dolarizasyon üçgeni içinde geçirmiştir. Kamunun sürekli artan borcu ve bir türlü dışa açılımın sağlanamaması da ülke içerisindeki kullanılabilir kredi miktarının sürekli düşük seviyede kalmasına neden olmuştur. Tüm bu olumsuzluklarla uğraşan Arjantin 1994 yılında Meksika’da başlayan ve Tekila etkisiyle Latin Amerika’ya yayılan krizden en çok etkilenen ülke olmuştur. Meksika Bankası yerine İngiltere’nin uyguladığı gibi uygulanan kur rejimi, yani pezonun birebir dolara bağlanması ve dolar girişi olmadan pezo arz edemeyen bir para kurulunun mevcudiyeti ile Meksika Krizi’nden etkilenmeyeceğini düşünen Arjantin’de; uygulanan yüksek faiz oranları üretimde düşüşlere neden olmuştur. Yabancı sermaye ülkeden çıkmaya başlamış ve ayrıca Amerikan dolarının Avrupa paraları ve Japon yeni karşısında değer kazanması ülkenin ihracatını da sıkıntıya sokmuştur. Bu nedenle de üretimde yaşanan düşüşün yanı sıra gelirlerde de düşüş yaşanmıştır (Akdiş, 2000: s.63). Bu olumsuzluklarla mücadele etmek adına Arjantin, iç talebi kamu alımları ile artırmak gibi bir politika seçmiş ancak bunun karşılığında gerekli olan finansmanı ise dış borç ile sağlamaya çalışmıştır. Kısa vadede ekonomik büyüme sağlayan bu sistemin devamlılığı açısından özellikle bankalar üzerindeki denetimin ihmal edildiği ya da bilerek yapılmadığı dönem, alınan dış borçların ödenmesinin zora girdiği ana 39 kadar devam etmiştir. Dolayısıyla 2001 yılında baş gösteren krize, yüksek kamu açıkları ve bankacılık sistemindeki denetimsiz yapı neden olmuştur. Kasım 2001’de başlayan finansal kriz önemli ölçüde geçmiş on yılda kamu maliyesi ve finansal sistemde biriktirilen sorunlardan kaynaklanmaktadır. Bununla beraber, sorunun sadece ekonomik gerekçelerden kaynaklanmamakta, sosyal ve siyasi boyutlara da dayanmaktadır (Taylor, 1997: s.153). 1.6.2. Türkiye’de Yaşanan Finansal Krizlerin Kısa Tarihi Bağımsızlık mücadelesi boyunca üretim imkanlarının tamamına yakının kaybeden ve savaşların açtığı ekonomik yaralarını sarmaya çalışan Türkiye, iktisadi hayatının ilk yıllarını devlet eliyle yapılan yatırımlarla geçirmiştir. Takip eden dönemde yaşanan II. Dünya Savaşı’na katılmasa da, bütün dünyayı etkileyen savaşın ekonomik olumsuz etkilerine maruz kalmış ancak yine de belirgin büyümesini devam ettirmeyi başarmıştır. Finansal istikrar açısından son derece önemli olan demokratikleşme ve özgürleşme süreci, ara ara askeri darbelerle kesintiye uğrasa da Türkiye 1980’li yılların ortalarından itibaren Özal Dönemi olarak adlandırılan dönemde uyguladığı dışa açılma politikaları ile trend olan finansal liberalizasyon hareketlerini yakalamayı hedeflemiştir. 1980’li yıllarda Türkiye’de ekonomi politikası, içe dönük ve ithal ikameci büyüme stratejisinden dışa dönük ve serbest piyasa mekanizmasına dayanan sanayileşme politikasına kaymıştır.1981 yılına kadar sabit kur uygulanmış, 1988 yılından itibaren kurlar bankalar arası döviz ve efektif piyasası koşulları tarafından belirlenmiştir. 1984 yılında döviz tasarruflarına getirilen kolaylıklar, döviz tevdiat hesaplarında artışa neden olmuştur. 1989 yılında 32 Sayılı Kararname ile birlikte finansal serbestleşmeye geçilmesi ve sermaye hareketleri üzerindeki kısıtlamaların kaldırılması, ülkeye yönelik sıcak para seklindeki sermaye hareketlerine hız kazandırmıştır. Finansal serbestleşme politikaları ve kamu kesimi borcu sonucu yükselen faiz oranları, sermayenin spekülatif olarak reel sektörden finans sektörüne kaymasına neden olmuştur (Kansu, 2004: s.155). 40 Ancak 1990’lı yıllarda dünya ekonomisinde yaşanan mali serbestlik, Türkiye’nin altyapısı hazır olmayan ve zaten yüksek enflasyon ve dış borç ile mücadele eden ekonomik sisteminde istikrarsızlıklara neden olmuştur. Bu dönemden sonra Türkiye’de yaşanan krizler incelendiğinde, krizlerin çıkışlarının sermaye hareketlerinin serbestleşmesinin ardından olduğu görülecektir. Yatırımların finansmanında yabancı sermayeyi kullanmak adına uygulanan yüksek faiz-düşük kur politikası büyümenin dinamiği olarak görülmüştür. Uygulanan sabit kur politikasına sadık kalmak adına sistemin yorulması da kırılganlıkları artırmıştır. İşte böylesi bir ortamda Türkiye Nisan 1994, Kasım 2000 ve Şubat 2001 tarihlerinde son derece ciddi krizler yaşamıştır. 1.6.2.1. Nisan 1994 Krizi Türkiye ekonomisi 5 Nisan 1994 yılında bir likidite krizi yaşamıştır. Kriz öncesi 1991-1993 döneminde faiz dışı bütçe açığının milli gelire oranının ortalama olarak %6.4 oranında yükselmesi, kamu borç stokunu artıran önemli bir faktör olmuştur. 1990-1993 döneminde kamu faiz dışı bütçe açığındaki yükselme, reel iş gücü maliyetlerindeki artış, ulusal paranın reel olarak değerlenmesi, kısa vadeli dış yükümlülüklerdeki artış, cari açıkların artması finansal krizin oluşmasında etkili olmuştur (Celasun, 2002: s.7). 1994 yılında cari açığın GSMH’ya oranının yüzde 3,82’ye ulaşmıştır. Finansal liberalizasyon hareketleri ile birlikte uygulanan ekonomi politikaları Türk parasının dolar karşısında değer kazanmasını sağlamıştır. İlk bakışta olumlu olarak algılanabilecek bu durum sonucunda ihracat rakamları zamanla düşmüş ve ithalat hızla artmıştır. Bu ülke içine zaten sınırlı miktarda üretilen katma değerin dışarıya gitmesine neden olmuştur. Dış ticaret açığında ciddi artışlara neden olan bu durum neticesinde 1993 yılı sonu itibariyle dış ticaret açığı finanse edilemez seviyeye ulaşmıştır. Dövizdeki aşırı dalgalanmayı sabit kur politikası ile dengelemeye çalışan Merkez Bankası’nın işlemleri yetersiz kalınca piyasalarda istikrarsızlık baş göstermiş, bütçe açıklarının artması ve hızlı yükselen enflasyon da finansal sistemin 41 bozulmasına neden olmuştur. Merkez Bankası’nın kur ve faiz politikasının yetersiz kalmasının ardından döviz rezervlerinin de giderek azalması 1994 krizine neden olmuştur. 1994 Krizi, Merkez Bankası’nın duruma zamanında müdahale edecek ölçüde rezervinin olmaması nedeniyle yaygınlaşmış ve tüm bankacılık sektörünün yanı sıra ekonomiyi de etkisi altına almıştır (Yıldırım, 2004: s.5). Ankara Ticaret Odası (2005: s.2) “Krizler Tarihi Raporu”nda krizin mali boyutları ele alınmıştır. Rapora göre 1994 krizinden sonra; cari açık 1 milyar dolardan 6,4 milyar dolara fırlamış, dış borç stoku 12 milyar dolar artış göstermiştir. Kısa vadeli borçlar 18,5 milyar dolara fırlamış, toplam net sermaye çıkışı 4,2 milyar dolara varmış, faiz hadleri Hazine bonolarında yüzde 400’ü aşarken Toptan Eşya Fiyat Endeksi (TEFE) yüzde 121, Tüketici Fiyatları Endeksi (TÜFE) yüzde 106’ya yani üç haneli rakamlara sıçramıştır. GSMH’ de yüzde 6’ya varan bir daralma yaşanırken, işsizlik oranları yüzde 20’ler noktasına ulaşmıştır. 1.6.2.2. Kasım 2000 ve Şubat 2001 Krizleri 1994 krizinin ardından uygulamaya konulan istikrar programları belirli bir süre Türkiye’nin toparlanmasına yardımcı oldu. Ancak enerjide dışa bağımlı olan Türkiye’de enerji fiyatlarının hızla artması ve artan iç talebe bağlı fiyat artışları ve Türk lirasındaki değerlenme siyasi belirsizliklerle beslenince 2000 yılının Kasım ayında Türkiye kendisini, mali piyasalarda yaşadığı likidite sıkışıklığı ve ani artan döviz talebine bağlı olarak krizin içerisinde buldu. Seyidoğlu (2003: s.149) krize giden süreci şu şekilde açıklamıştır. Kasım 2000 Krizi öncesi uygulanmaya başlayan istikrar programı, ilk başlarda başarılı olmuştur. Ancak daha sonra; fiyat artışlarının devam etmesi, talep artışları, enerji fiyatlarının yükselmesi, TL’nin aşırı değerlenmesi ile artan dış ödeme açıkları, kamudaki reform ve özelleştirmenin yavaş yürümesi, para kurulu uygulamasına duyulan güvensizlik, siyasal belirsizlikler yabancı mali sermayenin azalmasına neden olmuştur. Dış sermaye girişinin yavaşlaması ile birlikte likidite artış hızı yavaşlamış ve kısa süreli faizler yükselmiştir. 42 Uzun yıllar boyunca birikmiş ekonomik ve yapısal sorunlar ve içine girilmiş olan borç sarmalı karşısında 1999’da IMF ile bir izleme anlaşması yapan Türkiye, 2000 yılının başından itibaren enflasyonu önleme ve ekonomik istikrar programı başlatmıştır (Önder, 2003: 20). Döviz kurunun nominal çıpa olarak kullanıldığı bu programın işletilebilmesi için para ve kur politikalarının yeniden gözden geçirilmesi gerekiyordu. Türkiye’nin temel ekonomik sorununun enflasyon olduğu teşhisi ile programı “Enflasyonla mücadele programı” adı verilmişti. Ancak bu yanlış teşhise bağlı belirlenen fiyat artış hedeflerinin döviz kuruna endekslendiği reçete Türkiye’nin gerçekleri ile örtüşmemiştir. Döviz kuru fiyat makasını açarak ithalatı yükseltmiş, ihracatı azaltmıştır. Cari açığın yükselmesi, devalüasyon söylemleri ve beklentisini gündeme getirmiştir. Öte yandan dövizin denetlenip faizin serbest bırakılması, bankaları hızla dövizle borçlanıp, devlete borç vermeye yani “açık pozisyon” oluşturmaya yöneltmiştir. Bu iki olumsuz gelişmelerden ticari açık tüm dönem içinde açık pozisyon ise dönem sonu itibariyle döviz talebi üzerinde şiddetli bir baskı yaratmıştır (Ülgen, 2006:301302). Bu baskı ciddi bir likidite krizine yol açmış, gecelik faiz oranları kasım ayında yüzde 80’ne ardından da yüzde 200’e ulaşarak yüksek miktarda sermaye çıkışı neticesinde Kasım 2000 krizine neden olmuştur. 2000 Kasım krizi, etkileri IMF’den alınan 7,5 milyar dolarlık ek kredi ile hafifletildiğinden üzerinde pek fazla durulmasa da Şubat 2001’de yaşanacak olan krizin habercisi olduğu da anlaşılamamıştır. Türkiye’de 2001 yılı şubat ayında yaşanan kriz Kasım 2000 likidite krizinden farklı olarak döviz krizidir. Bu krizle beraber Türkiye uzun yıllar boyunca uyguladığı sabit kur politikasını terk etmek zorunda kalmıştır. Şubat 2001 krizi, 2000 Kasım ayında yaşanan ve tam olarak atlatılamayan krizin devamı niteliğindedir. Kasım krizinden sonra alınan önlemler kısa vadede işe yarasa da faizin düşürülememesi ve enflasyonun kontrol altına alınamaması ve programda belirtilen özelleştirmelerin hayata geçirilememesi yüzünden hükümetin piyasalar açısından güvenilirliği bitme noktasına gelmiştir. Zaten uzun yıllardır yapısal sorunlarla boğuşan ve önceki yılın Kasım ayında ciddi bir likidite krizi yaşamış Türkiye’de, dönemin başbakanı Bülent 43 Ecevit ve cumhurbaşkanı Ahmet Necdet Sezer arasında yaşanan gerilim Şubat 2001 krizinin patlamasına neden olmuştur. Kasım Krizi’nden sonra artan risk primi nedeniyle yerli ve yabancı fonların vadeleri kısalmış ve Ocak ayından itibaren düsen faiz oranları Şubat ayında yine en yüksek seviyeye ulaşmıştır. Kasım Krizi’nden yaklaşık üç ay sonra Başbakan ve Cumhurbaşkanı arasındaki siyasi gerginlik spekülatif saldırıyı başlatmış ve döviz krizine neden olmuştur. 21 Şubat’ta bankalar arası para piyasasında gecelik faiz %6200’e yükselerek ortalama %4018.6 seviyesinde gerçekleşmiştir. 16 Şubatta 27.94 milyar Dolar olan Merkez Bankası döviz rezervi 23 Şubat’ta 22.58 milyar Dolar’a düşmüş ve rezerv kaybı 5.36 milyar Dolar olarak gerçekleşmiştir. Merkez Bankası 21 Şubat’ta kuru dalgalanmaya bırakmıştır (Uygur, 2001: s.23). Krizin temelinde ekonomideki yapısal sorunların olmasına rağmen, tetik mekanizmasının siyasi olduğu görüşünü ifade eden Karluk’a (2002: s.477) göre; kriz sonrasında ekonomi %8.5-9 daralmış, ulusal gelir 51 milyar Dolar azalmış, kişi başına gelir 725 Dolar gerilemiş, 1.5 milyon kişi işsiz kalmış, enflasyon %70’i aşmış, hazinenin faiz ödemeleri %101 artmış, iç ve dış borç yükü artmıştır. 44 2 İKİNCİ BÖLÜM – KÜRESEL FİNANSAL KRİZ 2007 yılının sonralarına doğru ABD mortgage piyasasının işleyişinin durmaya başlaması ve alınan önlemlerin yetersiz olması, subprime (kredi notu iyi olmayan kişilerin birincil piyasa yerine faiz oranı diğerlerine göre daha yüksek bir imkandan ipotekli konut kredisi edinmesiyle ortaya çıkan kredi türü) kredilerini adeta krizin fünyesi haline getirmiştir. Piyasalarda uzun süre devam eden olumlu havanın etkisi ile subprime ipoteği kullanılarak satın alınan konut hacmi artmış, bu kredilerden doğan alacakların menkul kıymetleştirilmesi yoğunlaşmış ve ikincil piyasalarda bu menkul kıymetlerden kaynaklanan riski çok yüksek olan enstrümanlar ihraç edilmiştir. Ancak bu yüksek kredi ve ödeme şartları içeren sisteme devam ettirilemez hale gelmiş ve bu subprime kredilerden doğan alacakların menkul kıymetleştirilmesi neticesinde ihraç edilen ipoteğe dayalı menkul kıymetlerin değerlerinden ani ve yüksek düşüşler yaşanmıştır. Menkul kıymetlerin değer düşüşleri ile beraber gerçeğin farkına varan bankalarda gelecek pozisyonlarını sağlama almak adına birbirlerine verdikleri borçları durdurmuş ve geri çağırmıştır. Bu piyasalardaki kullanılabilir kredi miktarının azalmasına neden olmuştur. Mali piyasaların durmasına neden olan bu durumun ardından her ne kadar FED piyasalara likidite sağlama çabası da piyasadaki olumsuz beklentilerin azalmasına yardımcı olmayınca, bazı sigorta şirketleri ve bankaların batarak iflaslarını açıklaması, uzun süredir devam eden sıkıntılı ve sürdürülemez durumun bir mali krize dönmesine neden olmuştur. 1930’lardaki Büyük Depresyondan beri en büyük finansal kriz olarak düşünülen Küresel Finansal kriz (Shahrokhi, 2011: s.194) ABD mortgage piyasalarında subprime kredi kaynaklı başladı ve daha sonradan likidite krizine dönüştü. 2008 yılında bir anda küreselleşen finansal piyasalar arasındaki sıkı bağlantı nedeniyle, başta Avrupa olmak üzere tüm dünyaya yayıldı. Bu bölümde, Küresel finansal kriz öncesi durum, krizin çıkışı ve nedenleri ile krizin ardından yaşanan gelişmeler ile ilgili bilgiler verilecektir. 45 2.1. Kriz Öncesi Genel Dünya Ekonomik Görünümü Dünya 2000’li yıllara küresel ekonomik büyümenin yavaşladığı bir yapı içerisinde girmiştir. Özellikle ABD’nin 2001-2002 yıllarında yaşadığı resesyon dünya ticaretinde olumsuz gelişmelere neden olmuş ve pek çok ülke bu durumdan kötü yönde etkilenmiştir. Yaşanan bu durgunluğun ardından gelişmiş ülkeler genişletici makroekonomik politikalar içeren önlemler almıştır. Bu önlemlere, gelişmekte olan ülkelerin yüksek hızlı büyümeleri de eklenince dünya 2002-2004 yılları arasını yüksek büyüme rakamları ile geçirmiştir. Yaşanan bu olumlu gelişmeler 2004 yılında ABD ekonomik büyümesinin zirve yapmasını sağlamıştır. Ancak takip eden dönemde artan petrol fiyatları, yükselen faiz oranları, hisse senetleri getiri oranlarının hızlı artışına uluslararası olumsuz siyasi gelişmelerin de etkisiyle bu hızlı büyüme süreci yavaşlamaya başlamıştır. 2006 yılına gelindiğinde Dünya ekonomisi finansal piyasalarda yaşanan bazı küçük dalgalanmalar, metal fiyatlarındaki artışlara rağmen büyümesini yüzde 5 seviyelerinde devam ettirmiştir. Merkez Bankaları tarafından devam ettirilen sıkı para politikalarına rağmen yüzde 9,2 büyüyen dünya ticaret hacminin ciddi oranlarda enflasyon baskısı oluşturmaya başlamış olması piyasalarda tedirgin bir ortam oluşmasına zemin hazırlamıştır. Aşağıdaki tabloda küresel finansal kriz öncesi döneme ilişkin dünya üretimi gösterilmiştir. 46 Tablo 4. Dünya Üretimi Dünya Üretimi Gelişmiş Ülkeler ABD Japonya Kanada Euro Alanı Gelişmekte Olan Ülkeler Gelişmekte Olan Asya Ekonomileri Çin Hindistan ASEAN-4 (2) Latin Amerika Brezilya Geçiş Süreci Ülkeleri Rusya 2004 5,3 3,3 3,9 2,7 3,3 2 7,7 8,7 10,1 7,8 5,8 6 5,7 8,4 7,2 2005 4,9 2,5 3,2 1,9 2,9 1,4 7,5 9,2 10,4 9,2 5,2 4,6 2,9 6,6 6,4 2006 5,4 3,1 3,3 2,2 2,7 2,6 7,9 9,4 10,7 9,2 5,4 5,5 3,7 7,7 6,7 (Değişim %) 2007 (1) 4,9 2,5 2,2 2,3 2,4 2,3 7,5 8,8 10 8,4 5,5 4,9 4,4 7 6,4 (1) Tahmin (2) Endonezya, Malezya, Filipinler, Tayland ve Singapur Kaynak: IMF, 2007: s.2. Yukarıdaki tabloda da görüldüğü üzere, aslında 2007 yılı sonunda ABD’deki mortgage piyasası durana kadar sürede, her ne kadar dalgalanmalar yaşansa da genel itibariyle dünya ekonomisinde bir iyileşme sürecinin yaşandığı söylenebilir. Ancak, ABD’nin yüksek cari ve bütçe açıklarının hızla artması, petrol ve varlık fiyatlarındaki artışlar ile hedge fonların piyasalarda yarattığı tedirginlik dünya ekonomisinde kırılganlığı giderek artırmıştır. 2.2. Dünya’yı Krize Götüren Yapısal Değişimler 2000’lı yılların başından itibaren özellikle Çin’in ucuz iş gücü avantajı kullanarak üretimde yakaladığı ivme ABD reel sektöründeki kar oranlarının düşmesine neden olmaya başlamıştır. Bununla birlikte hazine bonolarının eskisi kadar karlı olmaması da yatırımcılar açısından yeni alanların keşfedilmesini gerekli kılmıştır. 47 Her ne kadar ABD’de uzun yıllardır uygulamada olan ve 30 yıla kadar vadelerle ev sahibi olabildikleri ev kredi sistemi olan mortgage sisteminin çökmesi krizi tetiklese de, esasen kriz uzun süredir devam eden bazı sorunların birikiminin bir sonucudur. Aşağıda bu sorunlar başlıklar halinde incelenmiştir. 2.2.1. Likidite Bolluğu ve Kullandırılan Özensiz Krediler 2000’li yılların başında yaşanan durgunluğun giderilmesi için piyasalara sürekli likidite sağlanması neticesinde bankalar bu bol miktardaki likiditeyi değerlendirmek adına farklı enstrümanlar yaratmaya çalışmışlardır. Bunlardan bir tanesini de mortgage kredileri oluşturmuştur. Likidite bolluğundan dolayı bankalar kredinin dönüş riskleri ile ilgili detayları göz ardı ederek düşük gelirli ve hatta geliri olmayan bireylere bile kredi vermeye yönelmişlerdir. Bu yönelmeyle birlikte ABD mortgage piyasası, yaklaşık 10 trilyon dolarlık bir büyüklüğe ulaşarak dünyanın en büyük piyasası olmuştu. Başlangıçta mortgage kredilerinin büyük bölümü yüksek kaliteli müşterilere (prime mortgage kredi) veriliyordu. Zaman içinde, kredibilitesi zayıf olan kişilere de (subprime mortgage kredi) mortgage kredisi verilmeye başlandı. 2008 ortasında subprime olarak adlandırılan “yüksek riskli krediler”in boyutu 1,5 trilyon doları bulmuştu. ABD’de faizler geçmişte son derece düşük olduğu için subprime kredileri kullanan alt gelir grubundaki kişiler değişken faizli kredileri tercih etmişlerdi. Ancak ABD Merkez Bankası’nın faiz oranlarını peş peşe artırmasına konut fiyatlarının düşmesinin eşlik etmeye başlaması, düşük gelirli grupların kredilerini geri ödeyememe sorunlarıyla karşılaşmasına yol açtı (Eğilmez, 2009: s.66-67). Literatürde subprime olarak geçen ve ABD kamuoyunda NINJA (No income, no job, no asset) krediler olarak adlandırılan bu kredilerin kolay elde edilmesi neticesinde konut fiyatları olması gerekenin çok üzerinde oluşmaya başladı. Piyasaların bozulmaya başlaması ile birlikte zaten geliri olmayan veya çok az olan kredi kullanıcılarının bu kredileri ödeyememesi, kredi geri dönüşlerinde problemler yaşanmasına neden olmuştur. Ödenmeyen krediler neticesinde bankalar ipotek karşılığı verdiği gayrimenkullere haciz yoluyla el koymuştur. 48 Bankaların risklerini kapatmak için el koyduğu konutları satışa çıkarması da arz fazlası oluşturunca konut fiyatlarında oluşan yüksek fiyatlar düşüşe geçti ve zaten zor durumda olan mortgage sisteminin çöküşü hızlandı. 2.2.2. Menkul Kıymetleştirme Menkul kıymetleştirme likit olmayan aktiflerin ihraç edilebilecek ve sermaye piyasalarında alım satımı yapılabilecek menkul kıymete dönüştürülmesidir. Bu kapsamdaki aktifler arasında ikametgah amaçlı ipotekler, otomobil kredileri, kredi kartı alacakları ve kira ödemeleri yer almaktadır. Aktif menkul kıymetleştirmesi teminatlandırılmış krediden veya aktife dayalı menkul kıymetlerden ya da üçüncü bir kişiye satılan diğer finansal alacaklardan farklıdır. Menkul kıymetleştirmenin temel unsuru iyi aktiflerin bir şirket ve finansal kurumun bilançosundan ayrılması ve yatırımcılara yüksek kalitedeki menkul kıymetlere dayanan aktiflerin kullandırılmasının sağlanmasıdır. Kurumlar için menkul kıymetleştirme finansmanın yeni ve ucuz bir şeklidir. Etkin kredi programları olup da sermaye kısıtı yaşayan finansal kuruluşlar için menkul kıymetleştirme aktiflerin bilançodan kaldırılması ve sermayenin daha fazla kredi tahsisi için serbest bırakılması anlamına gelmektedir. Aktif menkul kıymetleştirme alternatif bir fonlama kaynağı olabilmekte ve menkul kıymetler işlem hacmi geniş ve yüksek kredi derecesine sahip likit ürün olduklarından, ikincil piyasalarda aktif olarak alım satımı yapılabilmektedir. Yatırımcılar için menkul kıymetler benzer kurumsal tahvillere göre daha fazla getiri ve farklı yatırım araçları için çeşitlenme sağlamaktadır (Erdönmez, 2006: s.75). ABD’de likiditenin bol olduğu 2006 yılına kadar geçen sürede menkul kıymetleştirme büyük bir kredi kaynağı sağlamış ve bireyler de bu bol kaynaktan olması gerekenin üzerinde bir oranda kullanımda bulunmuşlardır. Riskin bir finansal enstrümandan diğerine kolaylıkla taşınmasına imkan sağlayan menkul kıymetleştirmenin olumsuz tarafları göz ardı edilerek kullanılmaya devam edilmesi neticesinde bu kredi balonu giderek büyümüştür. Mortgage kredisi veren bir bankanın, kredi karşılığındaki alacaklarını kısmen veya tamamen menkul kıymetleştirerek bir yatırım bankasına sattıklarında risk sistemde taşınmış 49 olmaktadır. Bu şekilde riskin sürekli taşınması ve kaynağın kendisinin de riskli olduğu bir mekanizma mali sistemi tamamen kırılgan hale getirmiştir. Geri ödemelerdeki aksama ise zaten kırılgan olan mali sistemin çökmesinin başlatmıştır. FED Eski Başkanı Alan Greenspan, verdiği bir röportajda her ne kadar krizin kredilerden kaynaklandığı düşünülse de esas sebebinin bu kredilerin paketlenerek tekrar satılmasının krize neden olduğunu ifade etmiştir. 2.2.3. Saydamlık Eksikliği Genele hitap veya hizmet eden bütün sistemleri güvenilirliği ve devamlılığı açısından o sistemin kurallarının belli olması ve sürekli olarak denetlenebilir olması gerekmektedir. Bireylerin sistemleri kendi çıkar ve menfaatleri doğrultusunda kullanma arzusu oldukça eski bir durumdur. Bunu önlemek veya asgariye indirmek içinse denetim ve hesap verme mekanizmaları gerekmektedir. Saydamlık, bu denetim mekanizmalarının sağlıklı bir şekilde işleyebilmesi için gerekli olan bilginin sistem tarafından üretilmesidir ( Toker, 2002: s.1). Saydamlık için (Polat, 2003: s.67); Görev, yetki ve sorumlulukların açık olarak tanımlanması, Bilgilerin belli standartlar çerçevesinde düzenli olarak yayımlanmak suretiyle kamuya açık ve ulaşılabilir olması, Kaynak dağıtım ve kullanım sürecinde Bütçelerin hazırlanma, uygulanma ve raporlanma süreçlerinin açık olması, Denetim ve istatistiksel veri yayınlama sisteminin kalitesi ve açıklığı açısından, bağımsız güvencelerinin olması, gerekmektedir. Finansal araçların bu karmaşık yapısının anlaşılmasında önemli bir zorluk söz konusudur. Sıradan yatırımcılar için her gün değişen yenileşen ve farklılaşan finansal araçları takip etmek mümkün değildir. Hele de özellikle anlaşılmamak istendiğinde ciddi bir saydamlık sorunu ile karşılaşılmaktadır (Alantar,2008: s.75). 50 2008 Küresel Finansal Krizi’ni başlatan mortgage piyasasında, bankaların, mortgage kuruluşlarının ve sigorta şirketlerinin varlıkları ve değerleri bilinmediği için kriz bu kadar derinleşmiştir. 2.2.4. Derecelendirme Kuruluşları Dünyada kredi derecelendirme sistemi ile ilgili en büyük tartışmaların başında kredi derecelendirme kuruluşlarının bağımsızlığı gelmektedir. Bankalar ve mali kurumları inceleyerek onlara not veren bir kuruluşun yine söz konusu kurumlar tarafından finanse edilmesi önemli bir sorun oluşturmaktadır. Objektifliğin ve saydamlığın sorgulandığı bu durum neticesinde elde edile verilerin güvenilirliği ise problemlere yol açabilmektedir. Kaldı ki, kredi derecelendirme kuruluşlarının her zaman bütün aksak noktaları tespit etmesi de çok mümkün görünmemektedir. Kredi notlarının tüm finansal aktörler için önemli bir referans olduğu ve bireylerin yatırımlarını etkilediği bir ortam bu kurumlardan gelen verilerin yanlış veya taraflı olması piyasalar açısından büyük bir risk oluşturmaktadır. ABD mortgage krizi kaynaklı finansal dalgalanma, kuruluşların faaliyetlerini kamuoyuna açıklama konusunda gerekli özeni göstermesi gerektiği ve bunun yatırımcılar, derecelendirme kuruluşları, finansal araçların değerlemesini yapan analistler gibi üçüncü taraflar acısından oldukça önemli olduğu hususunu gündeme getirmiştir. Dalgalanmanın temelinde yatan nedenlerden biri, kamuoyuna yapılan hatalı ya da eksik açıklamaların, yatırımcılar tarafından veri kabul edilerek, varlığın daha menkul kıymetleştirme sürecinde iken bu hatayı giderecek daha sağlıklı yeni bir değerlemenin yapılmamasıdır (Başyiğit, 2010: s.84-85). 2.2.5. Düzenleyici Ve Denetleyici Kuruluşlar Tüm sistemlerde olduğu kadar finansal sistemlerin güvenilirliği ve sürdürülebilirliği açısından denetleyici ve düzenleyici kurumların sistem içerisinde bulunmaları ve işlerini belirli standartlarda özenle yapmaları gerekmektedir. Denetleme mekanizmasının olmadığı durumların suiistimallere açık olacağı kesindir. 51 ABD finans piyasalarında otorite yapısının dağınık olması ve her düzenleyici ve denetleyici otoritenin kendine has düzenleme ve uygulamayı geliştirmesi hukuki yapının karmaşıklaşmasına neden olmuştur. Ayrıca, uygulamada olan düzenlemelerin yerel ve merkezi düzenleme olarak ayrılması hukuki yapıyı daha da kompleks bir hale getirmiştir (FED, 2005: s.62). Özellikle mortgage piyasasını denetim altında tutmak ise çok daha zor bir durum oluşturmaktadır. Ve son olarak kredi geri ödemelerinin toplandığı havuzdan yeniden türev ürünlerin ihraç edildiği mortgage sisteminin kontrol altına alınamaması büyük çöküşü başlatmıştır. 2.3. Küresel Finansal Krizin Ortaya Çıkışı Ve Gelişimi 2007 yazında başlayan ve kısa sürede tüm dünyayı etkisi altına alan ve ABD finansal sisteminin sadece yüzde 3’ünü oluşturan subprime mortgage kredilerinin oluşturduğu finansal türbülansın nasıl ABD’nin tamamını ve küresel bankacılık sistemini etkisi altın aldığı önemli bir sorudur (Eichengreen, vd., 2012: s.1299-1230). Kriz ilk ortaya çıktığında krize neden olan faktörler olarak bankaların davranışları ve regülasyon sisteminin çuvallaması gibi mikro faktörlere odaklanıldı. Oysa Alman Bundesbank’ın başkanı Weber’in bakış açısına göre bu kriz bir “nedenler kokteyli”ydi (Iley ve Lewis, 2011: s.90). Bu bölümde bu nedenler kokteyli ele alınmaktadır. Küresel finansal krizin ardında yoğun tüketim eğilimi ve ABD kredi piyasalarında oluşan ve aşırı büyüyen kredi balonunun patlaması yatmaktadır. Dünya piyasalarında 2000’li yıllarla beraber başlayan likidite bolluğu neticesinde ABD’deki bankalar ellerindeki nakit değerleri geri dönüş risklerini göz ardı ederek kredi piyasasına sundular. Faizlerin giderek düştüğü bu dönemde kredi geçmişleri incelenmeden gelir durumları uygun olmayan kişilere mortgage kredileri verildi. Subprime mortgage olarak adlandırılan bu kredilerin geri dönüşlerinde problemlerin başlaması piyasalarda tedirginlik yarattı. Kredilerin geri ödenmesinde karşılaşılan bu sorun neticesinde bankacılık sisteminde likidite sorunu baş gösterdi. 52 ABD’nin uyguladığı gevşek para politikasının neden olduğu enflasyonist baskılar neticesinde FED harekete geçmek zorunda kaldı ve faizlerde artışa gitti. Bu durum konut taleplerinde azalmaya meydana getirdiği için konut fiyatlarında belirgin düşüşler yaşanmasına neden oldu. Piyasalarda durgunluğu neden olan bu durum neticesinde konut kredilerinin geri dönüşünde sorunlar baş gösterdi. Kredi sağlayan kuruluşların kredi geri ödemelerini teminat göstererek büyüklüğü trilyon dolarla ifade edilen tahviller ihraç etmişlerdi. Bu tahvillerin getirileri ABD hazine bonosundan elde edilen tahvillerin çok çok üzerinde olduğu için, yüksek gelir elde etmek isteyenler bu riskli ancak yüksek gelirli tahvilleri tercih ettiler. Ancak bu tahvillerin değeri alınan konut kredileri geri ödendiği sürece korunabiliyordu. Konut kredilerinin geri dönüşünde problemlerin yaşanması ile birlikte bu tahvillerin değerleri de korunamaz hale geldi. Yaşanan tüm bu sorunlar nedeniyle bankalardaki hacizli konut sayılarında artışlar yaşanmış, hacizli konutların bankalar tarafından piyasaya sürülmesi de konut fiyatlarını bir kez daha aşağıya çekmiştir. Tüm bu gelişmeler; konutların net değeri, ödenen kredilerin net değerinin altında kalması sonucu müşterilerin, evlerin anahtarlarını zarfla geri göndermeleriyle “jungle mail” kavramını karşımıza çıkarmıştır. Bankalar, kredi ödemelerini çeşitli mali kuruluşlara satmıştır ancak bu şekilde zarar hızla yayılmış ve mali kuruluşların iflasına sebep olmuştur (Alantar, 23008: s.76). Esasen kriz, 2007 yılı Eylül’ünde ABD tarihinin en büyük yatırım bankası olan Lehman Brothers’ın iflasını açıklaması ile patlak verdi. Bu iflas 2000’li yılların başından itibaren başlayan dalgalı ekonomik görünümün fırtınaya dönmesine sebep oldu. Bu iflası yine pek çok yatırım bankası, sigorta şirketi ve bankanın iflası izledi. Konut kredilerinde başlayan sorunların zaman içerisinde tüm kredi piyasasına yayılmıştır. Bu süreçte Fed faizleri düşürmesine ve birkaç ay içerisinde Avrupa Merkez Bankası ile birlikte 1 trilyon dolardan daha fazla para sürmesine rağmen piyasalar durulmamıştır. Krizin etkileri yatırım bankalarında hızla görülmeye başlanmıştır. İlk olarak önde gelen bankalardan Bear Stearns Ocak 2007’de 20 53 milyar dolar olan piyasa değerine rağmen Mart 2008’de sadece 236 milyon dolara JP Morgan’a satılmıştır. Alıcı bulamayan Lehman Brothers’ın iflası, Merril Lynch’in Bank of Amerika’ya satılması küresel ölçekte bankacılık sistemini olumsuz etkilemiştir (Başyiğit, 2010: s.88). Aşağıdaki tabloda konut piyasasında başlayan krizin nasıl bir likidite krizine dönüştüğü gösterilmektedir. Tablo 5. Mortgage Kredi Krizinin Likidite Krizine Dönüşüm Süreci 2007 Temmuz 2007 Ağustos Subprime/Kredi Krizi Likidite Krizi *Piyasalar subprime *İlk kredi sorunları kredi ödemelerinin baş göstermeye yapılmamasıyla şoka başladı. girdi. *Risk iştahı azaldı. *Subprime kredilerine dayalı finansal ürünler *Yatırımcılar varlığa tekrar değerlendirildi. dayalı finansman bonosu almakta *Yüksek profili olan isteksiz davrandı. yatırımcılar zarar kaydetti. *Kısa vadedeki finansman talepleri *Yatırımcılar riskten oluştu. kaçınmaya başladı. *Bankalar talepleri *Kredi riskleri yeniden karşılamak için nakit fiyatlandı. tutmaya başladı. 2007 Eylül 2007/Ç4 Ve Sonrası Kredi Ve Likidite Krizi Devam Ediyor *Likidite açığı devam *Yüksek dönem etti. faizleri. *Yatırımcılar nakit varlıklarını sattı. *FED faizleri %0,5 puan indirdi. *3 aylık LİBOR oranları yükseldi. *Bankalar hala kısa vadeli borçlanmaya devam etti ve dönem faizlerini yükseltti. *Spekülatif davranışlar kredi kullananları olumsuz etkiledi. *Yeni kredi kullanıcıları için koşullar sıkılaştırıldı. *Tüketiciden kaynaklanan riskler azaldı. *Avrupa Merkez Bankası, FED ve İngiltere Merkez Bankası gecikmeli olarak acil likidite sağladı. *Merkez bankası yardımlarını tahmin etmek kolaylaştı. *Borçlanma maliyetleri etkilendi. Kaynak: Demir vd. 2008: s.1 2007 yılında ABD’de başlayan subprime kredi problemleri özellikle Avrupa başta olmak üzere diğer ülkelerin de finansal sektörlerini etkiledi (Moshirian, 2011: s. 502). Finansal liberalizasyon ve küreselleşmenin birbirine bağladığı bankacılık ve finans sistemi ise, krizin küresel bir boyut kazanmasına neden olmuştur. 54 2.4. Küresel Finansal Krizi Karşısında Ülkelerin Aldıkları Önlemler ABD konut piyasalarında mortgage kredileri kökenleri baş gösteren ve kısa sürede bir likidite krizine dönüşen kriz, özellikle küreselleşmenin doğal bir sonucu olarak dünyadaki bankacılık ve finans sektörlerinin grift bir yapıya sahip olması nedeniyle bir anda önce gelişmiş ülkelere ardından da gelişmekte olan ülkelere yayılarak küresel bir boyut kazandı. Böylesi bir kriz karşısından her biri farklı ekonomik yapıya sahip olan dünya ülkeleri bazı önlemler aldı ve krizin etkilerinden en az etkilenmek için uygulamaya çalıştılar. Erdönmez (2009: s. 91-96), krizin başlangıcından itibaren geçen süreçte dünya ülkeleri ve özellikle ABD tarafından alınan önlemler sırasıyla şu şekildedir; 7 Eylül Haftası İpotekli Konut Finansmanı Kurumları Fannie Mae ve Freddie Mac’in kontrolü Amerikan Hükümetine geçmiştir. 14 Eylül Haftası Lehman Brothers iflas etmiştir. Merrill Lynch, 50 milyar dolara Bank of America'ya satılmıştır. ABD Merkez Bankası 85 milyar dolar vererek sigorta devi AIG’yi kurtarmıştır. İngiliz Bankası Lloyd TSB en büyük rakibi HBOS'u 18,9 milyar dolara satın almıştır. Rusya hükümeti finansal piyasalara ve bankalara 120 milyar dolar verileceğini açıklamıştır. 7 Ekim’de bu miktar 50 milyar dolar artırılmıştır. Amerikan Hazinesi tarafından Sorunlu Aktiflerin Rehabilitasyonu Programı açıklanmıştır. Bu program kapsamında hükümetin 700 milyar dolar tutarında ipoteğe dayalı menkul kıymet almasına imkan tanınmıştır. 4 Ekim’de ise değiştirilmiş versiyonu yasa olarak Meclis’te kabul edilmiştir. 55 21 Eylül Haftası Goldman Sachs ve Morgan Stanley yatırım bankacılığından mevduat bankacılığı statüsüne geçmiştir. İngiliz hükümeti Bradford&Bingley'e el koymuştur. 28 Eylül Haftası Washington Mutual 328 milyar dolar aktif varlığıyla Amerikan tarihinde en büyük banka iflası olmuştur. Hükümetin bu bankaya el koymasını takiben bankanın varlıkları 1,9 milyar dolara JP Morgan'a satılmıştır Japon Nomura Lehman Brothers’ın Asya’daki varlıklarını, daha sonra ise Avrupa’daki operasyonlarını da satın almıştır. Fortis Bank'ın yüzde 49'u kamuya geçti. Citigroup Wachovia’yı satın almıştır. Likidite sıkıntısı çeken Dexia’yı kurtarmak için Belçika, Fransa ve Lüksemburg devletleri tarafından 6,4 milyar Euro destek sağlanmasına karar verilmiştir. İzlanda hükümeti ülkenin üçüncü büyük bankası Glitnir Bankası’nın yüzde 75’ini almıştır. İsveç Merkez Bankası İzlanda Bankası Kaupthing’in İsveç Birimine 700 milyon dolar kredi açacağını duyurmuştur. İrlanda bireysel, ticari ve Interbank banka mevduatlarına sınırsız garanti getirildiğini açıklamıştır. Benzer önlemler Avusturya, Danimarka, Almanya, Yunanistan, İzlanda, İtalya ve Portekiz’de açıklanmıştır. 56 İsveç, İngiltere ve Amerika’da mevduat garanti limitleri artırılmıştır. 3 Ekim’de Avrupa maliye bakanları bütün Avrupa ülkelerinde banka mevduatlarına getirilen asgari güvencenin 50.000 Euro’ya yükseltildiğini açıklamıştır. 5 Ekim Haftası Likidite sıkıntısı çeken Dexia’yı kurtarmak için Belçika, Fransa ve Lüksemburg devletleri tarafından 6,4 milyar euro destek sağlanmasına karar verilmiştir. BNP Paribas, Fortisbank’ın 14,5 milyar Euro değerindeki hisselerini satın almaya karar vermiştir. Böylelikle BNP Paribas, yüzde 75 payla Fortisbank’ın en büyük hissedarı olmuştur. Alman Hükümeti ticari bankalar ve federal düzenleyicilerle birlikte Hypo Real Estate için 50 milyar dolar tutarında kredi garantisi verileceğini açıklamıştır. İzlanda’da da ülkenin ikinci büyük bankası olan Landsbanki’ye el koyulmuştur. İzlanda Merkez Bankası tarafından Rusya’nın, döviz rezervlerini desteklemek için kendilerine 4 milyar euro kredi vereceği bildirilmiştir. İzlanda hükümeti İzlanda bankası Kaupthing’e 683 milyon dolar kredi sağlanacağını açıklamıştır. Amerikan Merkez Bankası (FED) ticari tahvil piyasasına Büyük Depresyon’dan beri ilk kez müdahale etmiştir. İspanya hükümeti İspanya bankalarına ait aktifleri satın almak için 40 ila 68 milyar dolar tutarında acil fon oluşturmuştur. İngiltere hükümeti ülkenin zor durumdaki bankalarına kısa vade likidite sağlanmak için 87,2 milyar dolar tutarında acil fon desteği açıklamıştır. İngiltere 57 hükümeti, İngiltere bankaları için açıkladığı büyük kurtarma paketi kapsamında 250 milyar sterlinlik yeni kredi ve aynı tutarda likidite karşılıkları için garanti de yer almaktadır. ING Bank İzlanda Bankası Kaupthing’in 2,5 milyar sterlinlik bazı mevduatlarını Heritable Bank’ın ise 538 milyon sterline aldığını açıklamıştır. ABD Merkez Bankası, Avrupa Merkez Bankası, İngiltere Merkez Bankası, İsviçre, İsveç ve Kanada Merkez Bankaları ile koordineli faiz indirimi yaptı. Çin Merkez Bankası da eş zamanlı olarak faiz indirimi yaptı. İzlanda Finansal Denetleme Kurumu (FME), ülkenin en büyük bankası Kaupthing bankasına el konulduğunu ve ülkedeki bütün mevduatların garanti altında olduğunu bildirmiştir. ING Grubu’nun İngiltere’deki internet bankacılığı hizmeti sunan kolun ING Direct İzlanda’daki Kaupting Bankasından 2,5 milyar sterlin, Heritable Bankasından ise 538 milyon sterlin değerinde mevduat satın almıştır. Finlandiya Mali Düzenleme Kurumu, İzlanda hükümetinin el koyduğu Kaupting bankasının Finlandiya’daki şubesini geçici olarak kapatmıştır. İngiltere hükümeti finansal kurumlara olan güvenin yeniden tesis edilmesi için 685 milyar dolar tutarında bir plan açıklamıştır. Plan kapsamında bankaların açtıkları yeni kredilere 438 milyar dolar garanti getirilmiş ve 88 milyar tutarında özsermaye sağlanması amaçlanmıştır. Ukrayna Merkez Bankası ülkenin altıncı büyük bankası Prominvestbank’ın kontrolünü aldığını açıklamıştır. 12 Ekim Haftası Avrupa Hükümetleri 2,5 trilyon dolar tutarında kurtarma paketleri açıklamıştır. Kurtarma paketleri bankacılık sektörünün yeniden sermayelendirilmesi, Interbank ve doğrudan kredilere garanti verilmesini içermektedir. 58 İngiltere hükümeti ülkenin üç en büyük bankasına 60 milyar dolar tutarında sermaye enjekte etmiştir. ABD 700 milyar dolar tutarındaki kurtarma paketinin 250 milyar dolar tutarındaki kısmının bankaların yeniden sermayelendirilmesinde kullanılacağını açıklamıştır. Japonya’nın en büyük bankacılık kuruluşu Mitsubishi UFJ Financial Group (MUGF) Morgan Stanley’in yüzde 21’ini yaklaşık 9 milyar dolara aldığını açıklamıştır. 19 Ekim Haftası IMF İzlanda’yla iki yıl vadeli 2,1 milyar dolar tutarında ekonomik iyileşme programı üzerinde anlamaya varılmıştır. İsveç hükümeti bankalara ve konut sektörüne kaynak sağlayan finans kuruluşlarına 152 milyon Euro destek vereceğini açıklamıştır. Güney Kore hükümeti Kore bankalarının dışarıdan yabancı para cinsinden temin ettiği yaklaşık 100 milyar dolar tutarındaki krediyi, 30 Haziran 2009'a kadar devlet garantisi altına aldığını açıkladı. Bu arada bankalara 30 milyar dolarlık likidite imkânı temin edileceğini ve KOBİ'ler için Kore Kalkınma Bankası'na 750 milyon dolarlık bir kaynak aktarılacağı açıklanmıştır. Belarus Merkez Bankası tarafından istikrarın ve ekonomik büyümenin devamı için IMF’den kredi istendiğini açıklanmıştır. 26 Ekim Haftası IMF tarafından bazı gelişmekte olan ülkelerin yaşadığı kısa vadeli kredi sıkışıklığının azaltılması için likidite swap kolaylığı olarak tanımlanan bir aracın önceden seçilmiş, iyi yönetilen ancak kredi bulmakta zorluk yaşayan üst düzeydeki gelişmekte olan ülkelere sunulacağı açıklamıştır. 59 Meksika Merkez Bankası kredi piyasalarının sağlıklı işlemesi için 11 milyar dolar tutarında bono alacağın belirtmiştir. Ayrıca, yatırımcıların uzun dönem bonolardan çıkmalarını önlemek için merkez bankası 3,7 milyar dolar tutarında swap işlemiyle sabit faizli uzun dönemli bono faizleri yerine değişken faiz imkanı getirilmiştir. Amerikan Merkez Bankası Brezilya, Meksika, Güney Kore ve Singapur’un para birimlerini dolara çevirmeleri için 30’ar milyar dolar tutarında swap hattı açmıştır. 1 Kasım Haftası IMF’nin Ukrayna ve Macaristan ile sırasıyla 16,6 milyar dolar ve 15,7 milyar dolar tutarında ekonomik destek programı büyük bankası üzerinde anlaşmaya varıldığı açıklanmıştır. Almanya’nın ikinci Commerzbank AG’nin Alman hükümetinden 8,2 milyar Euro (10.6 milyar dolar) sermaye yardımı alacağı açıklanmıştır. Brezilya’da Banco Itau Holding Financeira SA and Uniao de Bancos Brasileiros SA birleşme kararı almıştır. Brezilya merkez bankası 24 Eylül’den bu yana piyasalara 46,1 milyar dolardan fazla sermaye enjekte etmiştir. Portekiz, hükümeti Banco Portugues de Negocios’un (BPN) millileştirileceğini açıkladı. Güney Kore hükümeti ekonomiyi canlandırmak için piyasalara yaklaşık 11 milyar dolar pompalayacağını açıkladı. İtalya hükümeti bankalara sermaye sağlamak için 30 milyar Euro tutarında bir kaynak ayırmayı planladığını açıklamıştır. Macaristan Hükümeti, bankalara 3 milyar dolar sağlamaya hazır olduğunu açıkladı. Bankalara sağlanacak olan 3 milyar dolar, bankaların sermaye yapılarının 60 güçlendirilmesi ve borçların ödenmesinde kullanılması öngörülmektedir. Macaristan’ın IMF ile yaptığı stand-by anlaşması çerçevesinde, fondan ve AB'den 25,1 milyar dolar kredi alacağını açıklanmıştır. Avrupa Merkez Bankası İngiltere İsviçre Merkez Bankası gösterge faiz oranlarında indirime gitmiştir. 9 Kasım 2008 Çin 586 milyar dolarlık bir ekonomik teşvik planı açıklamıştır. Bu çerçevede 2010 yılına kadar ağırlıklı olarak altyapı ve sosyal projelerde kullanılmak üzere kamu harcaması yapılması öngörülmektedir. Çin hükümeti ayrıca orta seviyede gevşek bir para politikası uygulanacağını ve 17,5 milyar dolarlık vergi yapılacağını açıklamıştır. Amerikan Merkez Bankası tarafından AIG sigorta şirketinin destekleme planının yeniden yapılandırıldığı açıklanmıştır. G-20 tarafından ekonomik politika koordinasyonunu güçlendirmek için makroekonomik alanda girişimlerde bulunuldu (Catte vd., 2011: s.802). G-20 Liderler Zirvesi sonrasında küresel büyümeyi yeniden tesis etmek ve dünya finansal sistemleri için gerekli reformları gerçekleştirmek üzere bir aksiyon planı üzerinde mutabakata varılmıştır. 23 Kasım Haftası Citigroup ABD Hazine Bakanlığı, FED ve FDIC ile anlaşma sonucu 40 milyar dolar değerinde sermaye desteği almıştır. ABD Merkez Bankası 600 milyar dolarlık ipotek finansmanı kredilerine dayalı menkul kıymet alacağını ve 200 milyar dolar büyüklüğünde tüketici borçlarına dayalı menkul kıymet alma imkanı sunacağını açıklamıştır. Ayrıca FED Fannie Mae, Freddie Mac ve Federal Home Loan Banks tarafından ihraç edilen menkul kıymetlerin de 100 milyar dolara kadar olan kısmını alacağını belirtmiştir. 61 30 Kasım Haftası Polonya hükümeti 24 milyar Euro tutarında ekonomik istikrar ve kalkınma paketi açıkladı. Yeni Zelanda, İsveç Merkez Bankası İngiltere merkez bankası Avrupa Merkez Bankası gösterge faiz oranını düşürmüştür. Fransa hükümeti, Fransız ekonomisini teşvik için 26 milyar Euro’luk (32,9 milyar dolar) bir plan açıkladı. İsveç Hükümeti, 1,1 milyar dolarlık ekonomik teşvik paketi açıkladı. 7 Aralık Haftası Hindistan, ekonomiyi canlandırmak amacıyla, 4,1 milyar dolarlık teşvik paketi açıkladı. Brezilya’da 13 milyar doları aşan bir kurtarma paketi açıklamıştır. AB liderleri, küresel finansal krizle birlikte durgunluğa giren Avrupa ekonomisini canlandırmak için hazırlanan 200 milyar Euro’luk teşvik paketini onayladı. Japonya hükümeti 255 milyar dolarlık yeni bir teşvik planı açıkladı. 14 Aralık Haftası İrlanda, bankalara 10 milyar Euro’ya kadar sermaye desteği sağlayacak. Japonya'da Bakanlar Kurulu, ekonominin durgunluktan kurtulması amacıyla 54 milyar dolarlık yeni bir ekonomik paketi onayladı. 21 Aralık Haftası İrlanda hükümeti, ülkenin üç büyük bankasına 5,5 milyar Euro (7,68 milyar dolar) fon aktaracağını ve Anglo Irish Bank’ta ortaya çıkan kredi skandalından sonra 62 bu bankanın çoğunluk hissesini alacağını dün açıklamıştır. Hükümetin Bank of Ireland ve Allied Irish Banks bankalarına ikişer milyar Euro yatırım yapacağını ve karşılığında alacağı imtiyazlı hisselerle “önemli konular” hakkındaki kararlarda yüzde 25 söz sahibi olacağını belirtmiştir. Çin Merkez Bankası faiz indirdi. Ocak Haftası Şili Devlet Başkanı Michelle Bachelet, küresel ekonomik krizle savaşabilmek için 4 milyar dolarlık teşvik planı açıkladı. Almanya'da, hükümetin 50 milyar avroluk paket üzerinde anlaştıkları belirtildi. 11 Ocak Haftası İngiltere hükümeti küçük ve orta ölçekli şirketlere kredi ve sermaye yardımı açıklamıştır. 500 milyon sterline kadar cirosu olan firmalara 10 milyar sterlin sermaye, 20 milyar sterline kadar da kısa vadeli kredi temin edilebilecektir. 25 milyon sterline kadar cirosu olan firmalara 1,3 milyar dolara kadar banka kredisi sağlanması için garanti sağlanacaktır. Avrupa Merkez Bankası faiz indirdi. ABD hazinesi Bank of Amerika’dan 20 milyar dolar değerinde imtiyazlı hisse aldığını açıklamıştır. Ayrıca 118 milyar dolar tutarındaki toksik varlıklarının birçoğuna garanti getirildiği açıklanmıştır. Danimarka, bankalar ve ipotekli konut kredisi kuruluşları için 18 milyar dolarlık (100 milyar Danimarka kronu) kurtarma planı hazırladı. 63 18 Ocak Haftası İngiltere, global kredi krizinden etkilenen ekonomisinin daha da yavaşlamasını önlemeye çabaları kapsamında, bankaların büyük kayıplara karşı korunmasını ve borçlarına garanti getirilmesini amaçlayan milyarlarca sterlin büyüklüğünde yeni bir kurtarma planı açıkladı. Alman ipotekli konut kredisi kurumu Hypo Real Estate’in Alman hükümetinden borçlarına ilave 12 milyar Euro garanti temin edeceği açıklanmıştır. 25 Ocak Haftası Amerika Merkez Bankası ABD Merkez Bankası (FED), gösterge faiz oranını yüzde 0-0,25 aralığında tutmaya karar verdi. Fransa’nın ikinci büyük bankası Credit Agricole ile Societe Generale, varlık yönetim şirketlerini birleştirme kararı aldı. Böylelikle Credit Agricole’un yüzde 70 paya sahip olacağı bu yeni şirketin yönettiği fonların toplamı 638 milyar (816 milyar dolar) Euro’ya ulaşacak ve Avrupa’nın dördüncü büyük varlık yönetim şirketi olacaktır. Hollandalı bankacılık devi Ing Group, Hollanda hükümetinin, 27,7 milyar Euro’luk (35,8 milyar dolar) ABD ipotekli konut kredisinden kaynaklı sorunlu varlıkların büyük çoğunluğunu satın alacağını bildirilmiştir. Japonya hükümeti, finansal krizden dolayı nakit bulamayan ve gelecekte sorunlu hale gelmesi muhtemel şirketlerden hisse satın almak için 16,7 milyar dolar büyüklüğünde bir program başlatmıştır. 1 Şubat Haftası İsveç hükümeti tekrar kredi vermeye başlamalarını sağlamak üzere bankalara 6 milyar dolar sermaye yardımı yapılacağını bildirmiştir. Bu çerçevede hane halklarına ve şirketlere uygun koşullarda kredi imkanı sağlanması hedeflenmektedir. 64 Japonya Merkez Bankası Japon bankalarının global finans kriz dolayısıyla maruz kaldıkları zorlukları azaltmak amacıyla bankaların elinde bulunan hisse senetlerini almak için 11 milyar dolar kaynak sağlayacağını açıklamıştır. Merkez Bankası program kapsamında Nisan 2010’a kadar Japon bankalarının elinde bulunan ve borsada işlem gören hisselerden 11 milyar dolar değerinde satın alarak bankaların hisse senedi fiyatlarındaki değişikliklerden dolayı maruz kaldıkları risklerin azaltılması hedeflenmektedir. Avustralya hükümetinin, küresel krizden korunmak için 26 milyar dolarlık teşvik paketi hazırladığı açıklanmıştır. Paketin önemli bir bölümü düşük ve orta gelirli ailelere nakit olarak verilecek. Avustralya hükümeti, küresel krizden korunmak için 26 milyar dolarlık (42 milyar Avustralya doları) teşvik paketi hazırlıyor. Paketin, 28,8 milyar Avustralya dolarlık kısmının altyapı yatırımları, okullar ve konutlar için kullanılacağı, 12,7 milyar Avustralya dolarının ise düşük ve orta gelirlilere Mart ayında ödenecek nakit ödemeden oluştuğu belirtilmiştir. 8 Şubat 2009 Haftası ABD Hazinesi, bankacılık sistemini kurtarmak için büyüklüğü 2 trilyon dolara ulaşabilecek yeni bir plan açıklamıştır. Buna göre bankaların bilançolarındaki kötü varlıkları satın almak için kamu ve özel sektör ortaklığıyla 1 trilyon dolarlık bir fon oluşturulurken, tüketici kredilerini canlandırmak için de 1 trilyon dolarlık bir kaynak sağlanacaktır. Planla; ABD Tasarruf Sigorta Mevduat Fonu (FDIC), ABD Merkez Bankası (FED), ABD Hazinesi ve özel sektörün ortaklığıyla bir yatırım fonu kurulması, Kamu-Özel Yatırım Fonu, bankaların bilançolarındaki ipotekli konut finansmanı kaynaklı zararlı menkul kıymetleri satın alması, Fonun büyüklüğü başlangıçta 500 milyar dolar olacak, ancak bu rakam 1 trilyon dolara kadar çıkabilmesi, 65 FED’in tüketici kredilerinin yanı sıra küçük ölçekli şirketlere verilen ticari kredileri desteklemek için uyguladığı 200 milyon dolarlık programın büyüklüğü 1 trilyon dolara çıkması, İpotekli konut kredisi kullanan ev sahiplerinin konutlarına haciz gelmesini önlemek ve tüm ekonomiyi etkileyen konut krizin bu etkisini hafifletmek için federal kurtarma fonlarına 50 milyar dolar aktarılması öngörülmektedir. ABD Başkanı Barack Obama’nın reel ekonomiyi canlandırmak için hazırladığı 838 milyar dolarlık teşvik paketi Senato’dan geçmiştir. Teşvik paketi ile milyonlarca yeni iş yaratması ve ekonomiyi tekrar rayına oturtmasının amaçlandığı belirtilmiştir. Avrupa Merkez Bankası faiz oranını değiştirmeyerek yüzde 2'de bırakmış, İngiltere Merkez Bankası (BOE) ise faiz oranlarını 50 baz puan indirerek yüzde 1,5'ten yüzde 1'e düşürmüştür. Japonya IMF’e küresel finansal krizde kredi tesis edilmesini teminen ilave 100 milyar dolar sağlamıştır. 15 Şubat 2009 Haftası ABD’de işletmelere, birey ve ailelere, işsizlere yönelik teşvikler ile enerji yatırımları, otoyol ve köprü inşaatları, sağlık bilim ve araştırma için kaynak ayrılmasını öngören ve Kongre’de kabul edilen 787 milyar dolarlık paket yürürlüğe girmiştir. Aşağıdaki tabloda Erdönmez (2009: s.90) Şubat 2009 itibariyle krize karşı alınan kurtarma paketlerinin maliyetleri hesaplamıştır. 66 Tablo 6. Kurtarma Paketlerinin Maliyetleri Sermaye Enjeksiyonu ABD Almanya Fransa İtalya İngiltere Avusturya Danimarka Yunanistan İrlanda Macaristan Kore Hollanda Portekiz İsveç İspanya Japonya Norveç Brezilya Rusya Çin Arjantin Garantiler 250 Milyar Dolar 70 Milyar Euro 40 Milyar Euro 412 Milyar Euro 320 Milyar Euro 50 Milyar Euro 250 Milyar Sterlin 15 Milyar Euro 85 Milyar Euro 15 Milyar Euro 450 Milyar Euro 3 Milyar Dolar 100 Milyar Dolar 200 Milyar Dolar 20 Milyar Euro 200 Milyar Dolar + 6 Milyar Dolar 30 Milyar Euro + 50 Milyar Dolar Toplam GSYİH'ın Tutar Yüzdesi 700 Milyar Dolar + 787 Milyar Dolar 10,1 492 Milyar Euro 19,8 360 Milyar Euro 19 40 Milyar Euro 2,6 400 Milyar Sterlin 28,6 100 Milyar Euro + 26 Milyar Dolar 36,9 35 Milyar Kron + 18 Milyar Dolar 2,1 28 Milyar Euro 11,2 450 Milyar Euro 235,7 3 Milyar Dolar 2,2 100 Milyar Euro 10,3 200 Milyar Euro 26,5 20 Milyar Euro 6,1 200 Milyar Dolar 206 Milyar Dolar 50,5 100 Milyar Dolar 150 Milyar Dolar 632 Milyar Dolar 57,4 Milyar Dolar 13 Milyar Dolar 86 Milyar Dolar 586 Milyar Dolar 3,7 Milyar Dolar 14,3 14,1 23,2 1 6,6 18,2 1,4 50 Milyar Dolar 2.5. Küresel Finansal Krizin Türkiye’ye Yansımaları ve Alınan Önlemler Küresel finansal kriz, bugüne kadar yaşanan krizlerden çok farklı bir özelliğe sahiptir. Bugüne kadarki krizler genellikle lokal olarak başlayan ve ardından çeşitli sebeplerle genellikle orta vadede diğer ülkelere yayılan şekilde gelişmiştir. Oysa 2007 yılında sinyalleri alınan ve 2008 yılında patlak veren bu son kriz, özellikle küreselleşmenin etkisi ile başlangıcından itibaren küresel olma özelliği taşımaktadır. 67 2008-09 küresel finansal krizinin hem gelişmiş hem de gelişmekte olan piyasalarda ekonomik aktiviteler üzerinde dramatik etkileri olmuştur (Coulibaly vd., 2012: s.1). Bu bakımdan tıpkı diğer dünya ekonomilerinin de etkilendiği gibi, Türkiye ekonomisi de küresel finansal krizden belirli alanlarda etkilenmiş ve bazı önlemler almak zorunda kalmıştır. Türkiye gibi krizden dolaylı olarak etkilenen ülkelerde temel mantık, krizin nedenleri ile değil, krizin neden olabileceği hasarlara odaklanmak şeklinde olmuştur. Ekonominin en belirgin göstergelerinde birisi olan büyüme rakamları iç ve dış talepteki düşüşler yüzünden azalan GSYİH’nın etkisi ile 2008 yılının ikinci çeyreğinden itibaren düşüşe geçmiştir. Aşağıdaki grafikte Türkiye’nin yıllar itibariyle büyüme rakamları gösterilmektedir. Grafik 1. Türkiye’nin Yıllar İtibariyle Büyüme Rakamları (%, 2001-2012) Kaynak: TÜİK Aynı dönemde azalan yurtiçi ve yurtdışı talebe paralel olarak Türkiye’de imalat sanayindeki kapasite kullanım oranlarında da belirgin düşüşler yaşanmıştır. 68 Grafik 2. Türkiye’nin Yıllar İtibariyle İmalat Sanayi Kapasite Kullanım Oranları (%, 2007-2011) Kaynak: TCMB, (Mevsimsel Düzeltilmiş Veriler) Azalan talep neticesinde üretimde ve kapasite kullanım oranlarında yaşanan düşüş ve piyasalardaki durgunluğa bağlı olarak, küresel finansal kriz sonrasındaki dönemde işsizlik oranlarında da belirgin artışlar gözlemlenmiştir. Grafik 3. Türkiye’nin Yıllar İtibariyle İşsizlik Oranları (%) Kaynak: TÜİK Verileri 69 2004-2007 yılların arasında ortalama %10,1 seviyelerinde olan işsizlik küresel finansal krizin etkisiyle 2008 yılında %11’e ardından da 2009 yılında %14 seviyesine yükselmiştir. Krizin etkilerinden bir tanesi bütün dünya ülkelerinde olduğu gibi, enflasyon rakamlarında gerçekleşmiştir. Gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerin tamamında olduğu gibi, krizi süresince enflasyon oranlarında ciddi düşüşler yaşanmıştır. Ancak bu düşüşler olumlu bir havanın değil, azalan talebin neticesidir. Aşağıdaki grafikte kriz öncesi ve sonrası enflasyon rakamları gösterilmektedir. Grafik 4. Yıllar İtibariyle Enflasyon Rakamları (%, 2005-2011) Kaynak: TCMB ve IMF verileri Krizin etkilediği makroekonomik büyüklüklerden bir tanesi de dış ticarettir. Krizin patlak vermesinin ardından tüm dünya ticaretinde yaşanan durgunluktan Türkiye’de etkilenmiş ve ithalat ve ihracat rakamlarında belirgin düşüşler yaşanmıştır. 70 Grafik 5. Türkiye’nin Yıllara Göre İthalat ve İhracat Oranları (%, 2003-2013) (Bir Önceki Yılın Aynı Ayına Göre Yıllıklandırılmış Yüzde Değişim) Kaynak: TÜİK Verileri Küresel finansal krizden Türkiye’nin en çok etkilendiği alanların başında ise sermaye girişleri bulunmaktadır. Zira büyümesi dışarıdan gelen sıcak para girişine bağlı bir hal almış Türkiye’de büyümenin sürdürülebilirliği yabancı sermaye ile finanse edilmektedir. 2008 yılında etkileri hissedilen sermaye hareketlerinin seyri 2009 yılında negatife dönmüştür. Aşağıdaki grafikte ayrıntıları gösterilen sermaye hareketleri incelendiğinde özellikle portföy yatırımlarının bittiğini ve uzun vadeli yatırımların Türkiye’yi terk ettiği görülecektir. Doğrudan yatırımlarında azaldığı bu dönemdeki yabancı sermaye çıkışları krizin hissedilme şiddetinin artmasına neden olmuştur. Ekim 2008‟den başlayarak, net sermaye çıkışı yaşandığı gözlenmiştir. 2008 yılında % 191 olan bankacılık dışı özel sektörün orta ve uzun vadeli dış borç çevirme oranı 2009 yılının ilk yedi ayında % 73‟e düşmüştür. 71 Grafik 6. Yıllara Göre Türkiye’deki Sermaye Hareketleri (Milyar Dolar, 2001-2002) Kaynak: TCMB Verileri Küresel finansal krizin etkilerinin en derin ve hızlı hissedildiğin alan ise İstanbul Menkul Kıymetler Borsası (İMKB) olmuştur. Krizin patlak verdiği 2007 yazından itibaren etkilenen borsada sert düşüşler yaşanmıştır. 2001 yılında uygulanmaya başlanan Güçlü Ekonomiye Geçiş Programı ile piyasalarda oluşan pozitif görünümün etkisi ile sürekli yükseliş içinde olan İMKB, küresel finansal krizin ardından geçen yaklaşık 2 sene boyunca düşüş yaşadı. Aşağıdaki grafikte süreci gözlemlemek mümkündür. 72 Grafik 7. Yıllara Göre İMKB 100 Endeksi (Puan) Kaynak: İMKB verileri Küresel finansal kriz, Türkiye’deki reel sektörü de derinden etkilemiştir. Enflasyonu azaltmak için uygulanan daraltıcı para politikalarının uygulandığı bir dönemde yaşanan bu kriz neticesinde, piyasanın devamlılığı sağlayan kıymetli kağıtların geri dönüşlerinde de sıkıntılar yaşanmıştır. Bu dönemde karşılıksız çek ve protestolu senet sayıları artmıştır. Aşağıdaki tablolarda karşılıksız çek ve protestolu senet sayıları gösterilmiştir. Tablo 7. Türkiye'de Karşılıksız Çek Gelişmeleri: 2006 – 2009 Karşılıksız Çek Sayısı (Adet) Yıl Banka Bildirimleri Mahkeme Kararları Banka Ödeme Bildirimleri 2006 1,144,740 67,875 714,66 2007 1,324,664 75,502 829,146 2008 1,537,194 76,782 912,178 2009 1,910,650 82,934 1,116,983 Kaynak: TCMB Verileri 73 Tablo 8. Türkiye’de Protestolu Senet Gelişmeleri (2007-2009) Protestolu Senet Sayısı (Adet) Yıl 2007 Adet 1,470,758 TL 5,732,371,127 2008 1,608,457 7,032,748,215 2009 1,599,957 7,771,278,563 Kaynak: TCMB Bank. Ve Fin. Kurul Gen. Müd. Açılan ve kapanan işletme sayısı reel sektörün durumu hakkında çok önemli bir göstergesidir. 2007 yılı Ekim ayında 4126 şirket ve kooperatif kurulurken, 2008 yılının aynı ayında bu rakam 3026 adet olarak gerçekleşmiştir. Başka bir anlatımla kurulan işyeri sayısında %26,7 oranında bir azalma meydana gelmiştir. Aynı şekilde 2007 yılı Ekim ayına göre 2008 yılı Ekiminde açılan ticaret ünvanlı işyeri sayısında %9,4’lük bir azalma görülmüştür. Aynı döneme ait kapanan toplam işyeri sayısında da %64,4’lük artış bulunmaktadır. Bu veriler ekonomik konjonktürde kriz nedeniyle bir daralma olduğunu göstermektedir (Yıldırım, 2008: s.51). Ülkelerin ekonomik ve finansal sistemlerinde bankaların çok büyük önemi vardır. Özellikle 2001 krizinin ardından alınan sert bankacılık önlemleri Türkiye’de bankacılık sisteminin güçlü ve dayanıklı bir yapıya kavuşmasını sağlamıştır. Bu bakımdan Türkiye’deki bankacılık sisteminin küresel finansal krizde başarılı bir sınav verdiğini söylemek yanlış olmayacaktır. Küresel finansal krizin etkisinin en aza indirilmesi için Merkez Bankası, Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu (BDDK) ve hükümet tarafından üçlü bir eylen planı hazırlanmış ve hayata geçirilmiştir. Bu önlemleri, Erdönmez (2009: s. 95-96) aşağıdaki gibi sıralamıştır. TCMB Merkez Bankası, uluslararası piyasalardaki belirsizlikler ortadan kalkıncaya kadar Döviz ve Efektif Piyasaları döviz depo piyasasındaki aracılık faaliyetlerine 9 Ekim 2008 tarihinden itibaren yeniden başlanmasına karar verildiğini açıklamıştır. 74 Merkez Bankası, döviz depo piyasasında işlem limitlerini 23 Ekim 2008 tarihinden itibaren iki kat artırarak 10,8 milyar dolara yükseltmiştir. Merkez Bankası, 21 Kasım 2008 tarihinden geçerli olmak üzere, döviz depo piyasasında TCMB’den yapılacak borçlanmaların vadesini 1 haftadan 1 aya çıkarmıştır. Merkez Bankası, Bankaların zorunlu karşılık oranlarını düşürmüştür. Buna göre; Merkez Bankası bankaların zorunlu karşılık oranlarını Türk parası yükümlülüklerde değiştirmeyerek yüzde 6'da bırakırken, yabancı para yükümlülüklerinde yüzde 11’den yüzde 9'a çekmiştir. Kararın, 28 Kasım 2008 tarihinden itibaren geçerli olması öngörülmüştür. Merkez Bankası'nın bu önlemi ile bankacılık sistemine 2,5 milyar dolarlık ek likidite sağlanması beklenmektedir. Merkez Bankası, yaşanan küresel krizin reel sektör üzerindeki olumsuz etkilerini azaltmak amacıyla da ihracat reeskont kredisi limitini 500 milyon dolar artırarak 1 milyar dolara yükseltmiştir. Ayrıca, ihracat reeskont kredisi uygulama esas ve şartları yeniden düzenlenerek bu kredilere kullanım kolaylığı getirilmiştir. Bu amaçla, akreditifli işlemlerde akreditif bedelinin bankamıza temlik edilmesi şartı kaldırılmıştır. Merkez Bankası Yasası’nın 40. maddesinin (I) numaralı fıkrasının (c) bendi uyarınca kullandırılabilecek kredilere ilişkin usul ve esasların belirlendiği Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası Likidite Desteği Kredisi Yönetmeliği, yayımlanmıştır. Söz konusu Yönetmelik uyarınca krediler; Avans şeklinde, birer aylık vadelerle, en fazla bir yıl süreyle, Bu tür kredilerin faizinin merkez bankalarının normal açık piyasa işlemleri faiz oranından daha yüksek belirlenmesi temel ilkesi dikkate alınarak, Merkez Bankası’nın Bankalararası Para Piyasası gün içi işlemleri için belirlediği borç verme faiz oranından, Mevcut durumda, Bankalararası Para Piyasası’nda kabul edilen teminatlar karşılığında, kredi başvurusunda bulunan bankanın özkaynaklarının 2 katı ile sınırlı olarak kullandırılmıştır. 75 BDDK BDDK, bankaların 2008 karlarını dağıtmayarak bünyelerinde tutmasını istemiş ve faizlerdeki son artışların bilançoları bozmaması için yeni bir düzenleme yapmıştır. BDDK'nın Resmi Gazete'de 1.11.2008 tarihinde yayımlanan kararına göre bankaların, ellerindeki menkul değerleri bir defaya mahsus olmak üzere, yeniden sınıflandırmalarına izin verilmiştir. BDDK tarafından Bankalarca Kredilerin ve Diğer Alacakların Niteliklerinin Belirlenmesi ve Bunlar İçin Ayrılacak Karşılıklara İlişkin Usul Ve Esaslar Hakkında Yönetmelikte Değişiklik Yapılmasına İlişkin Yönetmelik yayınlanmıştır. Yeni düzenleme ile birlikte, halihazırda sorunsuz görünen kredilerin de beklenmeden, yeniden yapılandırılabilmesine imkan tanınmıştır. Hükümet Maliye Bakanlığı reel sektöre vergi kolaylığı getirmiştir. Buna göre 1 Eylül 2008 tarihinden önce tahakkuk etmiş olan vergi borçlarının ödenmesine Aralık 2008 itibariyle başlanması ve 18 takside bölünmesi hükme bağlanmıştır. Türkiye Büyük Millet Meclisi (TBMM)’nde kabul edilen ve 21 Kasım 2008 tarihinde Cumhurbaşkanınca onaylanan yasayla, gerçek ve tüzel kişilerce 1 Ekim 2008 tarihi itibariyle sahip olunan para, döviz, altın, hisse senedi, tahvil ve diğer menkul kıymetlerin Türkiye'ye getirilmesi halinde bunlardan yüzde 2 oranında bir vergi alınarak kayda girmesi sağlanmaktadır. Aynı şekilde gelir ve kurumlar vergisi mükelleflerinin yurtiçinde bulunan ancak 1 Ekim 2008 tarihine kadar defter kayıtlarına işlenmeyen taşınır ve taşınmazlarının kayda alınması da yüzde 5'lik bir vergi ödenmek suretiyle mümkün olacaktır. Taşınır ve taşınmaz malların Türkiye'ye getirilmesi ya da yurtiçindekilerin kayda alınması, yasa gereğince üç ay süreyle uygulanacaktır. Bu varlıklara tarh edilen vergiler de tarhiyatın yapıldığı ayı izleyen ayın sonuna kadar ödenebilecektir. 76 Sicil affına ilişkin “5834 sayılı 'Karşılıksız Çek ve Protestolu Senetler ile Kredi ve Kredi Kartları Borçlarına İlişkin Kayıtların Dikkate Alınmaması Hakkında Kanun” 28 Ocak 2009 Tarihli ve 27124 Sayılı Resmî Gazete yayımlanarak yürürlüğe girmiştir. Yasayla gerçek ve tüzel kişilerin, karşılıksız çek, protesto edilmiş senet, kredi kartı ve diğer kredi borçlarına ilişkin kayıtları, borçların yasanın yürürlük tarihinden önce veya yürürlüğe girdiği tarihten itibaren 6 ay içinde ödenmesi veya yeniden yapılandırılması halinde, borcun tamamının ödenmesini müteakiben Merkez Bankası'nda tutulan kayıtlardan silinmesi öngörülmektedir. 2009 yılında, Türk Hükümeti, otomobil, ev gereçleri ve konutlar üzerindeki vergilerin kaldırılması gibi finansal krizin etkilerini azaltacak bir dizi önlemler aldı (Kantar, vd., 2012: s.2342). Hükümetin kriz ortamında şirketleri, çalışanları ve emeklilere yönelik uygulamaları içeren "mini önlem paket"i TBMM Genel Kurulu’ndan geçerek yasalaştı. Yasayla; İşsizlik Fonu üzerinden uygulanan "kısa çalışma ödeneği"nde süre 3 aydan 6 aya çıktı, ödeme miktarı da yüzde 50 artırılmıştır. Emeklilerin aylıkların hiçbir şekilde haciz edilememesi hükmü getirildi. 49 ile dönük uygulanan teşviklerin süresi 1 yıl uzatılmıştır. Bununla birlikte "sektörel-bölgesel teşvik sistemi"ne de geçişin yolu açılmıştır. 2.6. Küresel Finansal Krizin Sonuçları Küresel ekonomi II. Dünya Savaşı’ndan bu yana en derin resesyonunu yaşadı Küresel finansal piyasaların donması ve küresel ticaret akışının durması ile birlikte gelişmiş ekonomilerdeki ciddi finansal kriz, küresel durgunluğu tetikledi (Claessens vd., 2010: s.247). Küresel finansal krizin ardından dünya ülkeleri pek çok sorunla karşı karşıya kaldılar. ABD başta olmak üzere pek çok gelişmiş ülke krizden çok ciddi boyutlarda etkilendi. Krizin ardından en çok tartışılan konuların başında kapitalizmin geleceği geliyordu. Marks’ın haklı çıktığı iddiasında olanlar, krizlerin kapitalizmin doğal bir sonucu olduğu yönündeki görüşlerine, liberaller ise, bunun geçici bir durum olduğu ile ilgili cevaplar verdiler. 77 Görüşler ve eleştiriler ne olursa olsun, küresel finansal kriz, bugüne kadar ki krizlerden tamamen farklı özellikler taşımaktadır. Krizleri inceleyen tüm modellerin yetersiz kaldığı bu krizde, yerleşik iktisat metodolojisi bu krizi tahmin edememiş, uluslar arası kurumlar ve bankalar bile krize hazırlıksız yakalanmıştır. Oysa 1929 Buhranı’nın ardından geçen sürede kriz konusu ile ilgili pek çok iktisadi çalışma yapılmış ve Asya Krizi örneğinin ardından bulaşma etkisine ilişkin pek çok önlem mekanizması gündeme gelmiştir. Bu bakımdan Küresel finansal krizin sonuçlarından ilkinin kriz ile ilgili iktisat metodolojisinin yeniden gözden geçirilmesi gerekliliğin hasıl olmasıdır. Krizin önceden tahmin edilememesi kadar bir diğer önemli sorun da krizin çok kısa bir sürede tüm dünyayı etkisi altına almasıdır. Asya Krizi’nden sonra sıkça bahsedilen “bulaşma etkisi” bile bu yayılmayı açıklamada yetersiz kalmıştır. Sonuçlardan dikkatle incelenmesi gerekenlerden bir tanesi, küreselleşme ve finansal liberalizasyonun ardından iç içe giren grift ekonomik ve finansal yapının ne kadar güvenli olduğudur. Güneşli günlerde ışıltılı bir gelecek vaad eden bu küresel sistemin, yağmurlu gün için şemsiyesi olmaması düşündürücüdür. 2007’de başlayan finansal kriz, 1930’lardaki Büyük Bunalım’dan bu yana yaşanan en büyük finansal bozulmaya neden olmuştur (Melvin ve Taylor, 2009: s.1243). Kriz, sadece finansal piyasalarla sınırlı kalmamış, reel ekonomik aktiviteler üzerinde de ciddi etkileri olmuştur (Chudik ve Fratzscher, 2011: s. 325). Küresel finansal kriz sadece ülke ekonomilerini etkilememiş, sosyal ve kültürel hayatta da son derece yıkıcı sonuçlar doğurmuştur. Milyonlarca insan issiz kalmış ve geniş kitleler yoksullaşmıştır (Kutlu ve Demirci, 2011: s.132). Krizin bu teorik ve metodolojik sorunlarının yanı sıra ölçülebilen bazı sistemik sorunları da mevcuttur. Bunlar kısaca aşağıda belirtilmiştir; Ülkelerin büyüme rakamlarında belirgin düşüşler yaşanmıştır. Krizle beraber tüm dünyadaki konut ve emtia fiyatlarında ciddi düşüşler yaşanmıştır. 78 Bireylerin ihtiyat saikiyle ellerindeki parayı sisteme dahil etmemesi küresel talebin düşmesine hatta durmasına neden olmuştur. Bankaların pozisyonlarını korumak istemesi nedeni ile kredi arzında büyük düşüşler yaşanmıştır. Bankaların birbirlerine borç vermeyi durdurması üzerine ödemeler sistemi durma noktasına gelmiş pek çok büyük banka ve sigorta şirketi ya batmış ya da telafisi mümkün olmayan zararlara uğramıştır. İşsizlik oranlarında büyük artışlar yaşanmıştır. Tüm ülkelerde hissedilir düzeyde enflasyonist etkiler yaşanmıştır. Küresel güç dengesi sorgulanmaya başlamıştır. ABD’nin ekonomik gücünün sorgulandığı bu süreçte, güç dengesi gelişmiş ülkelerden gelişmekte olan ülkelere doğru kaymıştır. Bu süreçte Çin ve Hindistan gibi ülkeler gündeme oturmuştur. Bazı ülkelerde liberal ekonomik görüş bir tarafa bırakılarak piyasalara devlet müdahalesi gerçekleştirilmiştir. Türev araçların güvenilirliği sorgulanmaya başlamıştır. Kamu borçlanmaları artmıştır. Tüm dünyadaki borsalarda yaşanan büyük düşüşler ciddi zararların oluşmasına neden olmuştur. Petrol fiyatlarındaki büyük artışlar üretim maliyetlerini artırmıştır, karlılığı düşürmüştür. Kurdaki dalgalanmalar büyük zararlara neden olmuştur. Sosyal sorunlar ortaya çıkmıştır. 79 3 ÜÇÜNCÜ BÖLÜM – ALTIN, DÜNYA’DA VE TÜRKİYE’DE ALTIN PİYASALARI Değerli madenler asırlar boyunca hem bir değer saklama hem de ödeme aracı olarak kullanılmıştır. Bu değerli madenlerden en önemlilerinden bir tanesi kuşkusuz altındır. Asırlar boyunca pek çok konuda anlaşmazlık yaşayan toplum ve ülkelerin üzerinde anlaşmaya vardığı nadir konulardan bir tanesi, altının değerli bir maden olduğudur. Cilalı Taş Devri’nde bu tarafa kullanımda olduğu varsayılan altın, binyıllar boyunca pek çok savaş, doğal afet ve ekonomik dalgalanmaya maruz kalsa da değerini muhafaza etmeyi başarmıştır. Bu durum altının dünya tarihindeki önemli yerini tartışılmaz hale getirmiştir. Her ne kadar altın kullanımı ülkeler ve toplumlar arasında farklılık gösterse de altın üretiminin sınırlı olması ve üretim sürecinin zorlukları onun genel geçer bir değerli maden olmasını sağlamaktadır. Bir değer saklama aracı olarak kullanılan ve takı olarak da bir zenginlik göstergesi sayılan altının teknolojik gelişmeler sonucunda güçlü kimyasal özellikleri ile bir endüstriyel metal haline dönüşmesi, hem talebini hem de değerini artırmaya devam etmektedir. 3.1. Altın ve Özellikleri İngilizce’de “gold” kelimesi Anglo-Sakson dilinde sarı anlamına gelen “geolo” kelimesinden türemiştir. Periyodik Tabloda altının kimyasal simgesi AU’dur ve Latin dilinde “parlayan şafak” anlamına gelen “Aurum” kelimesinin kısaltmasıdır (Rosenberger, 2007). Altın, periyodik cetvelde simgesi “Au” olan ve atom numarası 79, atom ağırlığı 197 olan bir metaldir. Altın, parlak, sarı renkli, kolay şekil verilebilen, kimyasal maddelere karşı dayanıklı, korozyona uğramayan, ısı ve elektrik iletkenliği yüksek, oksitlenmeye 80 karşı dirençli ve iyi bir yansıtıcı olma gibi özelliklere sahiptir. Özgül ağırlığı 19,3 gr/ cm3 olmakla birlikte sertliği 2,5-3 arasındadır. Yumuşak olması sebebiyle dayanıklılığını arttırmak ve sertleştirmek için bakırla karıştırılarak kullanılır (Şener ve Akman, 1994: s.13). Ayrıca altının erime noktası 1063 santigrat derece ve dayanıklılığı da metre kare başına 119 kg’dır (119 kg/m2). Altın, işlenebilirliği, üstün kimyasal özellikleri, parlak rengi ve kalıcılığı sebebiyle altın, insanoğlunun ilk kullandığı metallerden biridir. Bunun yanı sıra doğada az bulunması sebebiyle tüm uygarlıkların sahip olmak istediği ve zenginliğin ölçüsü olarak gördüğü en kıymetli maden olmuştur (İş Bankası, 1992: s.1). Literatürde kıymetli maden terimi altın, gümüş ve platin gibi, oda sıcaklığında ve yüksek ısıda değişikliğe uğramayan ve kimyasal etkenlerden zarar görmeyen soy metaller için kullanılır. Altın da bu kıymetli madenlerin başında gelmektedir. Altına ait bazı özellikler onun değerini korumasında önemli rol oynamaktadır. Üretim hacmindeki sınırlılık ve arzının esnetilememesi altının değerini artırırken, benzeri özelliklere sahip olmayan ve başkaca genel geçer bir rezerv olabilecek bir madenin olmaması gibi özellikleri de altını vazgeçilmez kılmaktadır. Nitekim Kaplan (2004: s.11), altını değerli kılan temel özellikleri şu şekilde sıralamaktadır; Üretim Hacminin Sınırlı Olması Kullanım alanları coğrafi bölgelere ve toplumlara göre değişiklik gösterse de altını altın yapan değerlerin basında sınırlı üretim hacmi gelmektedir. İnelastik Arz Yapısı Altın arzının, altın fiyatında meydana gelen değişikliklere kısa vadede cevap verebilmesi oldukça güçtür. Sadece bu özelliğinden dolayı birçok madenden farklılık göstermektedir. Altın arzı dünya borsalarındaki fiyat değişikliklerinden ancak uzun vadede etkilenmektedir. 81 Aynı veya Benzer Özelliğe Sahip Başka Bir Madenin Olmayışı Altının diğer bir özelliği, yerini dolduracak başka bir materyalin bugüne kadar bulunamamış olmasıdır. Gerek fiziksel gerekse kimyasal özellikleri incelendiğinde bu madenin, kıymetli metal grubunda yer alan gümüş ve platin gibi diğer soy metalleri dahi geride bıraktığı göze çarpmaktadır. Rezerv Aracı Olması Altının diğer metaller karsısındaki bir diğer üstünlüğü, dünya ülkelerinin birçoğu tarafından rezerv aracı olarak kullanılmasıdır. Altın standardının hüküm sürdüğü XIX. yüzyıla kadar para olarak kullanılan altın, XX. yüzyılın ortalarında uygulanmaya başlayan altın kambiyo sisteminde önemli bir rol üstlenmiş merkez bankalarının tercih ettiği rezerv araçlarından biri haline gelmiştir. Ayrıca altının en önemli özelliklerinden bir tanesi de tüm dünyada aynı fiyattan alınıp satılabilmesi yani tüm dünyada konvertibl olmasıdır. Bu konvertibilite altına küresel bir güç vermektedir. Bu bakımdan altın fiyat hareketlerini bölgesel değil, küresel arz ve talebe bağlı olarak belirlenmektedir. 3.2. Altının Uluslararası Para Sistemi İçindeki Yeri ve Önemi Tarih öncesi çağlardan beri altın, önceleri ödeme aracı daha sonraları ise yatırım ve saklama aracı olarak kullanılarak, her dönemde önemini korumuştur. Ağırlıkları resmi mercilerce damgalanmış külçeler halinde bir değişim aracı olarak kullanılmaya başlana altın, halen günümüzde tüm dünya tarafından tanınan tek değişim aracı olma özelliğini taşımaktadır. Altın, para anlamında ilk defa Çin’de M.Ö. 1091 yılında ipeğe bir alternatif olarak kullanılmıştır (Vural, 2003: s.6). 20. yüzyıla kadar ulusal rezervler içinde önemli bir paya sahip olan altın artan uluslararası ticaret ve gelişen finans sistemi neticesinde alternatif yatırım araçları altının yerini alsa da, önemini ve değerini korumaktadır. Bu duruma en güzel örnek yaşanan son küresel finansal krizde piyasalara güven vermek için bankaların 82 kasalarını medyaya açarak altın rezervlerini göstermiştir. Altının dünya ekonomi tarihi boyunca izlediği seyri beş dönemde incelemek mümkündür. 3.2.1. Merkantalist Dönemde Altın Avrupa’da 16. Yüzyılın başından 18. Yüzyılın sonuna kadar Avrupa’da gündemde kalan düşünce akımı olan Merkantalizm’de refah ve zenginlik, değerli madenlerin bolluğuna bağlanmaktadır. Bu sistem dahilinde bir ülkenin zenginliği, altın ve gümüş mevcudu ile ölçülmektedir. Ülkenin kendisine ait altın ve gümüş kaynakları yoksa bu kaynakların dış ticaret yoluyla elde edilmesi gerekmektedir. Ülkeye olan altın ve gümüş girişinin, ülkeden dışarıya olan maden çıkışını aşması temel ilkedir. Bu doğrultuda ülkenin kıymetli maden mevcudunun attırılması amacıyla ihracatın teşviki ve ithalatın ikamesi gibi politikalar uygulanmaktadır. Bu sistem doğrultusunda ülkeden altın ya da gümüş çıkışı ülkenin fakirleşmesi anlamına gelmektedir (Selik, 1998: s.106). Bu dönemde ülkelerin zenginliğinin en önemli göstergesi değerli madenlerden birisi olan altına sahip olmaktı. Ancak zaten sınırlı bir kaynak olan altının toplumların ihtiyacını karşılayacak miktarda değildi. Bu durum altının Avrupa ülkeleri arasında bir savaş nedeni olmasına yol açmıştır. Çünkü altın miktarda altın ve gümüş rezervine sahip olmak ülkeleri görece olarak birbirine üstün kılacaktır. 3.2.2. Altın Standardı Dönemi Altın, uzunca bir dönem para yerine kullanılmıştır. Ancak hem taşıma hem de muhafazadaki zorluklardan dolayı, daha kolay bir sistem olan kağıt para sistemine geçilmiştir. Ancak burada da sistemin güvenilirliğini sağlamak için kağıt para sistemi altın esasına bağlanmıştır. Altın standardı, paranın değerini sabit miktardaki altının değerine bağlayan bir sistem olarak tanımlanabilir. Altın standardı, değeri belirli miktardaki altının değerine göre sabitlenen tedavüldeki paraları gösterir. Tedavüldeki para genellikle ibrazında altın için yasal olarak paraya çevrilebilir (Lewis, 2007: s.98). 83 Bu sistemin temelini sabit kur uygulaması oluşturur. Ülkeler bu sistemle altına belirli bir sabit fiyat belirler. Sisteme göre her ülke parasının değerini rezerv olarak tuttuğu altın stokuna göre belirli ağırlıkta saf altına olarak tanımlar. Bu şekilde bütün ülkelerin paraları altın üzerinden birbirine bağlanmış olur. Altın standardını uygulayan ülkelerde, tedavüldeki para miktarı altın arzına bağlı olup, para arzının genişlemesi altın karşılığına bağlanmıştır. Ülkedeki cari döviz kuru, altın fiyatı ile altının bir ülkeden diğerine gönderilmesi için gerekli giderlerin toplamından büyükse, ülke dışına ödemeler dövizle değil altınla yapılır. Ülkeden altın çıkışının söz konusu olduğu bu noktaya altın ihraç noktası denir. Bununla birlikte, ülkedeki cari döviz kuru, altının fiyatından söz konusu giderler düşüldükten sonra kalan tutardan küçükse, bu durumda yabancılar o ülkeye olan ödemelerini dövizle değil altınla yaparlar. Ülkeye altın girişinin olduğu bu noktaya altın ithal noktası denir. Döviz kurları, bu noktalar arasında çok dar bir marj içinde serbestçe dalgalanabilecek, ancak bu sınırların dışına çıkamayacaktır. İki ülkenin altın fiyatları oranına altın paritesi denir ve bu ülkelerden birinde altın fiyatı değişirse, altın paritesi ve döviz kuru değişir (Baltaoğlu, 2008: s.24-25). Ancak I. Dünya Savaşı’nın patlak vermesiyle, devam ettirilmesi zor olan bu sisteme ara verilmek zorunda kalındı. Çünkü ülkeler savaşı finanse edebilmek için ve ülke içindeki konvertibl kaynakları sisteme dahil edebilmek için kağıt para basımına gittiler. Bu karşılıksız para basımı fiyatlar genel seviyesinin kontrol edilemez artışına neden oldu ve altın standardı sistemi zaten işleyemez hale geldi. Savaş döneminde yaşanan bu mali ve ekonomik dalgalanmalar neticesinde ülkeler sıkıntı içerisine düştükleri için savaş sonrasında ülkeler altın standardına yeniden dönmek istediler. Ancak savaş sonrası dönemde altın standardı sistemini devam ettirebilmesi için dünyanın altın stoku yetersizdi. İlk önce ABD ve ardından da İngiltere’nin geri döndüğü bu sistem, sistemin gerekli koşulların sağlanamamasından dolayı başarılı olamamıştır. Ayrıca 1929 yılında yaşanan ve o zamana kadar dünyanın gördüğü en büyük kriz olan Büyük Buhran’a altın standardı sisteminde yaşanan aksaklıkların neden olduğu iddia edilmektedir. 84 3.2.3. Dünya Savaşları Arası Dönem: Ekonomik Buhran Dönemi I.Dünya Savaşı’nın maliyeti nedeniyle karşılaşılan büyük finansman açıkları yüksek miktarda para basımı yapılarak kapatılmaya çalışılmıştır. Zaten savaş sırasından belirli bir ekonomi güvenliği sağlamak isteyen ülkelerde ellerinde rezerv olarak bulundurdukları altınların ellerinden çıkmasını engellemek yani ülke dışına altın çıkışını önlemek için altın standardından vazgeçmişlerdir. Savaş dönemindeki yüksek finansman ihtiyacının para basılarak giderilmeye çalışılması enflasyon rakamlarının çok yüksek miktarlara çıkmasına neden olmuştur. Artan enflasyon rakamları ülke para birimlerinin belirli oranlardan altın standardına bağlanmasını da oldukça zorlaştırdığından, savaş sonrası altın standardına dönme girişimleri de başarısız olmuştur. Böylece savaş arası altın değişim standardı sistemi 1931 yılında çöktü ve izleyen yıl ünlü “Büyük Depresyon” gerçekleşti. 1933 yılında ise sadece beş ülkeden oluşan (Fransa, Belçika, Hollanda, İtalya, İsviçre) ve “Altın Bloğu” olarak anılan bir grup altın standardına bağlı bulunuyordu. Ancak 1936’da Fransız Frangı ve İsviçre Frangı’nın devalüe edilmesiyle altın bloğu da dağıldı. Bu durum doğal olarak altın standardını da bitirmiş oldu (Bordo, 1994: s.16). ABD’de yaşanan büyük ekonomik krizin ardından deflasyon artışı ve üretimdeki azalışa bağlı olarak gerçekleşen büyük işsizlik rakamları görülmüştür. Yerli üretimi destekleyen ve ithalatı kısıp ihracat yaparak krizin etkilerden kurtulmaya çalışan ülkelerde ciddi devalüasyonlar yapıldı. Altına standardı olmadan basılan paraların neden olduğu enflasyon ve paraların karşılıklı değerlerini bozan devalüasyon neticesinde altın standardının yeniden tesisi imkansız hale gelmiştir. Savaş sürecinde her bir ülke kendi fiziki ve ekonomi güvenliklerini sağlamak için kendi politikalarına yönelik kendilerine özgü önlemler almışlar, birbirleri ile istişare etmedikleri için farkından olmadan birbirlerinin politikalarını işlemez hale getirmişlerdir. Bu dönemde altın standardının yeniden tesis edilememesinin temel nedeni ülkelerin yaşadığı istikrarsızlıklar ve bu istikrarsızlıklar neticesinde politikalarını birbirine entegre edememeleridir. 85 Almanya, İtalya ve Japonya’ya karşı savaşta yer alan ülkeler ABD’nin New Hampshire eyaletindeki Bretton Woods kasabasında altın standardı sisteminin yeniden inşası bir araya geldiler. 3.2.4. Bretton Woods Dönemi Altın standardının çökmesinin ardından uluslararası finansal sistemde uzun bir belirsizlik ve boşluk dönemi yaşamıştır. Yaşanan büyük savaş sırasında birçok ülke eski savaş öncesi güvenli ve istikrarlı finansal ortama dönmek istiyordu. İkinci Dünya Savaşı sürerken, Temmuz 1944 tarihinde ABD’nin New Hampshire eyaletine bağlı Bretton Woods kasabasında bir araya gelen 44 ülkenin temsilcileri savaş sonrası dönemde uygulanacak uluslararası ödemeler sisteminin temel prensiplerini belirlemiştir. Bu sistemin temelini Altın Standardı Sistemi’nde olduğu gibi yine altın oluşturmuştur (Menase, 2009: s.12-13). Burada yapılan konferansta Avrupa ekonomisini iyileştirecek, büyüme ve gelişmeye yardım edecek yeni bir uluslararası parasal ve ticari sistem yaratacak bir plan tasarlandı (Balaam ve Vereth, 2008: s.133). Bu konferansın temel amacı yaşanan finansal sıkıntıları en az indirecek ve tüm ekonomilerin savaş öncesi dönemde olduğu gibi büyüme oranlarını artıracak yeni bir uluslararası ticaret ve ekonomi sistemi oluşturmaktı. Bretton Woods Sistemi, İngiltere ile Amerika arasında bir uzlaşmanın sonucunda şekillenmiştir. Konferansa birisi Keynes tarafından hazırlanan “İngiliz Planı” , diğeri de Hazine Bakanı White tarafından sunulan Amerikan Planı olmak üzere iki tasarı sunulmuştur. Keynes planında dış açıkla karşılaşan ülkelere otomatik kredi sağlayacak bir mekanizmanın kurulması öngörülüyordu. Ayrıca bu plana göre, uluslararası denkleşmenin yükü yalnızca açık veren ülkelerin omuzlarına yüklenmemeli, fazla veren ülkeleri de denkleşmeye zorlamalıydı. Keynes Planı bir uluslararası Kliring Birliği’nin kurulmasını içeriyordu (Seyidoğlu, 1999: s.543). 86 3.2.4.1. İngiliz (Keynes) Planı Bu planda Keynes, toplantıya katılan ülkelerin merkez bankalarının, konferansın ardından kurulacak olan bir Dünya Bankası’nın şubeleri olması fikrini ortaya atmıştır. Bu banka ikili dış ticaret işlemlerini sona erdirerek merkez bankaları arasındaki alacak ve borç ilişkilerini netleştirecekti. Bu durum uluslararası ticareti çok taraflı ödemeler sistemine dönüştürecekti. Tek bir uluslararası rezerv (banknot) öngörülen bu planda, banknot, altın ve diğer anahtar paraların yerini alacaktı. Açık veren ülkeler bu açığı altın veya banknottan dilediği birisini seçerek ödeyebilecekti. Keynes altının uluslararası ödemelerde giderek azalan bir rol oynadığına inandığı için banknotu altını ikame etmek üzere ortaya çıkarmıştır. Bu amaçla altının konvertibilitesini tanımamıştı. Ülkeler altın vererek istedikleri kadar banknot alabilecekleri halde, banknot karşılığı Kliring Birliğinden altın alamayacaklardı. Ayrıca bu bankaya sınırsız miktarda altın alma yetkisi de verilmişti. Ancak bu plan teorik çerçevesinin yetersizliğinden ziyade siyasi nedenlerle kabul görmemiştir. Çünkü ABD, Bretton Woods’da kendi planı dışındaki herhangi bir öneriyi tartışma konusu dahi yapmamıştır. Ayrıca ABD, II. Dünya Savaşı’ndan galip çıkan bir ülke olarak diğer ülkelerden daha güçlü bir ekonomiye sahipti (Cılız, 2010: s.31). Ancak Keynes’in hazırladığı plan Bretton Woods Konferansı’nda kabul görmemiştir. 3.2.4.2. Amerikan (White) Planı ABD Hazine Bakanı Henry Morgenthaf’un baş danışmanı H.D.White ve arkadaşlarının hazırladıkları White Planı, Bretton Woods Sistemi’nin temelini oluşturmuştur. White Planı, istikrarlı ve sabit döviz kuru sistemi kurmayı ve döviz kontrollerinden uzaklaşmayı amaçlamıştır. Plan’da Uluslararası Para Fonu (IMF) ve Dünya Bankası olmak üzere iki kurumun kurulması öngörülmekteydi. Plan, ancak dış ödemleri yapısal olarak açık veren ülkelerin kur ayarlaması yapmasına izin vermiştir. Plan’da para birimi sabit altın paritesine dayanan “unitas” olarak belirlenmiş ve bunun üyelerin Fon’a yatırdıkları altın değerini ifade etmek için kullanılması öngörülmüştür. Bir unitans 10 ABD doları olarak kabul edilmiştir. 87 Keynes Planı’nın aksine, dünya para sisteminin altına dayandırılması öngörülmüştür (Karluk, 1998: s.417). Söz konusu fon, dış ödemelerinde açığı olan üyeleri istikrarlı ve birbirine çevrilebilen paralara sahip kılmak üzere kaynak tahsisinde bulunmayı ve sabit bir kambiyo düzeni kurmayı amaçlıyordu (Scammel, 1961: s.128). Uluslararası yeni bir finansal sistemin oluşması beraberinde pek çok yararı getirdi. Takip eden uzun dönemde ekonomik dalgalanmaların azalması, finansal piyasalara yeniden güvenin ve istikrarın gelmesi ile ülkelerin yeniden büyüme trendine girerek üretimlerini artırması ve buna bağlı olarak da işsizlik rakamlarının düşmeye başlaması bu yararların başlıcalarıdır. Bununla beraber sistemin işleyişinden kaynaklanan kendine özgü bazı zayıf yönleri de vardı. Bretton Woods Sistemi’nin en zayıf yönlerinden birini, sisteme dahil olan ülkelerin dış rezervlerini dolar cinsinden tutması oluşturmaktadır. Buna göre ABD haricindeki ülkelerin dolar rezervi biriktirmeleri ancak ABD’nin dış ödemeler açığı vermesiyle mümkün olabilmektedir. Bu durum ABD dışı ülkelerde oluşan dolar rezervlerinin, ABD’nin toplam altın stokunu aşması durumunda sistemin devamlılığında sorunlar yaşanması anlamına gelmekteydi (İskenderoğlu, 1988: s.67). Yaşanan pek çok sorun yüzünden, altının para ve parasal politikaların ilerlemesindeki rolü, Bretton Woods’da öngörülen şekliyle düz para politikası uzun vadede paranın ödeme gücünün stabilizasyonunu garanti edememiştir. Ancak para politikası bazlı altın, enflasyonun erken teşhisinde yararlı bir gösterge olamamıştır. Altın fiyatlarındaki kısa vadeli değişimlerin genel fiyat seviyesindeki değişimlerden daha fazla olan kararsızlık derecesi yüzünden Temmuz 1944’den Mart 1973’e kadar devam eden Bretton Woods legal olarak sona erdirildi (Cılız, 2010: s.39). Sonuç itibariyle dünyada ödemeler dengesi sorunlarının artması, ABD dolarına karşı duyulan güvenin azalması, az gelişmiş ülkelerin kalkınma sorunları ve tüm bu sorunların mevcut sistem içinde çözülememesi, Bretton Woods Sisteminin 1973 yılında çökmesine neden olmuştur (Çörtük, 2006: s.11). 88 3.2.5. Bretton Woods Sonrası Dönem Altın fiyatlarının gelişim süreci incelendiğinde 1976 yılında altın fiyatlarının serbest bırakılmasının ardından oluşan altın fiyatlarının, olması gerekenden çok yukarıda olduğu görülmektedir. Bu serbest sistem neticesinde Merkez Bankaları ellerindeki rezervlerle ilgili daha kolay hareket imkanı bulmuşlardır. Sistemin bu şekilde rahatlaması üzerine Bretton Woods süreci boyunca baskılanan altın fiyatlarının da serbest kalması, altının önemli bir yatırım aracı olmasına sebep olmuştur. 1972-1980 yılları arasında dünya piyasalarındaki faiz oranları istikrarsızlıkları, yüksek enflasyon ve petrol fiyatlarında yaşanan artış sonucu, altın talebi artmış ve altın fiyatları da hızlı bir yükselişe geçmiştir. Bu dönemde, altın fiyatlarının serbest piyasa koşullarında dalgalanmaya bırakılmasından sonra forward, futures ve opsiyon piyasalarının da hızlı bir şekilde gelişmesinin etkisiyle altın çok önemli bir yatırım ve spekülasyon aracı haline gelmiş, altın üreticileri ile külçe bankalarının piyasalarda ağırlığı artmış, altın finansal piyasalarda değişik işlem stratejilerine konu olmuş ve yatırım portföylerinde yerini almaya başlamıştır (Yanık, 2009: s.19). Bu dönemden sonraki gelişmeler altının ciddi ve yüksek gelir getirecek bir yatırım aracı olması süreci beraberinde getirmiştir. Altın parasal role de sahip bir emtia olarak uzun yıllar boyunca merkez bankalarının rezervlerinde tutulmuştur. Altın öncelikle bir kredi riski olmayan güvenli bir varlıktır. İkinci olarak ise altından ve diğer enstrümanlardan elde edilen getiriler arasında negatif bir korelâsyon söz konusu olup, merkez bankalarının rezerv portföylerini altınla çeşitlendirmeleri portföyden sağlanacak getiri riskini azaltmaktadır. Altın reel değerini ve stabilitesini uzun vadede korumuştur (Cılız, 2010: s.64). 3.3. Dünya’da Altın Piyasaları Ve Özellikleri Altının parasal sistemde değişim aracı olarak kullanıldığı dönemlerde altın ticareti üzerindeki sıkı kontroller birçok ülkede altın piyasasının gelişimini engellemiştir. Ancak, 1970'li yılların basında Bretton Woods sisteminin yıkılması ile 89 birlikte altının ekonomik düzende parasal işlevini kaybetmesi, altın ticaretine yönelik liberalizasyon hareketlerinin yaygınlaşması uluslararası altın piyasalarının oluşumu ve gelişimine uygun zemin hazırlamıştır (Vural, 2003: s.42). Dünya altın borsaları içinde başlıcaları Londra Altın Borsası, Zürih Altın Borsası, New York Altın Borsası (COMEX), Hong Kong Altın Borsası ve Tokyo Altın Borsasıdır. Borsaların gelişiminde zaman açısından farklılık olduğu gibi, farklı ulusal ya da bölgesel koşullarda gelişen piyasalar arasında işlevsel olarak da farklılıklar görülmektedir. Parasal sistemde altının öneminin giderek azalması, fiziki (spot) altın ticaretinde yoğunlaşan eski tip borsaların yanı sıra altına dayalı vadeli alım-satımların ve opsiyon işlemlerinin yürütülmekte olduğu yeni merkezlerin gelişmesine yol açmıştır. Londra ve Zürih Altın Piyasaları spot altın işlemlerinin yapıldığı merkezler için tam bir örnek oluştururken, New York ve Hong Kong piyasaları da vadeli işlemlerin yapıldığı piyasalara örnek olarak gösterilebilir (Aksu, 2008: s.7). 3.3.1. Dünya’da Altın Arz Ve Talebi M.Ö. 4000 yılından bu yana 100 bin tonu aşkın altın çıkarıldığı, bunun yaklaşık 40 bin tonunun resmi rezervlere ve dolaşımdaki altın paralara, 30 bin tonunun altın mücevherata ve 26 bin tonunun ise özel yatırımlara dağıldığı hesap edilmektedir. Çıkarılan altın miktarının yaklaşık 4 bin ton kadarının da kayıp olduğu tahmin edilmektedir. Dünya altın arzının en önemli kaynaklarının başında şüphesiz maden üretimi gelmektedir 18. yüzyılın başında Brezilya’da Minas Gerais madenlerinin keşfi, 1744’den itibaren Sibirya altın madenlerinin değerlendirilmeye başlanması ile dünya toplam altın üretimi, önceki yüzyıla göre yaklaşık iki kat artmıştır. 1849’da Kaliforniya altın madenlerinin keşfi, 1851’de Avustralya altın yataklarının bulunması, 1866’da ise Güney Afrika Witwatersrand madenlerinin keşfi ile dünya altın arzı 80 bin tona ulaşmıştır. 1850 yılına kadar sadece 10 bin ton altın elde edilmişken, daha sonraki dönemde bu rakam 80 bin tona ulaşmıştır. Bu rakam yılda yaklaşık 600 ton altın üretildiğini göstermektedir (Cılız, 2010: s.76). Bunda, altın çıkarma teknolojilerinin gelişmesi ve son dönemde Güney Afrika’da keşfedilen geniş altın yatakları etkilidir. 90 3.3.1.1. Dünya’da Altın Arzı Altını kıymetli maden kılan en önemli özelliklerinden bir tanesi dünya üzerindeki sınırlı miktardaki rezervlerdir. Bu sınırlı miktardaki altının elde edilmesinde çeşitli güçlükler yaşanmakla birlikte, arza da kaynaklık eden temel 3 adet kaynak bulunmaktadır. Altın arzının 3 temel kaynağı bulunmaktadır; Sınırlı sayıdaki ülkede bulunan maden ocağı işletmelerinde yapılan üretim, Altın üreticilerinin hedging işlemleri sonucu piyasaya sürdüğü altın, Elinde altın bulunduran kişi, kuruluş ve ülkeler tarafından piyasaya sürülen kullanılmış artıklardan (hurda altından) üretilen altın. Aşağıdaki tabloda yukarıda belirtilen kaynaklara göre piyasaya arz edilen altın miktarı gösterilmiştir. Tablo 9. Yıllara Göre Dünya’da Altın Arzı (2007-2012) Altın Arzının Kaynakları Madenden Çıkarılan Altın Üreticinin Hedging İşlemleri Toplam Maden Arzı Resmi Kurumların Satışları Hurda Altın Toplam Altın Arzı 2007 2008 2473 2409 -444 -352 2029 2057 484 232 982 1316 3494 3605 Yıllar/Ton 2009 2010 2011 2570 2739 2836 -254 -108 11 2316 2631 2847 41 1668 1723 1669 4026 4354 4515 2012 2848 -20 2828 1626 4453 Kaynak: World Gold Council verileri kullanılarak hazırlanmıştır. Dünyada altın arzının en önemli kaynağı madenlerden elde edilen altının işlenmesi oluşturmaktadır. Dünya Altın Konseyi büyüklükleri değişmekle beraber dünya üzerinde yaklaşık 400 adet altın maden ocağı olduğunu tahmin etmektedir. Gelişen teknolojiler altın madenciliğini kolaylaştırmaktadır. Bu yüzden son yıllarda yeni keşfedilen altın yataklarıyla beraber altın arzında madencilik sektörü yönünden ciddi bir arz artışı görülmektedir. Dünya altın arzının diğer bir boyutunu Merkez Bankaları gibi ulusal kurumlar ile IMF gibi uluslararası kuruluşların rezervlerinden gerçekleştirdikleri altın satışları 91 oluşturmaktadır. Günümüzde dünyanın birçok Merkez Bankası’nın rezervlerinde altın bulunması altın standardı döneminden kalan bir gelenektir (WGC, 2009). Dünya altın arzının ikinci önemli kaynağı hurda altın arzıdır. Hurda altın arzı, halkın elinde bulundurduğu basta mücevher olmak üzere hatıra para, madalyon ve benzeri altın eşyaları nakit ihtiyacını karşılamak ya da yenisini almak üzere değiştirmek amacıyla satmasıyla meydana gelir. Altın para veya mücevherat eşyasına sahip olan kişiler tarafından kuyumcu ve sarraflara satılan hurda altınlar, eritildikten sonra saflaştırılmakta ve has altın külçesi haline getirildikten sonra tekrar dünya altın piyasalarına arz edilmektedir (Aksu, 2008: s.14). Aşağıdaki tabloda yukarıda belirtilen kaynaklardan elde edilen altının bazı resmi kurumlardaki rezervleri gösterilmiştir. Tablo 10. Resmi Kurumların Altın Rezervleri (Mart, 2013 itibariyle) Sıra 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 Ülke ABD Almanya IMF İtalya Fransa Çin İsviçre Rusya Japonya Hollanda Hindistan Avrupa MB Tayvan Portekiz Türkiye Venezüella Suudi Arabistan İngiltere Lübnan İspanya Toplam Rezerv Miktar(Ton) İçindeki Oran % 8133,5 75,6 3391,3 72,7 2814 2451,8 72,2 2435,4 69,2 1054,1 1,7 1040,1 10,5 969,9 9,8 765,2 3,2 612,5 59,2 557,7 9,9 502,1 33,4 423,6 5,6 382,5 90,3 370 15,9 365,8 74,6 322,9 2,6 310,3 15,6 286,8 29,3 281,6 29,1 Kaynak: World Gold Council Verileri Derlenmiştir. 92 3.3.1.2. Dünya’da Altın Talebi Altın zor zamanların, savaşların, kaos ortamlarının ve kriz dönemlerinin güvenli limanı olarak ortaya çıkmaktadır. Kullanım alanı çoğunlukla takı ve süs eşyası, finansal rezerv, elektronik endüstrisi, tıp, hatıra para ve madalyon olarak karşımıza çıkmaktadır. Özellikle kadınlarda süs eşyası olmasının yanı sıra gerekli durumlarda aile için önemli bir yatırım aracı olarak ön plana çıkar. Yoksul kesimde bazen başlık parası olurken kadının geleceğini bir şekilde garanti altına alır. Sosyal statü simgesidir. Zor koşullar altında oluşturulan birikim ve tasarruflar enflasyondan korunma ve değer koruyucu olarak görülür (Korkmaz, 2009: s.13). Altın üretimi ve arzı zor olan bir maden olmasına rağmen birçok alanda kullanılmaktadır. Altının en önemli kullanım alanı hiç şüphesiz mücevherat yapımıdır. Estetik değerinin yanı sıra yatırım aracı olarak da kullanılan altın, bu nedenden dolayı birçok ülkede hem yatırım hem de tasarruf amacıyla alınıp satılmaktadır. Kolay sekil değiştiren altın diğer metallerle kolayca birleşebilmekte, mübadele, yatırım ve servet biriktirme aracı olarak tüm dünyada binlerce yıldan beri kullanılmaktadır (Sağlam, 1993: s.147). Kuyumculuk sektörü dışında altın aşağıdaki faktörler tarafından da oldukça fazla kullanılmaktadır; Endüstri sektörü, Elektronik sektörü, Dişçilik sektörü, Madalya ve hatıra para basımı, Resmi para basımı, Merkez bankalarının rezerv için talebi, Yatırım amacıyla talep, Saklama amacıyla talep. Yukarıdaki nedenlerle talep edilen altın miktarı aşağıdaki tabloda gösterilmiştir. 93 Tablo 11. Yıllara Göre Dünya’da Altın Talebi (2007-2012) Altın Talebinin Kaynakları İmalat Mücevher Endüstri ve Dişçilik Yatırım Diğer Toplam Altın Talebi 2007 2008 2866 2621 2404 2186 462 435 685 1183 3551 3804 Yıllar/Ton 2009 2010 2011 2133 2482 2424 1760 2017 1972 373 465 452 1360 1587 1700 427 458 3493 4147 4582 2012 2336 1908 428 1534 535 4405 Kaynak: World Gold Council verilerinden derlenmiştir. Dünya’da altın talebinde başı çeken ülke Hindistan’dır. Hindistan’ı Çin, Ortadoğu ülkeleri ve Amerika ile Türkiye izlemektedir. Özellikle Hindistan, Türkiye ve Orta Doğu ülkelerinde altın talebi mücevher yapımı amaçlı talep edilmekte iken ABD ve özellikle son dönemde Çin, endüstriyel alanda kullanmak için altın talebinde bulunmaktadır. 3.3.2. Dünya’da Altın Piyasalarının İşleyişi Ve Fiyat Oluşumu Diğer mallarda olduğu gibi altının fiyatının oluşumu da yüksek oranda altın arzı ve talebine bağlıdır. Ancak altın fiyatı oluşurken bu arz ve talebin yanı sıra altının eskiden bir ödeme aracı olmasından kaynaklanan bazı değişkenler de fiyat oluşumunda etkilidir. Uzun yıllar altın standardında olan ülke ekonomileri halen altını güvenli bir liman olarak gördükleri için, merkez bankalarından rezerv olarak saklamaktadır. Bu yüzden altın, fiyatının belirlenmesi basit piyasa arz ve talebine bırakılamayacak kadar kıymetli bir madendir. Dünya’da altının piyasasının olmadığı hiçbir nokta yoktur. Altının para olarak kullanıldığı dönemlerde uluslararası altın ticareti üzerinde yapılan ciddi kontroller, altın piyasalarının gelişimini engellese bile, altının el değiştirmesini engellemek hiçbir zaman mümkün olmamıştır. Basitçe bir anlatımla altına sahip olmak isteyenlerle, elindeki altını başkaca bir değere dönüştürmek isteyen kişi ya da kurumlar altın piyasasının oluşumunun temelidir. 94 Altın piyasası, arz ve talebe konu olan altından, altına arz – talepte bulunan gerçek ve tüzel kişilerden ve arz – talebin karşılanmasını sağlayan kurumlardan oluşan bir organizasyondur (İvgen, 2004: s.46). Ancak daha önce de değinildiği gibi, arz ve talebin dışında altının fiyatını belirleyen kendine özgü bazı faktörler bulunmaktadır. Güvenç (2006: s.12), bu faktörleri aşağıdaki gibi sıralamaktadır; ABD Dolarının diğer para birimleri karşısındaki değeri, Dünyadaki ekonomik büyüme, Diğer finansal piyasalar ve para arzı, Petrol fiyatları, diğer kıymetli maden ve emtiaların fiyatları, Altın üretim miktarı ve altın üreticilerinin hedging ve ters hedging işlemleri, Merkez Bankalarının altın alış ve satışları, Jeopolitik yapı, siyasal ve ekonomik gerginlikler, Başta mücevher olmak üzere altın talebi Uluslararası vadeli piyasalarda kısa ve uzun pozisyon miktarları ile vade yapıları, Spekülatif altın işlemleri, Altın çıkarma maliyetlerinde yaşanan enflasyon, Global enflasyonist yapı. Bu etkenleri de içeren altın fiyatlarının uluslararası anlanma ilk belirlenmesi işlemi teknik olarak 1919 yılında Londra’da gerçekleştirilmiştir. “Fixing” işlemi adı verilen bu fiyat belirleme sürecinin doğuşu aşağıda detayları ile anlatılmıştır. İngiltere Merkez Bankasının 1919 yılında Güney Afrika madenlerini finanse eden kuruluşlarla yaptığı bir anlaşma sonucu, Güney Afrika’nın bütün altınları rafine edilmek üzere Londra’ya getirilecektir. O tarihlerde Güney Afrika’nın ünlü Rand Rafinerisi henüz kurulmamıştır. Ancak, Londra’ya getirilen altınların nasıl fiyatlanacağı sorunu ortaya çıktı. Anlaşmaya göre Güney Afrika’ya ödemeler, N.M. Rothschild tarafından Londra Altın Piyasasındaki en iyi alım teklifi üzerinden yapılacaktır. Anlaşma gereği ödemelerin yapılabilmesi için de Londra merkezli bir alım-satım sisteminin kurulması gerekiyordu. Böylece 12 Eylül 1919 tarihinde altın 95 fixing işlemi doğdu. İlk günlerde Londra’daki altın brokerleri tarafından satılmak istenen altın, Rothschild’ın altın hesabına kaydettiriliyordu. Rothschild tarafından her sabah 11’de dünyadaki diğer piyasalar da dikkate alınarak altın için en iyi fiyat (best sterling price of gold) belirleniyordu. İlk fixing işlemlerine zamanın en önemli altın brokerları olan Mocatta and Goldsmid, Pixley and Abell, Sharp and Wilkins, Samuel Montagu Co. katılıyordu. Fixing işlemi ilk birkaç gün telefonla yapıldıysa da, daha sonra formel toplantı düzenine geçildi. İlk fixing fiyatı 995 milyem (altının saflık derecesini ölçmek için kullanılan bir ölçü birimidir) altın için 4.18 pound/ons oldu. İlk elli yıl Pound cinsinden fiyatlama yapıldı ancak sonraki yıllarda dolara geçildi (Çıtak, 2006: s.131-132). Gerçekten de yapılan pek çok literatür çalışması incelendiğinde, altın fiyatlarının dolar kuru, petrol fiyatları ve enflasyon rakamlarından belirgin bir şekilde etkilendiğini gösteren pek çok akademik ampirik çalışma bulunmaktadır. Bununla birlikte bu tezin de inceleme konusu olduğu üzere, yaşanan lokal ve global ekonomik ve finansal krizler de altın fiyatının oluşmasında etkili olabilmektedir. Altın fiyatlarının seyri incelendiğinde, petrol fiyatları ile altın fiyatları arasında pozitif yönlü bir ilişki olduğu görülmektedir. Bu pozitif yönlü ilişki faiz oranları için geçerli değildir. Yine pek çok çalışma göstermektedir ki, reel faiz oranlarındaki artış altın fiyatlarının düşmesine neden olmaktadır. Çalışmalar, altın fiyatları ile ABD Dolarının diğer paralar karşısındaki değeri arasında da ters yönlü bir ilişki olduğunu göstermektedir. Bununla birlikte, enflasyon ile altın fiyatı arasında pozitif bir ilişki bulunmaktadır. Çünkü enflasyonist ortamlarda yatırımcılar ellerindeki paraların değer kaybını önlemek için altına yönelirler ve altın talebini artırırlar. Gümüş gibi diğer değerli madenlerle altın fiyatı arasında pozitif yönlü bir ilişki vardır. Bunların dışında, yaşanan politik, ekonomik ve finansal krizler, mevsimsel bazı etkiler de altın fiyatının oluşumuna etki etmektedir. Ancak fiyatı ve oluşumu her ne nedenle olursa olsun altın, bir değer saklama aracı olarak talebi uzun döneme sürekli yükselen bir metaldir. 96 Bu etkenler ışığında oluşan dünya altın fiyatları yıllar itibariyle aşağıdaki tabloda gösterilmiştir. Tablo 12. Yıllar İtibariyle Dünya Altın Fiyatları (2006-2012) Yıl 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Kaynak: World Gold Council Verileri Fiyat (Ons/Dolar) 632,0 833,8 869,8 1.087,5 1.405,5 1.531,0 1.657,5 Ons genellikle altın, gümüş ve platin gibi kıymetli madenlerin kütlelerinin ölçülmesi için kullanılan bir ağırlık ölçüsü birimidir. Ulusal piyasalarda 1 ons altın 31,10 gram (has) altın demektir ve dünyada altın fiyatları ons başına dolar üzerinden hesaplanır. Yukarıdaki fiyatlar ışığında küresel finansal kriz öncesi ve sonrası döneme ilişkin seyir aşağıdaki grafikte gösterilmiştir. Grafik 8. Yıllar İtibariyle Dünya Altın Fiyatları (2006-2012) Kaynak: World Gold Council verilerinden hazırlanmıştır. 97 3.3.3. Dünya’daki Altın Piyasaları Taşıdığı stratejik önem ve uluslararası rezerv olmasından dolayı altın piyasaları diğer piyasalardan ayrı bir şekilde yapılanmıştır. Altının para olarak kullanıldığı ve paranın altın standardına alındığı dönemlerdeki ülke uygulamaları altın piyasalarının gelişmesini engellemiştir. Bretton Woods’un dağılmasının ardından yaşanan süreçte parasal özelliğini kaybeden altın üzerindeki sıkı kontrollerin kalkması altın ticareti üzerindeki yasakların kalkmasına neden olmuştur. Bretton Woods sisteminin dağılması ve ardından gelen finansal liberalizasyon süreci, yaşanan teknolojik gelişmelerle beraber dünyada altına olan talebin artmasını sağladı ve bunun sonucunda da ulusal ve uluslararası altın piyasaları oluşmaya başladı. Oluşan bu piyasalar, literatürde tezgahüstü piyasalar, spot piyasalar ve türev piyasalar olmak üzere üç ana başlıkta incelemektedir. 3.3.3.1. Tezgahüstü Altın Piyasaları Altın piyasa işlemlerinin önemli bir kısmı tezgahüstü piyasalarda gerçekleştirilmektedir. Alıcı ve satıcının tamamen kendi iradeleri ile işlem yaptıkları bu piyasalar daha esnek bir yapıya sahiptir. Bu piyasada yapılan işlemlere örnek olarak bir kuyumcudan altın satın alınması ya da kuyumcunun bir kişiye altın satması işlemi gösterilebilir. Altaş (2010: s.8), tezgahüstü piyasalarda işlem yapabilmek için uyulması gereken bazı minimum işlem hacmi ile ilgili bir şart olduğunu ve bu yüzden bu piyasanın kurumsal yatırımcıların ve altın piyasası profesyonellerinin egemenliği altında olduğunu belirtmektedir. Bu piyasalarda işlemler sürekli gerçekleştirilmektedir. Yapılan işlemler belirli yazılı kurallara göre değil, karşılıklı centilmenlik protokollerine göre gerçekleştirilir. Bu bakımdan tezgahüstü piyasaların belirli bir organize yapısı olduğu söylenemez. Dolayısıyla bu piyasaları belirli bir yapı altında birleştirip kontrol altına almak da mümkün değildir. En önemli tezgahüstü piyasalar Londra ve Zürih’te bulunmaktadır. 98 Londra Altın Piyasası’nda uluslararası piyasalara da gösterge olacak fiyatları belirlemek için günde iki seans yapılır. Londra Altın Piyasası’nda farklı olarak Zürih’teki piyasada altın işlemleri Credit Suisse, Swiss Bank Corporation ve Union Bank of Switzerland olman üzere üç bankanın günlük olarak belirlediği rakamlar o günkü altın fiyatı olarak kabul edilmektedir. 3.3.3.2. Spot Altın Piyasaları Spot piyasalar altının fiziki olarak el değiştirdiği piyasalardır. Bu piyasalara daha çok altına fiziki olarak ihtiyaç duyan mücevher imalatçıları ile altını fiziki olarak saklamak isteyen yatırımcılar rağbet göstermektedir. Dünyada genelde spot altın piyasasında teslimat, alım-satım işleminin gerçekleştiği günden sonra iki gün içinde yapılmaktadır. Teslimat tarihinde satıcı parasını, alıcı ise altınını işlem yapılan borsanın takas merkezinden almaktadır. Spot piyasalar dünyada ilk olarak faaliyete geçen piyasalardır (Çıtak, 1999: s.54). Dünya’daki en önemli spot altın piyasalarının başında, Londra Altın Borsası, Zürih Altın Borsası, New York Altın Borsası, Hong Kong Altın Borsası ve Tokyo Altın Borsası gelmektedir. 3.3.3.3. Türev Altın Piyasaları Forward, futures, options ve swap işlemlerini içinde bulunduran piyasalar türev piyasaları oluşturur. Tezgahüstü ve spot piyasalardan farklı olarak türev piyasalarda yapılan işlemler vadeli işlemlerdir. Vadeli işlemler özelliği gereği, ileride belirlenen bir tarihte teslimatı yapılması planlanan herhangi bir malın ya da finansal aracın cari olarak alım satımının yapılmasıdır. Bu piyasalarda esasen malın veya finansal aracın kendisinden çok onun ileri tarihteki teslimatını kayda bağlayan sözleşmelerin alınıp satılması ön plandadır. Vadeli işlem piyasaları, piyasada işlem yapanlara spekülasyonlara ve risklere karşı korunma imkanı sağlamaktadır. Bu piyasaların kurulmasındaki amaç, piyasalarda karar alma süreçlerini olumsuz bir biçimde etkileyen fiyat riskini azaltmaktır. Vadeli işlem piyasalarının etkin islemesi durumunda piyasada işlem yapan kuruluşlar ilgili ürüne ait arz ve 99 talebin gelecekteki olası seyri hakkında bilgi edinme sansına sahip olabilmekte ve yapacakları alım-satımlarda sadece geçmiş fiyatları değil, gelecekteki fiyatları da dikkate alarak değerlendirme yapabilmektedirler (Aksu, 2008: s.8). Buradaki temel amaç, yatırımcıların ve kuyumcuların ilerideki fiyat değişiminden kaynaklanabilecek risklerini en aza indirme istemeleri ve altın üretimi yapan madencilik şirketlerinin de olası fiyat hareketlerine karşı üretimlerini ayarlama istemeleridir. Vadeli işlem piyasalarının temelini oluşturan futures işlemleri borsalarda işlem görmekte bunun sonucu olarak da, vade, sözleşme büyüklüğü, alınacak teminatlar, fiyat adımları, işlem kriterleri, ilgili borsalar tarafından belirlenmektedir (Erer, 2011: s.42). 3.4. Türkiye’deki Altın Piyasaları Ve Özellikleri Altın bütün dünyada olduğu gibi eski dönemlerden beri Türkiye’de bir servet biriktirme aracı ve ziynet eşyası olarak kullanılmaktadır. Özellikle tıpkı Hindistan’da olduğu gibi Türkiye’de de düğünlerde oldukça önemli bir hediye olarak kullanılan altına olan talep ülke içerisinde yeterli arz olmamasına rağmen her geçen gün artış göstermektedir. Türkiye altın mücevherat üretiminde Hindistan ve Çin ile birlikte dünyanın en önemli ülkelerinden birisidir. Bununla birlikte Türkiye Cumhuriyeti Darphanesi’nin altın para üretiminde dünyada ilk sırada olduğunu da bilmekte fayda vardır. Yukarıda belirtilen talep nedenlerinden dolayı Türkiye’deki altın arzı büyük önem taşımaktadır. 3.4.1. Türkiye’de Altın Arzı Ve Talebi Dünya örneklerinden farklı olarak Türkiye’deki altın talebinin kendine has özellikleri bulunmaktadır. Ancak bu özelliklere bağlı olarak yüksek miktarda olan altın talebini karşılayacak miktarda altın arzı gerçekleşmemektedir. 100 3.4.1.1. Türkiye’de Altın Arzı Türkiye’deki altına olan yoğun ilgi yurt içi kaynaklardan karşılanamamaktadır. Dünyada altın arzının temel kaynakları olan madencilik faaliyetleri ve resmi kurum satışları mekanizması Türkiye için geçerli olduğunu söylemek pek mümkün değildir. Bunula birlikte hurda altınlardan kaynaklanan arz ön plana çıkmaktadır. Türkiye’de altın üretiminin oldukça sınırlı olduğu görülmektedir. 2006 yılı verilerine göre Türkiye’deki toplam altın madeni arzı 6 ton düzeyindedir. Üretilen altın, ülkemizde yer alan altın madenleri kapsamında doğrudan üretim yoluyla çıkarıldığı gibi diğer maden üretimleri sırasında yan ürün olarak da elde edilebilmektedir. Örneğin Kütahya’da bulunan Eti gümüş madeni ile Sarkuysan, Etibank ve Karadeniz bakır madenlerinden yıllık olarak ortalama 500-600 kilogram düzeyinde altın elde edilebilmektedir (Yanık, 2009: s.46). Tablo 13. Yıllar İtibariyle Madenlerin Cevher Altın Üretimi (2008-2013) Yıllar 2008 2009 2010 2011 2012 2013* Kg 11.209 14.345 16.431 23.966 27.346 2.096 *Mart 2013 itibariyle. Kaynak: İstanbul Altın Borsası verileri kullanılarak hazırlanmıştır. Türkiye’de resmi kurum satışları da bir merkez bankası politikası olarak pek gerçekleşmeyen bir durumdur. İhtiyatlılık gereği merkez bankası altın rezervlerini yüksek tutmakta ve satış yapmamaktadır. Aşağıdaki tabloda Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası Altın rezervleri dolar üzerinden gösterilmiştir. 101 Tablo 14. Yıllara Göre Türkiye Altın Rezervleri Yıllar 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 Milyon Dolar 2.373 3.123 3.229 4.121 5.264 10.090 20.414 19.832 Kaynak: TCMB, EVDS Siteminden alınan verilerle hazırlanmıştır. Yukarıdaki veriler ışığında hazırlanan aşağıdaki grafikte Türkiye’de merkez bankasının bir politika olarak altın rezervi tuttuğunu ve satış yapmadığını gözlemlemek mümkündür. Grafik 9. Yıllara Göre Türkiye Altın Rezervleri Seyri (2006-2013, Milyon Dolar) Kaynak: TCMB, EVDS Sisteminden alınan verilerle hazırlanmıştır. 102 3.4.1.2. Türkiye’de Altın Talebi Türkiye dünya üzerinde altın talebi en fazla olan ülkelerden birisi olmasına rağmen maalesef sahip olduğu kaynaklar bu talebi karşılamakta yetersizdir. Bu bakımdan Türkiye yurtiçindeki talebi karşılamak için yurtdışından yüklü miktarda altın ithalatı yapmaktadır. Aşağıdaki tabloda Türkiye’nin yıllar itibariyle altın ithalatı gösterilmiştir. Tablo 15. Yıllar İtibariyle Türkiye Altın İthalatı (2006-2013) Yıllar 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013* Kg 192.720 230.796 165.936 37.592 42.490 79.704 120.780 28.617 *Mart 2013 itibariyle. Kaynak: İstanbul Altın Borsası verileri kullanılarak hazırlanmıştır. Vural (2003: s.58-59), Türkiye’de altın talebini etkileyen faktörler sosyal, siyasi ve ekonomik olmak üzere üç grupta toplanabileceğini belirtiyor. Türkiye’de talep edilen altının önemli bir kısmı takı ve süs malzemesi olarak kullanılmaktadır. Özellikle gelenek ve görenekler ışığında düzenlenen düğün törenlerinde hediye olarak altın kullanılmaktadır. Bu, altın talebini artıran önemli bir etken olarak karşımıza çıkmaktadır. Osmanlı dönemine uzun yıllar para yerine kullanılan altının, savaş, afet ve sıkıyönetim gibi hallerde değer koruması ve konvertibilitesinin yüksek olması nedeniyle talebi de bir diğer talep sebebidir. Yurt dışında yaşanan olumsuz gelişmelerin Türkiye gibi gelişmekte olan ülkelerin piyasalarını olumsuz yönde etkilediği bilinmektedir. Bu bakımdan krizin 103 etkilerini en aza indirmek ve servet değerini korumak amacıyla bireylerin altın talebinde bulunduğu da bilinmektedir. Bireylerin yanı sıra Türkiye’de Merkez Bankası da rezervlerinde altın bulundurmaktadır. Bununla birlikte Türkiye’de kuyumculuk sektörü oldukça gelişmiştir. Bu sektör de imalatta kullanmak üzere altın talebinde bulunmaktadır. Türkiye’de altın talebini artıran bir diğer unsur da “Cumhuriyet Altını” basımı için kullanılan altındır. Osmanlı İmparatorluğu zamanında ilk altın paranın Fatih Sultan Mehmet tarafından bastırıldığı bilinmektedir. Osmanlı Döneminde kullanılan diğer önemli iki altın para Sultan Reşat ve Sultan Aziz tarafından bastırılan, Reşat ve Aziz olarak bilinen altın paralardır. Cumhuriyet’in kurulmasından sonra da ilk 15–20 yıl kullanılmaya devam eden bu paraların yerini 1951 yılında Cumhuriyet altını almıştır. Aşağıdaki tabloda yıllar itibariyle Cumhuriyet Altını talebi adet olarak gösterilmiştir. Tablo 16. Yıllar İtibariyle Cumhuriyet Altını Talebi (2006-2013, Adet) Yıllar 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013* Ziynet Altını 14.284.031 16.837.777 14.469.236 8.770.908 9.450.179 10.684.047 10.783.800 2.840.656 Altın Sikke 2.992.871 2.107.839 2.180.136 1.148.691 1.647.130 4.616.303 1.873.228 1.053.135 Toplam 17.276.902 18.945.616 16.649.372 9.919.599 11.097.309 15.300.350 12.657.028 3.893.791 *Şubat 2013 itibariyle. Kaynak: T.C. Hazine Müsteşarlığı Darphane ve Damga Matbaası Genel Müdürlüğü verileri kullanılarak hazırlanmıştır. Yukarıdaki adetlere karşılık gelen üretim miktarları aşağıdaki tabloda gram olarak gösterilmiştir. 104 Tablo 17. Yıllar İtibariyle Cumhuriyet Altını Talebi (2006-2012, Gram) Yıllar 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013* Ziynet Altını 43.820.731,80 48.703.375,90 43.027.972,40 25.670.380,50 27.797.353,80 32.098.494,10 30.759.680,90 9.439.939,20 Altın Sikke 66.083.985,50 61.896.030,00 57.829.625,00 33.678.309,20 39.025.669,00 64.241.572,50 43.199.657,80 7.330.038,20 Toplam 109.904.717,30 110.599.405,90 100.857.597,40 59.348.689,70 66.823.022,80 96.340.066,60 73.959.338,70 16.769.977,40 *Şubat 2013 itibariyle. Kaynak: T.C. Hazine Müsteşarlığı Darphane ve Damga Matbaası Genel Müdürlüğü verileri kullanılarak hazırlanmıştır. 3.4.2. Türkiye’de Altın Piyasalarının İşleyişi ve Fiyat Oluşumu Türkiye’de altın piyasalarının işleyişi dünyadaki altın piyasalarının işleyişine paralellik göstermektedir. Özellikle küreselleşme ile beraber gelen finansal liberalizasyon sürecine entegre olan Türkiye, dünyadaki fiyat hareketlerinden anında ve oldukça fazla etkilenmektedir. Zaten altın üretimi talebine oranla oldukça düşük olan Türkiye’de altın piyasasında oluşan fiyatlar, dünya altın piyasasına bağlı olarak şekillenmektedir. Her ne kadar tezgahüstü piyasalardaki altın fiyatlarında küçük farklılıklar olsa da genel itibariyle dünyadaki fiyatlar Türkiye’de de uygulanmaktadır. Bilindiği üzere altının ons fiyatı dolar üzerinden dünyanın her yerinde aynıdır. Türkiye’de de altının dünyadaki ons fiyatına göre o günkü dolar kuruna bağlı olarak gram fiyatı belirlenmektedir. Bunun dışında future piyasalarda oluşan fiyatların da yurtdışı future piyasalara entegre olduğunu iddia etmek de yanlış olmayacaktır. Ayrıca yapılan pek çok ekonometrik çalışma göstermiştir ki, future piyasalarda oluşan fiyatlar spot 105 piyasalarda oluşan fiyatları uzun dönemde etkilemektedir. Türkiye’de de işleyişin bu şekilde olduğu gözlemlenmektedir. 3.4.3. Türkiye’deki Altın Piyasaları Türkiye’de dünyadaki örneklerinde olduğu gibi altın piyasaları tezgahüstü (serbest) piyasalar, spot piyasalar ve türev piyasalar olmak üzere üç ana başlıkta incelenmektedir. 3.4.3.1. Tezgahüstü Altın Piyasaları Bilindiği üzere tezgahüstü piyasalar organize olmayan ve herhangi bir çatı altında toplanmayan piyasalardır. Türkiye’de de altın alım-satım işlemlerinin önemli bir kısmı bu kurulları yazılı olmayan piyasalara gerçekleştirilmektedir. Bu bakımdan organize piyasalarda yapılmayan işlemlerin tezgahüstü piyasalarda yapıldığını söylemek mümkündür. Altına dayalı yapılan tezgahüstü işlemlerinin oluşturduğu piyasa Türkiye’de “Serbest Altın Piyasası” olarak adlandırılmaktadır. Serbest Altın Piyasası’na ilişkin verilerin tezgahüstü piyasaların tanımı gereği ölçülebilir nitelikte olmaması nedeniyle bu piyasanın büyüklüğü hakkında kesin sonuçlara ulaşmak oldukça zordur. Bununla birlikte Türkiye’de altının yaygın kabul gören bir varlık olması nedeniyle Serbest Altın Piyasası’nın da oldukça yaygın kullanılan bir piyasa olduğunu söylemek mümkündür (Menase, 2009: s.147). 3.4.3.2. Spot Altın Piyasaları Türkiye’de altın piyasaları uzun yıllar tezgahüstü şekilde faaliyette bulunmuş ve ithal edilen altından organize bir yapıdan ziyade bireysel girişimler tarafından Türkiye’ye sokulmuştur. 1995 yılında İstanbul Altın Borsası’nın kurulması ile birlikte Türkiye’de spot altın piyasalarına ait işlemler İstanbul Altın Borsası’nda gerçekleştirilmeye başlanmıştır. İstanbul Altın Borsası teşkilat yönetmeliğinde başlıca işlevini; “Teşkilatlı bir kurum kimliğinde likidite sağlamak, kıymetli maden işlemlerinde referans fiyatı 106 belirlemek, başta altın olmak üzere kıymetli madenlere dayalı yatırım araçları vasıtasıyla finansal ürün yelpazesini genişleterek ulusal ve uluslararası piyasalara entegrasyonu sağlamaktır.” şeklinde tanımlamaktadır. İstanbul Altın Borsası, Altın Piyasası’nın ve bu piyasada gerçekleşen işlemlerin özellikleri aşağıdaki gibi belirtmektedir; Piyasa ‘da Hazine Müsteşarlığı’nın Altın Standartları Tebliği ile belirlenen uluslararası rafinerilerden çıkışlı 995/1000 ile 999.9/1000 saflıktaki altınlar işlem görebilir. İşlem gören altınlar 1gr, 10 gr, 50 gr, 100 gr, 250 gr, 500 gr, 1000gr, 12,5 kg ile 350 ons (10, 88622 kg) ve 430 ons (13,37450 kg) arasındaki standart külçelerden oluşur. Piyasada TL/gr ve ABD Doları/ons cinsinden işlemler gerçekleşir. Piyasada işlemler sabah 11.00 – 13.00 saatleri ile öğleden sonra 15.00 – 16.30 saatlerinde olmak üzere iki seansta gerçekleşir. Piyasada TL/gr cinsinden işlemler aynı gün valörlü, ABD Doları/ons cinsinden işlemler ise aynı gün (T+0), ertesi gün (T+1) ve iki iş günü (T+2) valörlü olarak gerçekleştirilebilmektedir. İkinci seansta gerçekleştirilen işlemlerin takası ertesi gün birinci seansın takası ile birlikte yapılır. En küçük fiyat hareketi TL/gr cinsinden verilen emirlerde 100 TL, ABD Doları/ons cinsinden verilen emirlerde ise 5 centtir. Verilen emirlerde at limit 5 kg’dır. Bu miktarın üzerindeki emirler 1 kg ve katları olarak değişir. Piyasa üyelerinin satın alabilecekleri ve satabilecekleri altın miktarı Borsa Takas Merkezi’ne teslim ettikleri altınların yirmi katı ile sınırlıdır. Yukarıda belirtilen esaslara göre işleyen İstanbul Altın Borsası’nda oluşan altın fiyatları ve bu fiyatların seyri aşağıdaki tablo ve grafikte ayrı ayrı gösterilmiştir. 107 Tablo 18. Yıllar İtibariyle İstanbul Altın Borsası Altın Fiyatları (2005-2013, TL/kg) Yıl 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 AOF* (TL) 18533,33 28843,86 28085,56 36171,78 50119,56 60076,55 96991,14 97429,67 93645,05 *Ağırlıklı Ortalama Fiyat Kaynak: İstanbul Altın Borsası verileri kullanılarak hazırlamıştır. Grafik 10. Yıllar İtibariyle İstanbul Altın Borsası Altın Fiyatlarının Seyri (2005-2013, TL/kg) Kaynak: İstanbul Altın Borsası verileri kullanılarak hazırlamıştır. 108 Spot piyasalar arz edilen altının ithal edildiği İstanbul Altın Borsası’nda faaliyet gösteren şirketlerin yıllar itibariyle toplam altın ithalatı ve işlem hacmi aşağıdaki tabloda gösterilmiştir. Tablo 19. Yıllar İtibariyle İstanbul Altın Borsası Altın İthalatı ve İşlem Hacmi (20052013, Ton) Yıl 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013* *Şubat 2013 itibariyle. İthalat (Ton) İşlem Hacmi (Ton) 328.752 269.489 247.490 192.720 330.210 230.796 337.029 165.936 226.628 37.592 121.620 42.490 195.92 79.704 254.24 120.780 2.297 28.617 Kaynak: İstanbul Altın Borsası verileri kullanılarak hazırlamıştır. 3.4.3.3. Türev Altın Piyasaları Türev piyasaların Türkiye’de uygulanmasında en çok kullanılan finansal enstrümanlar vadeli işlemler ve futures işlemleridir. Vadeli işlemler, belirli tutardaki standart bir malın, finansal göstergenin, menkul kıymetin veya yabancı bir paranın işlem anında belirlenmiş olan fiyattan, belirli bir yerde ve belirli bir tarihte satılmasını veya satın alınmasını öngören alımsatım anlaşmalarıdır. Piyasa katılımcılarının fiyat değişimleri ve diğer risklerden korunma istekleri vadeli işlem piyasalarına duyulan ihtiyacı ortaya çıkarmıştır (Dönmez, 2002: s.1). Futures işlemler, Standart miktar ve kalitedeki finansal bir varlığı önceden belirlenmiş olan bir fiyattan, ileriki bir tarihte teslim etmeye ya da almaya yönelik yasal işlemlerdir. Futures işlemler organize borsalarda işlem görür ve standart sözleşmelerdir. Futures sözleşmelerde alıcının almış olduğu pozisyon uzun (long) 109 pozisyon, satıcının almış olduğu pozisyon ise kısa (short) pozisyon adını almaktadır (Aydeniz, 2008: s.132). Futures işlemleri aşağıdaki amaçlarla kullanılmaktadır; Riskten korunma, Spekülasyon, Arbitraj. (Piyasalar arasındaki fiyat dengesizliklerinden yararlanarak risksiz kar elde etme) Altının futures işlemleri literatürde mala dayalı futures işlemleri olarak adlandırılmaktadır. Mala dayalı futures işlemleri, belirli nitelikteki ürünlerin belirli bir fiyattan belirli bir tarihte teslimatının yapılmasını sözleşmeye bağlayan işlemlerdir. Türkiye’de altına dayalı futures işlemleri, Vadeli İşlemler Borsası’nda gerçekleştirilmektedir. 2005 yılında kurulmuş Vadeli İşlemler Borsası’nda (VOB) işlem gören sözleşmeler aşağıdaki gibidir. Tablo 20. Vadeli İşlemler Borsası’nda İşlem Gören Sözleşmeler Sözleşme Açıklaması VOB - İMKB 30 İMKB 30 Endeksine dayalı VİS VOB - İMKB 100 İMKB 100 Endeksine dayalı VİS VOB - DİBS 91 91 günlük Hazine Bonosu fiyatına dayalı VİS VOB - DİBS 365 365 günlük Hazine Bonosu fiyatına dayalı VİS VOB - G- DİBS Gösterge DİBS'lerin fiyatına dayalı VİS VOB – TLDolar USD/TL paritesine dayalı VİS VOB – TLEuro EUR/TL paritesine dayalı VİS VOB – Anadolu Kırmızı Buğday Anadolu kırmızı sert baz kalite buğdayın fiyatına dayalı VİS VOB - Egepamuk Ege Standart 1 baz kalite pamuğun fiyatına dayalı VİS VOB – Altın 995/1000 saflıkta rafine edilmiş külçe altının fiyatına dayalı VİS Kaynak: Vadeli İşlemler Borsası 2005 yılında Vadeli İşlemler Borsası kurulduk sonra 2006 Mart ayında ilk altın futures işlemleri gerçekleştirilmiştir. O tarihten bu yana yapılan altına ilişkin futures işlemlerine ilişkin bilgileri aşağıdaki gibidir. 110 Tablo 21. Yıllar İtibariyle Vadeli İşlemler Borsası Altın Futures İşlemleri (2006-2013) Yıllar Sözleşme Adedi 2006 1.705 2007 81 2008 21.641 2009 118.347 2010 63.794.051 2011 74.077.544 2012 62.266.756 2013* 8.851 *Şubat 2013 itibariyle. TL/Adet İşlem Hacmi (TL) 2945 5.020.696 2802 227.018 3924 84.926.183 5017 593.852.744 6751 430.699.029.138 5916 438.248.575.051 6470 402.880.207.524 4469 39.560.535 Kaynak: Vadeli İşlemler Borsası verileri kullanılarak hazırlanmıştır. Görüldüğü üzere altın futures sözleşmelerinin adedi yıllar itibariyle artış göstermektedir. Bu artışa bağlı olarak da yapılan toplam işlem hacmi de her geçen yıl artmaktadır. Bir diğer gösterge de sözleşme başına düşen işlem hacmidir. Sözleşme başına düşen işlem hacminde de artış gözlemlenmektedir. Bu durum altın futures piyasalarının her geçen gün kullanımın ve değerinin arttığının bir göstergesidir. 111 4 DÖRDÜNCÜ BÖLÜM – KÜRESEL FİNANSAL KRİZİN TÜRKİYE ALTIN SPOT VE FUTURE PİYASALARINA ETKİSİNİN EKONOMETRİK MODELLER YARDIMIYLA İNCELENMESİ Altın, arzı sınırlı olmasına rağmen bu tezin önceki bölümlerinde ele alınan nedenlerden dolayı her dönemde talep edilen bir değer saklama ve yatırım aracıdır. Özellikle kriz dönemlerinde güvenli bir liman olarak tercih edilen altının işlem gördüğü piyasalar son yaşanan küresel finansal krizden de belirli alanlarda etkilenmiştir. 4.1. Literatür Mitchell (2000), “Dismantling the cross of gold: economic crisis and U.S. monetary policy” başlıklı çalışmasında Euro’nun uluslararası para politikasında yeni bir birim olabileceği tartışması ekseninde altın incelenmiş ve altının değerinin ABD doları üzerinden belirlenmesi devam ettikçe ABD’nin küresel piyasalardaki dalgalanmalardan etkileneceği ifade edilmiştir. Aggarwal ve Lucey (2007), yapmış oldukları “Psychological barriers in gold prices?” başlıklı çalışmalarında, altın fiyatlarının oluşumundaki psikolojik etmenleri incelemiş ve bunun sonucunda da ekonomik şokların altına olan talebi artırarak altın fiyatlarını yukarı yönlü etkilediği bulgusuna ulaşmışlardır. Sjaastad (2008), “The price of gold and the exchange rates: Once again”, adlı eserinde Bretton Woods sisteminin dağılmasının ardından altın fiyatlarının dolar tarafından domine edildiğini ifade etmiş ve şoklardan etkilenen dolar kurunun altın fiyatlarını da etkilediği tespiti ile beraber kriz dönemlerinde altın fiyatları ile dolar kuru arasında ters orantılı bir ilişki tespit etmiştir. Taşçı (2010), “Ekonometrik Bir Yaklaşımla Altın Piyasasının İncelenmesi” başlıklı tez çalışmasında, Türkiye’deki altın piyasasını VAR tabanlı Johansen eştümleşme analizine tabi tutmuş ve hata düzeltme modeli aracılığıyla yapılan 112 saptamaları sonucunda, hata düzeltme teriminin sıfır ile eksi bir arasında bir değer alması ve istatistiksel olarak anlamlı olduğunu tespit etmiştir. Bu durum kısa dönemde hata düzeltme mekanizmasının çalıştığını göstermektedir. Sonuç olarak ekonomide bir şok meydana geldiğinde hata düzeltme mekanizmasının, bu şoku 6,5 ay sonra giderebildiği bulgusuna ulaşmıştır. Arymbaev (2010), “Türkiye’de Altın Piyasasının Yeniden Yapılandırılmasında İstanbul Altın Borsası’nın Yeri ve Finans Sektörüne Katkıları” başlıklı çalışmasında, Türkiye’deki altın piyasasının işleyişini incelemiş ve yapmış olduğu çalışma sonucunda Küresel finansal krizin başlangıç yılları olan 2008-2009 yıllarında altına ve altına endeksli borsa yatırım fonu ETF’lere talebin arttığı, yatırımcıların portföy çeşitlendirmesini sağlayacak güvenli enstrümanlardan birisi olarak bu dönemde altına olan yatırım amaçlı talebi bir anda yükselttikleri bulgusuna ulaşmıştır. Zhang ve Wei (2010), “The crude oil market and the gold market: Evidence for cointegration, causality and price discovery” başlıklı eserinde küresel finansal krizin başlangıcına kadar 2000-2008 yılları arasındaki verileri kullanmış ve Granger nedensellik testi yapmış ve petrol fiyatları ile altın fiyatları arasında belirgin bir pozitif ilişki olduğunu tespit etmiştir. Baur ve McDermott (2010), “Is gold a safe haven? International evidence” başlıklı çalışmasında, altının küresel finansal sistemdeki yerini belirlemek amacıyla gelişmekte olan ülke ekonomileri incelenmiş ve özellikle küresel finansal krizde altının oldukça güvenli bir liman olduğu bulgusuna ulaşmıştır. Joy (2010), “Gold and the US dollar: Hedge or haven?” başlıklı çalışmasında Dinamic conditional correlations covering modeli uygulayarak dolara endeksli 16 temel kurun 23 yıllık haftalık datasını kullanmış ve sonuçta; altının kırılma durumlarında dolara göre daha güvenli bir liman olduğu bulgusuna ulaşmışlardır. Shafiee ve Topal (2010), “An overview of global gold market and gold price forecasting”, başlıklı çalışmasında küresel finansal kriz boyunca diğer bütün minerallerin fiyatları düşerken altının fiyatının yüzde 6 oranında arttığı ve bunun gibi 113 beklenmedik durumların madencilik şirketleri açısından bir risk oluşturduğu tespit edilmiştir. Bunun üzerine altın future, hedge işlemlerine ışık tutacak şekilde önümüzdeki 10 yılın fiyat tahminlerine ilişkin bir model geliştirilmiştir. Toraman, Başarır ve Bayramoğlu (2011), “Determination of Factors Affecting the Price of Gold: A Study of MGARCH Model” başlıklı eserinde, altın fiyatlarına etki eden faktörleri tespit etmek amacıyla MGARCH modeli uygulamış ve son finansal kriz esnasında ABD dolar kuru ile altın fiyatları arasında negatif ve petrol fiyatları ile pozitif bir ilişki tespit etmiştir. Erer (2011), “Altın Piyasasındaki Oynaklık ve Altın Vadeli İşlem Sözleşmesi İle Korunma Yolu” başlıklı çalışmasında, TARCH 2.2 modeli vasıtasıyla, piyasalardaki olası dalgalanmalarda altın vadeli işlemlerinin spot piyasalara göre daha güvenli olduğunu tespit etmiştir. Öner (2011), “Finansal Piyasalarda Altın Futures İşlemlerinin Yeri ve Önemi” başlıklı çalışmasında, altın yatırımcısı açısından spot işlemlerin bazen daha karlı olabilse de uzun vadede futures işlemlerin daha güvenli bir yol olduğunu bulgusuna ulaşmıştır. Anand ve Madhogaria (2012), “Is Gold a Safe-Haven? – An Econometric Analysis” başlıklı çalışmasında, seçilen altı ülkenin spot piyasa getirileri ile altı fiyatları arasındaki ilişkiyi Granger testi ile incelemiş ve olası şok durumlarında altının güvenli bir yatırım aracı olduğu sonucuna ulaşmışlardır. Newby (2012), “The suspension of the gold standart as sustaniable monetary policy” başlıklı çalışmasında barış zamanlarında altın standardının bir devlet politikası olarak uygulanabilir olduğunu ancak savaş zamanlarında ise politika yapıcıların altın standardını devam ettirmek istediklerinde altının konvertibilitesinin gerekli olduğu sonucuna ulaşmıştır. Creti, Joëts ve Mignon (2013), “On the links between stock and commodity markets’ volatility” başlıklı çalışmasında, 2001-2011 yılları arasında seçilmiş 25 114 borsayı GARCH modeli ile incelemiş ve 2077-2008 finansal krizi boyunca altının güvenli bir liman olduğu bulgusuna ulaşmışlardır. Ciner, Gurdgiev ve Lucey (2013), “Hedges and safe havens: An examination of stocks, bonds, gold, oil and exchance rates” başlıklı çalışmasında, hisse senetleri, tahviller, altın, petrol ve döviz kuru enstrümanlarından hangisinin olası bir kriz ortamında güvenli bir yatırım aracı olarak kullanılabileceğini araştırmış ve sonuçta da; altının hem ABD hem de İngiltere’de diğer yatırım enstrümanlarına göre daha güvenli bir liman olduğu bulgusuna ulaşmışlardır. Ewing ve Malik (2013), “Volatility transmission between gold and oil futures under structurel breaks” başlıklı çalışmasında 1993 ve 2010 yılları arasındaki günlük veriyi kullanarak GARCH modeli uygulamış ve yapısal kırılmaların (ekonomik kriz, şok vb.) altın ve petrol future işlemlerinde ciddi oynaklık meydana getirdiği sonucuna ulaşmıştır. Wang ve Chueh (2013), “Dynamic transmission effects between the interest rate, the US dollar and gold crude oil prices” başlıklı makalesinde küresel finansal kriz dönemini de içine alan periyottaki verileri kullanarak yaptığı Threshold errorcorrection model (TECM) analizinde; kısa dönemde altın ve petrol fiyatları arasında birbirlerini etkileyen pozitif bir ilişki olduğunu bulmuş, faiz oranları arasında future altın fiyatları arasındaki negatif bir ilişki olduğunu tespit etmiştir. 4.2. Araştırmanın Amacı Tezin bu bölümü, Türkiye’de bir yatırım aracı ve bir emtia olarak alınıp satılan altının, kriz süresince ve krizin ardından spor ve future piyasalardaki durumunu analiz etmek amacını taşımaktadır. Daha önceki çalışmalarda kullanılan ve altına olan talebi etkileyen faktörlerin küresel kriz süresince ve ardından gelen süreçte altın talebini ne yönde etkilediğinin tespiti de çalışmanın amaçları arasındadır. 115 4.3. Araştırmada Kullanılan Yöntem ve Veri Seti Tezde Meboot (Maximum Entropy Bootstrap) veri oluşturma süreci ile bağlanmış sabit genişlikte kayan pencereler yardımıyla aralık tahmini yöntemi kullanılmıştır. Meboot, bir parametrenin EPDF (Ampirik Olasılık Yoğunluğu Fonksiyonu) ile simule edilmesi veya sınama istatistiğinin tahmin edilmesi yerine, yüksek sayıda regresyonu hesaplama için modern bilgisayarların gücünü kullanan bir hesap yoğun tekniktir. Süreç, yetersiz bilgiler altında gereksiz dağılımsal varsayımlardan kaçınmak için Bayes’in olasılığında kullanılan maksimum entropi prensibini kullanan zaman serilerinin bağımsız tekrarlarının oluşturulmasını içermektedir. Bu Shannon’un verdiği, kayıp bilgileri hesaba katarak oluşmuş azami belirsiz kümülatif maksimum entropi yoğunluğunun f(x) yerine kütle-koruma ve ortalama-koruma bilgisinin maksimize edilmesi ile yapılmıştır; Bu tekdüze yoğunluk Ergodik Teorem, Doob Teoremi ve Merkezi Limit Teoremlerinin tatmin edici özelliğine sahip olan adı geçen bağımsız tekrarları oluşturan temellerin hemen ardından gelir. Bu şekilde yüksek miktarlardaki tekrarlar oluşturulduğu zaman, Klasik Normal Regresyon Modeli’nin (CNRM) altında yatan standart dağılımsal varsayımlar olmadan çeşitli parametre tahminlerinin numerik örnekleme dağılımını oluşturmak için bir bootstrap düzeni kullanıma sokulur. Yalta (2013) tarafından çok büyük ölçekte simülasyonla yapılan toplam 5.03 x 109 regresyon içeren 1470 testi, yukarıda belirtilen yöntemin 20 ve 24 gibi daha küçük örneklem büyüklüklerinde asimtotik sonuçlar ile karşılaştırıldığında azımsanamayacak iyileşmeler sağladığını göstermektedir. Ekonometrik çalışmalarda günlük veriler kullanıldığı zaman, çeşitli etkenlerden dolayı bazı günlere ait veriler oluşmaktadır. Bu da veri setinde pek çok eksik verilere neden olup testlerde çıkacak sonuçları etkilemektedir. Tezde kullanılan meboot DGP yöntemi bahsedilen eksik verilerin toplam kütle ve ortalama kütle üzerindeki negatif etkileri ortadan kaldırmaktadır. Ayrıca ve en önemlisi, veri setinin kısıtlı olduğu durumlarda yapılan testlerde çıkan sonuçlarla yorum yapmak da 116 çalışmada yanlış sonuçların çıkmasına neden olabilmektedir. Yalta tarafından geliştirilen kayan pencereler tekniği, bu sorunu da ortadan kaldırmaktadır. Hatta bu tekniğin kullanılması ile kısıtlı veri seti hem daha nitelikli bilgi sağlanmakta hem de zaman serisi içerisindeki dalgalanmalar da analizde görülebilmektedir. Sonuç olarak bu tezde, meboot DGP modeline bağlı olarak Yalta (2013) tarafından önerilen Kayan Pencereler Tekniği uygulanmıştır. Bu tekniğin en önemli özelliği bir datanın defalarca işleme dahil edilerek yeniden kullanılmasıdır. Bu teknik sayesinde söz konusu dönemdeki en küçük dalgalanmalar bile tespit edilebilmektedir. Analizler “R” paket programında yapılmıştır. Bu yaklaşımın üç önemli avantajı bulunmaktadır. İlki, meboot DGP tarafından sağlanan simülasyon tabanlı güven aralığı asimptotik tahmine kıyasla daha belirgin bir şekilde verimli ve güvenilirdir. İkincisi, meboot DGP; yapısal kırılmalar, krizler ve dalgalanmalar gibi tahmin yürütmenin zor olduğu durağan olmayan dönemlerde de kullanılabilir. Ve son olarak, küçük örneklemle yapılan bir Kayan Pencere Tekniği, değişen durumlarda kullanılan parametrelerin nasıl değişim gösterdiğini gözlemleme imkanı vermektedir. Bu durum politika yapıcılara yararlı bir bilgi sağlamaktadır. Tezde de Küresel Finansal Krizin altın spot ve future piyasalarına etkisini ölçmek ve dönemsel dalgalanmalar varsa bunun nedenlerini tespit etmek amacı ile çeşitli parametrelerden oluşan, spot ve future piyasalarındaki talebi ayrı ayrı analize etmek için aşağıdaki iki ekonometrik model kullanılmıştır. Modelde kullanılan parametrelere ilişkin bilgiler ve elde edildiği kaynaklar aşağıdaki tabloda gösterilmiştir. Türkiye’de future piyasalarda altın işlemlerinin 01.03.2006 tarihinden itibaren başlaması nedeni ile tüm veriler bu tarihten itibaren başlatılmış ve günlük olarak alınmış, ardından aylığa çevrilmiş ve mevsimsel düzenlemeye tabi tutulmuştur. Kullanılan veriler 01.03.2006 ile 31.12.2012 tarihleri arasını içermektedir. Kullanılan modelde altın talebi bağımlı değişken olarak alınmıştır. 117 Tablo 22. Modelde Kullanılan Parametreler Parametre Kısaltması QGSPOT QGFUTR RPGSPOT RPGFUTR* RGDP** INTGOV*** EXCHUSD Tanımı Kaynak Spot Piyasada Altın Miktarı 01.03.2006 – 01.01.2013 arası (Gram) İstanbul Altın Borsası Verileri Future Piyasa Altın Miktarı 01.03.2006 – 01.01.2013 arası (Gram) Vadeli İşlemler Borsası Verileri Reel Fiyatlarla Spot Piyasa 01.03.2006 – 01.01.2013 arası Altın Fiyatı (TL) İstanbul Altın Borsası Verileri Reel Fiyatlarla Future Piyasa 01.03.2006 – 01.01.2013 arası Altın Fiyatı (TL) Vadeli İşlemler Borsası Verileri Reel Fiyatlarla Milli Gelir (TL) 01.03.2006 – 01.01.2013 arasını kapsayan TÜİK verileri Hükümete ait Risksiz Faiz 01.03.2006 – 01.01.2013 arası Oranı (Yüzde) Hazine Müsteşarlığı Verileri Dolar Kuru (USD/TL) 01.03.2006 – 01.01.2013 arası Merkez Bankası Verileri 01.03.2006 – 01.01.2013 arası US RPOIL Reel Petrol Fiyatı (Fiyat/Varil) Energy Information Administration Verileri CONST Sabit Terim B1, B3,… Hesaba Alınmış Parametreler e1, e2 Hata Terimi Zaman değişkeninin etkisinden arındırılmış *Sözleşme vadesine en yakın tarihteki uzlaşma fiyatı kullanılmıştır. **3 aylık açıklanan veriler aylığa çevrilmiştir. ***İç Borçlanmanın Aylık Ortalama Maliyeti kullanılmıştır. 4.4. Araştırmanın Bulguları Araştırma kullanılan model ve analiz neticesinde Türkiye’de altın spot ve future fiyatlarına ilişkin talep fonksiyonları Tablo 23 ve Tablo 24’te gösterilmiştir. 118 Tablo 23. Spot Altın Piyasası Talebine İlişkin Meboot Tabanlı Yüzde 90 Güven Aralığında Parametre Tahminleri Horizon start end 2006M03 - 2008M02 2006M04 - 2008M03 2006M05 - 2008M04 2006M06 - 2008M05 2006M07 - 2008M06 2006M08 - 2008M07 2006M09 - 2008M08 2006M10 - 2008M09 2006M11 - 2008M10 2006M12 - 2008M11 2007M01 - 2008M12 2007M02 - 2009M01 2007M03 - 2009M02 2007M04 - 2009M03 2007M05 - 2009M04 2007M06 - 2009M05 2007M07 - 2009M06 2007M08 - 2009M07 2007M09 - 2009M08 2007M10 - 2009M09 2007M11 - 2009M10 2007M12 - 2009M11 2008M01 - 2009M12 2008M02 - 2010M01 2008M03 - 2010M02 2008M04 - 2010M03 2008M05 - 2010M04 2008M06 - 2010M05 2008M07 - 2010M06 2008M08 - 2010M07 2008M09 - 2010M08 2008M10 - 2010M09 2008M11 - 2010M10 2008M12 - 2010M11 2009M01 - 2010M12 2009M02 - 2011M01 2009M03 - 2011M02 2009M04 - 2011M03 2009M05 - 2011M04 2009M06 - 2011M05 2009M07 - 2011M06 2009M08 - 2011M07 2009M09 - 2011M08 2009M10 - 2011M09 2009M11 - 2011M10 2009M12 - 2011M11 2010M01 - 2011M12 2010M02 - 2012M01 2010M03 - 2012M02 2010M04 - 2012M03 2010M05 - 2012M04 2010M06 - 2012M05 2010M07 - 2012M06 2010M08 - 2012M07 2010M09 - 2012M08 2010M10 - 2012M09 2010M11 - 2012M10 2010M12 - 2012M11 2011M01 - 2012M12 lower -1236,084 -903,384 -175,104 -738,376 -962,405 -826,389 -1113,185 -846,987 -1018,827 -785,897 -325,142 -417,962 164,078 306,819 309,669 313,605 295,412 186,336 224,400 193,977 184,496 147,072 132,742 141,226 98,760 -94,857 -98,412 -224,742 -421,537 -457,212 -432,019 -457,781 -428,946 -402,569 -378,905 -419,378 -454,622 -429,869 -431,155 -377,466 -316,792 -336,465 -307,029 -425,177 -405,438 -392,886 -415,156 -410,124 -352,895 -274,306 -345,818 -332,913 -263,879 -364,277 -423,440 -636,456 -801,816 -804,310 -938,536 CONST point 180,154 256,879 847,686 251,841 167,028 204,002 -117,054 149,912 42,573 175,505 398,569 271,106 634,624 707,296 683,812 668,498 616,637 463,469 431,510 407,372 353,978 302,850 269,113 278,268 255,607 71,205 91,664 5,441 -103,757 -148,707 -147,233 -204,405 -176,848 -124,885 -77,414 -88,437 -94,765 -58,185 -40,215 -15,751 27,061 14,139 14,338 -54,770 -37,711 -18,545 -4,471 -0,623 39,162 108,262 117,806 107,684 17,762 -30,016 12,787 58,298 42,669 148,236 -68,429 upper 1585,228 1433,503 1865,482 1236,517 1301,537 1224,749 886,491 1142,262 1077,979 1133,797 1124,614 956,457 1111,539 1137,026 1065,519 1042,471 960,948 749,924 649,220 626,999 530,223 460,187 405,688 415,723 409,887 236,344 279,950 230,937 219,547 155,997 118,574 49,401 75,502 150,308 226,929 244,940 259,982 310,344 343,210 343,641 365,764 366,300 336,642 314,125 334,724 350,683 404,039 405,984 434,037 487,826 574,925 548,801 298,151 304,474 449,772 754,156 901,922 1097,077 800,572 lower -26,955 -27,479 -25,507 -29,973 -30,655 -31,555 -33,172 -28,913 -30,207 -27,467 -21,565 -21,617 -11,008 -7,676 -8,389 -7,718 -7,157 -5,694 -3,722 -3,686 -1,637 -0,834 -0,951 -1,092 -0,361 2,776 2,194 3,354 4,338 3,787 4,766 4,747 5,077 4,936 4,516 2,922 1,842 3,462 3,881 4,864 5,393 4,369 3,660 2,743 3,502 3,836 3,508 4,375 4,322 4,247 4,033 4,259 4,239 4,463 4,614 4,590 4,866 4,954 4,899 RPGSPOT point -15,495 -18,558 -17,075 -20,042 -20,620 -22,148 -21,648 -18,026 -18,841 -16,336 -13,592 -13,451 -5,836 -3,113 -3,229 -2,751 -2,341 -1,856 -0,239 -0,148 1,592 2,404 2,432 2,422 2,883 5,844 5,561 6,727 8,612 9,399 9,409 9,501 9,475 9,451 9,545 8,220 7,375 9,620 9,782 10,574 10,595 9,541 8,415 6,983 7,608 7,706 7,662 8,080 8,030 7,778 7,777 7,773 6,857 7,120 7,086 7,114 7,384 7,636 7,402 upper -4,077 -9,909 -8,487 -10,244 -10,674 -13,057 -11,106 -7,138 -7,443 -5,368 -5,577 -5,902 -0,550 1,511 2,067 2,467 2,606 2,181 3,302 3,350 4,766 5,197 5,832 5,901 6,004 9,156 8,828 10,078 13,519 15,102 14,216 14,345 14,400 14,289 15,063 13,678 13,253 15,867 16,174 16,397 16,153 15,248 13,354 11,876 11,750 11,872 11,681 11,935 11,735 11,337 11,270 11,421 9,513 9,689 9,564 9,800 9,901 10,368 9,860 lower -80,066 -71,140 -93,520 -60,895 -64,085 -59,973 -42,591 -57,739 -54,725 -57,168 -56,827 -47,835 -56,481 -58,208 -54,117 -53,366 -49,382 -38,246 -33,270 -32,319 -27,553 -24,142 -21,284 -21,963 -21,741 -12,591 -14,952 -12,717 -12,675 -9,456 -7,232 -4,214 -5,251 -9,219 -13,640 -14,332 -14,752 -17,947 -19,391 -19,415 -20,545 -20,483 -18,576 -17,009 -18,157 -19,529 -21,919 -22,038 -23,619 -26,219 -30,787 -29,343 -16,358 -16,482 -23,997 -39,337 -47,302 -57,145 -42,142 RGDP point -7,385 -10,932 -39,830 -9,191 -6,002 -7,297 9,968 -6,111 0,971 -6,702 -19,300 -13,201 -31,572 -34,548 -32,971 -33,161 -30,356 -22,421 -21,355 -20,292 -18,228 -15,927 -14,295 -14,801 -13,633 -4,229 -5,338 -1,588 3,744 6,113 6,030 9,059 7,916 5,253 2,377 3,508 4,073 1,987 0,901 -0,092 -2,446 -1,618 -1,239 2,389 2,040 0,990 -0,464 -0,491 -2,620 -6,305 -6,738 -6,050 -1,247 1,412 -1,222 -3,109 -3,220 -7,772 2,732 upper 66,102 49,759 12,463 41,182 52,482 46,063 61,833 47,071 56,374 44,231 19,365 24,190 -6,702 -15,132 -14,256 -14,818 -14,333 -8,738 -11,105 -8,983 -9,383 -7,747 -7,331 -7,627 -5,286 4,196 4,537 10,987 20,638 22,432 21,505 22,525 20,999 19,689 18,860 21,356 23,701 22,359 22,261 19,172 15,932 17,173 15,948 21,903 20,834 20,869 21,557 21,208 18,522 14,094 17,987 17,266 13,405 18,675 21,636 32,444 40,880 41,101 47,705 lower -0,269 -0,314 -0,338 -0,308 -0,512 -0,489 -0,450 -0,541 -0,598 -0,521 -0,531 -0,383 -0,380 -0,231 -0,243 -0,214 -0,198 -0,172 -0,149 -0,163 -0,096 -0,076 -0,061 -0,066 -0,085 -0,118 -0,112 -0,099 -0,108 -0,115 -0,117 -0,149 -0,158 -0,207 -0,263 -0,194 -0,283 -0,259 -0,260 -0,188 -0,034 0,016 0,018 0,068 0,050 0,051 0,075 0,007 -0,004 -0,031 -0,064 -0,088 -0,340 -0,252 -0,172 -0,184 -0,184 -0,136 -0,150 INTGOV point 0,021 -0,039 -0,105 -0,061 -0,162 -0,147 -0,098 -0,210 -0,222 -0,194 -0,214 -0,111 -0,145 -0,019 -0,061 -0,078 -0,083 -0,088 -0,076 -0,083 -0,026 0,008 0,028 0,026 0,011 -0,040 -0,021 0,017 0,057 0,060 0,020 -0,029 -0,041 -0,059 -0,084 -0,014 -0,096 -0,075 -0,052 0,043 0,198 0,266 0,322 0,440 0,431 0,335 0,356 0,319 0,270 0,264 0,239 0,278 -0,024 -0,023 0,012 -0,023 -0,025 0,020 -0,031 upper 0,316 0,181 0,117 0,183 0,163 0,182 0,218 0,149 0,157 0,162 0,093 0,131 0,098 0,191 0,121 0,043 0,030 -0,010 -0,007 -0,012 0,058 0,090 0,116 0,115 0,104 0,041 0,067 0,112 0,213 0,213 0,154 0,100 0,090 0,083 0,085 0,168 0,101 0,112 0,150 0,208 0,431 0,513 0,640 0,820 0,816 0,623 0,629 0,626 0,576 0,566 0,576 0,681 0,272 0,189 0,173 0,132 0,132 0,156 0,078 lower -3,529 -1,176 -4,418 0,511 -0,935 2,099 1,574 -1,963 3,316 1,020 -1,298 -5,130 -6,847 -6,627 -4,399 -3,582 -3,446 -4,186 -5,161 -6,206 -6,268 -5,990 -5,179 -4,652 -5,520 -7,267 -7,693 -8,310 -10,849 -10,214 -5,800 -3,072 -1,713 -2,243 -3,435 -4,365 -4,143 -5,381 -5,018 -4,122 -3,637 -3,118 -4,018 -3,269 -3,685 -3,625 -3,942 -3,657 -2,731 -2,925 -3,389 -3,080 -2,006 -2,151 -2,355 -2,925 -3,030 -4,025 -3,867 EXCHUSD point 14,284 13,161 12,247 17,899 23,441 23,167 25,565 19,187 23,015 19,508 14,740 12,454 5,918 2,624 4,866 4,599 4,136 2,847 0,682 -0,750 -1,374 -0,955 -0,715 0,043 -0,751 -2,749 -3,812 -3,116 -3,314 -1,728 1,281 6,351 6,149 5,916 5,054 3,353 2,976 2,913 2,811 3,429 3,329 3,858 3,225 4,024 3,471 2,818 2,029 2,311 2,512 2,782 2,485 2,550 1,900 1,673 1,712 1,596 1,246 0,848 0,967 upper 32,708 27,780 28,781 35,291 47,547 45,291 49,555 40,291 43,110 38,472 30,475 29,887 18,715 12,078 13,881 12,547 11,947 9,810 6,380 6,206 3,893 4,272 4,478 5,011 4,144 1,346 0,983 2,044 4,160 6,463 8,528 15,736 13,919 14,446 13,514 10,453 9,944 10,815 9,704 9,858 9,397 10,905 11,893 11,672 10,665 9,302 8,390 8,282 7,804 9,044 8,471 8,688 6,251 5,994 6,160 6,383 6,274 6,616 6,474 lower -0,645 0,119 0,491 -0,019 0,324 0,073 -0,432 4,026 4,047 2,870 1,850 0,981 1,164 0,724 1,328 1,680 1,689 1,472 1,365 1,302 1,369 1,402 1,523 1,582 1,098 -0,151 -0,222 -0,475 -1,184 -1,215 -1,032 -1,464 -1,930 -2,085 -2,505 -3,449 -3,742 -4,731 -4,800 -5,348 -5,209 -5,545 -5,502 -6,568 -6,049 -5,946 -5,834 -5,519 -5,342 -5,074 -6,115 -5,830 -3,131 -3,134 -3,106 -3,100 -2,886 -3,303 -2,533 RPOIL point 4,245 4,420 5,533 4,797 5,502 4,870 4,812 8,504 8,069 6,197 4,738 3,917 3,433 2,783 3,219 3,516 3,482 2,827 2,582 2,256 2,274 2,433 2,564 2,683 2,344 1,105 1,028 0,889 0,628 0,869 0,653 0,375 0,039 -0,116 0,104 -0,357 -0,797 -1,643 -1,789 -2,306 -2,418 -2,507 -2,625 -3,112 -3,026 -2,842 -3,073 -2,700 -2,480 -2,476 -2,071 -2,429 -1,093 -1,260 -1,371 -1,234 -1,120 -1,594 -1,061 upper 9,597 8,753 10,232 9,722 10,762 9,759 10,026 12,973 12,118 9,695 7,877 6,901 5,819 5,183 5,277 5,360 5,288 4,275 3,897 3,418 3,302 3,496 3,620 3,807 3,585 2,303 2,393 2,298 2,440 2,941 2,357 2,100 1,971 2,045 2,639 2,215 2,077 1,203 1,171 0,594 0,382 0,506 0,163 -0,001 -0,077 0,123 -0,392 0,049 -0,025 0,621 1,050 0,779 0,712 0,561 0,424 0,533 0,609 0,087 0,413 lower -0,319 -0,273 -0,116 -0,135 -0,163 -0,133 -0,144 -0,305 -0,194 -0,159 -0,143 -0,139 -0,230 -0,285 -0,299 -0,291 -0,257 -0,159 -0,122 -0,112 -0,062 -0,041 -0,025 -0,034 -0,064 -0,155 -0,148 -0,188 -0,243 -0,251 -0,227 -0,222 -0,223 -0,220 -0,232 -0,222 -0,246 -0,247 -0,248 -0,218 -0,206 -0,203 -0,184 -0,191 -0,212 -0,214 -0,213 -0,227 -0,193 -0,166 -0,143 -0,151 -0,094 -0,092 -0,087 -0,081 -0,094 -0,096 -0,101 TIME point 0,113 0,042 0,108 0,087 0,078 0,129 0,107 -0,130 -0,102 -0,079 -0,046 -0,033 -0,135 -0,194 -0,179 -0,186 -0,154 -0,092 -0,057 -0,046 -0,004 0,015 0,031 0,021 -0,006 -0,092 -0,057 -0,074 -0,058 -0,098 -0,112 -0,122 -0,117 -0,111 -0,112 -0,096 -0,104 -0,101 -0,089 -0,089 -0,071 -0,066 -0,059 -0,054 -0,058 -0,059 -0,042 -0,070 -0,048 -0,047 -0,028 -0,042 -0,013 -0,024 -0,014 -0,019 -0,016 -0,023 -0,029 upper 0,470 0,330 0,345 0,294 0,328 0,371 0,341 0,033 -0,013 0,010 0,048 0,077 -0,059 -0,111 -0,098 -0,088 -0,069 -0,027 -0,001 0,010 0,046 0,070 0,083 0,077 0,066 -0,041 0,000 0,028 0,087 0,040 -0,008 -0,034 -0,010 -0,006 0,010 0,031 0,036 0,039 0,051 0,035 0,041 0,052 0,060 0,053 0,081 0,076 0,103 0,067 0,065 0,062 0,063 0,057 0,061 0,040 0,037 0,056 0,063 0,065 0,048 119 Tablo 24. Future Altın Piyasası Talebine İlişkin Meboot Tabanlı Yüzde 90 Güven Aralığında Parametre Tahminleri Horizon start end 2006M03 - 2008M02 2006M04 - 2008M03 2006M05 - 2008M04 2006M06 - 2008M05 2006M07 - 2008M06 2006M08 - 2008M07 2006M09 - 2008M08 2006M10 - 2008M09 2006M11 - 2008M10 2006M12 - 2008M11 2007M01 - 2008M12 2007M02 - 2009M01 2007M03 - 2009M02 2007M04 - 2009M03 2007M05 - 2009M04 2007M06 - 2009M05 2007M07 - 2009M06 2007M08 - 2009M07 2007M09 - 2009M08 2007M10 - 2009M09 2007M11 - 2009M10 2007M12 - 2009M11 2008M01 - 2009M12 2008M02 - 2010M01 2008M03 - 2010M02 2008M04 - 2010M03 2008M05 - 2010M04 2008M06 - 2010M05 2008M07 - 2010M06 2008M08 - 2010M07 2008M09 - 2010M08 2008M10 - 2010M09 2008M11 - 2010M10 2008M12 - 2010M11 2009M01 - 2010M12 2009M02 - 2011M01 2009M03 - 2011M02 2009M04 - 2011M03 2009M05 - 2011M04 2009M06 - 2011M05 2009M07 - 2011M06 2009M08 - 2011M07 2009M09 - 2011M08 2009M10 - 2011M09 2009M11 - 2011M10 2009M12 - 2011M11 2010M01 - 2011M12 2010M02 - 2012M01 2010M03 - 2012M02 2010M04 - 2012M03 2010M05 - 2012M04 2010M06 - 2012M05 2010M07 - 2012M06 2010M08 - 2012M07 2010M09 - 2012M08 2010M10 - 2012M09 2010M11 - 2012M10 2010M12 - 2012M11 2011M01 - 2012M12 lower -4352,791 -4267,296 -3829,996 -3597,918 -4021,402 -3627,120 -2709,275 -2528,637 -1887,316 -1347,416 -1221,891 -1346,609 -1366,350 -1310,169 -1175,845 -738,283 -750,130 -868,353 -703,152 -251,544 -215,726 -120,539 14,518 17,381 27,710 43,584 -146,452 -285,351 -158,651 -175,151 -207,194 -234,724 -172,956 -107,085 -76,236 -137,167 -79,702 -101,322 -125,884 -149,180 -233,073 -201,880 -167,776 -172,691 -196,927 -222,363 -223,285 -233,592 -310,997 -333,735 -283,908 -290,621 -272,017 -274,404 -261,190 -636,816 -825,725 -992,423 -854,553 CONST point -1950,340 -1879,590 -1836,124 -1821,543 -2007,924 -1650,997 -603,029 -510,644 6,786 343,470 -56,871 -369,771 -565,504 -433,596 -291,653 -129,113 -137,069 -148,628 -47,652 189,739 204,938 272,895 265,054 256,957 282,443 351,698 222,635 72,681 100,758 49,133 30,021 -23,897 22,170 112,215 143,141 117,852 188,731 191,431 161,717 137,883 108,304 100,160 116,317 70,703 46,188 11,967 10,032 25,012 -19,411 -27,439 39,096 -7,669 9,114 37,267 134,200 25,728 83,804 83,383 233,488 upper 498,876 496,288 161,473 -2,879 9,223 342,813 1522,377 1520,029 1892,156 2040,203 1141,117 631,197 226,528 419,815 594,764 492,787 457,882 541,288 579,380 633,300 618,698 662,350 526,756 499,121 538,741 658,496 585,521 428,343 358,031 275,251 264,989 188,521 216,201 332,672 366,540 371,950 460,864 466,468 444,139 420,465 448,023 403,826 402,106 317,084 300,169 247,994 246,707 283,179 265,014 278,666 385,266 286,599 303,634 359,561 539,490 686,405 1011,051 1167,912 1315,179 lower -19,967 -15,267 -13,273 -16,094 -17,726 -14,976 -22,347 -23,219 -12,364 -7,050 -7,180 -8,602 -13,691 -10,317 -8,481 -5,487 -2,975 -0,441 -3,471 -4,191 -4,273 -5,583 -5,804 -4,558 -4,639 -6,875 -5,175 -3,654 -0,872 1,050 0,983 0,841 0,473 1,527 0,472 -0,346 1,525 0,903 0,785 -0,038 -1,622 -1,780 -1,274 -0,798 0,436 1,204 1,504 1,987 2,370 1,958 1,934 1,438 1,392 1,478 1,157 0,672 0,480 0,197 0,154 RPGSPOT point -5,334 -0,981 0,232 -2,639 -3,725 0,654 -5,110 -6,506 3,702 8,228 3,486 2,337 -3,762 -1,836 -0,179 1,411 4,155 8,122 5,761 2,533 2,182 0,902 -0,173 0,682 1,149 -1,134 0,398 1,369 2,471 4,470 4,649 4,235 3,764 4,921 4,219 3,454 5,445 5,627 5,445 5,360 4,556 3,019 2,596 2,602 3,259 3,592 4,018 4,538 5,190 4,614 4,651 3,815 3,884 4,127 3,775 3,271 3,384 3,247 3,432 upper 9,026 12,969 13,727 10,261 10,202 16,031 12,596 10,395 20,126 23,436 14,961 11,419 6,096 6,520 8,175 8,239 11,329 16,870 14,948 9,544 8,907 7,473 5,541 5,881 5,503 4,526 5,834 6,323 5,567 7,995 8,309 7,787 7,053 8,433 7,938 7,595 9,386 10,136 9,900 8,964 8,801 7,610 6,115 5,531 5,759 6,494 6,771 7,621 8,121 7,789 7,527 6,560 6,369 6,512 6,312 6,060 6,201 6,274 6,490 lower -25,122 -28,133 -10,925 -0,119 -1,761 -20,456 -80,860 -79,073 -99,881 -107,280 -59,460 -32,747 -12,271 -22,951 -31,247 -26,203 -24,527 -29,430 -30,809 -32,819 -32,154 -34,139 -26,434 -25,222 -27,385 -33,618 -30,157 -22,698 -19,256 -15,442 -15,073 -11,376 -12,189 -18,487 -19,913 -20,247 -24,978 -24,993 -23,482 -22,077 -23,704 -21,191 -20,696 -16,099 -15,375 -12,388 -12,655 -14,675 -13,610 -14,491 -20,570 -14,833 -15,833 -18,634 -27,600 -35,197 -52,681 -60,227 -67,710 RGDP point 101,823 98,672 94,688 92,500 102,797 81,323 34,326 27,215 -0,163 -18,543 3,265 20,240 28,658 21,660 14,807 5,569 5,106 2,708 -1,037 -10,640 -11,261 -14,222 -13,082 -12,714 -13,773 -17,355 -11,063 -3,991 -5,586 -3,519 -2,546 0,211 -1,926 -6,476 -8,077 -6,323 -10,453 -10,924 -9,496 -7,486 -5,281 -4,431 -5,239 -2,456 -1,231 0,194 -0,112 -0,784 0,848 2,297 -1,242 0,731 0,338 -1,491 -6,364 -0,629 -4,660 -4,401 -12,563 upper 226,569 222,438 197,870 182,938 206,148 182,782 140,539 132,373 98,496 68,544 63,295 69,030 70,610 67,587 60,262 37,137 37,251 42,402 34,377 11,408 9,939 6,063 -0,106 -0,594 -0,782 -1,548 8,059 15,053 8,139 8,426 10,010 11,349 8,355 5,103 3,675 7,557 4,202 5,645 7,076 8,103 12,993 11,748 9,849 10,235 11,033 12,143 12,221 12,600 16,901 18,066 14,558 15,273 14,147 14,923 14,099 33,758 43,136 51,786 44,497 lower -0,950 -0,844 -0,801 -0,533 -0,524 -0,491 -0,645 -0,750 -0,947 -1,126 -1,172 -0,634 -0,868 -0,695 -0,533 -0,390 -0,249 -0,050 -0,009 -0,066 -0,086 -0,196 -0,222 -0,179 -0,167 -0,161 -0,253 -0,242 -0,130 -0,120 -0,150 -0,137 -0,176 -0,221 -0,257 -0,206 -0,228 -0,218 -0,266 -0,311 -0,484 -0,360 -0,279 -0,164 -0,222 -0,279 -0,302 -0,332 -0,363 -0,324 -0,310 -0,577 -0,616 -0,537 -0,458 -0,422 -0,384 -0,375 -0,307 INTGOV point -0,268 -0,263 -0,222 0,067 0,235 0,368 0,299 0,264 -0,254 -0,476 -0,494 -0,202 -0,313 -0,308 -0,180 -0,122 0,021 0,232 0,248 0,118 0,127 0,032 -0,056 -0,023 -0,003 0,010 -0,070 -0,071 -0,013 -0,001 -0,029 -0,026 -0,082 -0,117 -0,143 -0,089 -0,086 -0,087 -0,131 -0,162 -0,252 -0,134 -0,062 0,094 0,031 -0,097 -0,105 -0,112 -0,151 -0,101 -0,109 -0,357 -0,338 -0,319 -0,266 -0,221 -0,189 -0,212 -0,151 upper 0,378 0,300 0,302 0,644 0,952 1,220 1,104 1,108 0,598 0,250 0,235 0,280 0,186 0,186 0,179 0,193 0,328 0,531 0,519 0,368 0,349 0,271 0,095 0,134 0,158 0,170 0,108 0,098 0,097 0,099 0,088 0,072 0,017 -0,012 -0,018 0,054 0,057 0,072 0,017 -0,016 -0,046 0,091 0,164 0,351 0,272 0,129 0,092 0,117 0,090 0,095 0,094 -0,115 -0,047 -0,105 -0,060 -0,025 0,001 -0,005 0,000 lower -20,527 -14,451 -12,795 -13,266 -25,263 -34,005 -49,243 -34,567 -22,004 -23,921 -16,266 -18,068 -8,760 -8,872 -10,321 -11,229 -18,308 -25,482 -17,672 -7,608 -7,649 -8,935 -10,438 -7,990 -6,623 -3,811 -3,253 -0,287 1,207 2,003 2,759 8,249 9,010 5,838 5,298 3,708 -0,338 -0,075 0,570 0,404 -1,109 -0,105 -0,049 -0,141 -0,877 -1,151 -1,647 -2,513 -2,836 -2,723 -1,773 -1,566 -1,376 -1,219 -0,519 -1,007 -0,883 -1,434 -2,082 EXCHUSD point 11,393 14,383 17,076 20,319 14,181 9,288 -0,527 12,611 14,917 7,612 7,641 5,800 11,612 8,248 8,982 1,448 -4,399 -8,468 -5,651 3,627 3,937 4,017 0,634 2,501 2,773 5,484 6,256 8,174 7,198 8,609 12,033 17,839 16,595 13,222 11,768 9,033 5,306 6,138 5,897 5,839 5,128 5,262 5,103 4,601 3,368 2,803 2,255 1,631 1,777 1,378 2,116 1,843 2,394 2,680 3,895 4,025 3,930 3,640 3,972 upper 43,666 43,463 50,804 55,659 59,671 55,104 56,650 66,691 52,137 39,665 32,138 29,830 33,471 25,753 30,937 14,403 10,527 12,632 14,685 15,049 15,896 17,037 12,658 12,122 12,014 14,916 16,014 19,811 14,737 15,644 19,183 27,458 24,318 20,778 19,218 14,491 11,245 12,302 11,262 11,282 10,961 10,678 10,227 10,019 7,863 7,132 6,416 6,314 6,559 5,897 7,010 6,155 7,216 7,353 8,728 9,692 9,890 10,885 11,612 lower 2,687 3,547 3,990 5,377 4,126 6,540 1,752 -5,823 -5,519 -4,758 -4,129 -4,607 -4,058 -3,803 -3,039 -2,438 -4,054 -5,372 -4,312 -2,121 -2,148 -2,952 -3,179 -2,886 -2,989 -2,231 -2,726 -1,830 -0,089 0,711 1,218 1,394 0,080 -0,429 -0,705 -2,212 -3,371 -3,584 -3,668 -3,722 -3,382 -3,653 -3,671 -4,322 -3,682 -3,065 -2,858 -2,856 -3,010 -3,204 -2,600 -2,795 -2,036 -1,950 -1,896 -1,956 -1,988 -2,120 -2,317 RPOIL point 11,232 11,889 11,954 12,671 11,261 14,446 13,363 5,647 2,213 1,541 1,350 -0,118 0,535 0,136 1,214 0,541 -0,414 -1,144 -0,838 0,362 0,344 -0,077 -0,958 -0,804 -0,547 0,390 0,032 0,505 1,569 2,439 2,854 3,020 1,942 1,552 1,271 0,137 -1,018 -1,196 -1,405 -1,580 -1,162 -1,404 -1,785 -2,288 -1,788 -1,400 -1,255 -0,913 -0,879 -1,200 -0,316 -0,796 -0,187 -0,269 -0,297 -0,240 -0,377 -0,335 -0,682 upper 19,862 20,532 20,005 20,137 18,686 22,431 24,849 17,275 10,134 8,331 6,867 4,444 5,394 4,017 5,692 4,309 2,909 2,815 2,636 3,006 2,802 2,779 1,311 1,491 2,214 3,122 2,777 2,845 3,261 4,174 4,861 5,004 3,764 3,371 3,293 2,506 1,559 1,337 0,964 0,672 1,180 0,805 0,487 -0,208 0,045 0,281 0,341 0,712 1,226 0,821 2,420 1,213 1,686 1,433 1,329 1,526 1,453 1,462 1,008 lower -1,406 -1,227 -1,006 -0,938 -0,963 -1,026 -0,963 -0,324 0,219 0,345 0,409 0,386 0,474 0,439 0,350 0,416 0,435 0,409 0,309 0,157 0,152 0,092 0,029 0,057 0,053 0,073 -0,081 -0,146 -0,095 -0,133 -0,155 -0,139 -0,092 -0,073 -0,067 -0,066 -0,068 -0,072 -0,083 -0,092 -0,137 -0,099 -0,078 -0,077 -0,111 -0,160 -0,173 -0,192 -0,230 -0,195 -0,202 -0,151 -0,160 -0,153 -0,163 -0,188 -0,198 -0,210 -0,201 TIME point -0,758 -0,651 -0,538 -0,471 -0,453 -0,531 -0,517 0,224 0,397 0,461 0,526 0,502 0,615 0,593 0,514 0,552 0,573 0,569 0,474 0,304 0,301 0,248 0,155 0,155 0,183 0,232 0,113 0,059 0,036 -0,013 -0,052 -0,037 -0,009 0,015 0,021 0,032 0,041 0,044 0,038 0,053 0,040 0,031 0,039 0,023 -0,019 -0,059 -0,072 -0,094 -0,120 -0,104 -0,106 -0,067 -0,087 -0,089 -0,093 -0,116 -0,114 -0,112 -0,100 upper 0,004 0,062 0,041 0,132 0,089 0,007 0,359 0,697 0,569 0,588 0,641 0,653 0,779 0,766 0,670 0,722 0,738 0,734 0,647 0,456 0,454 0,410 0,274 0,278 0,307 0,368 0,304 0,252 0,159 0,080 0,045 0,035 0,077 0,103 0,109 0,124 0,144 0,143 0,135 0,125 0,139 0,130 0,124 0,096 0,062 0,025 0,019 -0,001 -0,040 -0,024 -0,047 -0,004 -0,018 -0,028 -0,033 -0,045 -0,028 -0,013 -0,009 120 Testlerimizde kullanılan parametrelerin zaman serilerine ait logaritmik değerleri aşağıdaki grafiklerde gösterilmiştir. Grafik 11. Spot Altın Piyasasındaki Fiyatlarının Zaman Serisi (2006-2012) Grafik 12. Spot Altın Piyasasındaki Talebin Zaman Serisi (2006-2012) Grafik 11’de gösterildiği üzere Türkiye’de spot piyasada işlem gören altın fiyatları kriz öncesi dönemde yatay bir seyir izlerken, krizin etkilerinin hissedilmeye başlamadığı 2007 sonu itibariyle belirgin bir yükseliş yaşanmış ve hemen ardından 121 2008 yılının ortalarından tekrar kriz öncesi seviyesine dönmüştür. Ancak krizin etkilerinin bütün dünyaya yayılmasının ardından altın fiyatlarında 2008 yılı sonunda başlayıp 2011 yılının ortalarına kadar devam eden sürede belirgin bir artış yaşanmıştır. Söz konusu sürede her ne kadar bazı dalgalanmalar yaşansa da genel eğilim artış yönünde olmuştur. 2011 sonlarında başlayan düşüş trendi ise 2013 yılına kadar devam etmiştir. Grafik 12 Türkiye’de altın talebine ait zaman serisini göstermektedir. Grafikten de anlaşılacağı üzere Türkiye’de altına olan talebin dalgalı bir seyir izlediği görülmektedir. Ancak bu noktada kriz öncesi dönemi ele almak yerinde olacaktır. 2006 yılı sonunda çok ciddi bir düşüş yaşayan altın talebi 2007 yılının başından itibaren çok hızlı bir artış göstermiş ve ardından bir düşüş trendine girmiştir. Krizin 2007 yılı sonunda başlaması ve etkilerinin 2008 yılında hissedilmesi göz önüne alındığında, 2007 yılı sonundaki bu belirgin talep düşüşünü altın fiyatlarındaki yükselişle ilişkilendirmek mümkündür. Yukarıdaki Grafik 11 ve 12 karşılaştırılarak 2007-2008 yılları (krizin baş gösterdiği yıllar) detaylı bir şekilde incelendiğinde; fiyatlar yatay bir seyir izlemesine rağmen, talebin aşırı yükselişler ve düşüşler yaşadığı görülecektir. Bu noktada kriz dönemlerinde altına ilişkin spekülatif hareketlerin piyasa tarafından test edildiğini söylemek yerinde olacaktır. Burada dikkat edilmesi gereken esas nokta, kriz sonrası dönemde altının getiriden bağımsız fiyatları yükseliyorken aynı zamanda altına olan talep de artış göstermektedir. Altının future piyasalardaki fiyat ve talep durumu da aşağıdaki grafiklerde gösterilmiştir. 122 Grafik 13. Future Altın Piyasasındaki Fiyatlarının Zaman Serisi (2006-2012) Grafik 14. Future Altın Piyasasındaki Talebin Zaman Serisi (2006-2012) Türkiye’de altına ilişkin future piyasası işlemleri 2006 yılı Mart ayı itibariyle başlamıştır. Tıpkı diğer dünya ülkeleri future piyasalarında olduğu gibi, Türkiye’de altın future fiyatları başlarda spot piyasaya paralel bir şekilde bir seyir izlemiştir. Ancak future piyasalardaki altın talebi aynı şekilde seyretmemiş özellikle 2008 123 sonrasına kadar olan dönemde çok belirgin dalgalanmalar yaşanmıştır. Burada Türkiye’de future piyasalarının yeni faaliyete geçmesi ve altına ilişkin sözleşmelerin yeni yapılmaya başlaması gerekçe olarak gösterilebilir. 2008 yılından itibaren ise future piyasalardaki altına olan talebin önemsenmeyecek dalgalanmalarla beraber sürekli bir artış gösterdiği görülmektedir. Literatürde konu ile ilgili çalışmalarda, altının future fiyatlarının ait oldukları sözleşmelerin vadeleri yaklaştıkça, spot fiyatlarını da aynı yönde etkilediği tespit edilmiştir. Araştırmamızın belki de en önemli tespitlerinden bir tanesi de, Türkiye’de de altın future fiyatlarının, spot fiyatlara etki ediyor olmasıdır. Testlerde kullanılan bir diğer parametre de Milli Gelir rakamlarıdır. Araştırmamızda reel gelir artış veya azalışının altın talebine olan etkisini ölçmek amacı ile parametrelerden bir tanesi olarak Reel Milli Gelir rakamları incelenmiştir. Grafik 15. Türkiye’nin Yıllar İtibariyle Milli Geliri Zaman Serileri (2006-2012) Grafik 15, yıllar itibariyle Türkiye’nin mili gelir rakamlarının logaritmik zaman serisini göstermektedir. Grafikten de görüleceği üzere 2008 yılına kadar uygulanan büyüme politikaları ile beraber ciddi bir büyüme trendine giren Türkiye, 2008 yılı başından itibaren tüm dünya ekonomilerinde olduğu gibi ciddi bir küçülme 124 yaşamıştır. 2008 yılı sonuna kadar süren bu küçülme, 2009 yılı başı itibariyle büyümeye dönüşmüştür. Grafik 16. Türkiye’de Yıllar İtibariyle Risksiz Faiz Oranları (%, 2006-2012) Grafik 16, Türkiye’de yıllar itibariyle hükümet tarafından yapılan iç borçlanmaya ilişkin faizlere ait aylık ortalama verilerin logaritmik zaman serilerini göstermektedir. Kriz öncesi dönemde devlet iç borcuna ait belirlenen faiz oranlarının düşüş eğiliminde olduğu görülmektedir. Ancak 2007 yılı sonu itibariyle baş gösteren krizin etkisi beraber, hükümet uyguladığı faiz oranlarını yükseltmek zorunda kalmıştır. 2008 yılı sonlarına kadar devam eden bu yüksek faiz rakamları yeniden bir düşüş trendine girmiştir. Tezde, piyasa faiz oranların yerine hükümete ait iç borçlanma faiz oranlarının kullanılmasının nedeni, akademik literatürde “risk-free rate” olarak geçen faiz oranının pratikte batması mümkün olmayan bir kuruluş tarafından belirlenmesidir. Bu şekilde verilen ya da alınan bir borcun dönüşünün riski sıfıra yakındır. Tezin literatür kısmında da belirtildiği üzere, dünyada altın fiyatları dolar ile ifade edilmekte ve işleme konmaktadır. Bu bakımdan Türkiye gibi döviz rezervi olarak dolar kullanan ülkelerde dolar kuru altın fiyatı ve talebi açısından önemlidir. Bu bakımdan uygulanan testlerde tıpkı yabancı literatürdeki çalışmalarda olduğu gibi dolar kuru da parametre olarak kullanılmıştır. 125 Grafik 17. Yıllar İtibariyle Dolar Kuru Zaman Serisi (Dolar/TL, 2006-2012) Özellikle 2001-2002 yıllarında ABD’de yaşanan resesyonun ardından FED, piyasalarda yaşanan bu durgunluğu aşmak için piyasaya likidite sağlamak amacıyla piyasaya çok yüksek miktarlarda Dolar sürdü. Dolaşımda bulunan Dolar miktarının artması da göreceli olarak Dolar’ın değerinin bütün dünya ekonomilerinde düşmesine neden oldu. Dolar’ın bütün dünyadaki değer kaybına bağlı olarak Türkiye’de kriz öncesi döneme kadar TL, Dolar karşısında sürekli değer kazandı. Grafik 17’de de görülen bu durum, krizin meydana gelmesinin ardından tersine döndü ve Dolar, zaman içerisinde TL karşısında sürekli değer kazandı. Hatta krizin en derin noktası olarak kabul edilen 2008 yılı sonu itibariyle TL’nin Dolar karşısında çok ciddi değer kaybettiği görülmektedir. 2010-2011 yılları boyunca her ne kadar bazı dalgalanmalar yaşansa da kurun yatay bir seyir izlediği görülse de, 2011 yılının başından itibaren Dolar’ın TL karşısında sürekli değer kazandığı görülmektedir. Literatüre yapılan ekonometrik çalışmalarda altın fiyatları ve talebi ile ilgili yapılan çalışmaların pek çoğunda bir diğer emtia olan petrol fiyatları da göz önüne alınmaktadır. 126 Grafik 18. Yıllara Göre Petrol Fiyatlarının Zaman Serisi (2006-2012) Küresel kriz öncesi ve kriz ilk safhalarında dünyada petrol varil fiyatlarında belirgin artışlar yaşanmıştır. Grafik 16’da bu fiyat artışlarının logaritmik zaman serisi gösterilmektedir. Ancak kriz sonrasını takip eden dönemde petrol varil fiyatlarında çok ciddi bir düşüş gözlemlenmektedir. Burada dikkat çeken nokta, bugüne kadar literatürde yapılan çalışmalarda petrol fiyatları ile altın fiyatlarının arasında pozitif yönlü bir ilişki olduğu ifade edilirken, Grafik 11 ve Grafik 18 beraber incelendiğinde bu durumun kriz ortamlarında söz konusu olmadığı görülmektedir. Krizin etkilerinin en derin hissedildiği dönemde petrol fiyatları da dip yapmaktadır. Bunu dünyanın üretiminin düşmesi neticesinde petrole olan talebin düşmesi ile ilişkilendirmek yerinde olacaktır. Takip eden dönemde ise, petrol fiyatlarında da yukarı yönlü bir eğilim başlamış ve 2013 yılı başlarına kadar da devam etmiştir. Araştırmada kullanılan parametrelerin diğer değişkenlerden bağımsız olarak zaman serisine ilişkin grafikleri yukarıdaki gibi iken, araştırmamızın konularından birisi olan spot altın piyasası talebinin diğer değişkenlerle olan ilişkisi aşağıda detaylı bir şekilde incelenmiştir. 127 Grafik 19. Spot Altın Talep Fonksiyonu İçin Sabit Terim Tahminleri* (20062012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 19, çalışmaya konu olan ve altın talebine etki ettiği düşünülen diğer tüm parametrelerin, altın talebine olan ortak etkisini göstermektedir. Elde edilen araştırma bulgularına göre, küresel krizin ortaya çıktığı 2008 yılı başından itibaren krizin bittiğinin kabul edildiği 2011 yılına kadar geçen sürede, altına olan talep dalgalı bir şekilde de olsa diğer parametrelerden tarafından oldukça fazla etkilenmektedir. Krizin hemen ardından yaşanan süreçte bu etki en aza inmekle beraber, 2008 yılı ortalarından itibaren pozitif bir şekilde artış göstermektedir. Ancak özellikle 2011 yılından itibaren yaşanan gelişmeler, altına ilişkin talep fonksiyonunda, çalışmada kullanmış olduğumuz parametrelerin etkisinin “0” noktasına yakın seyrettiğini ve önceki yıllara oranla neredeyse yok denecek kadar az olduğunu göstermektedir. Şu halde, 2011 yılından itibaren altın talebinde yaşanan dalgalanmaların sebebinin ne olduğu sorusu önem kazanmaktadır. Bu amaçla diğer bazı parametrelere ilişkin bulguların ele alınmasında fayda görülmektedir. 128 Grafik 20. Spot Altın Talebinin Fiyat Esnekliği* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 20’de yıllar itibariyle ile altın fiyatının talebine olan etkisi gösterilmektedir. Küresel kriz ve sonrasındaki dönemde negatif seyreden fiyat esnekliği, krizin ardından gelen süreçte ise pozitife dönüyor. Normal şartlar altında, altın fiyatı artarken talebinin düşmesi beklenirken, krizden sonraki dönemde altın fiyatları artış trendinde iken her ne kadar dalgalı olsa da altına olan talep de artıyor. Bu noktadan hareketle altının bir emtia olarak tam olmasa da giffen malı benzeri bir hareket içine girdiğini söylemek yerinde olacaktır. Krizin en derin hissedildiği dönemde esnekliğin sıfır noktasına sert hareketi her ne kadar talepte bazı dalgalanmalara neden olsa da uzun dönemde, hem altın fiyatı artmış, hem de altına olan talep artış göstermiştir. Beklenenin aksine yaşanan bu durum bize altın talebinin bilinen parametrelerin dışında spekülatif bir şekilde etkilendiğini göstermektedir. 129 Grafik 21. Spot Altın Talebinin Gelir Esnekliği* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 21 bize altın talebinin gelir değişkeni ile olan esneklik ilişkisini göstermektedir. Krizin ilk çıktığı 2008 yılı başında gelirdeki düşüşler keskin bir şekilde altına olan talebi etkilerken krizin etkilerinin azalmasının ardından artan gelir artışı, altın talebini aynı oranda artırmamaktadır. Ayrıca kriz süresi boyunca gelirdeki yüzde 1’lik bir azalmanın altın talebinde nerdeyse yüzde 40’lık bir azalmaya neden olduğu görülmektedir. Altın talebinin gelir esnekliği özellikle 2011 yılından itibaren “0” seviyesin yakın bir seyir izlemektedir. Yani, gelirin düşmesi ile artması altın talebinin etkileme açısından farklı etkiler yaratmaktadır. Bu noktadan hareketle altın talebinin gelir açısından asimetrik bir etki altında olduğunu söylemek yanlış olmayacaktır. Ayrıca krizden sonraki dönemde esnekliğin “0” seviyesine yakın hareketi altın talebinin gelirden bağımsız olarak arttığının bir göstergesi karşımıza çıkmaktadır. 130 Grafik 22. Spot Altın Talebinin Faiz Oranı Esnekliği* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 22’de risksiz hükümet faizinin altın talebine olan etkisi gösterilmektedir. Özellikle krizin ilk çıktığı dönemde faiz oranlarında bir yükseliş söz konusu iken, krizden çıkmak için uygulanan faizleri azaltma yöntemi neticesinden faiz oranları zaman içerisinde bir düşüş yaşamıştır. Kriz ve hemen sonrasındaki süreçte faizlerin yükselmesi altın talebinde negatif bir etki yaratmış, ancak krizin etkilerinin azalması ile beraber bu negatif etki pozitife dönmüştür. Genel itibari ile faiz oranlarının altın talebine etkisi yüzde 1’lik bir seviyede olduğu için, altın talebinin risksiz faiz oranlarından belirgin bir şekilde etkilendiğini söylemek mümkün görünmemektedir. Ancak, kriz dönemindeki az da olsa gösterdiği negatif etki göz ardı edilmemelidir. 131 Grafik 23.Spot Altın Talebinin Dolar Kuru Esnekliği* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 23’te Dolar kuru’nun altın talebine olan etkisi görülmektedir. Kriz ve hemen sonrasındaki dönemde kurdaki artışların, altın talebine etkisi oldukça yüksek seviyelerdedir. Yani Türk lirası (TL) değer kaybettikçe altına olan talep de artış göstermektedir. Krizden önceki dönemde TL değer kazandıkça altına olan talep azalırken, kriz döneminde de TL değer kazandıkça talep yine azalış yönünde olmuştur. Kriz döneminde altın talebinin Dolar kurundan oldukça fazla etkilendiğini söylemek mümkündür. Bununla birlikte krizin etkilerinin azalmaya başlaması ile beraber, dolar kurunun altın talebine olan etkisinde de bir azalma söz konusu olmuştur. 132 Grafik 24. Spot Altın Talebinin Petrol Fiyatları İle Olan Korelasyonu* (20062012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Altın ve petrol yatırım anlamında birbirlerine ikame kabul edilebilecek emtialardır. Bu bakımdan her ikisinin de fiyat hareketleri birbirleri ile yakından ilişkili olarak düşünülmektedir. Literatürde bugüne kadar yapılan çalışmalarda da bir korelasyon tespit edilmiş ve petrol fiyatları ile altın fiyatları arasında pozitif bir ilişki olduğu, yani birisi düşerken diğerinin de düştüğü ya da tersi şekilde eş zamanlı yükseldikleri gözlemlenmiştir. Ancak her iki emtiaya ait kriz ve sonrasındaki fiyat hareketleri bugüne kadar bilinenin aksinde bir seyir izlemiştir. Kriz öncesi dönemde petrol fiyatları yükselirken altın fiyatları yatay bir seyir izlemiş, kriz döneminde petrol fiyatları sert düşüş yaşarken altın fiyatları da düşük dalgalı bir yükseliş trendi izlemiştir. Krizde petrol fiyatları aşırı bir düşüş yaşarken de altına olan talep de bir düşüş yaşamıştır. Krizden sonraki dönemde ise, altın ve petrol fiyatları arasındaki korelasyon yeniden normale dönmüş eş zamanlı bir yükseliş trendi yakalanmıştır. Ancak krizden sonraki dönemde, petrol fiyatlarının altın talebine olan pozitif etkisi negatife dönmüş, 133 dolayısıyla petrol fiyatlarındaki artış altın talebini fiyattan bağımsız olarak negatif etkilemeye başlamıştır. Grafik 25. Spot Altın Talebine Ait Zaman Eğilimi* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 25, diğer parametrelerin etkisinden bağımsız olarak bize aynı dönem içerisindeki talep eğilimini göstermektedir. Krizin etkilerinin hissedilmeye başlamasının ardından altından küçük miktarlarda bir kaçısın olduğu gözlemlenmektedir. Bu noktada altın yatırımcılarının altından kaçması kadar düşen dünya üretimine bağlı olarak, endüstriyel altın talebinin azalması da gözden kaçırılmamalıdır. Küresel Finansal Krizin Türkiye’deki spot altın piyasasına etkisi yukarıdaki gibi iken future piyasadaki etkisi aşağıda ayrıntılı olarak ele alınmıştır. Türkiye’de future piyasalardaki altın işlemleri 2006 yılında başladığından future piyasaların derinliğinden söz etmek ilk yıllar için mümkün olmamakla birlikte, özellikle kriz ve krizden sonraki dönemlerdeki işlem miktarlarının ve oluşan fiyatın analiz yapmak için yeterli düzeyde olduğu kabul edilmektedir. 134 Grafik 26. Future Altın Talep Fonksiyonu İçin Sabit Terim Tahminleri* (20062012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 26, tıpkı spot piyasada olduğu gibi future piyasa için çalışmaya konu olan ve altın talebine etki ettiği düşünülen diğer tüm parametrelerin, altın talebine olan ortak etkisini göstermektedir. 2006 yılında başlayan future altın işlemlerine bağlı altın talebinin kriz ve krizden hemen sonraki dönemde, çalışmaya konu olan tüm parametrelerin yoğun etkisi altında olduğunu söylemek yerinde olacaktır. Ancak krizin etkilerinin geçmeye başladığı 2010 yılı üçünü çeyreğinden itibaren bu durumun ortadan kalktığı ve future altın talebinin diğer değişkenlere olan duyarlılığının belirgin bir şekilde düştüğü görülecektir. Grafik 19’dan da görüleceği üzere krizden sonra aynı spot piyasadaki gibi işlemiştir. Ancak burada gözden kaçmaması gereken nokta, krizinden önce diğer parametrelerin spot piyasalara etkisi pozitif iken, future piyasalarda negatif olduğudur. Dolayısıyla krizin spot ve future piyasalardaki algılanma biçiminin farklı olduğunu söylemek yerinde olacaktır. 135 Grafik 27. Future Altın Talebinin Fiyat Esnekliği* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 27, future altın piyasası için talebin fiyat esnekliğini göstermektedir. Kriz döneminde dalgalı ama genel olarak yatay bir seyir izleyen future altın fiyatları altına olan talebi negaitf bir şekilde etkilemiştir. Ancak krizin etkilerinin geçmeye başladığı 2010 yılı itibariyle bu etkinin pozitif olduğu gözlemlenmektedir. Normal şartlarda bir emtia için talebin fiyat esnekliğinin negatif olması beklenir. Ancak future piyasalarda tıpkı spot piyasalarda olduğu gibi, altın fiyatları da arttıkça altına olan talepte de bir artış gözlemlenmiştir. Krizden sonraki dönemde ise future altın fiyatları artmasına rağmen, altına olan talepte de hızlı bir yükseliş görülmektedir. Dolayısıyla altının future talebinin altın fiyatlarından bağımsız olarak hareket ettiğini söylemek yerinde olacaktır. Bu bakımdan çalışmamıza konu olan diğer değişkenlerin analizi önem kazanmaktadır. 136 Grafik 28. Future Altın Talebinin Gelir Esnekliği* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Future altına ait talebin gelir esnekliği Grafik 28’de gösterilmiştir. Kriz döneminde gelirde yaşanan büyük düşüşe rağmen future altın olan talepte dalgalı da olsa bir artış yaşanmıştır Krizden önceki dönemde ve kriz sırasında pozitif olan bu esneklik, krizden sonraki dönemde negatif ama “0” seviyesine çok yakın bir hale gelmiştir. Bu durumda future altın talebinin krizden sonraki dönemde gelire bağlı olarak hareket ettiğini söylemek mümkün değildir. Gelir seviyesinin future altın talebine olan etkisinin son derece sınırlı olduğu görülmektedir. Sonuçlara göre, future altın talebinin gelir artışından etkilenme seviyesinin son derece az olduğu anlaşılmaktadır. Bu durum gelir ile future altın talebi arasında asimetrik bir etkinin olduğu anlamına gelmektedir. 137 Grafik 29. Future Altın Talebinin Faiz Oranı Esnekliği* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 29’da risksiz faiz oranının future altın talebine olan etkisi görülmektedir. Araştırmadan elde edilen bulgulara göre risksiz faiz oranları ile future altı fiyatları arasındaki pozitif korelasyon krizden sonraki dönemde negatif bir hale gelmiştir. Zira krizden önceki dönemde faiz oranları artarken, future altın fiyatları da artış göstermekte iken, krizden sonraki dönemde faiz oranları belirgin bir şekilde düşerken future altın fiyatları da artmıştır. Bununla birlikte gözden kaçırılmaması gereken bir diğer husus, future piyasaların faiz oranlarına spot piyasalardan daha az duyarlı olduğudur. Grafik 22 ile Grafik 29 karşılaştırılarak incelendiğinde krizden sonraki dönemde altın talebine faiz oranlarına olan duyarlılığı pozitif iken, future piyasalarda bu durum karşımıza negatif olarak çıkmaktadır. Burada dikkat edilmesi gereken en önemli nokta ise, kriz döneminde spot ve future piyasaların faiz oranlarına tepkisi birbirlerine benzer iken, krizden sonraki dönemde talep esnekliklerinin zıt yönlü olmalarıdır. 138 Grafik 30. Future Altın Talebinin Dolar Kuru Esnekliği* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 30, future altın talebinin dolar kuru esnekliğini göstermektedir. Tıpkı spot altın piyasasında olduğu gibi future piyasadaki altın talebi de kriz öncesi ve kriz döneminde dolar kurundan oldukça fazla etkilenmektedir. Çünkü Türkiye’de altın fiyatları dolar kuru üzerinden TL’ye çevrilmektedir. Ancak spot piyasalardan farklı olarak future piyasalar için bu durumun kriz dönemi için asimetrik olduğunu belirtmek yerinde olacaktır. Kriz döneminde TL değer kazanmasına rağmen future altın talebi daha dalgalı bir seyir izlemiştir. Krizin etkilerinin azaldığının kabul edildiği 2011 yılından itibaren ise, future altın talebinin faiz oranları ile korelasyonu giderek azalmıştır. Bunun sebebi olarak altın yatırımcılarının risklerinin minimize etmek istemeleri gösterilebilir. Daha önceki yapılan çalışmalarda belirtildiği üzere, dolar kuru ile altın fiyatları arasında negatif bir ilişki söz konusu iken bu durum krizin ardından tersine dönmüş görünmektedir. Zira krizden sonraki dönemde Dolar kuru artarken, future altın fiyatlarının da arttığı gözlemlenmektedir. 139 Grafik 31. Future Altın Talebinin Petrol Fiyatları İle Korelasyonu* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 31’de de görüldüğü üzere kriz ve krizden hemen sonraki dönemde petrol fiyatlarının future altın fiyatlarına olan etkisi oldukça yüksek düzeydedir. Daha önce de belirttiğimiz üzere yatırımcılar açısından birbirinin ikamesi olan iki emtianın arasında doğrusal bir ilişki vardır. Bu bakımdan her iki emtianın da fiyat hareketlerinin benzer olması beklenir. Ancak tıpkı spot altın fiyatlarında olduğu gibi, future altın fiyatları da kriz döneminde bilinenin dışına çıkarak, ters yönlü bir hareket yapmış ve petrol fiyatları belirgin bir şekilde düşerken, future altın fiyatları yükselişine devam etmiştir. Buradan çıkarılacak en önemli sonuç, kriz dönemlerinde iki emtia arasındaki ilişkinin bilinenin aksine doğrusal olmayan bir ilişki içine girdiğidir. 140 Grafik 32. Future Altın Talebine Ait Zaman Eğilimi* (2006-2012) *Açık renkli çizgiler yüzde 90 asimptotik güven aralığını göstermektedir. Grafik 32, diğer parametrelerin etkisinden bağımsız olarak bize aynı dönem içerisindeki future talep eğilimini göstermektedir. Grafikten de anlaşılacağı üzere kriz döneminde altından bir kaçış yaşansa da, spot piyasalardan farklı olarak krizin ardından gelen süreçte future altına belirgin bir talep artışı olmuştur. Spot piyasalardaki altın talebinin azalması dünyanın düşen üretimine bağlı iken, kriz döneminde altın yatırımcıları risklerini minimize etmek için spot piyasalar yerine future piyasaları tercih etmişlerdir. Burada gözden kaçmaması gereken esas nokta ise bu hareketlerin son derece küçük çağlı olduğudur. 141 5. SONUÇ Paranın icadına kadar geçen sürede hem bir değer saklama hem de değişim aracı olarak yüzyıllar boyunca kullanılan altın günümüzde hem merkez bankaları hem fon şirketleri hem de bireysel yatırımcılar tarafından halen en çok tercih edilen emtiaların başında gelmektedir. Ayrıca teknolojinin hızlı gelişimi ile günlük hayatın vazgeçilmez teknik nitelik taşıyan elektronik ürünlerin üretiminde altının önemli bir madde olması neticesinde talebinin artması da onu önemli kılan bir diğer etkendir. Bu bakımdan dünyadaki altın rezervleri, piyasada dolaşımda olan altın miktarı ve oluşan spot ve future fiyatlar büyük önem taşımaktadır. Paranın icadının ardından da, uzunca bir süre dolaşımda kullanılan paranın altına endeksli olması, altının önemini kaybetmemesini sağlamıştır. Tezin önceki bölümlerinde detaylı olarak bahsedilen sebeplerin neticesinde altına dayalı parasal sistemden vazgeçilmesi de altının önemine zarar verememiştir. Dolayısıyla altın, tıpkı tarih boyunca olduğu gibi günümüzde de önemini korumaktadır. Bu öneminden dolayı altına ilişkin gelişmeler sadece merkez bankalarının ve bireysel yatırımcıların değil aynı zamanda akademisyenlerin de ilgisini oldukça fazla çekmektedir. Bugüne kadar yapılan akademik çalışmalarda pek çok ayrı sonuç elde edilmekle beraber, genel olarak altının; Döviz kuru ile ters orantılı bir ilişkisi olduğu, Petrol fiyatları ile doğru orantılı hareket ettiği, Faiz oranlarına duyarlı olduğu ve ters orantılı bir ilişkisi olduğu, Gelire duyarlı olduğu ve gelir arttıkça talebinin arttığı, Future fiyatların vadesi geldiğinde spot fiyatların belirlenmesinde önemli bir etken olduğu, Kriz dönemlerinde yatırımcılar ve merkez bankaları için güvenli bir liman olduğu gibi tespitler yapılmıştır. 142 Gerçekten de altının küresel finansal krize kadar geçen zaman içerisindeki fiyat hareketleri incelendiğinde döviz kuru ile aralarında ters orantılı bir ilişki olduğu gözlemlenmiştir. Dolayısıyla döviz kurundaki bir azalmanın takip eden dönemde altın fiyatlarında bir yükselmeye neden olacağı beklenmektedir. Diğer yandan ise petrol fiyatlarındaki bir artışın da eş zamanlı olarak altın fiyatlarını da yükselteceği de yapılan çalışmalarda ortaya konulmaktadır. Tersi bir şekilde petrol fiyatlarının düşmesinin altın fiyatlarının düşmesine neden olmaktadır. Bir diğer önemli tespit ise altının gelire olan bağlılığıdır. Küresel finansal krize kadar olan süreçte yapılan çalışmalarda, gelirdeki artışların altın talebini artırdığı tespit edilmiştir. Yapılan araştırmalardan elde edilen bir diğer önemli bulgu ise, future fiyatlarla ile ilgilidir. Krizden önceki bulgular, daha önceden oluşan future fiyatların sözleşme vadeleri yaklaştığında, spot altın fiyatlarının oluşmasında etken olduğu yönündedir. Ancak 2008 yılında başlayan ve kısa sürede etkisi bütün dünyaya yayılan finansal kriz süresinde elde edilen veriler ve yaşanan gelişmeler bu algıların yeniden sorgulanması gerektiğini ortaya koymaktadır. Tezde, elde edilen veriler ışığında kullanılan ekonometrik modele ait bulgular, altının küresel kriz süresince ve krizin ardından yaşanan süreçteki gelişmeler, daha önce elde edilen bulgulardan farklılık göstermektedir. Özellikle son dönemde altın talebi ve fiyatları ile ilgili piyasalarda yaşanan gelişmeler de tezde elde edilen bilgi ve bulguları destekler niteliktedir. Tezin araştırma bölümünde; Krizin ilk başladığı dönemde daha önceki krizlerde olduğu gibi altına bir hücum değil, altından kaçış olmuştur. Krizin ardından geçen sürede petrol fiyatlarında sert düşüşler yaşanırken, altın fiyatları dalgalı olsa da yükselmeye devam etmiştir. 143 Krizin ardından, altının talebinin daha önceki bulgulardan farklı olarak döviz kurundan çok fazla etkilenmediği ortaya çıkmıştır. Daha önceki çalışmalarda ortaya konulan gelir ile altın arasındaki korelasyonun da giderek düştüğü tespit edilmiştir. Altın talebi ile faiz oranları arasındaki ilişki de eskisi kadar belirgin değildir. Ayrıca son dönemde daha önceden oluşan future fiyatların da spot fiyatları etkilemediği ortaya çıkmıştır. Küresel finansal krizin ardından altının fiyat hareketleri ve buna bağlı olarak oluşan talebin krizden önceki döneme göre artık daha farklı bir seyir izlediği görülmektedir. Krizden sonraki dönemde göze çarpan en belirgin farklılık daha önceki krizlerin aksine, altında kaçış yaşanmasıdır. Daha önce yaşanan krizlerin tamamında kriz anında ve sonrasına altına olan talep artarken, 2008 Küresel Finansal Krizi’nin ardından altında belirgin miktarlarda bir talep düşüşü gözlemlenmiştir. Bununla birlikte bir diğer önemli farklılık spot ve future fiyatlarda oluşmuştur. Daha önce vadesi geldiğinde future fiyatların spot altın fiyatının oluşmasındaki etkisinin giderek azaldığı görülmektedir. Zaten son dönemde altın fiyatında yaşanan belirgin düşüşler bu tespitimizi doğrular niteliktedir. Krizden sonra altın piyasalarına ilişkin en belirgin farklılık ise gelir-altın talebi ilişkisinde yaşanmaktadır. Krizden önce gelir altın talebini belirleyen en önemli etkenler arasında iken, krizin ardından gelirler ciddi şekilde düşmüş olmasına rağmen altın talebi yükselmeye devam etmiştir. Hatta krizin etkilerinin geçtiği dönemde gelirlerdeki artan oranlı artışa, altın talebi yatay bir seyirle cevap vererek daha önceden söz konusu olan ilişkinin artık olmadığını sonucu göstermiştir. Elde edilen bulgular ve yaşanan tüm gelişmeler, altının fiyatının artık daha spekülatif bir şekilde belirlendiği gerçeğini ortaya koymaktadır. Altının son dönemdeki fiyat hareketleri ve talebinin izlediği seyrin nedenlerinin ne olduğu konusunun ayrıca incelenmesi gerekmektedir. Bununla birlikte yukarıda bahsedilen bulgular altının artık eskisi kadar güvenli olmadığı yönünde bir kanaatin oluşmasına neden olmaktadır. 144 Bu yeni durum neticesinde hem altını üretimde kullanan endüstri, hem merkez bankaları hem de bireysel yatırımcılar kendilerini belirsizliklerin bulunduğu bir ortamda bulmuşlardır. Küresel finansal kriz süresince spot ve altın piyasalarında yaşanan dalgalanmalar normal olarak düşünülebilse de, krizin en büyük etkisi olarak altına olan güvenin sorgulanmaya başlanmasını belirtilebiliriz. Elde edilen neticeler daha önceki çalışmaların aksine altının artık eskisi gibi güvenli bir liman olduğunu söylemek yanlış olmayacaktır. Altın talebi ve fiyatları ile ilgili bugüne kadar yapılan çalışmalarda kullanılan parametrelerinin eskisinden farklı olarak daha asimetrik olması, hatta oluşan nonparametrik durum bu savımızı güçlendiren en önemli göstergeler olarak ortaya çıkmaktadır. Dolayısıyla altın talep ve fiyatına ilişkin spekülatif etkilerin ne olduğu konusu ayrıca araştırılması gereken bir durum olarak karşımıza çıkmaktadır. 6. KULLANILAN KAYNAKLAR Abbigail, C.J., ve Owyang, M.T., “A Case Study of A Currency Crisis: The Russian Default of 1998 ‘’ The Federal Reserve Bank of St. Louis, NovemberDecember 2002. Aggarwal, R., ve Lucey B.M., “Psychological barriers in gold prices?”, Review of Financial Economics 16, Elsevier, 2007. Akdiş, M., “Global Finansal Sistem: Finansal Krizler ve Türkiye”, Beta Basım, Yayın No 983, İşletme-Ekonomi Dizisi 108, Haziran, İstanbul, 2000. Aksu, E., “Altın Piyasasında Fiyat Oluşumu”, Atatürk Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü İktisat Anabilim Dalı, Yüksek Lisans Tezi, Erzurum, 2008. Aktan, C.C., "Ekonomik Kriz" , Yeni Türkiye Dergisi, www.canaktan.org/yonetim/ krizyonetim/genel-olarak.htm2004, erişim 01.11.2009. 145 Alantar, D., “Küresel Finansal Kriz: Nedenleri ve Sonuçları Üzerinde Bir Değerlendirme’’, Maliye Finans Yazıları, Cilt:22, Sayı:81, 2008. Altaş, G., “Altın Piyasaları”. Sermaye Piyasasında Gündem Dergisi, 2010. Altınok, S., “İktisada Giriş”, Genişletilmiş 5. Baskı, Dizgi Ofset, Konya, 2009. Anand, R., Madhogaria, S., “Is Gold a ‘Safe-Haven’? - An Econometric Analysis”, Procedia Economics and Finance 1,, Elsevier, 2012. Arıkan, A. N., “Amerika Birleşik Devletlerindeki Mali Kriz ve Petrol Fiyatlarındaki Değişimler”, Maliye Bakanlığı Strateji Geliştirme Başkanlığı, Yayın No: 383, 2008. Arymbaev, J., “Türkiye’de Altın Piyasasının Yeniden Yapılandırılmasında İstanbul Altın Borsası’nın Yeri Ve Finans Sektörüne Katkıları”, Yıldız Teknik Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 2010. Atik, A.H., “Finansal Krizlerin Gölgesinde Yükselen Piyasa Ekonomileri”, Ankara: TKBAŞ, Ankara, Şubat 2005. ATO, “Krizler Tarihi Raporu”, ATO Raporları, Nisan, 2005. Ay, A., “Türkiye’de Dış Ticaret ve Kur Politikaları Uygulamaları”, Çizgi Kitabevi, Konya, Şubat 2007. Ay, A., “Türkiye Ekonomisi / Makroekonomik Sorunlar ve Çözüm Önerileri”, Çizgi Kitabevi, Konya, 2007. Aydeniz, E.Ş., “Vadeli İşlem ve Opsiyon Borsası’nda (VOB) Dövize Dayalı Gelecek (Futures) İşlemlerinde Baz Riski ve Riskten Korunma ( Hedging) İşlemine Etkisi”, Muhasebe ve Finansman Dergisi, Sayı No:40, Ekim, 2008. Babic, A., ve Ante, Z., “Currency Crises: Theoretical and Empirical Overview of the 1990s”, Croatian National Bank, October 2001. 146 Balaam, D.N., ve Vereth, M., “Introduction To International Political Economy”, Upper Saddle River, New Jersey: Pearson/Prentice Hall, 2008. Baltaoğlu, S., “Para Sistemleri Tarihi”, Atlantis Kitabevi, İstanbul, 2008. Başyiğit, M.Z., “2008 Küresel Finansal Krizinin Türk Bankacılık Sektörüne Etkileri”, Kocaeli Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Yüksek Lisans Tezi, Kocaeli, 2010. Baur, D., McDermott, T.K., “Is gold a safe haven? International evidence”, Journal of Banking & Finance 34, Elsevier, 2010. Bordo, M., “Financial Crises: Lessons From History”, 5. Uluslararası Garden Finans Konferansı, 1987’den aktaran Kindleberger C., P., “Cinnet, panik ve çöküş mali krizler tarihi”, İstanbul Bilgi Üniversitesi Yayınları, 2000. Bordo, Michael., “Gold As A Commitment Mechanism Past, Present. Future”, Research Study, Number:11, World Gold Council, 1994. Caprio, G., Klingebiel, D., “Episodes of systemic and borderline financial crises”. World Bank. http://econ.worldbank.org/view.php?id=23456, 2003. Caprio, G., ve Klingebiel, D., “Bank Insolvencies: Cross Country Experience”, Policy Research Working Paper, No.1620, World Bank, 1996. Catte, P., Cova P., Pagano, P., ve Visco, I., “The role of macroeconomic policies in the global crisis”, Journal of Policy Modeling 33, Elsevier, 2011. Celasun, M., “2000 Krizi, Öncesi ve Sonrası: Makroekonomik ve Mali Bir Değerlendirme”, http://content.csbs.utah.edu/~ehrbar/erc2002/pdf/i053.pdf (Erişim 07.03.2013). Chudik, A., ve Fratzscher, M., “Identifying the global transmission of the 2007–2009 financial crisis in a GVAR model”, European EconomicReview55, Elsevier, 2011. 147 Ciner, Ç., Gurdgiev, C., Lucey, B.M., “Hedges and safe havens: An examination of stocks, bonds, gold, oil and exchange rates”, International Review of Financial Analysis Elsevier. http://dx.doi.org/10.1016/j.irfa.2012.12.001, 2013. Cipollini, A., ve Kapetanios, G., “Forecasting financial crises and contagion in Asia using dynamic factor analysis”, Journal of Empirical Finance 16, Elsevier, 2009. Claessens, S., Köse, M. A., ve Terrones, M.E., “The global financial crisis: How similar? How different? How costly?”, Journal of Asian Economics 21, Elsevier, 2010. Coulibaly, B., Sapriza, H., ve Zlate, A., “Financial frictions, trade credit, and the 2008–09 global financial crisis”, International Review of Economics and Finance, http://dx.doi.org/10.1016/j.iref.2012.08.006, Elsevier, 2013. Creti, A., Joéts, M., Mignon, V., “On the links between stock and commodity markets' volatility”, Energy Economics 37, Elsevier, 2013. Çetinkaya, M., Kabaklarlı, E. T. ve Kubar, Y. (2008). “Finansal Krizler ve G-8 Ülkelerinin Finansal Krizlerin Yayılmasındaki Etkileri”, Uluslararası Finans Sempozyumu, İstanbul, 2008. Çetinkaya, M., “Küresel, Ekonomik ve Finansal Kriz”, Nobel Yayın Dağıtım, Ankara, 2011. Çıtak, S., “Altın (24 Ayar’ın Hikayesi)”. 2. Bs., Düş Yıldızı Yayınları, Ankara, 2006. Çıtak, S., “Dünya Altın Piyasaları, İstanbul Altın Borsası ve Risk Yönetiminde Altın”, İMKB Dergisi, c.3, s.12, İstanbul, 1999. Çörtük, O., “Türkiye – IMF İlişkileri ve İlişkilerin Hesap Bazında İşleyişi”, Uzmanlık Yeterlilik Tezi, Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası Muhasebe Genel Müdürlüğü. Ankara, 2006. 148 Davis, E. P., “Debt, Financial Fragility and Systemic Risk”, Revised And Expanded Edition, Newyork: Oxford Unv. Press. 1995’den aktaran; Gup, B.E., “Bank Failures in The Major Trading Countries Of The World: Causes And Remedies”, Greenwood Publishing Group, 1998. Delice, G., “Finansal Krizler: Teorik ve Tarihsel Bir Perspektif”, Erciyes Üniversitesi İİBF Dergisi, Sayı:20, 2003. Demir, F., “ABD Mortgage Krizi”, BDDK Çalışma Tebliği, Sayı 3, Ağustos, 2008. Demirgüç-Kunt, A. ve Detragiache, E., “The Determinants of Banking Crises: Evidence from Developing and Developed Countries”, IMF Working Papers 97/106, September 1997. Dorukkaya, Ş., ve Yılmaz H., “Liberalizasyon Politikaları Aşırı Borçlanma Sendromu ve Arkasından Yaşanan Finansal Krizler (Sili ve Meksika Deneyimleri) ”, Yaklaşım Dergisi, Sayı:75, Mart 1999. Dönmez, Ç.A., “Finansal Vadeli İşlem Piyasalarına Giriş”, Vadeli İşlemler Piyasası Müdürlüğü, Vadeli Ürün Borsaları Sempozyum, Kasım, 2002. Dursun, G., ve Vardareri,A.D., “Asimetrik Bilgi Çerçevesinde 2008 Küresel Finansal Krizin İncelenmesi”, Uluslararası 7. Bilgi, Ekonomi ve Yönetim Kongresi’ne sunulan bildiri, Yalova:30-31 Ekim, 1 Kasım 2010. Eğilmez, M. (2009) Küresel Finansal Krizi “Piyasa Sisteminin Eleştirisi” (5.Basım), Remzi Kitapevi, Mart, İstanbul, 2009. Eichengreen, B., Mody, A., Nedeljkovic, M., ve Sarno, L., “How the Subprime Crisis went global: Evidence from bank credit default swap spreads”, Journal of International Money and Finance 31, Elsevier, 2012. Erdoğan, B., “Gelişmekte Olan Ülkelerde Finansal Krizler ve Finansal Kriz Modelleri”. Kahramanmaraş Sütçü İmam Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Yayınlanmış Yüksek Lisans Tezi, Kahramanmaraş, 2006. 149 Erdönmez, P.A., “Küresel Kriz ve Ülkeler Tarafından Alınan Önlemler Kronolojisi”, Bankacılar Dergisi, Sayı 68, 2009. Erdönmez, P.A., “Aktif Menkul Kıymetleştirilmesi”, Bankacılar Dergisi sayı 57, İstanbul, 2006. Erer, D., “Altın Piyasasındaki Oynaklık ve Altın Vadeli İşlem Sözleşmesi İle Korunma Yolu”, Dokuz Eylül Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Yüksek Lisans Tezi, İzmir, 2011. Erkekoğlu, H. ve Bilgili, E., “Parasal Krizlerin Tahmin Edilmesi: Teori ve Uygulama”, Erciyes Üniversite İ.İ.B.F. Dergisi, Sayı: 24, 2005. Ewing B., ve Malik, F., “Volatility transmission between gold and oil futures under structural breaks”, International Review of Economics and Finance 25, Elsevier, 2013. Fernandez, R., ve Schumacher, L., “Does Argentina Provide a Case for Narrow Banking?” In Preventing Banking Sector Distress and Crises in Latin America (Ed.), Suman K. Bery and Valeriano F. Garcia, World Bank Discussion Paper, No. 360, The World Bank, Washington D.C., 1997. Fratzscher, M., “On Currency Crises and Contagion”, European Central Bank Working Papers, Working Papers No:139, April 2002. Garcia, V.F., “Roundtable Discussion: Systemic Banking Crises”, in Preventing Banking Sector Distress and Crises in Latin America (Ed.), Suman K. Bery and Valeriano F. Garcia, World Bank Discussion Paper, No. 360, The World Bank, Washington D.C., 1997. Gedikli, A., “Finansal Kriz Riskini Azaltabilecek Küresel Mali Araçlara Yönelik Ortak Karar Alma Problemleri ve Olası Çözümler”, Marmara Üniversitesi Sosyal Bilimler Ensitüsü Yayınlanmış Doktora Tezi, İstanbul, 2009. 150 Giancarlo, C., Pesenti, P., ve Roubini, N., “Paper Tigers? A Model of the Asian Crisis”, NBER Working Papers, No: 6783, November 1998. Giddens, A., “Modernliğin Sonuçları”, (Çev. Ersin Kuşdil), Ayrıntı Yayınları, İstanbul, 1994. Girdap, Ö., “Sermaye Hareketlerinin Serbestleşmesi, Finansal Krizler ve Türkiye”, Marmara Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 2007. Goldstein, I., “Strategic Complementarities and The Twin Crises” , May 2003, htpp://fic.wharton.upenn.edu/fic/papers/03/Goldstein.pdf,E.T: 05.02.2013. Güvenç, M., “Altın Piyasasında Arz-Talep ve Aktörler”, İstanbul Altın Borsası Yayınları: 16, İstanbul, 2006. Iley, R. A., ve Lewis, M. K., “Has the global financial crisis produced a New World Order?”, Accounting Forum 35, Elsevier, 2011. IMF “Financial Crises: Characteristics and Indicators of Vulnerability” in Financial Crises: Causes And Indicators, World Economic And Finacial Surveys World Economic Outlook, 1998. IMF, “World Economic Outlook”, April, 2007. IMF, “Eye of the Storm: New-Style Crises Prompt Rethink About Prevention and Resolution Measures”, Finance and Development A Quarterly Magazine of The IMF, Vol:39, No: 4, December 2002. İskenderoğlu, L., “Uluslararası Para Sisteminin Sorunları ve İyileştirme Çabaları”, TCMB Yayınları, Haziran, 1988. İvgen, A. R., İstanbul Altın Borsası ve Finans Sektörüne Katkıları”, Marmara Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 2004. 151 Joy, M., “Gold and the US dollar: Hedge or haven?”, Finance Research Letters 8, Elsevier, 2011. Kaminsky, G., Saul, L., ve Reinhart, C.M., “Leading Indicators of Currency Crises”, IMF Working Paper, 1997. Kaminsky, G., ve Reinhart C., “The Twin Crisis: The Causes of Banking and Balance of Payments Problems” The American Economic Review, 89(3). 1999. Kansu, A., “Döviz Kuru Sistemleri Döviz Krizleri Türkiye 1994 ve 2001 Krizleri”, Derin Yayınları, İstanbul, 2004. Kantar, E., Keskin, M., ve Deviren, B., “Analysis of the effects of the global financial crisis on the Turkish economy, using hierarchical methods”, Physica A, Elsevier, 2012. Kaplan, K., “Türkiye’de Kuyumculuk ve Altın”, İTO Yayınları, İstanbul, 2004. Karaçor, Z., ve Alptekin, V., “Finansal Krizlerin Önceden Tahmin Yoluyla Değerlendirilmesi: Türkiye Örneği” Yönetim Ve Ekonomi Celal Bayar Üniversitesi İİBF Dergisi, Cilt:13 Sayı:2, Manisa, 2006. Karaçor, Z., ve Gökmenoğlu, K., “Finansal Kriz Modelleri”, Küresel Ekonomik Ve Finansal Kriz Türkiye Ekseninde Sorunlar Ve Çözüm Önerileri editörlü kitap bölümü, Nobel yay. Ankara, 2011. Karluk, R., “Türkiye Ekonomisi”, Betaş Yayınları, İstanbul, 2002. Karluk, R., “Uluslararası Ekonomi”, Beta Basım Yayım Dağıtım, İstanbul, 1998. Kibritçioğlu, A., “Türkiye’de Ekonomik Krizler ve Hükümetler, 1969-2001”, Yeni Türkiye Dergisi, Ekonomik Kriz Özel Sayısı, Sayı 41, Eylül-Ekim 2001, Ankara, 2001. 152 Korkmaz, H., “İstanbul Altın Borsası ve Sermaye Piyasasına Etkisi”, Kadir Has Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 2009. Krugman, P., “Crises:The Next Generation?”, March 2001, http://sapir.tau.ac.il/papers/sapir-conferences/Krugmanpdf, E.T: 17.06.2005. Krugman, P.,“Currency Crisis”, NBER Conference, 1997, http://www.web.mit.edu/krugman/www/crises.html, (Erişim: 24.02.2013). Kutlu, H.A., ve Demirci N.S., “Küresel Finansal Krizi (2007-?) Ortaya Çıkaran Nedenler, Krizin Etkileri, Krizden Kısmi Çıkış Ve Mevcut Durum”, Muhasebe ve Finansman Dergisi, İstanbul, Ekim 2011. Lewis, N., “Gold The Once And Future Money”. USD: Wiley, 2007. Malkoç, S., “Cumhuriyetin 75. Yılında Dünya Ekonomik Krizlerinin Türkiye’ye Yansımaları ve Güncel Bir Örnek: Rusya Krizi ” ,1998, http://www.belgeler.com/blg/7bm/cumhuriyetin-cumhuriyetin-yilinda-dnyaekonomik-krizlerinin-trkiye-ye-yansimalari-ve-gncel-bir-rnek-rusya-krizi (Erişim 07.03.2013). Manfred, B.S., "Küreselleşme", Dost Kitabevi Yayınları, Ankara, 2004. Marshall, G., “Sosyoloji Sözlüğü”, (Çev. Osman Akınhay, Derya Kömürcü), Bilim ve Sanat Yayınları, Ankara, 1999. Marshall, D., “Understanding the Asian Crises: Systemic Risk as Coordination Failure”, Economic Perspectives, Federal Reserve Bank of Chicago 3Rd Quarter, 1998. Melvin, M., ve Taylor, P. M., “The global financial crisis: Causes, threats and opportunities. Introduction and overview”, Journal of International Money and Finance 28, Elsevier, 2009. 153 Menase, M., “Altın Piyasası Ve Türkiye’de Altın Fiyatlarını Etkileyen Faktörlerin Analizi” Marmara Üniversitesi Bankacılık Ve Sigortacılık Enstitüsü Sermaye Piyasası Ve Borsa Anabilim Dalı, Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 2009. Metinsoy, Y., “Küresel Finansal Kriz Ve Türkiye Ekonomisi Üzerindeki Olası Etkileri” Afyon Kocatepe Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Yüksek Lisans Tezi, Afyon, 2010. Mishkin, F., “ Understanding Financial Crises: A Developing Country Perspective”, 1996. Mishkin, F., “Financial Policies and The Prevention of Financial Crises in Emerging Market Countries”, NBER Working Papers, 2001, Working Papers No:8087. Mishkin, F., “The Economics of Money, and Banking”, Financial Markets, Addison Wesley, 6.th. ed., 2000. Mishkin, S., “Lessons from the asia crisis”, Journal Of International Money And Finance, 18(4), 1999. Mitchell, D. J.B., “Dismantling the cross of gold: economic crises and U.S. monetary policy”, North American Journal of Economics and Finance 11, 2000. Moshirian, F., “The global financial crisis and the evolution of markets, institutions and regulation”, Journal of Banking & Finance 35, Elsevier, 2011. Newby, E., “The suspension of the gold standard as sustainable monetary policy”, Journal of Economic Dynamics&Control 3, Elsevier, 2012. Önder, İ:, “Türkiye Ekonomisi Genel Perspektifi Sorunlar, Öneriler Ve Madencilik Sektörünün Kısa Değerlendirilmesi”, Türkiye maden mühendisleri odası İstanbul şubesi çalışma raporu, No: 10. İstanbul, 2003. Öner, Ö., “Finansal Piyasalarda Altın Futures İşlemlerinin Yeri ve Önemi”, Marmara Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Yüksek Lisans Tezi, İstanbul, 2011. 154 Pıçak, M., Yılmaz, S., Giray, Y. “Küresel Ekonomik Sistemde Finansal Krizleri Önleme ve Yönetme Sorunları”, Mevzuat Dergisi, Yıl:11, Sayı:137, Mayıs 2009. http://www.mevzuatdergisi.com/2009/05a/03.htm Polat, N., “Yolsuzlukların Sebeplerinin, Sosyal ve Ekonomik Boyutlarının Araştırılarak Alınması Gereken Önlemlerin Belirlenmesi Amacıyla Kurulan Meclis Araştırması Komisyonu Raporu Çerçevesinde Saydamlık, Hesap Verme Sorumluluğu Ve Denetimin Etkinliği” Sayıştay Dergisi, Sayı 49, Ankara, 2003. Rosenberger, E., “The chemical properties of http://www.helium.com/items/768304-the-chemical-properties-of-gold, gold”, 2007, (Erişim: 19.03.2013). Sachs, J., "Alternative Approaches to Financial Crises in Emerging Markets", Capital Flows and Financial Crises (Ed.),Miles Kahler, Cornell University Pres, Ithaca New York, 1998. Sağlam, M.H., “Altın - Dünya Borsalarında Vadeli Altın İşlemleri”. 1. Bs., Scala Yayıncılık, İstanbul, 1993. Scammel, W.M., “International Monetary Policy”, Mac Millian Pub.,1961. Schwartz, “ Systemic Risk and the Macroeconomy” in Kaufman, G.G. (ed) Research in Financial Services, Greenwich, JAI press, 1995’den aktaran; Gup, B.E., “Bank Failures in The Major Trading Countries of The World: Causes And Remedies, Greenwood Publishing Group”,1998. Selik, M., “100 Soruda İktisadi Doktrinler Tarihi”, Gerçek Yayınevi,4.Baskı, İstanbul, 1998. Seyidoğlu, H., “Uluslararası İktisat, Teori, Uygulama ve Politika”, Kurtiş Matbaası (13. Baskı), İstanbul, 1999. Seyidoğlu, H., “Uluslararası Mali Krizler, IMF Politikaları, Az Gelismis Ülkeler, Türkiye ve Dönüşüm Ekonomileri”, Doğuş Üniversitesi Dergisi, 4(2), 2003. 155 Shafiee, S., ve Topal, E., “An overview of global gold market and gold price forecasting”, Resources Policy35, Elsevier, 2010. Shahrokhi, M., “The Global Financial Crises of 2007–2010 and the future of capitalism”, Global Finance Journal 22, Elsevier, 2011. Sjaastad, L., A., “The price of gold and the exchange rates: Once again”, Resources Policy 33, Elsevier, 2008. Soydal, H., “Yeni Ekonomi, Kuantum- Nöroekonomi”, Palet Yayınları, Konya, 2010. Sözlerin Soyağacı, Çağdaş Türkçe’nin Etimolojik Sözlüğü, http://www.nisanyansozluk.com/ search.asp?w=kriz (Erişim: 02 Şubat 2013) Sundararajan, V. ve Balino, T. JT, “Banking Crises: Cases and Issues”, Washington DC:IMF. 1991’den aktaran Gup, B.E., “ Bank Failures in The Major Trading Countries Of The World: Causes And Remedies”, Greenwood Publishing Group, 1998. Şener, N., ve Akman V., “Altın- İstanbul Altın Borsası ve Dünya’daki Örnekleri”, Dünya Yayınları, İstanbul, 1994. Taşçı, F., İ., “Ekonometrik Bir Yaklaşımla Altın Piyasasının İncelenmesi”, Gazi Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Yüksek Lisans Tezi, Ankara, 2010. Tay, A., “Erken Uyarı Sistemleri İle Finansal Krizlerin Analizi: Türkiye ve Geçiş Ekonomileri Örneği”, İktisadi Araştırma Vakfı, İstanbul, 2007. Taylor, A., “Argentina and the World Capital Market,: Saving, Investment and International Capital Mobility in the Twentieth Century.”, NBER Working Paper No: 6302., 1997. The Federal Reserve System (FED), “Purposes and Functions”, 9th ed., Washington, D.C: Board of Governors of the Federal Reserve System, 2005. 156 Toker, Murat., “Mali Saydamlık ve Türkiye Bilgi Notu”, T.C. Sayıştay Başkanlığı, Ankara, 2002. Topallı, N., “Finansal Krizleri Ve IMF’nin Kriz Politikaları”, Erciyes Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü, Yayınlanmış Yüksek Lisans Tezi, Kayseri, 2006. Toraman, C., Başarır, Ç., ve Bayramoğlu M.F., “Determination of Factors Affecting the Price of Gold: A Study of MGARCH Model”, Business and Economics Research Journal Volume 2 Number 4 2011. Türkiye İş Bankası Genel Müdürlük İktisadi Araştırmalar Müdürlüğü, “Dünya’da Türkiye’de Altın”, Temmuz, 1992. Varlık, Cemil; “İkiz Krizler: Para Krizleri İle Bankacılık Krizleri Arasındaki Bağlantılar”, Ekonomik Yaklaşım, Cilt:13, Sayı 42-43, Kıs –İlkbahar, 2002. Vural, M., G., “Altın Piyasası ve Altın Fiyatlarını Etkileyen Faktörler”, Ankara, 2003. Wang, Y.S., ve Chueh, Y.L., “Dynamic transmission effects between the interest rate, the US dollar, and gold and crude oil prices”, Economic Modelling 30, Elsevier, 2013. Williamson, J., ve Mahar, Molly., “A survey of financial liberalization”, Princeton university, ınternational finance section, essays in ınternational finance, No:211, 1998. World Gold Council, “Demand and http://www.invest.gold.org/sites/en/why_gold/demand_and_supply/ Supply”, erişim, 20.03.2013. www.tdk.gov.tr Büyük Türkçe Sözlük, (erişim 22.02.2013) Yalta, A., T., “Small sample bootstrap inference of level relationships in the presence of autocorrelated errors: A larga scale simulation study and an application in 157 energy demand.”, TOBB University of Economics and Technology Department of Economics Working Paper, N0: 13-01, 2013. http://ikt.web.etu.edu.tr/RePEc/pdf/1301.pdf, Erişim 28.03.2013. Yanık, İ., “Altın Piyasaları – Türkiye Ekonomisinde Yatırım Alternatifi Olarak Altın Kullanımı İstanbul Altın Borsası İşlemlerinin Analizi”. İstanbul Altın Borsası Yayınları, İstanbul, 2009. Yay, G.G.,“1990’lı Yıllardaki Finansal Krizler ve Türkiye Krizi”, Yeni Türkiye Dergisi, Ekonomik Kriz Özel Sayısı II, Sayı 42, Kasım -Aralık 2001. Yay, T., Yay, G.,ve Yılmaz E., “ Küreselleşeme Sürecinde Finansal Krizler ve Finansal Düzenlemeler’’, İstanbul: Ticaret Odası (DTO) Yayınları, Yayın No: 2001-47, 2001. Yılayaz, N., “2008 Küresel Finansal Krizinin Türk Kamu Maliyesine Etkileri”, Afyon Kocatepe Üniversitesi Sosyal Bilimler Enstitüsü Yayınlanmamış Yüksek Lisans Tezi, Afyon, 2011. Yıldırım, O., “Türk Bankacılık Sektöründe Yaşanan Finansal Krizler (1980-2002): Nedenleri, Sonuçları ve Ekonomik Etkileri”, İktisat Dergisi, İstanbul Üniversitesi İFMC Yayın Organı, 2004. Yıldırım, S., “2008 Yılı Küresel Ekonomi Krizinin Dünya ve Türkiye Ekonomisine Etkileri”, KMÜ Sosyal ve Ekonomik Araştırmalar Dergisi 12, 2010. Yoichiro, I., “Quantitative Analysis of Crisis: Crisis Identification and Causality” , World Bank Policy Research Working Paper, No: 3598, May 2005. Zhang, Y., ve Wei, Y., “The crude oil market and the gold market: Evidence for cointegration, causality and price discovery”, Resources Policy 35, Elsevier, 2010.
