Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…

advertisement
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 1
Beklenenin ötesinde artan jeopolitik sorunlar ve güçlü dolara karşı zayıf politika tedbirleri nedeniyle
tahminlerimizi revize ediyoruz...
Yönetici Özeti
Dünya genelinde düşük enflasyon ve düşük büyüme olarak tanımlanan ve uzunca süre çeşitli platformlarda dile
getirdiğimiz müzmin durgunluk senaryosunun, bugün daha fazla kesim tarafından sahiplenildiği görülüyor. Bu
görüş doğrultusunda, 2014 sonundan beri ABD Merkez Bankası’ndan faiz artırımı bekleyenlerin aksine faiz
artırımının gecikmeli ve beklenenden yavaş olacağını vurguluyorduk; nitekim geride kalan bir yılı aşkın zamandan
sonra piyasa beklentileri de benzer bir eğilim gösterdi. 2015 yılına başlarken küresel çapta dört ana riske dikkat
çekmiş ve bu nedenle zorlu bir yıl geçireceğimiz uyarısında bulunmuştuk: Çin’deki yapısal sorunlar ve düşen
büyüme oranları, Euro Bölgesi’nde ilave genişlemeci para politikası desteği ihtiyacı, artan jeopolitik riskler ve
kürenin geri kalanında bu denli artan sorunlara karşı ABD Merkez Bankası’nın para politikasını normalleştirmeye
başlayacak olması. Bu doğrultuda dünya ekonomisine dair tahminlerimiz büyük ölçüde yılbaşındaki senaryomuzla
uyumlu olmakla birlikte, jeopolitik risklerin tahminlerimizin çok ötesinde bir boyuta ulaşarak 2007’den beri en
şiddetli yılın yaşanmasına yol açması ve küresel çapta koordineli politika tedbirlerinin eksikliği Doların
tahminimizin oldukça ötesinde değerlenmesine ve finansal piyasalarda volatilitenin de yüksek kalmasına neden
oldu. Küresel çapta bu denli zorlu koşullar yaşanırken, yurtiçinde de tahminlerimizin aksine seçim sonrası bir
hükümetin kurulamamış olması, jeopolitik risklerin sermaye akımlarını ve turizm gelirlerini caydırması ve
ekonomi politikalarının buna zamanında reaksiyon verememesi TL cinsi varlıklarda beklenenin oldukça ötesinde
negatif ayrışmaya yol açtı. Seçim öncesinde ve sonrasında yükselen siyasi tansiyon ile değer kaybeden TL hem
tüketici hem de yatırımcı güvenini olumsuz etkileyerek büyüme üzerindeki baskıyı artırdı. Bu trendin yılın geri
kalanında süreceğini ve güçlü bir hükümet kurulana kadar aşağı yönlü baskıların süreceğini tahmin ediyoruz. Bu
doğrultuda yılın ilk yarısında %2,7 büyüyen Türkiye ekonomisinin, ana ticaret ortağı Euro Bölgesi’nin
toparlanacağı ikinci yarıda ağırlıkla yurtiçi gelişmeler nedeniyle yine %2,7 oranında büyüyebileceğini
öngörüyoruz. Bu doğrultuda 2015 yılı büyüme tahminimizi %3,4’ten %2,7’ye revize ediyoruz. Gıda fiyatlarındaki
düzeltmeye rağmen TL’deki belirgin değer kayıplarının çekirdek enflasyon görünümünü kötüleştireceğini
öngörüyor ve bu nedenle 2015 yılsonu enflasyon tahminimizi de %6,8’den %7,8’e yükseltiyoruz.
TL, Merkez Bankası’nın gecikmeli reaksiyonlarına da bağlı olarak, yılboyunca beklentilerimizin oldukça ötesinde
değer kaybederek aşırı değersiz seviyelere gerilemiş olsa da, TL üzerinde risklerin halen sürdüğünü tahmin
ediyoruz. Buna rağmen TCMB’nin yılın geri kalanında kademeli faiz artırımları ile daha konvansiyonel bir para
politikası duruşuna geçeceği ve 1 Kasım seçimleri sonrası güçlü bir hükümet kurulacağı varsayımları altında,
TL’nin sepete karşı bugünkü seviyeden çift haneye yakın değerlenerek 2,95 seviyesinde gerçekleşeceğini
öngörüyoruz. Jeopolitik riskler, seçim sonrası politik tansiyonun düşmemesi ve TCMB’nin olası gecikmeli ve sınırlı
tedbirleri ise tahminimizde yukarı yönlü riskleri artırıyor.
Güçlü dolar süreci emtia fiyatlarını belirgin bir şekilde baskılasa da, Türkiye ne yazık ki artan politik riskler
nedeniyle yılbaşındaki tahminimize göre bu süreçten yeterince nemalanamadı. Merkez Bankası’nın fiyat
istikrarını gözeterek TL’yi aşırı değersiz seviyesinde uzaklaştırması ve böylece enflasyonu dizginlerken büyümeye
destek vermesinin ABD Merkez Bankası’nın faiz artırımı öncesinde hayati öneme sahip olduğunu düşünüyoruz.
Orta vadede Türkiye ekonomisi rekabetçi üstünlükleriyle ciddi fırsatlar sunmakla birlikte, son dönemdeki ciddi
değer kayıplarına rağmen kısa vadede iç ve dış gelişmeler nedeniyle aşağı yönlü riskler halen sürüyor.
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 2
Tahminlerimizin de ötesinde güçlü dolar ve jeopolitik
kaygılar dünya genelinde büyümeyi baskılıyor
Yılın ilk yarısında dünya ekonomisi, 2015 Yılı Görünümü
Raporu’nda ele aldığımız baz senaryomuzla (2015
Görünümü: Küresel ayrışma ve para politikalarında
senkronizasyonun
sonu,
9
Ocak
2015,
www.odeabank.com.tr/tr-TR/yatirimci-iliskileri/
ekonomik-arastirmalar/DataResearch/MY10TR.pdf)
büyük ölçüde tutarlı bir seyir izledi. Dünya ekonomisi –
her ne kadar sürdürülebilirliği yönünde kaygılar olsa da–
Kaynak: IIF Çalışma Tebliği: What Drives Capital Flows to Emerging
Çin haricinde kademeli bir şekilde toparlanıyor. Markets? A Survey of the Empirical Literature, Nisan 2015
2014’teki %7,4’lük büyümenin ardından yılın ilk
yarısında %7,0 büyüyen Çin ekonomisinin daha fazla iç taleple büyüme çabasının kaçınılmaz bir şekilde daha
düşük büyümeye yol açacağını, bu nedenle Yuan’daki değer kaybının önümüzdeki aylarda da devam edeceğini
tahmin ediyoruz. Bu durum emtia fiyatlarında aşağı yönlü baskıların sürmesine yol açarak, müzmin durgunluk
senaryomuzun da süreceğini gösteriyor. Çin ekonomisindeki yavaşlamanın hız kesebilmesi için bir yandan Yuan’ın
küresel finansal sisteme entegrasyonunun artırılmaya çalışılacağını bir yandan da artan deflasyonist baskılara
karşı politika duruşunun daha da gevşetileceğini tahmin ediyoruz. Gelir adaletsizliğinin artmış olması, orta gelir
tuzağı, yuanın konvertibilite süreci ve yaygın gölge bankacılık yapısı ile Çin’de büyümeye dair riskler uzunca süre
hissedilebilir. Euro Bölgesi’nde ise Avrupa Merkez Bankası’nın ultra gevşek para politikası duruşunu uzunca bir
süre koruyarak ekonomilere destek olmaya devam edeceğini öngörüyoruz. Kürenin geri kalanının aksine ABD’nin
para politikası normalleştirilmeye başlayacak olması doların dünya genelinde önümüzdeki dönemde daha da
güçleneceğine işaret ederken, mevcut fiyatlamalar ve riskler nedeniyle 2016 yılının dünya ekonomisi için tahmin
edilenden daha zorlu geçebileceğinden endişe ediyoruz. Gelişmekte olan ülkeler ile gelişmiş ülkeler arasındaki
büyüme farkının on üç yıl aradan sonra en düşük seviyeye gerilemiş olması, gelişmekte olan ülkelere sermaye
girişlerinin de keskin bir şekilde gerilemesine yol açıyor. Uluslararası Finans Enstitüsü’nün akademik derlemesine
göre, yapılan akademik çalışmaların çoğunda gelişmekte olan ülkelere sermaye girişinin belirleyen ana faktörlerin
dünyada global risk iştahı ve gelişmiş ülke tahvil faizleri, ilgili ülkede ise büyüme ve ülke riski olduğu görülüyor. Bu
açıdan değerlendirildiğinde, artan jeopolitik riskler nedeniyle içinde bulunduğumuz dönem gelişmekte olan
ülkelerden sermaye çıkışının oldukça yüksek olduğu bir döneme işaret ediyor. Bu perspektifle, gelişmekte olan
ülke kurlarının önümüzdeki dönemde de baskı altında kalacağını ve sabit kur rejimi uygulayan ülkelerde bu
baskının daha da fazla hissedileceğini tahmin ediyoruz.
Yılbaşındaki raporumuzda küresel risklerden biri olarak tanımladığımız illikit piyasa koşulları nedeniyle özellikle
tahvil faizlerinde ve bazı kurlarda gördüğümüz sert fiyat hareketlerinin önümüzdeki dönemde de görülebileceğini
düşünüyoruz. Zayıf küresel ekonomik görünüm sonucu piyasa oyuncularının risk iştahının zayıf kalmasının yol
açtığı illikit piyasa fiyatlamaları nedeniyle, sabit getirili menkul kıymetlere karşı temkinli durulması gerektiği
yönündeki görüşümüzü koruyoruz. Bu bağlamda her ne kadar ABD 10 yıllık tahvil faizleri mevcut durumda %2,0
seviyesinde olsa da, 2015 sonunda %2,5’e, 2016 sonunda da %3,1’e ulaşacağı yönündeki piyasa tahminlerine
dikkat çekmek istiyoruz.
Mevcut konjonktürde gelişmekte olan ülkelerin spesifik sorunlarını (özellikle Rusya-Ukrayna gerginliği ve Suriye-
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 3
Irak hattındaki çatışmalar olmak üzere) dikkate alarak, Avrupa, Japonya ve Çin’den gelebilecek genişlemeci
aksiyonların gelişmekte olan ülkeler açısından Fed’in genişlemeci önlemleri kadar pozitif etki yapamayacağı
yönündeki görüşümüzü ise yineliyoruz. Bu nedenle yılın geri kalanında, 2008 ortasında olduğu gibi, Türkiye’nin de
içinde olduğu bazı gelişmekte olan ülkelerin para birimlerindeki değer kayıplarını ve dolayısıyla enflasyonist
kaygıları sınırlamak için daha sıkı para politikası izleyeceklerini öngörüyoruz. Her ne kadar ABD ve İngiltere’de faiz
artırımlarının zamanlaması kadar akabinde izlenecek yol haritası finansal piyasalar açısından önemli hale gelecek
olsa da, bir süredir dile getirdiğimiz gibi esas olarak 2008 sonunda olduğu gibi küresel çapta koordineli politika
aksiyonlarına olan ihtiyaç artıyor.
Türkiye mevcut küresel konjonktürü fırsata çevirecek ekonomi politikalarını biran önce hayata geçirmeli
Sene başında 2015 yılına ilişkin tahminlerimizi yaparken, Merkez Bankası’nın makroekonomik riskleri sınırlamak
amacıyla para politikası yoluyla zamanlı ve yeterli müdahalerde bulunacağını, maliye politikasının da bu süreçte
ekonomi politikalarına destek vereceğini varsaymıştık. Global olarak emtia fiyatlarındaki hızlı gerilemeye rağmen
Ocak ayında ilk faiz indiriminden sonra faiz indirim süreci iletişim hatalarına bağlı olarak iyi yönetilemeyerek,
politik gerilim ile birlikte kurda aşırı oynaklığa neden oldu ve kur geçikenliği nedeniyle enflasyondaki trendi
tersine çevirdi. Dünya çapında güçlenen dolar ve 7 Haziran seçimleri sonrasında hükümet kurulamaması ve siyasi
istikrara dair kaygılar nedeniyle Ağustos’ta para politikasında normalleşmenin başlamasını bekleyen sınırlı
sayıdaki kurumdan biriydik. Merkez Bankası’nın aksiyon almaması nedeniyle Ağustos ve Eylül ayı toplantıları
ardından TL’de ilave değer kayıpları gözlendi. Öte yandan yapısal reformlara ve gelir adaletsizliğini gidermeye
odaklanmasını beklediğimiz maliye politikası, her ne kadar seçim senesinde popülist politikadan uzak duruşunu
korusa da, tahmin ettiğimiz ölçüde ekonomiye destek vermedi ve Türkiye’de ilk defa bir seçime bütçe fazlası
verilerek girilmiş oldu. Maliye politikasının mevcut aşırı temkinli duruşuna dair eleştirilerimizin haklılığının, daha
sıkı bir maliye politikası ve dolayısıyla daha düşük bir bütçe açığına rağmen, kamu borç stokundaki artış nedeniyle
teyit edildiğini düşünüyoruz. TL, Euro ve Dolar eş ağırlıklı sepet kura karşı, 2013 ortasından bu yana gelişmekte
olan ülkelere karşı negatif ayrışıyor. 2015 başında küresel dezenflasyonist koşullar sayesinde enflasyonun ve cari
işlemler açığının da hız keseceğini ve bu yıl TL’nin, mevcut durumda olduğu gibi, makroekonomik temellerinden
kopuk oldukça yüksek seviyede bir değer kaybına maruz kalma ihtimalini oldukça sınırlı görüyorduk . Enflasyonu
dizginlemek konusunda yeterince koordineli politika tedbirlerinin hayata geçirilememiş olması, artan jeopolitik
riskler ve siyasi istikrar indeksinin rekor düşük seviyelere gerilemesine neden olan 7 Haziran seçimi sonrası
yaşanan süreç tahminlerimizi kötüleştirmemize yol açtı. 2014’ün ardından 2015’te de zorlu bir yıl geçireceğimiz
aşikar olmakla birlikte, orta vadede Türkiye ekonomisinin sahip olduğu güçlü yanları gözardı etmemek ve ancak
kısa vadede risklerin arttığını dikkate almak gerektiğini düşünüyoruz. Erken seçimler sonrasında güçlü bir
hükümet kurulacağı varsayımıyla, süregelen zorlu küresel ekonomik koşullara rağmen 2016 yılının baz etkisinin
de katkısıyla daha iyi bir yıl olacağını düşünüyoruz.
Yılın ikinci yarısında iç talep hız keserken, ihracatta sınırlı toparlanma olacak
İlk çeyrekteki %2,5’lik büyümenin ardından Türkiye ekonomisi ikinci çeyrekte %3,8 ve böylece yılın ilk yarısında da
%3,1 büyümüş oldu. Jeopolitik riskler ve özellikle Rusya ekonomisindeki daralmanın etkisiyle hizmet sektörünün
net ihracatı yılın ilk yarısında geçen yılın aynı dönemine göre %14 daraldı. Bölgesel jeopolitik sorunlar sadece
hizmet ihracatının değil ana ticaret ortaklarından olan komşu ülkelere yapılan mal ihracatının da keskin bir şekilde
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 4
kötüleşmesine yol açarken, akaryakıt
fiyatlarından gelen destekle beklendiği
gibi hanehalkının satın alma gücündeki
iyileşme özel tüketim harcamalarını
destekledi. Böylece yılın ilk yarısında
45%
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
TL'nin Gelişmekte Olan Ülke Para Birimlerine Karşı Değer
Kaybı (13 Aralık 2010'a Göre)
27 Ocak
17 Aralık
22 Mayıs
21.08.2015
01.05.2015
09.01.2015
19.09.2014
30.05.2014
07.02.2014
18.10.2013
28.06.2013
08.03.2013
16.11.2012
27.07.2012
06.04.2012
16.12.2011
26.08.2011
06.05.2011
14.01.2011
24.09.2010
büyümeyi iç talep %4,3 oranında yukarı
çekerken, dış talep %1,2 oranında aşağı
Yeni Ekonomik Programın Hayata Geçirilmesi
çekti. Yılın ikinci yarısında ise büyüme,
finansal koşullardaki sıkılıkla baskı
altında kalmaya devam edecek. Makroihtiyati ve
maliye politikalarında
gevşeme alanının bulunması büyüme tahminimizde yukarı yönlü risk oluştursa da, politika tedbirlerinin
zamanında alınamayacağı düşüncesi, küresel ekonomik ve jeopolitik koşullar nedeniyle risklerin dengeli olduğunu
düşünüyor ve yıl geneli için %3,4’lük büyüme tahminimizi %2,7’ye düşürüyoruz. Öte yandan hem global
ekonomik ortama dair daha sıkı para politikası duruşu beklentimiz hem de yurtiçinde süregelen belirsizlikler ve
finansal koşullardaki sıkılığın gecikmeli etkileri nedeniyle 2016 büyüme tahminimizi de %4,0’ten %3,4’e düşürüyor
ve risklerin de aşağı yönlü olacağını düşünüyoruz. Türkiye’de mevcut durumda en önemli sorunun siyasi istikrarın
yeniden sağlanması ve yatırımcı algısının yeniden iyi yönetilmesi, ekonomik istikrar açısından ise enflasyonun
hedefe yakınsatılması olduğunu düşünüyoruz. Kurumsal çerçevedeki zayıflık ve hedefin üzerinde kalan enflasyon
ortamı sürdükçe, Türkiye ekonomisinin orta vadeli büyüme potansiyeli baskı altında kalacak ve %4’ün üzerinde
büyüme oranlarına ulaşmak zorlaşacaktır.
TL’de yeni rekor düşük seviyeler kısa vadede muhtemel; bu nedenle enflasyonda riskler de yukarı yönlü...
Yatırımcı algısındaki bozulma TL’nin diğer gelişmekte olan ülkelere karşı değerinin izlediği seyirden rahatlıkla
gözlenebilir. Hesaplamalarımıza göre, 17 gelişmekte olan ülke para birimine kıyasla TL 2010 sonuna göre %10-15
bandı arasında değersiz kaldığı zamanlarda ekonomik istikrarı tehdit etmedi. Son dönemde ise TL’nin değer kaybı
söz konusu ülke para birimlerine karşı en yüksek seviyesine erişerek, hem ihracatçıların maliyetlerini artırarak
büyümeyi baskılıyor hem de enflasyonu yukarı çekiyor. TL’deki değer kaybı aynı zamanda tüketici ve reel sektör
güveninde ciddi erozyona yol açarken, dolar bazındaki makroekonomik dengelerin de kötüleşmesine neden
oluyor. Kısa vadede Dolar/TL’de yeni rekor yüksek
TCMB Kredibilitesi: Enflasyon Hedefi,
seviyelerin görülebileceğini ve risklerin ciddi ölçüde
Gerçekleşmeler ve 2014-15 Tahminleri
Hedef
belirsizlik
aralığı
arttığını düşünüyoruz ve makroekonomik temelleri
16%
14%
Hedef
dikkate alarak 2015 ortalaması için sepet/TL tahminimizi
Gerçekleşme ve 2014-15 Tahminleri
12%
2,65’ten 2,87’ye yükseltiyoruz. Sene sonu için piyasa
8.2%
10%
8%
6%
4%
2%
0%
2016T
2015T
2014
2013
2012
2011
2010
2009
2008
2007
2006
2005
7.5%
6.8%
beklentisine kıyasla iyimser beklentimize rağmen TL’de
kısa vadede yeni rekor düşüklerin görülebileceğini
öngörüyor ve bu nedenle temkinli olunması gerektiğini
düşünüyoruz.
İç talebin ılımlı bir şekilde de olsa büyümeyi sürdürmesine
rağmen TL’de son dönemde yaşanan değer kaybı
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 5
enflasyonun hedefin oldukça üzerinde seyretmesine
neden olarak beklentilerin ve fiyatlama davranışlarının
kötüleşmesine yol açıyor. Her ne kadar küresel çapta 14%
düşük enflasyon sayesinde çift haneli enflasyon riski 12%
10%
öngörmesek de, son maaş zamlarının da ardından 8%
Yıllık Çekirdek Enflasyon
2004-2007
ortalaması:
%8,3
2008-2011
ortalaması:
%4,8
Temmuz
2011-Aralık
2015: %7,5
01.04
11.04
09.05
07.06
05.07
03.08
01.09
11.09
09.10
07.11
05.12
03.13
01.14
11.14
09.15
çekirdek enflasyonu %5’lik hedefe yakınsatmak oldukça 6%
zor olacak. Ayrıca enflasyonda henüz fiyatlara 4%
2%
yansıtılmayan önemli bir risk de doğalgaz ve elektrik 0%
fiyatlarına yapılmayan %10’u aşkın zammın zamanlaması.
Hükümet artan girdi maliyetleri nedeniyle yapması
gereken enerji zamlarını; seçimlerin ardından yapmayı
tercih edebileceği gibi, zorlu ekonomik koşulları dikkate alarak 2016’ya ertelemeyi ya da zamana yaymayı da
tercih edebilir. Enflasyonda elektriğin payının %3,1, doğalgazın payının %1,4 olduğu düşünüldüğünde, ortalama %
10’luk bir zam yıllık enflasyona –ikincil etkileri hariç- %0,45 katkı yapacaktır. Bu doğrultuda yılsonu enflasyon
tahminimizi 2015 için %6,8’den %7,8’e, 2016 için de %5,9’dan %6,7’ye yukarı yönlü revize ederken, riskler halen
yukarı yönlü… TL’nin seyri ve gıda fiyatları, enflasyon tahminimiz üzerinde en önemli riskler…
Cari açıktaki iyileşme jeopolitik riskler nedeniyle sınırlı kalıyor…
Türkiye ekonomisinde on yılı aşkın aradan sonra uygulanan ilk ekonomik program olarak Sürdürülebilir Büyümeye
Geçiş Programının faydalarını zorlu ekonomik koşullar altında gözlemlemeye devam ediyoruz. Nominal olarak kur
etkisiyle gerilese de reel olarak ihracatın artan jeopolitik risklere rağmen ılımlı artışlarını sürdürmesi olumlu.
Ayrıca hanehalkı bilançosundaki kademeli düzelme ile aşırı borçlanmanın geride kalması da orta vadeli görünüm
açısından olumlu. Bununla birlikte petrol fiyatlarındaki keskin gerilemeye rağmen özellikle TL’deki değer kaybı
nedeniyle kur etkisiyle milli gelire oran olarak cari açıktaki iyileşme oldukça sınırlı kalıyor. Cari işlemler açığı
Ara.15
Ara.14
Ara.13
Ara.12
Ara.11
Ara.10
Ara.09
Ara.08
perspektifle makroekonomi politikalarının gözden
geçirilmesine ve 2014 sonunda açıklanan yapısal
30
reformların zenginleştirilerek hayata geçirilmesine olan
ihtiyaç artıyor. Bu aksiyonlar cari açığın finansmanının
0
kalitesinin de iyileşmesine imkan tanıyacak ve böylece
Türkiye’de büyüme hikayesinin korunmasını sağlayacak.
Ara.07
tahminimizi jeopolitik riskler nedeniyle zayıflayan mal ve hizmet ihracatı nedeniyle sınırlı yukarı yönde revize
etmek zorunda kalsak da, milli gelire oran olarak açık tahminimizi %4,4’ten %5,2’ye yükselterek 2014’teki %5,7’ye
göre düşük bir seviyede kalacağını düşünüyoruz. Destekleyici petrol fiyatları konjonktürel bir avantaj sunarken,
cari işlemler açığında kalıcı düşüşler bir yandan enerji çeşitliliğinin sağlanması ve yenilenebilir enerjinin payının
artırılması yoluyla enerji ithalatının düşürülmesi bir yandan da dünya ihracatından daha fazla pay alabilmek için
daha yüksek katma değerli üretimden geçiyor. Bu çerçevede önümüzdeki dönemde maliye politikasında sahip
olunan
manevra
alanının,
mevcut
teşvik
Cari İşlemler Açığı ve Enerji Faturası
mekanizmalarının etkinliğinin artırılarak sürdürülmesi 90
(Milyar Dolar)
ve reel sektörün rekabet gücünü artırıcı aksiyonlar için
Cari Açık
Net enerji ithalatı
Odeabank
kullanılmasının elzem olduğunu düşünüyoruz. Bu 60
tahminleri
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 6
Dolayısıyla önümüzdeki dönemde hem cari açığın finansmanı hem risk primlerinin seyrinde, yatırım ortamının ve
yatırımcı algısının ne ölçüde iyileştirilebileceği kritik olacak.
TL negatif ayrışırken daha düşük bütçe açığının borç stoğunu düşüremediği bir noktadayız; bu yüzden kamu
maliyesinde politika tercihleri değişmeli...
Türkiye’nin uzun vadede genç nüfusu, güçlü bankacılık sektörü ve kamu maliyesi ile fırsatlar sunmaya devam
ettiğine inanıyoruz. Ancak son dönem gelişmeleri kısa vadeli görünümde negatif riskleri artırıyor. Söz konusu
belirsizlikleri bertaraf etmenin yolu ise, kurumsal çerçevenin iyileştirilmesinden, daha rekabetçi ve iş
yapabilmenin kolaylaştığı bir ekonomiye geçiş için başta emek piyasası, vergi sistemi ve eğitim olmak üzere bir
dizi reformu hayata geçirmekten ve böylece katma değeri daha yüksek üretim zincirine ulaşan bir ekonomi haline
gelerek orta gelir tuzağını aşmaktan geçiyor. Bu süreçteki makroekonomik risklerin ise önemli ölçüde –sahip
olunan manevra alanının da katkısıyla- maliye politikası ile karşılanması gerektiğini düşünüyoruz ve bu çerçevede
bütçe açığının milli gelire oran olarak 2015 ve 2016’da %1,5 ve %1,2 ile Hükümetin %1,1 ve %0,7’lik hedefinin
üzerinde kalacağını tahmin ediyoruz. Daha zayıf TL beklentileri ışığında milli gelire oran olarak kamu borç
stokunun da sırasıyla %34,1 ve %33,3 ile yine %31,8 ve %30,0’luk Hükümet hedeflerini aşacağını öngörüyoruz.
Yukarı yönlü revizyona rağmen, halen Türkiye’de kamu borç stokunun görece düşük kalması Türkiye’nin risk
primlerini aşağı çeken ana faktörlerden biri (Satır Aralarını Okumak: Türkiye ne kadar kırılgan?, 18 Şubat 2014,
www.odeabank.com.tr/tr-TR/yatirimci-iliskileri/ekonomik-arastirmalar/DataResearch/MY8TR.pdf)…
Mevcut koşullar dikkate alındığında; TL bu denli negatif ayrışırken daha düşük bir bütçe açığının, kamu borç
stokunu daha fazla düşürmeye imkan tanımadığı ve ekonomideki diğer zayıflıklar canlı dururken benzer ülkelerde
görülen trendin tersine kamu borç stokunu düşürmenin toplam faydayı artıramadığı bir noktada olduğumuz
dikkat çekiyor. Nitekim yılın ilk yarısında kaydedilen 0,8 milyar TL’lik bütçe fazlasına rağmen, TL’nin negatif
TÜFE
GSYİH Büyümesi
GSYİH (Milyar TL)
GSYİH (Milyar USD)
Deflatör
Kişi Başına Gelir USD
Gösterge Faiz (yılsonu-bileşik)
Reel Faiz (Ex-Ante, ortalama)
USD/TL (yılsonu)
USD/TL (ortalama)
EURO/TL (yılsonu)
EURO/TL (ortalama)
Döviz sepeti (yılsonu)
Döviz sepeti (ortalama)
Euro/USD Paritesi (yılsonu)
Reel Kur (2003=100, yılsonu, sepet)
Cari Açık (Milyar USD)
Cari Açık/GSYİH
İhracat (Milyar USD)
İthalat (Milyar USD)
Dış Ticaret Açığı (Milyar USD)
Dış Ticaret Açığı/GSYİH
AB Tanımlı Kamu Borcu/GSYİH
Nüfus (Milyon kişi, Yıl ortası tahmini)
İşsizlik Oranı
Merkezi Bütçe FDF/GSYİH
Merkezi Bütçe Dengesi/GSYH
Petrol US$ (ortalama)
Gerçekleşmeler
05-13 Ort.
2014
8.1%
8.2%
4.5%
2.9%
1,059
1,750
681
800
7.5%
8.7%
9,222
10,404
12.4%
8.2%
4.5%
3.7%
1.59
2.29
1.53
2.19
2.14
2.82
2.05
2.91
1.99
2.55
1.92
2.55
1.35
1.23
113
105
42.0
45.8
6.0%
5.7%
117.1
157.7
187.1
242.2
70.0
84.5
10.1%
10.6%
42.1%
33.5%
72.2
76.9
9.8%
9.9%
2.8%
1.6%
-2.1%
-1.3%
85
99
Odeabank Yeni
Tahminler
2015
2016
7.8%
6.7%
2.7%
3.4%
1,932
2,127
708
732
7.5%
6.5%
9,111
9,315
9.9%
9.5%
3.0%
4.5%
2.88
2.86
2.73
2.91
3.02
3.09
3.01
3.07
2.95
2.98
2.87
2.99
1.05
1.08
100
104
36.9
33.7
5.2%
4.6%
143.9
148.2
212.4
219.8
68.5
71.6
9.7%
9.8%
34.1%
33.3%
77.7
78.6
10.1%
9.8%
1.4%
1.4%
-1.5%
-1.2%
62
73
Odeabank Önceki
Tahminler
2015
2016
6.8%
5.9%
3.4%
4.0%
1,939
2,131
750
836
7.1%
5.7%
9,644
10,645
9.4%
9.0%
3.7%
3.8%
2.55
2.49
2.58
2.55
2.67
2.88
2.72
2.78
2.61
2.69
2.65
2.67
1.05
1.16
110
112
33.2
32.8
4.4%
3.9%
142.1
146.4
210.9
218.3
68.8
71.9
9.9%
8.6%
33.4%
32.9%
77.7
78.6
9.9%
9.6%
1.6%
1.5%
-1.3%
-1.1%
69
75
Hükümet Hedefleri
2015
2016
6.3%
5.0%
4.0%
5.0%
1,945
2,150
850
907
6.0%
5.3%
10,936
11,541
2.29
46.0
5.4%
173.0
258.0
85
10.0%
31.8%
77.7
9.5%
1.7%
-1.1%
102
2.37
49.2
5.4%
187.4
276.8
89
9.9%
30.0%
78.6
9.2%
1.8%
-0.7%
100
IMF Tahminleri
2015
2016
7.0%
6.0%
3.1%
3.6%
1,928
2,127
753
791
6.6%
6.5%
9,680
10,067
Piyasa Tahminleri
2015
2016
7.8%
6.9%
3.0%
3.5%
7.4%
7.1%
10.12%
2.86
2.71
10.16%
2.85
2.86
2.56
2.69
2.90
3.05
2.73
1.13
2.87
1.13
1.06
1.06
31.7
4.2%
38.0
4.8%
39.0
4.9%
41.7
5.2%
33.4%
77.7
11.4%
1.4%
-1.4%
62
32.5%
78.6
11.6%
1.5%
-0.9%
69
10.3%
10.1%
-1.6%
61
-1.9%
66
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 7
ayrışmasını engellemeye odaklanan bir ekonomi politikası yaklaşımı izlenebilseydi kamu borç stokundaki artış
hesaplamalarımıza göre 23 milyar TL daha az olacaktı. 2015’in tamamı için 21 milyar TL bütçe açığı öngörüldüğü
dikkate alındığında, kamu maliyesine yeni bir bakış açısı getirilmesinin aciliyeti daha net bir şekilde
gözlenmektedir.
Benzer şekilde para politikasında da zaman kaybetmeksizin normalleştirmeye başlanarak daha dar bir faiz
koridoru ile yeniden kredibilite tesis edilmeye odaklanılması, eş zamanlı olarak kademeli bir şekilde faiz dışı
araçlarla büyümeye destek verilmesi gerektiğini düşünüyoruz. Merkez Bankası’ndan aldığımız sinyaller ise ABD
Merkez Bankası faiz artırana kadar zaman kazanılmaya çalışılacağı yönünde. Bu doğrultuda makroihtiyati
genişlemenin 2016’ya sarkabileceğini, TL’deki süregelen stres nedeniyle zaman kazanma çabasının ise
önümüzdeki dönemde 27 Ocak 2014 tarihinde yapılan geç kalınmış ve yüksek tutarlı faiz artırımında olduğu gibi
daha maliyetli olabileceğini düşünüyoruz.
Bankacılık Sektörü: Kârlılık performansında aşağı yönlü trend devam ediyor…
Kredi ve mevduat faizleri piyasa faizlerindeki artışa bağlı
olarak kademeli artış trendi içerisinde. 2015 yılının ilk
çeyreğinde düşen emtia fiyatlarının oluşturduğu olumlu
büyüme ve enflasyon beklentileri faizlerde aşağı yönlü
hareketi desteklerken TL’de de daha olumlu bir beklenti
yaratmıştı. Ancak yılın ilk çeyreğinin ortalarına doğru artan
politik gerilim ve küresel belirsizliklere bağlı olarak TL
varlıklar üzerinde satış baskısının artması daha sonrasında
da seçim belirsizliğinin riskleri daha belirgin hale getirmesi
sonrasında ise hem kredi hem de mevduat faizlerinde
yukarı yönlü hareket gözledik. Bono faizlerinin artan risk
19
Kredi, Mevduat ve Piyasa Faizleri (%)
17
15
13
11
9
7
5
3
primleri ile birlikte %10’un üzerine çıkması sonrasında ise
Faiz Koridoru
TCMB Efektif Fonalama Faizi
özellikle fonlama maliyetlerinde önemli artışlar görüldü.
Benchmark Bono Faizi
Ticari
İhtiyaç
1 aya kadar vadeli Mevduat
Nitekim haftalık veriler göz önüne alındığında, 2015
3 aya kadar vadeli Mevduat
Eylül’ün ikinci haftası itibariyle mevduat faizleri seçim
öncesine kıyasla ortalamada 60 baz puana yakın artarken, ticari kredi faizleri ise aynı dönemde 50-60 baz puan
arası yükselmiş durumda. Yılın geri kalanında ise artan riskler ve bozulan enflasyon görünümüne karşın
TCMB’nin faiz artırımı konusunda daha temkinli yaklaşımını sürdürmesi ve seçim sonrası dönemde TL varlıklara
yönelik ilginin bir miktar artması beklentimizle paralel olarak yılın geri kalanında TL kredi ve mevduat faizlerinin
genel olarak bu seviyelerde kalmasını bekliyoruz.
Kredi büyümesinde seçim sonrası oluşan belirsizliğin etkisiyle düşüş söz konusu. Yılın ilk yarısında yaşanan
durgunluğun ardından seçim sonrası oluşan belirsizlik ortamı nedeniyle kredi talebinde de Haziran ayından bu
yana önemli bir yavaşlama söz konusu. Toplam kredilerin kur etkisinden arındırılmış yıllık büyüme hızı 5 Haziran
2015 değeri olan %18,7’den Eylül’ün ikinci haftası itibariyle %16.8’e gerilerken, nominal kredilerin yıllık büyüme
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 8
Yıllık Kredi Büyümesi
hızı ise TL’deki hızlı değer kaybının YP cinsinden kredilerin 38.0%
nominal değerini artırması nedeniyle %28 seviyelerinde.
33.0%
Kur etkisinden arındırılmış toplam kredilerin büyüme
ivmesi (13 haftalık büyüme ortalamasının yıllıklandırılması 28.0%
sonucu elde edilen veri) ise 5 Haziran—11 Eylül arasında 23.0%
yıllık %20’den %8,9’a gerilemiş durumda ki bu değer Ekim
18.0%
2009’dan bu yana en düşük kredi büyüme ivmesine işaret
ediyor. Daha önceki beklentimiz olan %21 nominal kredi 13.0%
büyüme tahminimizi halen koruyor olsak da, nominal
8.0%
büyümenin büyük bir kısmının TL’deki değer kaybı
nedeniyle YP cinsinden kredilerden kaynaklanacağını
düşünüyoruz.
Ticari kredilerin tüm segmentlerinde yavaşlama
yaşanırken, bu trendin politik risklerde önemli bir
azalma yaşanana kadar devam etmesini bekliyoruz.
28%
17%
9%
Kur Etkisinden Arındırılmış
Kur etkisinden arındırılmamış
Kur Etkisinden Arınmış Kredi İvmesi
Ticari Krediler (Kur etkisinden arındırılmış,
Yıllıklandırılmış haftalık değişimlerin 13 haftalık
ort.)
30%
25%
Ticari kredilerin KOBİ kredileri dahil tüm segmentlerinde 20%
seçimden bu yana önemli bir yavaşlama söz konusu. Ticari
15%
kredi yıllık büyümesi seçimden bu yana nominal bazda %
10%
2007-2014 ortalaması
33,2’de yatay seyrederken, kur etkisinden arındırılmış
2014
5%
yıllık ticari kredi büyümesi ise %23,5’den %21,3’e geriledi.
2015
0%
Aynı dönemde kur etkisinden arındırılmış ticari kredi
1
6
11
16
21
26
31
36
41
46
51
Hafta
büyüme ivmesi ise iç talepteki yavaşlamaya bağlı olarak %
23’den %11,9’a düşmüş durumda. Bu kapsamda, nominal ticari kredi büyümesi tahminimizi %25’den sınırlı
yukarı yönlü %27’ye revize ederken, büyümenin önemli bir kısmının TL’deki değer kaybı kaynaklı olarak YP
kredilerden kaynaklanacağını düşünüyoruz.
Tüketici kredileri büyümesi seçimden bu yana yavaşlarken
yılın geri kalanında da bu zayıf performansın devam
etmesini öngörüyoruz. Tüketici kredileri, tüketici
güveninde yaşanan düşüş ve oluşan belirsizlik ortamında
yılın ilk yarısında yakaladığı olumlu ivmeyi hızla kaybederek
önemli oranda yavaşladı. Kredi kartı alacaklarında ise geçen
yıl yaşanan hızlı daralma sonrasında bu yıl beklentilerimize
paralel görece daha pozitif bir performans sergilerken, son
dönemde mevsimsel faktörler ve iç talepte yaşanan
40%
35%
30%
Tüketici Kredileri (Yıllıklandırılmış, haftalık
değişimlerin 13 haftalık ort. )
2007-2014 ortalaması
2014
2015
25%
20%
15%
10%
5%
0%
1 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52
durgunluğun etkisiyle bir miktar yavaşlama gözleniyor.
Hafta
Seçim sonrası dönemde tüketici kredisi büyüme ivmesi %
14,8’den %6,9’a kadar gerilerken, kredi kartlarının büyüme ivmesi mevsimsel faktörlerin de etkisiyle %10,3’den
%10,7’ye sınırlı yükseldi. Bireysel kredilerdeki zayıflığın yılın geri kalanında da süreceği beklentisiyle bireysel
kredi büyüme tahminimizi %12’den %7’ye düşürüyoruz.
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 9
Kredi Türleri için TGA Oranları
9.0%
7.7%
7.0%
6.0%
5.0%
4.0%
3.0%
3.04%
2.90%
2.0%
2.41%
2.85%
1.0%
TGA Oranı
Tüketici TGA
Bireysel Kredi Kart TGA
Tak. Tic. TGA
201512
201509
201508
201507
201506
201503
201412
201409
201406
201403
201312
201309
201306
201303
201212
201209
201206
0.0%
201203
büyümeye devam etmesinin de etkisiyle sektörün aktif
kalitesinde önemli bir bozulma şu ana kadar görülmedi ve
sektörün TGA rasyosu %2,9 ile halen birçok ülkeye kıyasla
oldukça düşük oranda. Kredi türleri bazında baktığımızda
yılın özellikle ilk yarısında bireysel kredilerden kaynaklı
TGA’larda önemli bir artış gözlenirken, bankalar özellikle
ilk 8 ayda önemli miktarda TGA’ya düşmüş bireysel kredi
satışı gerçekleştirdi. Ticari kredilerden kaynaklı
TGA’lardaki artış daha mutedil olmakla birlikte, hem iç
talepteki yavaşlama hem de TL’deki aşırı değer kaybının
8.0%
201112
Aktif kalitesindeki bozulma halen sınırlı olsa da, TL’deki
aşırı değer kaybı aktif kalitesinde bozulma riskini
artırıyor. Yüksek belirsizlik ortamı ve TL’deki hızlı değer
kaybına rağmen ekonominin potansiyelin altında da olsa
Diğer Ticari TGA
önümüzdeki günlerde şirketlerin de geri ödeme kapasitelerini etkileyebileceğini ve ticari kredilerden kaynaklı
TGA’larda hızlanma görülebileceğini düşünüyoruz. Bu kapsamda, TGA tahminimizi ise 2015 yıl sonu için %2,9’dan
%3,2’ye çıkarıyoruz.
2.0%
Ağustos 2015
NFM: 4.25%
ROA: 1.15%
ROE: 10.3%
Risk Maliyeti: 1.17%
1.8%
1.6%
ROA
Risk Maliyeti
NFM (sağ ek.)
1.4%
4.8%
4.6%
4.4%
1.2%
201508
201507
201506
201503
201412
201409
201406
201403
201312
201309
201306
201303
4.0%
5.0%
Temmuz 2014
NFM: 4.2%
ROA: 1.2%
ROE: 10.9%
Risk Maliyeti: 1.2%
4.8%
4.6%
ROA
Risk Maliyeti
NFM (sağ ek.)
4.4%
4.2%
201507
201506
201503
201412
201409
201406
201403
201312
201309
201306
201303
4.0%
201212
iyileşme yaşarken, geçen yılın ilk yarısının hızla yükselen faiz 1.0%
oranları nedeniyle oldukça kötü performans gösterilen bir
dönem olması nedeniyle artışta baz etkisinin de önemli 2.0%
katkısı var. Ancak, 2015 yılının Mart ayından bu yana piyasa
1.8%
faizlerinde yaşanan yükselişin hem mevduat hem de kredi
faizlerine yansıması nedeniyle net faiz marjındaki 1.6%
toparlanmanın sonuna gelindiğini ve önümüzdeki dönemde
1.4%
NFM’de bir miktar geri çekilme yaşanacağını düşünüyoruz.
Ayrıca, yılın ilk 8 ayında TGA’larda yıllık %30’lara yaklaşan artış 1.2%
hızı TGA karşılık giderlerinin de %26 artmasına neden olurken, 1.0%
4.2%
201212
Karlılıkta yılın ilk yarısında geçen yıla kıyasla yaşanan
toparlanmaya rağmen yılın ikinci yarısında aşağı yönlü
riskler belirgin şekilde arttı. Yılın ilk yarısında sektör hem
fonlama maliyetlerinin görece düşük kalması hem de TÜFE’ye
endeksli kağıtların olumlu faiz getirileri sonrasında net faiz
gelirlerinde geçen yılın aynı dönemine kıyasla önemli bir
5.0%
Kârlılık Göstergeleri
yeniden yapılandırılan kredilerde yaşanan artış ve bireysel
kredilerin geçen yıla kıyasla daha olumlu seyretmesi ise
özellikle genel karşılık giderlerinin artmasına neden oluyor. Bunların sonucunda Ağustos ayında geçen yılın aynı
dönemine kıyasla net kâr azalışı %3 oldu. Geçen yılın ilk yarısının kârlılık anlamında oldukça kötü geçen bir
dönem olduğunu düşündüğümüzde kârlılıktaki performansın bozulmaya devam ettiği görülürken, Özkaynak
Riskler Artarken, Politika Tedbirleri Sınırlı Kalıyor…
2 Ekim 2015 Sayfa: 10
kârlılığı ise %10,3’e kadar gerilemiş durumda. Daha önce %7’ye yakın net kâr artışı ve %11’lik özkaynak karlılığı
tahminlerimizi ise; hem fonlama maliyetinde 3. çeyrekte yaşanan artış nedeniyle hem de TGA karşılık
giderlerinin yılın geri kalanında hızlanacağı beklentimizle aşağı yönlü revize ediyoruz. Bu kapsamda 2015 yılında
net kârın 2014’e kıyasla %2 düşmesini ve özkaynak kârlılığının ise %9,9’a kadar gerilemesini bekliyoruz.
2013
2014
1Ç.2015
2Ç.2015
3Ç.2015
4Ç.2015
Bilanço Kalemleri (Yıllık Büyüme)
Ticari Krediler
35%
24%
28%
30%
31%
27%
Bireysel Krediler
25%
7%
10%
11%
12%
7%
Toplam Krediler
32%
18%
22%
27%
26%
21%
Menkul Kıymetler Portfoyü
6%
5%
5%
8%
10%
10%
YP Mevduatlar
40%
11%
12%
20%
26%
25%
TL Mevduatlar
14%
11%
14%
12%
9%
8%
Toplam Mevduatlar
23%
11%
16%
15%
15%
15%
Özkaynaklar
7%
20%
17%
14%
14%
10%
Toplam Aktifler
26%
15%
18%
21%
25%
23%
Gelir Tablosu (Yıllık Büyüme)
Net Kâr
5%
0%
15%
10%
-1%
-2%
Faiz Oranları (Çeyreklik Ortalama)
Ticari Kredi Faizi
11.0%
12.8%
12.8%
13.3%
14.3%
14.6%
İhtiyaç Kredisi Faizi
13.7%
14.7%
14.8%
15.3%
15.6%
15.4%
Konut Kredisi Faizi
10.7%
10.9%
10.9%
11.4%
12.6%
12.5%
1 Aya Kadar Vadeli Mevduat Faizi
6.8%
8.3%
8.5%
9.0%
9.4%
9.5%
3 Aya Kadar Vadeli Mevduat Faizi
8.5%
9.6%
9.7%
10.2%
10.7%
10.9%
Önemli Rasyolar
ROE
13.0%
11.6%
11.5%
11.4%
10.3%
9.9%
ROA
1.5%
1.3%
1.3%
1.3%
1.1%
1.1%
NFM
4.4%
4.2%
4.2%
4.2%
4.0%
3.9%
TGA Oranı
2.8%
2.8%
2.8%
2.8%
3.0%
3.2%
Risk Maliyeti
1.1%
1.2%
1.2%
1.2%
1.2%
1.1%
Kredi/Mevduat
111%
118%
122%
124%
126.9%
124.9%
SYR
15.4%
16.3%
15.5%
15.4%
14.7%
14.9%
*Bütün Faiz Dışı Giderler Maliyetin içine dahil edilmiştir (dolayısıyla genel karşılık giderleri de maliyete dahil)
Odeabank Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama
Levent 199, Büyükdere Cad. No:199 Kat : 39 34394 Şişli / İSTANBUL
Telefon: 0212 304 87 42 Faks: 0212 304 84 45
Ali Kırali, Ekonomik Araştırmalar ve Stratejik Planlama Direktörü
Erkan Dernek, Stratejik Planlama Grup Müdürü
İnanç A. Sözer, Başekonomist
Ferhat Yükseltürk, Stratejik Planlama Müdürü
Ali.Kirali@Odeabank.com.tr
Erkan.Dernek@Odeabank.com.tr
Inanc.Sozer@Odeabank.com.tr
Ferhat.Yukselturk@Odeabank.com.tr
Burada belirtilen bilgiler, Odea Bankası A.Ş. tarafından, güvenilirliğine ve doğruluğuna inanılan kaynaklardan, okuyucuyu bilgilendirmek
amacıyla derlenmiştir. Resmi kaynaklardan alınan bilgilere dayalı yapılan yorumlar ve tahminler, o tarihteki kanımızı yansıtmaktaysa da bu
bilgiler, hiçbir şekilde yatırım danışmanlığı faaliyeti olarak değerlendirilemeyecektir. Söz konusu kaynaklardaki hata ve eksikliklerden ve bu
bilgilerin kullanılmasından doğabilecek zararlardan dolayı, Odea Bankası A.Ş. hiçbir sorumluluk kabul etmez. İşbu rapor içerisindeki bilgilere
ait telif hakkı Bankamıza ait olup, üçüncü kişilerce izinsiz kullanılamaz, çoğaltılamaz veya kopyalanamaz.
Download